凯石瑞鑫6个月持有混合发起A(025352) - 基金投资策略和运作

2025年12月31日，公募基金费率新规落地，监管放松为债市带来利好。1月15日，央行下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，17日两部门宣布下调商业用房购房贷款最低首付款比例至30%。流动性方面，1月份，央行MLF净投放为7000亿，为近两年来单月最高值。需求方面，摊余债基开放规模较大，带动了信用债的配置需求。1月份，在公募基金费率新规落地、央行结构性降息、摊余债基开放带动配置需求、权益市场震荡及市场风险偏好变化等因素影响下，债市收益率明显下行，利差收窄，信用债表现优于利率债。利率债方面，呈现“月初快速上升，随后快速下降”的走势，10年期国债收益率起于1.84%，月初一度接近1.90%，随后快速回落至1.80%；30年期国债收益率从月初的2.25%快速攀升至2.35%，随后回落至2.24%的最低点，月末收于2.26%。信用债收益率整体明显下行，较利率债表现更优。2月份，基本面数据陆续出炉，1月PMI数据回落、不及预期，一定程度提升了宽货币预期；1月CPI上涨，PPI同比降幅收窄、环比涨幅扩大，物价有所修复；1月新增信贷好于预期、但低于季节性，结构表现分化。全球贸易方面，2月24日，商务部宣布将20家日本实体列入出口管制名单，26日美国贸易代表称对部分国家加征进口关税税率达15%。货币政策方面，2025年四季度货币政策执行报告提到要继续实施好适度宽松的货币政策，资金面保持平稳宽松的状态。2月，在宏观经济数据、资金面偏松等因素影响下，债市收益率整体延续下行走势。利率债收益率从月初下行至中旬，之后快速上行，月末再度回落，10年国债收益率起于1.81%，下行至12日的1.77%，随后快速上行至26日的1.81%上方，月末回落至1.79%。信用债市场整体呈现震荡态势，收益率月初短暂上行后转为下行至节前最后一个交易日，春节假期后债市遭遇明显调整而后收益率再度下行。3月初陆续发布的通胀数据、1-2月出口数据、金融数据超市场预期，物价继续温和上升，通胀预期对债市构成了一定的扰动。货币政策方面，全国两会期间，货币政策定调延续“适度宽松”，3月MLF净投放500亿元，资金面整体均衡偏松。海外地缘冲突持续升温造成A股大幅震荡下行，股市波动并引发“固收+”赎回担忧。3月份，在经济数据超预期、资金面偏松、中东地区战争持续、股市大幅震荡下行、固收+赎回担忧等因素作用下，债市呈现震荡、分化走势。利率债方面，长短端行情分化，短端多下行、长端多上行，短端受益于资金宽松、避险情绪等，表现较好、收益率下行，而长端在通胀预期等影响下窄幅震荡上行，利率债市场呈现曲线陡峭化的结构性行情。信用债市场整体呈现震荡下行态势，前半月窄幅震荡，后半月步入下行中，中短端收益率下行幅度更大，信用利差整体走阔。债市整体而言，一季度，基本面方面，经济数据改善、超预期，经济实现“开门红”，基本面改善但不成为行情的主要驱动因素。流动性方面，央行持续释放宽松信号，货币政策延续适度宽松的基调，资金面保持平稳宽松的状态。海外方面，中东地缘冲突推动通胀预期、全球避险情绪，海外因素也成为主导国内资本市场走势的核心力量之一。在经济数据改善、货币政策延续宽松基调、中东地缘冲突推动的通胀预期及避险情绪等多重因素影响下，一季度利率债市场整体呈现震荡格局，长短端分化显著，呈现曲线陡峭化特征；信用债市场整体呈现震荡下行走势。权益市场方面，年初宏观环境偏暖，市场风险偏好回暖、热度上升，1月延续了去年12月中旬开启的春季行情，上证指数实现“17连阳”，创近10年高点。1月14日午间，监管发文调整融资保证金比例，以抑制股市投机行为，1月中旬至2月初，春季行情短暂歇息。1月A股整体延续上涨态势，主要指数表现分化，沪深300中旬后连续回调，而中证500等宽幅指数连续多日上涨。全月看，商业航天、AI等热度较高，有色金属、采掘、传媒、化工等行业领涨，食品饮料、农林牧渔、银行行业当月跌幅较大。2月，A股市场投资者情绪维持高位，上证指数震荡上行。有色及贵金属短期累计涨幅较大，经历了1月末2月初较大幅度调整后再度上扬。全月看，电气设备、采掘、有色及贵金属等行业涨幅靠前，CPO、光纤、液冷等算力通信相关板块走强。3月，中东地区战争爆发后持续发展，地缘冲突扰动风险偏好，月初，上证指数突破4197点、创1月的新高后，震荡下行，全月走出下跌行情。中东局势不确定性大，国际油价上升，引发市场对全球主要经济体滞涨风险、美联储停止降息乃至加息的担忧，市场避险情绪上升。行业指数表现看，全月仅银行业有较好表现，明显领先其他行业，而国防军工、计算机、钢铁、有色金属等行业跌幅靠前。组合操作方面，权益方面维持有色及贵金属、科技为主线的股票配置思路，纯债方面维持城投、央企产业债为主的投资思路。

2025第一季度，债券市场整体呈现震荡行情，利率债各期限收益率均调整上行，曲线走平。1月份至春节前后，债市延续2024年末的下行走势，收益率维持低位震荡，货币宽松预期及配置需求较强，推动10年期国债收益率一度行至历史新低1.58%。但2月至3月，收益率出现了明显反弹，至3月中旬收益率行至季度内高点，10年期国债收益率突破1.90%。此后，资金利率中枢维持高位，持续倒挂情形下，市场维持震荡行情至季末。2月、3月的反弹，主要是由于资金面未如市场预期转松，资金价格维持较高水平，两会政府工作报告提及“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策”，市场对财政政策发力预期升温等原因。2025年第二季度，国内债市整体呈现偏多震荡行情，利率债收益率水平较第一季度有所下行。4月初特朗普政府“对等关税”政策超预期落地，全球资本市场反应剧烈，国内债市收益率全面下行，从高位快速回落。5月初央行宣布降准50bp为市场释放流动性降低资金利率，利率债收益率进一步下行。随后中美贸易谈判进展超市场预期，叠加降准落地后止盈操作，收益率有所回调。此后债市进入窄幅震荡行情，10年期、30年期国债收益率分别围绕1.65%和1.84%左右浮动。信用债方面，二季度收益率整体也呈下行趋势，利差缩窄。另外，在银行普遍下调存款利率后，“存款搬家”情形下，银行存单收益率维持在较高水平。2025年第三季度，利率债各期限收益率均呈现震荡上行趋势，中长端波动幅度较大，收益率曲线走陡。7月份，国内开启“反内卷交易”，权益及商品市场开启涨势，“股债跷跷板”效应影响下，收益率开始上行。8月份，权益市场走势强劲，股指持续刷新高点，对债券形成持续性压制，债市出现负反馈隐忧。9月，证监会征求意见“公募基金费率新规”，引发债基赎回压力，叠加季末资金面压力收益率进一步上行。三季度内，利率债收益率上行幅度普遍达20bp左右。10年期、30年期国债活跃券收益率分别突破高点达到1.80%和2.10%以上。海外方面，美联储降息25BP，但国内政策维持稳定，降息预期不强，央行操作维持中性偏松，重启买债的预期也仍未落地。2025年第四季度，债市收益率呈现窄幅震荡走势。10月初，中美关税战超预期升温，推动长端收益率快速下行，10年期国债活跃券收益率一度下行至1.74%附近。月中，收益率震荡运行。10月末，央行宣布重启国债买卖操作，债市预期改善，中美元首于韩国会晤，双方达成经贸协议，关税战暂落下帷幕，债市震荡下行。10月，10年国债收益率整体呈现修复状态，终结了连续三个月的下跌行情。11-12月，长端利率受央行买债规模不显著、经济基本面数据偏弱、货币政策偏谨慎、债基赎回新规未定、股债跷跷板效应等因素影响，经历了短期筑底回升的过程，10年期国债收益率于12月初一度上行至1.87%。12月中下旬长端收益率转为下行，月末，因PMI重回到枯荣线上等因素，收益率转为上行。四季度，A股呈现震荡格局，板块轮动较为明显，整体呈现震荡走强的态势。10月，美联储年内第二次降息，美元指数走弱，国际流动性环境改善；国内进一步强化科技产业支持政策，推动保险等中长期资金入市。多重因素推动下，A股大幅震荡，整体表现强劲。上证指数在10月9日一度站上3930点，创下近十年来的新高，随后市场快速调整，但于10月29日时隔十年首次收于4000点上方。10月，人工智能、半导体、有色等行业股价表现突出。11月，A股市场整体呈现震荡下行的格局，11月上旬市场走势偏强，下半月缩量调整。市场表现方面，板块分化较为明显，低空经济、半导体设备、非银金融、医药医疗等行业表现强劲。12月，A股延续震荡偏强的态势，商业航天、CPO、存储芯片、有色金属等行业持续有较好的表现。组合操作方面，权益方面维持科技为主线的股票配置思路，主要在新能源、智能驾驶、有色、电力等行业发掘投资机会，纯债方面维持城投、央企产业债为主的投资思路。