景顺长城180天持有期债券A(023224) - 基金投资策略和运作

2026年上半年实现4.7%的GDP累计增速，处在年初经济目标中间区间附近。其中一季度实现5%增速，二季度同比增速略有回落，同比增长4.3%。在海外地缘政治扰动叠加国内经济逐渐修复背景下，国内经济价格指标在二季度加速修复，二季度GDP平减指数同比上涨1.4%，实现较好增长。上半年整体来看，国内经济增长情况较好完成了年初既定目标。　　内部结构来看，外强内弱、供强需弱格局未改。外需方面，上半年出口保持强劲，AI产业链出口依旧是核心驱动，但量价拆分显示价格贡献远大于数量贡献，后续随着价格涨幅斜率放缓，对生产端拉动预计效果逐步缩小。但整体来看，我国制造业优势下，出口韧性或大概率持续。内需方面，在十五五开门红效应下，一季度内需数据较去年下半年略有修复，但进入二季度后增速略有放缓，显示前期“以旧换新”透支效应有所显现，家电、汽车等商品消费跌幅较大。　　货币方面，今年上半年资金价格整体先松后紧，一季度在央行持续投放中长期流动性背景下，资金体感相对宽松，二季度随着中长期流动性逐渐回笼，资金价格中枢略有抬升。隔夜利率整体围绕政策利率附近波动运行。上半年以来，债券收益率整体震荡下行。相较于去年末，5年期国债下行10BP至1.44%，10年期国债下行9BP至1.73%，曲线整体下行。二季度资金价格中枢略有抬升，从前期偏低的资金价格逐步收敛至政策利率附近。二季度以来，债券收益率延续一季度下行趋势，收益率整体震荡下行。相较于一季度末，5年期国债下行19BP至1.44%，10年期国债下行12BP至1.73%，曲线整体下行。　　组合操作方面，组合以持有中短久期中高等级信用债为主，随着收益率下行，组合在一季度适当降低交易仓位，降低组合久期，控制组合回撤。在市场收益率下行背景下，整体持仓保持相对稳定，维持票息策略。

2026年是“十五五”开局之年，开年前两月的经济数据总体呈现出内需弱修复、外需强劲、价格指标延续修复的态势，在外需强劲表现的带动下，生产强度也在提升，经济实现温和开门红。　　外需方面，今年前两个月进、出口增速均超市场预期，美元计价出口同比增长21.8%，进口同比增长19.8%。一方面，全球主要经济体制造业PMI共振回到扩张区间，全球制造业共振回暖苗头初现，此外，AI产业大周期对于出口的拉动效应依旧显著，展现我国制造业较强的竞争优势。另一方面，出口强于预期也受今年晚春影响，历史规律来看，春节越晚，前两月出口表现越强，后续出口韧性仍需持续观察。内需方面，社零同比增长2.8%，相较去年底0.9%的增速边际修复，在春节长假的带动下，服务消费表现显著优于商品消费，商品消费增长2.5%，服务消费增长5.6%，整体服务消费表现较好。物价方面，核心CPI同比上涨1.8%，创2019年3月以来的新高，指向居民消费的温和修复，但是居民短贷数据不温不火的表现也指向居民消费依旧处于复苏早期，后续CPI的持续性仍需观察。投资方面，年初以来财政投放较为积极，叠加去年底5000亿新型政策性金融工具的落地，固定资产投资有所回升。　　货币方面，今年一季度以来央行继续维持对货币市场呵护态度，货币政策基调维持适度宽松，银行间市场资金利率保持平稳宽松，保持了流动性充裕，短端存单价格收益率略有下行，MLF与买断式回购总量持续投放，也显示了央行对流动性的呵护。　　一季度以来，由于去年收益率震荡上行，债券收益率逐步具备配置价值，叠加央行对流动性的持续呵护，收益率延续震荡下行趋势。相较于去年四季度末，5年期国债下行9BP至1.54%，10年期国债下行3BP至1.82%，曲线整体陡峭化下行。　　组合操作方面，以持有中短久期中高等级信用债为主，随着收益率下行，组合在一季度适当降低交易仓位，降低组合久期，控制组合回撤。展望未来，在适度宽松的货币政策基调下，预计流动性仍将保持充裕，资金价格平稳宽松，债券收益率大幅上行风险不大。进入二季度，国内经济仍面临供强需弱以及外部冲击等问题，预计货币政策仍将保持适度宽松，资金收紧概率有限，央行对流动性预计仍将保持友好，预计债市仍有支撑，杠杆套息策略预计仍将有效。　　　　（数据来源：WIND）

国内方面，2025年全年以恰好5%的增速精准收官，但GDP平减指数全年依旧下滑1%，名义增速实现4%的增长。观察季度间的经济运行节奏，2025年GDP增速逐季走低，且经济内部的表现与2025年初市场预期有较大背离。特朗普上台后，出于对关税的担忧，叠加2024年四季度的抢出口，2025年初市场普遍对出口较为谨慎，最后实现的实际情况是，出口韧性远超市场预期，全年实现5.5%的增速，支撑中国出口韧性有三大因素：中国产业竞争力强劲、对新兴经济体的产能投资拉动了资本品的出口、全球AI大周期对相关科技产品出口的支撑。2025年最弱于预期的是投资增速，历史首次全年维度同比负增长，全年累计同比下滑3.8%。2025年社零相较2024年小幅回暖，全年增长3.7%，但呈现明显高开低走的态势，一是因为“以旧换新”的透支以及后期额度的退坡，二是因为4月房地产市场的加速下跌对于居民财富效应造成拖累，三是整体的就业压力依然存在。但随着2026年名义增长的修复、地产周期的阶段性调整接近尾声，以及全球制造业周期在全球主要经济体共振宽财政的背景下得到周期性修复，整体出口部门的表现预计将更加均衡，就业有望得到修复，叠加财政资源更多投资于人以及财政资源对于服务消费的支持，皆有利于消费在2026年得到修复。2025年中央经济工作会议对于政策定调相比2024年底定调的力度有所减弱，从“超常规逆周期调节”转向“加大逆周期和跨周期调节力度”。财政政策方面，从2024年底的明确提出提高财政赤字率、增发超长期特别国债、增发地方政府专项债，2025年底表述为“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”，预计2026年广义财政力度保持温和扩张，但是扩张力度相较2025年会有所减弱。货币政策方面，表述为“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”，总量货币政策急迫性并不强。　　海外方面，AI投资是美国2025年经济的主要驱动力，消费减速且分化明显，高收入群体消费受益于房价和股票市场的上涨表现突出，而低收入群体在就业市场走弱以及通胀维持在较高水平的背景下明显弱化。美国经济放缓的背后，主要拖累项目是耐用品消费和住宅投资，这两项都是利率敏感型，意味着上半年的高利率环境对利率敏感型部门仍有较强的压制作用。进入2026年，财政货币双宽背景下，前期受压制的部门有望得到明显修复。美联储政策方面，目前市场预期联储2026年降息预期持平两次25BP左右的水平。　　货币方面，2025年央行7天逆回购利率从1.50%降至1.40%，5年LPR从3.60%降至3.50%，继续体现了央行适度宽松的货币政策态度，预计后续货币政策仍将维持支持性的态度，支持实体经济融资成本持续下行，对债市也有一定支撑。　　全年来看，债券收益率震荡上行，相较于2024年末，5年期国债上行21BP至1.63%，10年期国债上行17BP至1.85%，30年期国债上行36BP至2.27%。　　组合操作方面，组合在建仓期匀速建仓，并以持有短久期中高等级信用债为主，在跨年前后适当降低杠杆水平。