申万菱信新经济混合C(022735) - 基金投资策略和运作

2025年四季度，A股市场在政策刺激、流动性宽松与科技主线驱动下震荡上行，但由于海外关税以及降息预期的反复，以及国内经济基本面的阶段性调整，市场更多以结构性机会为主。展望未来，2026年作为十五五计划的开局之年，我们对经济以及产业政策充满期待，物价因素或将持续改善，市场机会值得期待。操作上，本基金仓位主要聚焦于TMT，包括半导体设备、存储模组、光模块、游戏和半导体芯片以及机器人等。当前流动性环境和政策监管环境持续完善，长期资金呈持续流入态势，科技持续突围与经济结构性亮点有望为部分行业带来基本面景气向上的结构性机会。2026年AI有望从单一的通信和PCB板块扩散到更多的传统行业，包括电力设备、装备制造等行业。

2025年三季度， A股市场表现强劲，主要指数均呈现显著上涨，市场风格偏向科技成长，科技权重股成为指数上行的核心动力。期间上证指数累计上涨12.73%，深证成指上涨29.25%，创业板指和科创50分别上涨50.40%和49.02%。板块方面，半导体、AI算力成为市场热点，受益于价格回升与政策预期的周期行业也表现不俗。操作上，我们聚焦TMT，主要持仓集中于半导体设备、存储模组、光模块、游戏和半导体芯片以及机器人。我们认为AI算力正在向更加纵深的方向演绎，瓶颈从相对单一的GPU供给开始向更多方向蔓延，例如存储颗粒等。另一方面，海外算力一枝独秀的局面被国产算力芯片的崛起所打破，国内先进制程的良率提升、半导体设备的国产替代增加、存储颗粒制程的不断攀升，这些因素都为国内算力的释放贡献基础和前提。关注本轮半导体周期的后续表现，有可能演绎成整个半导体行业各个环节景气的体现。同时，游戏在今年也发生了很多的底层基本面变化。我们观察到游戏用户在泛化，几款流水超预期的游戏背后是女性游戏玩家的渗透率大幅提升；游戏玩法的创新，中国企业不断推陈出新，融合玩法在中国游戏企业的推动下不断延长爆款游戏的生命周期；PC端游戏成为投入产出比更高的新方向，用户乐意为新的更好的游戏体验付费。游戏行业体现了中国互联网应用的创新力，是具备全球竞争力的。所以，我们认为游戏的产业变化仍在演绎中，更多的优秀产品有望涌现。机器人，作为我们一直以来重点跟踪的科技方向，在今年下半年迎来了诸多变化，产业上下游在这个方向投入越来越多的人财物，为这个大产业添砖加瓦，有望加速具身智能应用的落地。

市场上半年整体呈现震荡上行的走势。年初至3月中旬，DeepSeek及人形机器人出现，带动人工智能及人形机器人板块走强。3月中旬之后，AI主线回落，消费股、资源股等接续发力。四月初受贸易政策影响，A股震荡调整，随后得益于政策维稳以及海外贸易前景改善，市场逐渐企稳回升。6月末市场进一步走强，上证指数创出年内新高。操作层面，一季度仓位集中在AI端侧硬件、AI应用、机器人、新兴消费等方向上。在AI改造B端业务流的过程中，关注TMT板块的后市表现。二季度基本集中在AI端侧硬件、AI应用、机器人、新兴消费等方向上。2025年以来，人工智能、半导体等细分领域指数涨幅明显，尤其是人工智能板块，随着技术不断突破和应用场景的拓展，吸引了大量资金流入。

2025年一季度，A股市场逐步震荡回暖，结构性行情显著，科技赛道成为市场的主导力量。3月中旬之前，DeepSeek及人形机器人出现，带动人工智能及人形机器人板块走强。3月中旬之后，AI主线回落，消费股、资源股等接续发力。指数方面，一季度上证指数微跌0.48%，深证成指上涨0.86%，创业板指数下跌1.77%。操作层面，一季度继续在AI端侧硬件、AI应用、机器人、新兴消费等方向上进行集中。我们判断TMT板块有望开始向上复苏，在AI改造B端业务流的过程中， TMT公司或有望因此获益，部分业务的订单有望呈现向上态势。一方面，企业经历了一定程度的电子信息化之后，内外部的数据沉淀足够丰富，信息孤岛被逐渐打破，依靠AI可以将更多业务的数据价值进行整合计算，更直观更高效地提升产出，开放模型和算力效率提升，使得这种尝试变得如同燎原之火；另一方面，我国的大型互联网企业在过去若干年的capex投入不及海外大厂的十分之一，但是在这一波AI浪潮之下，capex直逼海外，从商业模式的创新真正走向科技创新，国内科技公司的AI化雏形已现。当token货币化的存在让你无感时，当越来越多场景的训练投入可变现时，这个产业有望迎来真正意义上的爆发。目前，这些都在蓄力阶段。

2024年A股市场走势“先抑后扬”，主要股指结束了此前连续两年的震荡调整态势，其中上证指数涨幅达到12.67%，深证成指上涨9.34%，创业板指上涨13.23%。全年来看表现较好的题材及板块主要集中在人工智能、低空经济、大金融、机器人等方向。一季度在政策频出利好和场外增量资金的驱动下，A股市场走出V形反转，期间深证成指自最低点开始最高反弹27.35%，上证指数最高反弹17.27%。二季度市场处于窄幅震荡状态，增量资金减缓入场，各大指数震荡走弱。 三季度尤其是9月份最后一周，突发政策组合拳叠加重要会议推动市场预期出现重大转变，A股开始涌入大量资金，各大指数上涨，上证指数冲破了3300点，创下了一年多以来的新高。四季度市场开始过渡到结构行情，交易层面的力度和量能减弱，市场平均交易量和交易额回落，同时结构上分化明显，小微盘股表现优于大盘。操作层面，我们上半年主要从三个维度寻找行业或公司：一是AI创新，作为时代主流的技术创新，在波动较大的行情中寻找布局机会。二是供给侧格局良好的公司或者行业，处于周期相对低位叠加利好政策的标的是我们布局和寻找的重点。三是布局海外的公司，尤其是真正从产品输出走向管理、技术、营销品牌输出的国际化中国公司。三季度我们判断全A的估值已经到了相对低位，但考虑到盈利尚未明显改善，在财政正式发力以及美联储确定降息之前，市场弹性机会有待观察。在美联储降息兑现之后，国内接连出台相关利好政策，考虑到大小盘估值，以及监管层面边际在缓和，市场的流动性也相对宽松，我们倾向于认为小盘风格更有阶段性的机会，但在更长的维度，红利风格依旧是适合做底仓的风格。11月份基金开始调整新能源和部分科技股，将仓位调整至消费和医药，前者是因为符合政策激励和改革的方向，同时经济增速和结构上的变化推动新的消费趋势快速崛起，后者是因为商保支付体系的充实与完善有望推动医药医疗的消费升级。对于我们长期关注的科技板块，我们认为市场共识度较高，AI算力、应用、国产化替代、机器人等板块的标的已经较为泛化，更多的是阶段性的快速涨跌。尽管如此，我们仍持续保持对AI眼镜、卫星互联网、AI应用、机器人等几个方向的关注。

三季度以长期震荡调整以及短期快速上涨的方式结束。第一阶段是从7月开始震荡调整到9月18日出现3季度新低，第二阶段则是从9月19日到9月30日这波快速上涨，由于一周内突发政策组合拳叠加重要会议导致市场预期出现重大转变，A股开始涌入大量资金，各大指数共振上涨。尤其是9月份最后几个交易日，上证指数迅速冲破了3300点，创下了一年多来的新高。操作层面，我们在季度初判断全A的估值已经具备一定性价比，但考虑到盈利处于相对低位，在财政正式发力以及美联储确定降息之前，市场的弹性机会仍待观察。在美联储降息超预期兑现之后，国内接连出台相关利好政策，考虑到大小盘估值的相对极端，以及监管层面边际在缓和，市场的流动性也不差，我们倾向于认为小盘风格更有阶段性的机会，但在更长的维度，红利风格或依旧是值得予以关注的风格。

上半年A股市场整体波动较大，几大宽基指数表现分化，大盘蓝筹明显强于中小盘成长。多数板块和个股跟随大盘调整，少量板块走出独立行情。一季度，在政策频出利好和场外增量资金的驱动下，A股市场走出V形反转，期间深证成指最高反弹27.35%，上证指数最高反弹17.27%。其中通信、计算机、传媒等板块涨幅居前，低空经济、人工智能、新能源汽车、机器人等多个科技属性的板块轮番活跃。二季度市场处于窄幅震荡状态，其中4月份市场较为活跃，整体走势震荡偏强。5、6月份增量资金减缓入场，相关指数震荡走弱。二季度较为活跃板块包括AI手机概念股、房地产板块、“车路云”概念股等等。我们判断A股或会继续演绎结构性行情，同时关注政策方面的重大变化。市场尚需要一段时间的过渡，该过渡期可能由于美联储降息预期提升以及中国稳增长政策推动而变短。长期来看，政策起效与公司盈利质量改善是主要驱动力，我们将关注以下几个维度：1）科技成长板块。国外科技巨头大幅提升资本开支，完善“AI铲子”逻辑，产业链上的国产算力以及国内应用相关的方向值得重视。2）供给侧格局良好的公司或者行业，在周期的相对低位叠加利好政策的相关标的。3）关注海外的公司，从产品输出走向管理、技术、营销品牌输出的国际化中国公司。

2024年一季度，在政策频出利好和场外增量资金的驱动下，A股市场走出V形反转，主要股指稳步回升、具备一定韧性，期间深证成指最高反弹27.35%，上证指数最高反弹17.27%。其中，通信、计算机、传媒等板块涨幅居前，低空经济、人工智能、新能源汽车、机器人等多个科技属性的板块轮番活跃。我们判断本轮A股行情主要基于流动性改善与风险偏好回升，短期受益于相关政策落地，长期来看，由于市场仍然处于相对较低估值区域，盈利估值的修复过程仍值得关注，后续或将震荡走强。我们目前主要从三个维度寻找相关行业或公司：1）AI创新，这是这个时代主流的技术创新。不管是算力还是应用，在今年开始更多的目光转向国内，所以除了国外科技链条上的供应商和参与方值得关注之外，国产算力以及国内应用相关的方向也开始值得重视。2）供给侧格局良好的公司或者行业，或在周期相对低位，如果再有利好政策，这一类标的也是我们寻找的重点。3）关注海外的公司，真正从产品输出走向管理、技术、营销品牌输出的国际化中国公司。随着国内稳增长政策逐步推进，经济修复预期不断提升，复苏力度有望进一步加强并带动A股震荡上行。

回顾2023年，A股市场整体波动较大，上证指数全年累计下跌3.7%，深成指下跌13.54%，创业板指下跌19.41%。一季度ChatGPT的火爆带动人工智能板块上涨，新能源、光伏等前期涨幅较大的板块出现回调。资金明显流至AI板块，产业主线转向AI智能。这让我们回想起1999年的互联网、2013年的手游、2015年的“互联网+”以及2016年的新能源。操作层面，我们一季度对于TMT板块的配置达到了较高的水平，且继续提升配置比例，从单一的计算机扩散到了传媒和电子半导体。同时也开始关注一些处于相对低位且具有一定性价比的板块，比如汽车零部件、军工、传统化工、通用自动化等。二季度经济复苏进程放缓，多项宏观经济数据不及预期，叠加国际环境更趋复杂严峻、国内疫情多发散发，市场震荡下行。尽管市场演绎出较为极致行情，我们仍坚持长期思维，坚持分辨真伪，因为市场并未发生质的改变，存量资金博弈特征依然。同时经济的下行压力和流动性的对冲，对市场大的上行带来一定压力，整体维持震荡。本期我们重点关注MR、机器人、数据要素、新材料等板块带来的机会。我们认为科技产业主要的机会由技术创新、应用创新推动，进而可能构成A股全年的投资主线，乃至是未来多年的主线。科技创新能够提供很好的空间和成长性的着力点，以科技为代表的行情可能才刚刚开始。在面对新事物的时候，正确的态度永远是认真学习，并且积极参与其中。三季度A股整体呈现震荡态势。美国经济韧性仍在延续，美联储短期降息难度加大，美债收益率进一步抬升导致中国资本账户平衡压力加大。但是由于中美关系在短期内出现了阶段性回暖的可能，所以对于中国出口修复或有些帮助。期间国内PMI连续三个月好转，国庆假期消费数据尚可，新建住房价格有所企稳，各行业完成主动或者被动去库存的过程，所以向上复苏的势能开始显现。我们本期采取了相对均衡的配置，在配置的方向主要是消费电子、汽车电子、存储半导体、化工新材料等这些具备创新和周期相对低位双特征的板块。四季度A股仍然是震荡调整，市场对经济的预期相对谨慎，在更强政策出现之前，大盘或依旧表现较弱。资金持续在创新产业方向反复轮动，包括MR、机器人、卫星互联网等。市场结构整体呈现哑铃型：一方面低估值高股息的红利股依然得到中长期资金的青睐，另一方面主题类股票表现活跃，这是在经济修复斜率不明确的阶段的主流选择。本期我们主要配置创新产业的中大市值股票，对于弹性较大的主题类小市值股票并未参与，行业上电子、机械、化工的持仓比例相对较高。另外，我们增配了军工板块，尤其是中上游的材料和信号链相关公司。2023年，我们一直努力挑选筹码结构相对较好的处于相对低位的品种进行布局，希望用时间换取空间，但是在市场单边下行的过程中，个别股票依然在本基金认为的价值估值低位下继续调整。我们根据不同的情况变化，坚持持仓和调整持仓在同步进行。

三季度受到国内经济恢复不及预期、人民币贬值、北向持续净卖出等因素影响，A股整体呈现震荡态势，市场风险偏好下行，市场主线不够清晰，期间上证指数下跌2.86%，深证成指下跌8.32%，创业板指数下跌9.53%。整体来看，三季度，为提振实体经济及居民的投资与消费信心，各项活跃资本市场的政策，稳增长、促消费政策以及有关房地产的政策频繁出台，进一步夯实政策支撑。美国经济韧性仍在延续，美联储降息难度加大。美债收益率进一步抬升导致中国资本账户平衡压力加大。但是由于中美关系在短期内出现了阶段性回暖的可能，所以对于中国出口修复或许有些帮助。近期国内PMI连续三个月好转，国庆假期消费数据尚可，新建住房价格企稳，各行各业库存完成主动去库的过程，有些进入被动去库的过程，所以向上复苏的势能开始显现。今年整体风格不分大小盘，但是极致主题在不同阶段或会有所演绎，本质原因还是在于缺少明朗的基本面主线。所以在本基金的配置上采取了相对均衡的配置，主要的持仓板块是电子、化工、汽车等板块，配置方向主要是消费电子、汽车电子、存储半导体、化工新材料等这些具备创新和周期相对低位双特征的板块。

上半年A股市场整体呈现窄幅波动，结构性分化较大，TMT和中特估作为主线行情逐步显现。一季度A股市场整体震荡上行，但不同的行业和板块表现出了明显的分化和轮动。二季度经济复苏进程放缓，多项宏观经济数据不及预期，叠加国际环境更趋复杂严峻、国内疫情多发散发，市场震荡下行。整个上半年期间，上证50、深证成指、中小100、创业板指、科创50五大成分指数的表现分别是-5.43%、0.10%、-1.84%、-5.61%、4.71%，上证指数、深证综指、中小板综、创业板综4大综合指数涨幅分别为3.65%、3.73%、2.25%、5.68%。操作层面，我们一季度在TMT板块的配置达到了较高的水平，从单一的计算机板块扩散到了传媒和电子半导体。同时关注具备估值性价比的板块，比如汽车零部件、军工、传统化工、通用自动化等。尽管二季度市场演绎出较为极致的行情和博弈，我们仍坚持长期思维，坚持分辨真伪。因为市场并未发生质的改变，存量资金博弈特征依然，同时经济的下行压力和流动性的对冲，对市场大的上行带来一定压力，整体震荡趋势或仍将延续。在细分领域重点关注MR、机器人、数据要素、新材料等板块带来的机会。我们认为科技产业主要的机会由技术创新、应用创新推动，进而可能构成A股全年的投资主线，乃至是未来多年的主线。目前来看，科技创新能够提供很好的空间和成长性的着力点，以科技为代表的行情可能才刚刚开始。预计在市场流动性约束下，主题、政策和调仓三大博弈可能将以中报业绩为基准收敛，我们将聚焦中报行情，关注业绩有亮点和景气趋势改善的品种，以期为投资者带来更加稳健的收益。

一季度，A股市场整体维持震荡上行态势，上证指数上涨5.94%，深证成指上涨6.45%，创业板指上涨2.25%，科技板块表现尤其亮眼，科创50指数涨幅达到12.67%。ChatGPT的火爆带动人工智能板块大涨，新能源、光伏等前期涨幅较大的板块则纷纷回调。资金明显流至AI板块，产业主线或已转为AI智能。这不仅让我们又回想起了2013年的手游，2015年的互联网+，2016年的新能源，甚至1999年的互联网。AI的魅力在于在过去若干年科技对GDP拉动明显放缓的时候，它的出现有望快速地提高很多行业的生产效率，这或将是经济体未来竞争力的真实体现。我们之前一直如此看中智能制造，其实就是在寻找能够激发生产力的要素创新，这无疑是其具有宏大叙事的原因。从AI三要素：算法、算力和数据这三个角度分析。算法，是市场关注的焦点。我认为虽然短期中国的大模型有差距，但是因为中国更为丰富的场景应用，所以在模型调优和垂直应用的算法方面，中国蕴含很多机会，至于大模型，相信NLP之后的CV模型以及多模态模型，中国公司的差距或将进一步缩小。算力，是目前需要补短板之所在。目前来看可以关注的几个方向包括：一是高性能算力芯片；二是新型光电共封装技术，例如CPO等；三是以存储芯片的HBM为代表的存算一体技术；四是新型算力网络技术，包括算力调度软件、新型传输网络架构等；五是算力租售商业模式等创新。数据，不管有没有AI，都是值得看好的方向性资产。对于AI模型训练，高质量的语料是较为重要的，尤其是到了比拼模型效果的后期阶段，谁的语料更为高质，谁将在垂类做出体验更好的模型。目前模型主要基于爬虫数据，但是在某个时点，各种非公开数据，以及私域数据或成为兵家必争之地，或者成为垂类模型优势之所在。即使没有AI，我国把政府数据大开发也在顶层架构上给予了足够的力度，在机构设置和工作机制上也基本完整，所以数据要素的价值发挥，可能会早于其他国家。作为一个在2022年中报时就关注了计算机板块的基金经理，依然感觉自己是旧时代的人。就如同GPT的体验，科技圈内和圈外的人都或多或少地感到了震撼的效果，这种冲击是快速的、深刻的。无论如何，正确的态度对于我而言，永远是认真学习新事物，而不只是参与热闹。操作层面，本期对于TMT板块的配置达到了较高的水平，继续提升配置比例，同时从单一的计算机扩散到了传媒和电子半导体。同时，也开始关注一些低位的板块，比如汽车零部件、军工、传统化工、通用自动化，这些板块具备一定的性价比。至于单一AI风格的切换，猜测一下有这么几个可能：1）监管政策的出台，我认为包含两个层面，一个是对于AI生成内容的监管，一个是对于数据安全的监管，监管有利于产业更良性健康的发展，也或会让市场回归理性；2）经济复苏部分超预期的行业，以及需求超预期的板块出现较高性价比的时候，资金可能重新进行切换；3）出现了新的外围事件导致风险偏好下降。