汇添富弘瑞回报混合发起式A(022320) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，A股市场在全球主要股市中表现十分亮眼，科技成长板块主导市场行情，银行板块是唯一下跌的行业，三季度行情具有显著的结构性特征，市场热点高度集中在以人工智能、半导体、人形机器人等为代表的高景气科技成长赛道。三季度A股市场和港股市场、上证指数和深证成指表现不一，A股表现整体优于港股，深证成指大幅表现优于上证指数，科创板和创业板表现非常亮眼。上证指数上涨12.73%，深证成指和创业板指数分别上涨29.25%和50.40%，沪深300指数上涨17.90%，中证2000指数上涨14.31%，恒生指数上涨11.56%，恒生国企指数上涨10.11%，恒生科技指数上涨21.93%。从行业表现来看，在申万31个一级行业中，有30个行业录得上涨，只有银行板块下跌。从宏观数据来看，三季度经济在复杂外部环境下保持平稳增长，中国银行研究院等机构预估三季度GDP增速在5.0%左右，虽然增速较上半年的5.4%略有回落，但这是在政策有效托底和内需韧性支撑下实现的，特别是内需对经济增长的贡献度在提升，有效对冲了外部压力的影响。物价数据是观察经济内在活力的重要窗口。尽管8月份CPI同比小幅下降0.4%，但这主要受食品价格等短期因素影响。更值得关注的是，反映宏观经济总供求的核心CPI同比涨幅已连续四个月扩大，表明市场信心和需求正在稳步修复。同时，PPI同比降幅明显收窄，环比价格也止跌回稳，显示出工业品需求正在回暖，企业生产经营环境有所改善。报告期内，本组合的权益整体仓位维持在70-80%之间，根据宏观经济变化和地缘政治因素对总仓位进行适度的调整。纵贯整个三季度，本组合的权益配置整体结构为进攻，组合整体超配了电子、电力设备以及传媒，同时通过20-30%的债券仓位防守可能出现的股市下行风险，三季度组合主要的收益是来自于电子、传媒、电力设备、医药和计算机板块，负贡献的板块主要是低配的银行、社会服务以及食品饮料板块。报告期内，债券市场收益率水平先下后上，总体维持弱势震荡。7月上旬市场受益于资金宽松，叠加商品有所回落，市场收益率探至低位；中旬起股市突破关键点位、科创虹吸效应显现，理财赎回触发基金降久期，利率快速反弹；8月上旬无增量政策环境下，情绪有所修复；8月下旬至9月，基金赎回费新规征求意见稿及季末资金扰动共同推升债券收益率至阶段高点。超长端利率波动放大，信用利差由极窄到大幅走阔。季度维度，配置盘需求仍在但交易盘久期回落，市场杠杆高位回落，利率顶部上移、底部亦抬升，进入新的震荡区间。

市场上半年由于地缘政治原因波动较大，但股票市场整体向上，行业轮动频繁。上半年A股市场和港股市场、上证指数和深证成指都表现不一，港股表现大幅优于A股，以银行代表的上证指数表现优于深证成指，以中证2000为代表的小盘股表现突出，其中上证指数上涨2.76%，深证成指和创业板指数分别上涨0.48%和0.53%，沪深300指数上涨仅0.03%，而中证2000指数上涨达到惊人的15.24%，恒生指数上涨20.00%，恒生国企指数上涨19.05%。从行业表现来看，在申万31个一级行业中，有20个行业录得上涨。债券市场方面，整体呈现低利率震荡走势，按驱动因素不同主要分为三个阶段。阶段一为年初至3月下旬，市场主线为降息预期的纠偏：1月初10年国债收益率下探1.60%后，因经济数据超预期、央行态度趋紧，叠加资金面收敛，收益率最高冲至1.90%附近，后随着央行态度缓和收益率回落。阶段二为4月至5月中旬，市场主线受贸易政策冲击：美国加征关税触发衰退交易，10年国债收益率快速下行至1.63%，随后中美缓和带动止盈，收益率回升至1.70%附近。阶段三为5月中旬至6月底，市场回归资金面主导的窄幅震荡：央行持续呵护流动性，短端利率大幅回落，10年国债收益率震荡下行至1.65%附近。曲线形态上看，一季度呈现极度平坦化，二季度期限利差有所走阔，曲线重新陡峭化。品种上看，信用债表现整体优于利率债，信用利差一季度震荡、二季度明显收敛。从宏观数据来看，上半年中国GDP增速达到来之不易的5.3%，最终消费支出对GDP增长的贡献率达到52%，拉动经济增长2.8%，消费增长主要得益于政策推动（如以旧换新）、结构升级（服务消费、绿色消费）和收入支撑（居民收入实际增长5.4%）。服务消费增长5.3%，假日消费如"五一"和端午节期间表现强劲。上半年进出口总额21.79万亿元，同比增长2.9%。特别是民营企业进出口增长7.3%，占进出口总额57.3%。出口表现出较强的韧性，主要归功于贸易多元化战略。投资方面，固定资产投资同比增长2.8%，但存在结构分化。制造业投资增长7.5%，基建投资增长4.6%，但房地产投资下跌11.2%。高技术制造业投资增长强劲，如航空、航天器及设备制造业投资增长24.2%。从企业盈利数据来看，预计全A股盈利同比增速约3.5%，非金融板块增速更高，达8.3%左右，2025年上半年A股上市公司盈利总体呈现企稳回升态势，宏观政策发力、成本优化和出口韧性为主要驱动因素，但行业分化显著，非银金融、新能源和出口相关行业领涨，地产链、部分化工板块承压。2025年上半年，政府为了支持股市推出了一系列的举措，其中最重要的就是推出“中国版平准基金”，中央汇金联合央行再贷款支持，发挥类平准基金功能，4月股市大跌后迅速托底，6月A股总市值突破100万亿元。同时扩大保险资金试点，批复600亿元权益投资额度，调降风险因子，引导“耐心资本”增配A股。报告期内，债券方面，组合合理运用杠杆，根据市场波动积极调整久期，组合重点配置在中高等级信用债券，同时适度参与利率债券的交易。权益投资方面，整个上半年处于建仓期，一季度本组合的整体权益仓位较低，季度平均仓位维持在32%，其中港股仓位占比9.6%。二季度的整体权益平均仓位从一季度的32%提升到56.73%，其中港股仓位占比23.53%。组合的整体结构为进攻，整体超配了传媒、医药、电子、计算机以及电力设备，低配了银行、非银金融以及国防军工等板块。

2025年一季度，A股市场震荡走高，整体表现较为活跃。以人工智能为代表的科技板块成为市场主线，带动相关概念股大幅上涨。截至一季度末，A股主要股指多数呈现上涨态势。其中，中证1000上涨4.51%，科创50上涨3.42%，万得全A上涨1.90%，深证成指上涨0.86%。而上证指数、上证50、沪深300、创业板指则均有不同程度下跌，上证指数一季度微跌0.48%，主要受权重股表现不佳影响；上证50下跌0.71%，沪深300下跌1.21%，创业板指下跌1.77%。港股市场在恒生科技带领下大幅上涨，其中一季度恒生指数上涨15.25%，恒生国企指数上涨16.83%，恒生科技指数上涨20.74%。从行业表现来看，在申万32个一级行业中，有15个行业录得上涨。其中，有色金属、汽车、机械设备行业涨幅居前。有色金属行业上涨主要是因为由于海外供给收缩有关。汽车行业受益于新能源汽车销量的持续增长以及智能化、电动化趋势的加速推进。机械设备行业则受益于人形机器人板块的发展，很多家电或者汽车零部件公司被投资者追捧。一季度A股市场总成交额为87万亿元，同比增长67.44%。市场成交额的大幅增长，主要得益于市场活跃度的提升以及投资者对市场前景的信心增强。人工智能等热门板块的交易活跃，吸引了大量资金流入，推动了市场成交额的增长。报告期内，中国宏观经济呈现稳中有进的态势，延续了去年四季度的复苏势头。结构上看，工业生产偏强，消费市场逐步回暖，投资结构持续优化，制造业与高技术投资保持高增态势，基建托底作用延续，房地产边际改善。景气度方面，制造业PMI连续两个月处于扩张区间，各项经济高频数据逐渐呈现出供需改善的格局。政策方面，财政政策聚焦重点领域，加大对科技创新、提振消费以及民营、小微企业等的支持，强化了对新兴产业的财税支持，同时稳定传统行业，注重防范房地产行业下行引发的系统性风险。货币政策保持适度宽松，并强调货币政策取向从“稳健”到“适度宽松”，更多是“对状态的描述”，修正了市场对货币政策过度宽松的预期。报告期内，债券市场收益率以震荡上行为主。以10年期国债收益率为例，1月初下破1.6%，随后持续上行，最后在季末小幅回落并在1.8%上方窄幅震荡。节奏上看，1月初，市场对降息预期较强，推动收益率下行；而后因经济数据向好和央行态度偏鹰，收益率出现反弹；2月-3月，资金面持续收敛，导致收益率大幅上行；3月中下旬资金面边际修复，市场情绪有所好转。从曲线形态来看，资金面主导曲线上行，呈现极度平坦化；信用利差整体震荡，季末信用债修复稳于利率债。权益市场A股市场在开年的第一季度，行业的轮动非常极致。2025年一月份A股市场开局就迎来较大分化，公募基金大规模换仓，内需资产和高股息资产遭到了投资者的抛弃，投资者再次转向成长赛道。二月份公募基金在1月份大幅换仓的情况下，持续将风格资产演绎到极致，部分投资者已经完全抛弃了内需资产和高股息资产，专注于恒生科技、AI产业链、智能驾驶产业链、人形机器人产业链以及相关的科技产业链。到三月份，投资者又开始抛售成长类的资产，转向高股息资产。A股市场是一个很难预测的市场，板块的轮动非常频繁。报告期内，债券方面，组合合理运用杠杆，根据市场波动积极调整久期，组合重点配置在中高等级信用债券，同时适度参与利率债券的交易。权益方面，整个一季度，本组合的整体仓位较低，季度平均仓位维持在32%，其中港股仓位占比9.6%。由于宏观经济稳中有升，市场风险偏好明显抬升，本组合建仓期内采取进攻为主，防守为辅的策略，组合的整体结构为进攻，整体超配了计算机、传媒、电子、电力设备、汽车以及机械设备等成长股，同时用超配了运营商和家电用来防守可能出现的行业偏离风险。由于建仓期在权益市场比较亢奋的状态，一季度组合整体下跌，跑输合同基准。展望二季度，由于特朗普的“对等关税”的出台以及中国强有力的反制，给全球自由贸易蒙上阴影，目前全球金融市场都处于一个悲观的状态，市场预期未来中美对抗加深、全球自由贸易体系重塑会持续对股市产生较大的影响。对中国股市来说，有些投资者会坚决的抛弃出口类资产，抛弃成长板块，转向内需，转向高股息资产。中国是一个出口型经济体，外贸带动就业接近上亿人，即使国内出台一系列的消费刺激政策，对就业的拉动可能也是有限的，也很难拉动整体的消费。如果整个经济都处于一个相当弱的状态，那些高股息资产，比如石油石化、煤炭和水电的需求也会下降，港口、高速公路等产能利用率也会下降。目前对投资者来说采取稳健的防守策略就是降低总的仓位，耐心的等待机会，积极寻找在长期的竞争中能胜出的公司。