金信民富债券E(022231) - 基金投资策略和运作

报告期内国内债券市场总体震荡，曲线陡峭化。四季度10年国债收益率下行1BP至1.85%，超长债券表现略弱。权益市场总体高位震荡，牛市思维并未显著动摇，市场情绪得以维持。大宗商品价格如金银铜铝等表现较强，加上国内“反内卷”政策的逐步推进，通货膨胀筑底回升的预期上升。10月底央行宣布重启国债买卖操作，不过整体规模偏小。年末两场重要会议落地明确延续适度宽松的货币政策与积极的财政政策基调。债券市场围绕公募销售新规反复博弈，交易型机构心态偏弱，配置型机构入场意愿有限。报告期内，国内宏观经济实际表现仍然偏弱，仅通胀在扩大内需的支持下有所企稳。制造业PMI整体偏弱运行，固定资产投资完成额累计同比滑入负增长区间，房地产开工和投资弱势运行，贷款增速持续下降。但报告期内债券市场对经济基本面反应平淡，主要围绕预期博弈和机构行为展开。资金面整体合理充裕，资金价格低位稳定。投资运作上，本基金报告期内保持了较低的杠杆，采取了比较灵活的利率债久期策略。

三季度债券市场明显回调，呈现熊陡特征。7月份，反内卷政策导致通胀预期明显升温，6月份CPI数据的改善也强化了通胀预期，债券收益率上行。7月19日雅江水电站开工，稳增长预期发酵，债券市场情绪受到压制。7月底中美关税继续暂停90天，但政治局会议未明显提及增量政策，债券市场小幅回暖。8月初财政部公告对国债、地方债、金融债的利息收入恢复征收增值税，中旬央行2季度央行货币政策执行报告重提防范资金空转，债券市场继续下行。8月底，十年国债收益率临近1.8%，9月制造业PMI数据较弱，债券市场有所回暖。9月初公募基金销售费用新规意见稿出台，谨慎情绪下部分债券基金出现净赎回，债券收益率震荡上行。9月中旬公布的8月经济数据偏弱，十年国债收益率在1.8%关键点位附近震荡。央行三季度持续维护资金面均衡宽松，短端收益率相对平稳。三季度1年和10年国债收益率分别上行2.5BP和21.4BP，收益率曲线陡峭化。投资运作上，本基金保持了较低的杠杆，采取了比较灵活的利率债久期策略。

上半年我国GDP累计同比增长5.3%，经济运行整体平稳。一季度我国经济起步良好，GDP同比增长达5.4%，其中生产端表现良好，规模以上工业增加值前3月累计同比增长达6.5%，较去年四季度明显提高。一季度我国出口相对韧性。固定资产投资同比增长为4.2%，增速较上年有明显抬升。官方制造业PMI逐月抬升，其中3月份达到50.5%的水平。二季度国内经济面临的外部冲击影响加大，GDP同比增速回落至5.2%。二季度中美经贸谈判过程中，抢出口持续发力。上半年固定资产投资完成额累计同比2.8%，较一季度增速明显走弱。地产投资在二季度也出现进一步走弱，上半年房地产开发投资完成额累计同比-11.2%。政策方面，全国两会提出今年GDP增长目标5%左右，实施适度宽松的货币政策，发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，适时降准降息，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。5月上旬央行降息降准落地。在上述经济、政策影响下，上半年长端债券收益率总体低位震荡，短端明显上行。上半年十年国债收益率下行3BP，至1.65%；一年期国债收益率上行26BP，至1.34%。从节奏上看，年初央行暂停国债买入和资金面收紧，民营企业座谈会和科技主题发酵，经济预期改善，债券市场明显调整。随着中美经贸博弈，央行降息降准，债券长端收益率下行。随着十年国债收益率临近1.6%，中美经贸会谈出现积极进展，银行卖出老券兑现利润，部分银行债券投资久期被指导，债券市场窄幅震荡。资金方面，年初央行关注资金空转，引导资金面收紧，一季度末央行加码净投放，资金利率逐步降低。二季度资金面整体平稳，央行整体呵护态度。报告期内，基于对经济基本面、政策面走势的判断，本基金积极应对并调整组合。操作方面，本基金坚持了稳健灵活的利率债久期策略，保持了较好的流动性和信用水平。基金总体保持了较低的杠杆，充分利用久期工具来实现投资目标。

一季度债券市场有所调整，收益率曲线呈熊平走势。年初在配置压力下部分机构对债券做多。随后央行约谈、暂停国债买入、资金面收紧，短端债券收益率随资金利率明显上行收紧，长端债券收益率相对平稳。春节后资金面持续偏紧，存单发行提价，信贷开门红，民营企业座谈会和科技主题发酵改善宏观预期，机构出现防御性赎回债券基金，债券市场调整从短端向长端发展。3月初央行维稳资金面，债市情绪偏谨慎，十年国债收益率在1.7%左右盘整。两会对经济增长目标偏积极，对消费、科技领域释放积极信号，央行表示支持性的货币政策取向是一种状态，债券市场降息预期下降，10年国债收益率上升至阶段高点1.90%。3月中以来央行投放偏积极，MLF采取多重利率招标，权益市场降温，债券收益率有所回落。一季度1年、10年国债收益率分别上行了46BP和13BP。一季度我国经济运行总体较为平稳，生产端持续恢复，房地产市场止跌信号增多，财政政策提前发力。投资运作上，本基金保持了较低的杠杆，采取了灵活的利率债久期策略。

2024年我国债券收益率明显下行， 10年国债收益率下行幅度高达88BP。债券市场全年可分为三个阶段，年初至9月23日为第一阶段，官方PMI整体低迷，投资增速低位徘徊，M2增速快速下行，经济下行压力大。央行货币政策友好，1月24日央行降准、结构性降息，3月6日央行表示还有降准空间，4月8日禁止手工补息，7月22日OMO降息，9月5日央行提降准有空间。期间央行对市场的调控带来扰动。总体看，经济基本面较弱、机构债券欠配、央行货币政策总体有利、稳增长政策不及预期，收益率水平在纠结中震荡下行。2024年9月24日至2024年11月8日为第二阶段，9月24日央行宣布降准降息、降低存量房贷利率、新设货币政策工具来支持股市。9月26日加开政治局会议，“要全面客观冷静看待当前经济形势，正视困难、坚定信心”。政策基调转向稳预期稳增长，权益大涨，债市明显回调，债券基金赎回压力增大，信用债剧烈调整。10月开始，各部委逐步落实增量政策，市场谨慎观望，持续震荡。11月11日至年底为第三阶段。全国人大常委会闭幕，财政政策更偏应对性，以托底化解风险为主，在促增长方面发力有限。债券市场抛弃幻想，配置盘抢跑，收益率快速下行。期间货币政策积极，11月降低同业存款利率，12月9日中央经济工作会议表示“实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，保持流动性充裕”。投资运作上，本基金自2024年9月采取利率债投资策略以来，保持了较好的流动性和信用水平。基金总体保持了较低的杠杆，充分利用久期工具来实现投资目标。

三季度债券市场大幅震荡分化，其中利率债市场总体上涨，但信用债明显下跌。7月份，我国经济基本面修复缓慢，债券资产荒，以及央行宽货币政策持续，债券市场表现较好。7月初央行公告国债借券卖债、部分地区农商行买债被窗口指导，十年国债收益率小幅回升至接近2.3%的水平。随着金融、通胀、出口等数据未超预期，以及资金面宽松，债市走强。7月下旬，央行将7天逆回购利率下调10BP至1.7%，并将LPR1年和5年利率均下调10BP至3.35%和3.85%，mlf加量并下调20BP至2.3%，债市继续走强。8月初，交易商协会对部分农商行启动国债交易自律调查，国有大行大规模出售长久期国债，债券收益率大幅回升。8月中旬发布的金融数据不及预期，中证报发文提长债利率回归合理区间、央行表示继续坚持支持性货币政策，市场情绪好转，长端利率下行。8月末资金面一度收紧，地方债放量影响债市情绪。但央行维护资金面，并于当月净买入1000亿国债，债市小幅波动。9月初资金面转松，市场预期下调存量房贷利率，央行表示存款准备金率还有一定下降空间，金融数据一般，外需强内需弱，债市继续上行。随着美联储大幅降息50BP，国内货币政策空间增大。9月末央行公告降息、降准、降存量房贷利率，创设两项结构性货币政策工具支持股市，政治局会议时点和力度超预期，股市大幅快速上涨，债券市场明显调整。政策方面，央行坚持了支持性的货币政策，三季度央行进行了2次降息，并推动了房贷利率的下调。投资运作上，本基金适时提高了组合的进攻性，采取了灵活的利率债策略。同时保持了较低的组合杠杆。

2024年上半年，我国宏观经济总体保持平稳增长。宏观经济面临有效需求仍然不足，实体企业经营压力较大。总体来看，上半年生产强于需求，外需强于内需。官方制造业PMI除3、4月外，较长时间处于荣枯线下方运行。生产方面，工业增加值同比增速整体高于去年同期水平，但二季度逐月下滑。出口总体偏好，对经济产生正向拉动作用。需求总体偏弱，社会消费品零售总额同比增速逐月下降，2024年6月低至2%。居民消费受收入预期一般、资产下跌带来的负财富效应等拖累。投资增速处于低位且缓步向下，主要是地产投资的拖累加大，房地产发展新模式的构建仍在推进过程中。价格方面，得益于肉类等价格上涨，CPI回正。PPI降幅上半年逐步收窄。政策方面，房地产支持政策持续释放，消化存量和优化增量相结合，收购存量商品房用于保障房。货币政策总体积极，资金面总体宽松。1月份央行降准50BP，2月份5年期LPR超预调降25BP。为维持正向收益率曲线，央行对长端债券收益率风险持续提示。央行货币政策框架优化，突出OMO的作用并收窄利率走廊宽度。7月份央行超预期降低OMO利率10BP，降低MLF20BP。为稳定净息差，银行部门持续调降存款利率水平。债券市场上半年整体上行。货币政策宽松，资金利率稳定。银行存款利率下降导致存款搬家，债市演绎资产荒逻辑。融资需求偏弱，债券资产供给有限。久期策略相对占优。海外方面，美国围绕经济、通胀和就业前景，博弈降息预期。从本基金的操作来看，考虑基金的流动性需求，采取高信用质地、中短久期的投资策略，做好组合的流动性管理。

一季度国内债券市场总体上行。春节前，在机构配置压力、降息降准预期、股票市场弱势等因素带动下，债券收益率较快下行。其中1月中旬降息降准落空导致市场小幅回调，而1月24日央行宣布降准，债券市场宽松预期得到确认，收益率进一步下行。　　2月初权益救市对债市产生小幅扰动。随后5年期LPR超预期调降25BP，10年期国债收益率向下突破2.3%，超长债表现更为突出。　　3月份房地产宽松政策进一步释放，央行连续缩量投放OMO引发对“防止资金空转”的担忧，债市出现小幅调整。随后央行领导表示法定存款准备金率仍有下降空间，资金面偏宽松，债券收益率重新下行。在超长期国债发行、经济方向预期不明确等因素扰动下，3月下旬债券收益率趋于震荡。　　经济方面。我国经济整体低水平波动，且波幅有限。房地产修复总体偏慢，城投企业融资收缩和化债制约地方基建，建材、工程机械需求持续偏弱。制造业和出口相对积极，消费相对平稳。　　资金方面，一季度总体偏宽松，仅跨春节前阶段性偏紧，季末资金波动有限。政策面以宽松为主，降准降息驱动债市向上。机构行为上，受资产荒、信用利差窄、杠杆策略效果差等因素驱动，机构策略趋同到加久期上，超长久期交易拥挤、期限利差极致压缩。　　海外方面。年初以来美国经济韧性较强，降息预期进一步延后，10年美债收益率震荡回升。　　投资运作上，本基金考虑流动性管理需要，采取中短久期利率债为主、适度拉长久期的投资策略，维持组合的高流动性和低杠杆。今年前2个月，由于基金规模较低，基金费用负担压力较重，致使基金净值一度受到明显的负面影响。3月初以来在基金规模回升和积极操作等因素推动下，负面影响得到扭转。