国寿安保中证同业存单AAA指数7天持有期(019121) - 基金投资策略和运作

2026年1-2月，国内经济整体向好，尤其是出口和消费都超出预期。价格方面，1-2月份的通胀读数好于预期，一线城市在上海对房地产进一步放松限购之后迎来一波小阳春行情。整体而言一季度前两个月的经济整体呈现出向好回暖局面。　　2月底美以联合对伊朗发动了军事袭击，带动全球风险偏好急剧收缩，国内股票和长债交易由于外需下降和油价上涨带来的通胀，资金淤积在短端，带来货币市场收益率在3月份整体快速下行。一季度存款到期量较大，但实际续作情况好于预期，导致银行负债端流动性非常充裕。同时由于人民币汇率从去年底开始升值，升值预期推升结汇需求。同业活期自律在3月份落地，带来一波资产端再定价，存单和存款收益率进一步下行。　　央行在一季度整体维持宽松态度，积极熨平资金波动，资金面在一季度维持低位运行，银行间隔夜质押式回购利率R001均值1.40%，R007均值1.53%。1年AAA存单收益率从年初的1.64%下降到一季度末的1.5%；3个月AAA存单收益率从年初的1.6%下降到一季度末的1.44%附近。　　本基金秉持审慎投资原则，在确保组合流动性、安全性基础上，以投资价值较高的存单、利率债等为主，加强波段操作，在关键时点保持流动性，抢抓配置机会。下一阶段将继续审慎操作，择优配置具有更高性价比的资产，力争保持组合收益的稳定性和持续性。

2025年中国GDP同比增长5.0%，其中消费和外需表现亮眼。2025年，消费对经济增长的贡献率达到52.0%。在财政支持下，国家大力推动的大规模设备更新和消费品以旧换新政策，有效释放了部分耐用消费品的潜在需求；另一方面居民消费也逐步从商品消费向服务消费转型。外需方面，尽管面临美国的高关税壁垒，但中国对非美国家出口大幅增长，对冲了单一市场风险；我国供应链的全球不可替代性增强，使得出口在逆境中依然保持了正增长；受贸易摩擦预期影响，“抢出口”效应也在短期内推高了出口数据。相比之下，投资偏弱，房地产投资大幅下滑，基建与制造业乏力；虽然高技术产业投资保持了一定增长，但其体量尚不足以完全填补房地产和传统基建留下的缺口。深层原因在于房地产市场深度调整，居民收入预期悲观，这也对居民消费形成了一定拖累。事实上在下半年财政补贴退坡后，消费显露了明显的动能减弱迹象，反映出居民收入预期和消费信心仍需进一步修复。　　整体来看，宏观经济整体呈现出一季度强，二三四季度偏弱的走势。一季度在政府债券发行前置和信贷开门红的背景下，在维稳汇率的考量下，央行并未增加投放，反而引导资金利率上行。3月中旬后，央行态度转松，3月至6月，资金利率中枢逐月下行，下半年保持平稳。存单利率跟随资金利率，一季度利率上行，二季度下行，下半年整体保持平稳。　　本基金秉持稳健投资原则，在确保组合流动性、安全性基础上，以投资价值较高的存单为主，加强波段操作，在关键时点保持流动性，抢抓配置机会。

三季度国内宏观经济环境主题是政策托底下的经济弱复苏。制造业PMI持续位于荣枯线下方，社会消费品零售总额增速处于低位，固定资产投资增速回落，反映出内需不足的局面尚未根本改善。价格指标方面，CPI环比增速疲软，PPI同比降幅扩大，凸显出总需求不足的核心矛盾。从金融数据来看，融资需求持续疲弱，地产的状况尚未得到改善。面对经济压力，政策端出现了一些积极变化，比如放松一线城市限购等一系列支持房地产市场的金融政策，彰显了决策层托底经济的决心。和前期不同的是，在各类价格都位于低位的环境下，三季度各行业自上而下开始了“反内卷”，主要目的在于减少无效的低价竞争，重塑健康的竞争环境；在低利率和流动性宽松环境中，市场的风险偏好大幅提升，债券市场震荡调整。货币市场方面，资金面维持宽松基调，银行间市场质押式回购利率R001季度内均值1.43%，R007均值1.53%，3个月国股存单在1.5-1.6%之间震荡，6个月和1年国股收益率在季末月上行至接近1.7%后小幅震荡下行，整个季度在1.6-1.7%之间波动。　　本基金秉持稳健投资原则，在确保组合流动性、安全性基础上，以投资价值较高的同业存单为主，加强波段操作，在关键时点保持流动性，抢抓配置机会。下一阶段将继续稳健操作，择优配置具有更高性价比的资产，保持组合收益的稳定性和持续性。

上半年关税和地缘政治成为全球市场关注的焦点。特朗普对华和全球关税政策在上半年出现反复，企业“抢出口”和“抢进口”带来贸易数据大幅波动。中东政治、军事局势引发原油价格大幅波动，扰动能源供应链和通胀预期。美联储维持政策利率不变，市场对美联储降息预期时间推迟。国内方面，上半年GDP增速表现强于预期，消费支出对GDP增长贡献率显著上升，净出口受到美国关税政策有所波动，整体对上半年GDP有显著贡献。财政政策和货币政策合力推动消费和投资回暖。金融数据方面，一季度“开门红”信贷大幅增长，部分提前透支了信贷需求；二季度信贷需求边际减弱，但数据不差，部分得益于月末、季末通过短贷冲量的作用，随着冲量的消退，月初、季初资金出现异常宽松。银行间市场流动性充裕，资金利率维持低位，机构纷纷加杠杆，存单利率整体震荡下行，银行间市场回购总量维持高位。　　本基金秉持稳健投资原则，在确保组合流动性、安全性基础上，上半年稳健操作，以投资价值较高的同业存单为主，保持组合的流动性。在流动性可能收紧的月末和季末时点预留了流动性，在关键时点把握住配置机会，保持组合收益的持续性和稳定性。

海外方面特朗普执政后并未立刻对中国举起关税大棒，而是着重解决政府效率、加墨等问题，叠加Deepseek等的出现，国内市场风险偏好再度回暖，“东升西落”的叙事不断强化。　　一季度影响国内债券市场的重要因素有如下几点：1）银行信贷开门红冲量，信贷规模增幅显著，派生出的存款并未全部回流，致使银行负债压力陡增；2）去年四季度存款自律公约，银行通过同业存款获取负债的途径受限，随着存款到期量逐步增加，银行只能通过发行存单来补充负债，期间产生的摩擦成本导致银行缺负债愈演愈烈；3）2024年末和2025年初债券收益率快速下行，部分透支了央行降准降息的政策预期；4）微观经济方面出现出一定的回暖信号，包括一线和部分二线城市房地产成交转暖等，以及Deepseek的出现带来的风险偏好抬升；5）基于金融风险和汇率的考虑，央行没有推出增量的流动性宽松政策。在上述几个因素的影响下，一季度流动性自1月中旬开始逐步收紧，带动货币市场收益率上行。一季度银行间回购利率DR001均值1.79%，DRO07均值1.94%。R001均值1.97%，R007均值2.11%。存单收益率震荡上行后小幅下行，3个月、6个月和1年AAA存单均值分别为1.89%，1.87%和1.83%。　　本基金秉持稳健投资原则，在确保组合流动性、安全性基础上，以投资价值较高的同业存款、存单、信用债和逆回购为主，加强波段操作，在关键时点保持流动性，抢抓配置机会。下一阶段将继续稳健操作，择优配置具有更高性价比的资产，保持组合收益的稳定性和持续性。

2024年是我国宏观经济整体面临较大压力的一年。外部环境方面，拜登政府会同一些其他国家对我国进出口贸易采取压制策略，汇率承压，大类资产波动高度受到美联储何时降息以及预期降息几次的影响。内部环境方面，内需不足压力贯穿全年，通胀下行致实际利率高企，居民就业和收入影响房价预期致使房地产成交动能减弱。在各地放松房地产限购限贷政策的同时，央行在全年维持了宽松的货币政策环境，尤其在美联储降息前后，推出了包括降准降息在内的总量宽松政策。债券市场收益率全年震荡下行，期间有两次较大幅度的下行，一次是4月初手工补息被叫停，导致大量银行存款出表致使非银机构对债市形成较强的配置力量，债券收益率快速下行；一次是年底存款自律协定，限制了银行吸收非银存款的利率上限和条款，导致非银资产荒，叠加央行在二级市场买入短国债，激发了一轮市场快速下行。开年以来受到信贷开门红和自律协定的影响，银行负债压力陡增，债券市场出现显著调整。　　整体而言，2024年货币市场合理充裕，全年银行间质押式回购加权利率DR001均值1.73%，DR007均值1.97%。存单收益率全年整体震荡下行，3个月AAA存单从年初2.4%左右降至年末1.6%左右，1年AAA存单从年初2.4%左右降至年末1.6%附近。　　本基金秉持稳健投资原则，强化风险控制，确保组合流动性、安全性为首要任务，兼顾收益性。我们密切追踪研究各项宏观数据、政策和市场情况，灵活配置存款、存单和信用债等资产，在全年维持剩余期限和杠杆，在关键时点预留流动性，抢抓配置机会，并通过积极交易赚取收益，保持组合收益的稳定性。

三季度初美国就业数据不达预期，市场对美国经济衰退的担忧上升，叠加日本央行加息，触发了全球套息交易的反转和金融市场动荡，美联储在9月份超预期降息50bp。国内方面，经济动能在三季度较二季度再度放缓，并由需求端走弱向生产端传导。具体来看，制造业投资在设备更新带动下起到托底作用，但产能过剩对行业投资的制约效应开始显现；基建受制于专项债发行缓慢，投资增速未见明显起色；地产投资低位震荡，受制于居民就业和收入形势恶化，居民对地产的预期难以短期内扭转，居民去杠杆意愿持续增强，消费意愿和消费能力都受限，消费增长乏力，为完成全年经济增速目标，提振宏观需求的政策迫在眉睫。受制于汇率等外部因素，9月末前央行仅在7月下调OMO利率10bp，相较于实体经济的走势低于预期的政策力度使得各期限资产利差压缩至历史低位，短端资产在回购利率制约下，三季度整体维持低位震荡。9月末央行召开新闻发布会，宣布降准和降息20bp，相关部门联合推出一揽子稳增长和稳市场的增量政策，包括调降存量房贷利率、降首付比例等，支持权益市场稳定和房地产市场止跌回稳，引发市场对权益市场的情绪高涨，资金从银行体系和债券市场回流，导致货币和债券市场的资金紧张和收益率反弹。三季度银行间资金利率整体震荡，质押式回购利率R001均值1.79%，R007均值1.9%。存单利率在三季度整体维持震荡格局，3个月AAA存单震荡范围在1.7%-1.9%之间，6个月AAA存单震荡区间维持在1.8%-1.98%，1年AAA存单震荡区间在1.84%-2%之间。　　本基金秉持稳健投资原则，在确保组合流动性、安全性基础上，以投资价值较高、流动性较好的AAA同业存单为主，灵活交易操作，保持流动性。下一阶段将继续稳健操作，择优配置具有更高性价比的资产，保持组合收益的稳定性和持续性。

上半年海外市场最大的关注点在于海外货币政策方向及其可能引发的汇率压力。一季度美国就业和通胀数据有所缓和，市场对美联储在上半年降息的预期升温，国内股市在经历年初快速下行后也企稳回升。二季度美国就业和薪资数据超预期，联储6月前瞻指引将年内降息次数由2次减少为1次；6月份欧央行等一些发达国家央行开始降息，美元指数抬升，人民币兑美元汇率再次面临压力。国内各项数据显示经济仍在偏弱运行，尤其是二季度CPI不及预期，投资主要由制造业设备更新拉动，进出口、消费、投资等需求端数据缺乏亮点。各城出台房地产刺激政策，但除一线城市新房外成交量回升并不显著，居民收入成为掣肘房地产需求的重要因素。4月初手工补息被叫停，导致大量银行存款出表，进入非银机构对债市形成较强的配置力量，债券收益率快速下行。整体来看上半年货币市场流动性整体充裕，债券收益率整体震荡下行，1年AAA存单收益率从年初的2.45%附近下行至半年末的1.98%附近，6个月AAA存单收益率从年初的2.45%附近下行至半年末的1.84%附近。　　本基金秉持稳健投资原则，在确保组合流动性、安全性基础上，上半年稳健操作，紧密跟踪指数，配置流动性好的国股、大行存单为主，少量配置部分流动性好的信用债资产，维持杠杆水平，保持组合收益的持续性和稳定性。根据负债波动情况，灵活交易存单资产，保持各项指标达标。

海外方面，一季度美国通胀数据有所缓和，市场对美联储在上半年降息的预期升温，商品和黄金上涨，国内股市在历经年初快速下行后也企稳回升。国内方面，一季度政策对经济发展保持了较高的定力，3月份两会淡化年内经济增长的目标，强调经济发展的质量，预示着将不会出台大规模刺激政策。春节期间居民出行数量提升，但人均消费数据不佳，更加剧了债券市场对经济企稳复苏的担忧。货币政策方面，虽然没有下调OMO和MLF利率，但调降了LPR利率，银行也普遍下调了存款利率。多地也对房贷利率、限购政策进行了不同程度的放松，房地产市场成交量升价跌，反映居民对房价的预期仍然偏悲观，融资需求整体偏弱。资金整体维持宽松，流动性充裕，季末受到资本新规和监管指标等因素的影响下出现资金分层，非银融资成本有所上升。整体来看一季度R001均值1.85%，R007均值2.13%。在金融机构普遍缺资产的背景下，债券市场收益率震荡下行。一季度存单利率震荡下行，1年AAA存单从季初的2.45%附近下行至季末的2.25%附近；6个月AAA存单从季初的2.45%附近下降至季末的2.17%附近。　　本基金秉持稳健投资原则，在确保组合流动性、安全性基础上，一季度稳健操作，以投资价值较高的同业存单为主，维持组合的剩余期限和杠杆，保持流动性，适当配置了有息差的信用债资产。在流动性可能收紧的月末和季末时点预留了流动性，在关键时点把握住配置机会，保持组合收益的持续性和稳定性。