广发匠心优选三年持有混合发起式C(018727) - 基金投资策略和运作

2025年四季度，国内经济总体增长动力仍然不强，消费、投资均出现预期之内的增速放缓，房地产市场继续调整且部分核心城市、核心区域的回调更为明显，仅出口维持了一定韧性。当前时点倾向于认为国内经济尾部风险有限，虽然内需仍然偏弱，但地产的外溢效应在逐步减弱。以“关税战”为代表的中美博弈阶段性趋于缓和，进入战略相持阶段。因贸易冲突的缓和，且国内经济数据仍保持韧性，决策层继续保持了足够定力，更加注重通过制度优化来提升经济活力和民众信心，对冲型刺激政策的必要性进一步减弱。从中央经济工作会议的通稿来看，主要政策实质保持平稳、相对中性，且表述相对乐观、方式更加灵活。当前处于促改革（中长期）、调结构（“反内卷”等）、补短板（民生、科技领域）的重要窗口期，未来一段时间内，应降低对于额外增量刺激政策的预期，更多关注结构性政策的新内涵和长期影响。经济增长的绝对水平依然重要，且“质的有效提升”更重于“量的合理增长”。全球政治与经济秩序重构的进程中，其不稳定性正在提升。其中，美国是不稳定性的主要来源，其政策本身和执行效果均充满矛盾和不确定性。目前我们仍然将“软着陆”作为基准假设，随着时间推移，其衰退的概率也在反复波动，降息周期的开启为美国经济和美股提供一定支持。当前美国及其经济的核心矛盾在于：大语言模型的天花板高度仍然未知，且商业闭环不够完美、ROI不够高，当下的巨额资本开支能否持续，并衍生出某种金融风险。欧洲和日韩的状况一如既往，他们都需要在新的全球政经格局下找到自己合适的定位和新的增长动力，中欧、中日关系当前有一定程度恶化，尤其是日本新首相的极端政治站位和不恰当言论大幅推升了东亚地区地缘风险。其他发展中国家和地区继续保持较强活力，虽然存在分化和波动，但依然是未来最有机会的方向，无论是贸易还是投资，其背后的实质仍是不可逆的全球化趋势以及所有民众发展经济、提升生活水平的基本诉求。展望2026年，最大的风险在于美国通胀的反弹，若明显反弹，则降息预期将发生逆转，或对全球金融市场产生冲击。2025年四季度，A股主要宽基指数进入短期的震荡，上证50、沪深300、中小100、创业板指涨跌幅分别为1.41%、-0.23%、-1.39%、-1.08%。有色金属、石油石化、通信、国防军工等板块表现较好，医药生物、AI和机器人等科技成长方向则进入调整。 报告期内，本基金按照原有的组合管理方式进行运作。仓位保持稳定；行业配置上，坚持相对中性、适度分散的原则；交易策略上，保持定力、相机抉择，平衡好顺势而为与适度逆向。主要增持了通信、传媒、电力设备等行业，减持了医药、电子、汽车等行业。

2025年三季度，国内经济总体增长动力不强，消费、投资均出现预期之内的增速放缓，房地产市场深度调整且部分核心城市、核心区域的回调更为明显，仅出口维持了一定韧性。从金融数据看，剩余流动性充裕，居民部门储蓄出现“存款搬家”趋势。以“关税战”为代表的中美博弈阶段性趋于缓和，进入战略相持阶段。因贸易冲突的缓和，且国内经济仍在缓慢复苏，决策层继续保持了足够定力，更加注重通过制度优化来提升经济活力和民众信心，对冲型刺激政策的必要性进一步减弱。未来一段时间内，“四中全会”、“十五五”规划和年底的中央经济工作会议是需要关注的政策重点。如前所述，对于增量刺激政策的预期不宜过高，应更多关注一些结构性政策的新内涵和长期影响。当前经济增长的绝对水平依然重要，但并非宏观决策所考量的唯一因素，映射到资本市场，表现为宽基指数的绝对涨幅或许有限，但结构性机会依然精彩。在全球政治与经济秩序重构的进程中，其不稳定性正在提升。其中，美国是不稳定性的主要来源。美国经济衰退的概率处在反复波动中，但当前我们仍然将“软着陆”作为基准假设，随着降息周期开启，美元则大概率进入持续下行的周期。欧洲和日韩的状况一如既往，他们都需要在新的全球政经格局下找到自己合适的定位和新的增长动力。其他发展中国家和地区继续保持较强活力，虽然存在分化和波动，但依然是未来最有机会的方向，无论是贸易还是投资，其背后的实质仍是不可逆的全球化趋势以及所有民众发展经济、提升生活水平的基本诉求。在美元降息周期中，预计全球绝大部分商品和股市将获得较好支撑，考虑到美国“宽货币”同时配合“宽财政”，对美股也可持相对乐观的态度。2025年三季度，A股主要宽基指数快速上涨，上证50、沪深300、中小100、创业板指涨幅分别为10.21%、17.90%、28.37%、50.40%。表现较好的仍是以AI和机器人为代表的科技成长方向，以及部分周期性板块。报告期内，本基金按照原有的组合管理方式进行运作。仓位保持稳定；行业配置上，坚持相对中性、适度分散的原则；交易策略上，保持定力、相机抉择，平衡好顺势而为与适度逆向。主要增持了医药生物、食品饮料、有色金属等行业，减持了计算机、国防军工、家用电器、房地产等行业。

2025年上半年，国内经济在弱复苏中寻求新动能。制造业PMI经历春节错期的波动后持续修复，但4月在“贸易战”的冲击下快速下滑，而后随着关税预期反转再次呈现持续修复的特征，不过后续动能仍面临考验；消费在"以旧换新"等政策的驱动下，总体保持在不错水平，但未来存在基数提升的问题；房地产投资继续保持低位，新房销售量价仍然承压，高线城市（通常指经济发达、人口密集、消费能力较高的城市）二手房成交量回升与价格下行并存，但近期成交量已有回落趋势。决策层政策思路呈现连续性，更加注重通过制度创新和科技突破来提升经济活力和民众信心，随着二季度贸易冲突缓和，对冲的刺激型政策后延，政策保持了足够定力。虽然在去年9月份政策端出现了明显变化，但今年的经济走势依然呈现出与2023年、2024年类似的特点，预期和实际经济数据表明，复苏之路仍需更多时间积累动能。我们需要从更长远的角度来看待这些变化，以“关税战”为代表的中美冲突是一场持久战，应以战略进退的眼光来看待，而非一时的得失。对于这场博弈，无论是长期的结果还是短期的政策对冲，我们都应该持更积极的态度，但也需相机决策。上半年，随着关税政策在紧缩与缓和之间切换，美国经济预期在“软着陆”与“衰退”间反复摇摆。目前我们仍然将美国经济“软着陆”作为基准假设，美债、美股在过去一段时间大幅波动，预计未来将延续这一趋势，美元则大概率进入一个持续下行的周期。欧洲和日韩的状况一如既往，他们都需要在新的全球政经格局下找到自己合适的定位和新的增长动力，欧洲因财政端积极以及部分制造业重建而短期内维持上行趋势。发展中国家和地区继续保持较强活力，虽然存在分化和波动，但依然是未来最有机会的方向，无论是贸易还是投资，其背后的实质仍是不可逆的全球化趋势以及所有民众发展经济、提升生活水平的基本诉求。地缘冲突多点爆发（印巴、伊以冲突），持续冲击着全球金融市场。上半年，A股市场主要宽基指数表现平淡，上证50、沪深300、中小100、创业板指涨幅分别为1.01%、0.03%、2.29%、0.53%。市场运行呈现多元化特征：年初受益于产业层面积极变化，泛科技领域表现出较好的景气度，带动中国科技股估值重构，但重估空间仍取决于经济预期和产业进展；出海板块持续表现较强，期间因对等关税政策经历了短暂大幅的调整，而后随贸易冲突缓和而明显修复；当前宏观环境下，红利资产依然是部分增量资金最为偏好的方向，延续了过去两年的强势；新消费、医药等进攻性品种阶段性表现突出；地产链继续疲弱；在全球不确定性提升的背景下，全球定价的稀缺型资源品（金、铜）和军工也是需要持续关注的方向。报告期内，本基金按照原有的组合管理方式，仓位有较大幅度上升。行业配置上，坚持相对中性、适度分散的原则；交易策略上，保持定力、相机决策，平衡好顺势而为与适度逆向。主要增持了汽车、有色金属、银行、国防军工等行业，减持了房地产行业；另外本基金在报告期大幅增加了港股配置。

2025年一季度，国内经济延续弱复苏趋势。制造业PMI在1月因为春节错期而明显走低，2月、3月持续反弹；白酒在春节期间动销同比好于去年中秋国庆，部分消费领域开始小幅提价，“以旧换新”政策继续拉升社零增速，但边际效应走弱；地产及基建项目的资金到位率好于去年同期，1月至2月投资增速反弹明显；房地产成交回暖，二手房显著强于一手房，且区域、结构分化明显，房价总体偏弱；社融新增保持高位，但以政府融资拉动为主，私人部门信贷复苏偏弱；物价整体压力仍大。当前仍处于总量政策的效果验证期，决策层更希望通过制度创新和科技进步来激发企业和民众的信心。报告期内，科技方面的亮点不少，在资产价格上也有所映射。政策层面对资产价格和地产的关注度明显提升，预计二季度最大的不确定性仍来自海外。海外方面，海外关税方案仍是主要的风险因素，若关税税率大幅提高将加大美国和全球衰退的风险，这一假设并非基准情形，但政策预期的反复会对年度内的资产价格走势产生一定影响。美国经济当前仍呈现 “软着陆”特征，但衰退或滞涨的概率在明显提升。由于美国政策的出台及其效果均存在一定矛盾和不确定性，也增加了全球秩序的不确定性。欧洲和日韩仍需在新的全球政治格局下找到自己合适的定位和新的经济增长动力，其他发展中国家和地区则依然展现出较好的经济活力。2025年一季度，主要宽基指数涨跌不一，上证50、沪深300、中小100、创业板指涨跌幅分别为-0.71%、-1.21%、2.95%、-1.77%。受益于产业层面的积极变化，泛科技领域表现出较好的景气度，带动中国科技股估值重估，市场风险偏好提升、主题投资活跃；全球制造业弱复苏的背景下，部分出海方向持续存在超额；与经济关联度更高的内需和顺周期板块要出现持续相对收益可能仍需等待。报告期内，本基金完成建仓。行业配置上，坚持相对中性、适度分散的原则；交易策略上，保持定力、相机抉择，平衡好顺势而为与适度逆向。报告期内本基金主要增持了计算机、互联网、汽车、电力设备、电子、医药等行业。

2024年，全球经济环境复杂多变，面临多重挑战。外部环境压力显著加大，内部困难亦有所增加。全球经济仍处于周期性调整阶段，地缘政治风险上升，贸易保护主义趋势加强。国内方面，一季度工业生产、制造业投资、出口均保持一定景气度，同时服务业继续恢复；但有效需求依然不足，受限于地产销售不景气，居民收入预期不明朗、消费信心不足，以及部分制造业阶段性产能较为富裕，经济增长动能整体不强。二季度至三季度呈现出更大压力，所幸地产相关政策的出台一定程度降低了经济的尾部风险。随着9月中旬美联储降息落地以及国内政策面明显转暖，以PMI为代表的部分高频数据也在9月末出现积极信号。7、8月不太理想的国内经济数据或许是本次政策变化的主要驱动因素，外围环境的缓和也提供了较大助力。四季度，随着宏观政策组合拳的效果显现，经济出现明显回升，无论是企业端还是居民端，对中国经济及中国资产的信心均有明显改善。海外方面，美国经济在高利率环境下，增长速度放缓，就业市场虽然依旧强劲，但通胀压力仍然不小，美联储货币政策预期来回反复与美国大选均对全球资产价格产生复杂影响。欧洲经济受到地缘政治、能源危机等因素影响而增长乏力，部分国家面临经济衰退风险；日韩的经济表现也乏善可陈；主要发展中国家和地区保持了较好的景气度和韧性，但其不确定性较大且存在分化。全年来看，上证50、沪深300、中小100、创业板指涨幅分别为15.42%、14.68%、6.01%、13.23%，A股市场整体波动较大，结构性分化明显。随着国债收益率不断下行，红利类资产在全年大部分时间都有较好表现。以AI为代表的科技类资产也在2024年表现较为优异，同时主题类投资也是非常重要的投资方向。出口类资产和全球定价的资源品在上半年有明显相对收益，但后续因担忧贸易战升级和全球经济步入衰退而受到压制。内需占比高的相关行业或板块，如国内的消费品和服务业、以内需为主的制造业和工业品，则在大部分时候表现不佳。此外，非银板块从全年来看也有不错表现。报告期内，本基金仍处于建仓期，按照拟定的建仓计划，仓位处于30%以下的较低水平，主要增持了轻工、地产、互联网和汽车等行业，减持了石油石化、银行、医药和有色等行业。

三季度以来，国内经济整体延续供需偏弱，随着9月中旬美联储降息落地以及国内政策面明显转暖，以PMI为代表的部分高频数据也在9月末出现积极信号，比如PMI的生产和新订单分项指标明显反弹。7、8月不太理想的国内经济数据或许是本次政策变化的主要驱动因素，外围环境的缓和也提供了较大助力。从目前的政策表态来看，推出的政策更精确有力且出台的速度非常快，对后续政策执行的效率和效果也可以持相对乐观的态度，尤其是相关部门对金融行业和资本市场的表态相比之前有很大调整，大幅提升了民众对资本市场的关注度和市场风险偏好。A股市场在9月末迎来快速反弹，但市场快速上涨往往同时也酝酿着风险，需继续密切关注后续各项政策出台的节奏、力度以及引发的基本面变化。三季度，海外金融市场经历了大幅波动，衰退交易、降息交易、特朗普交易和日元套利平仓交易等诸多交易模式交织，并深刻而复杂地影响着大类资产价格。美国经济预期在衰退与软着陆之间反复波动，最终随着联储降息，软着陆成为大概率事件。未来主要风险或来自中东地区地缘冲突和美国大选结果。受海内外宏观环境影响，三季度A股市场主要宽基指数先跌后涨，季末在流动性的驱动下，市场整体上涨，其中涨幅靠前的行业为非银金融、房地产、计算机、食品饮料和美容护理等。截至三季度末，上证50、沪深300、创业板指、新兴成指涨幅分别为15.05%、16.07%、29.21%、21.95%。报告期内，本基金仍处于建仓期，当前仓位较低。