鹏华高端装备一年持有期混合A(018611) - 基金投资策略和运作

四季度A股市场整体表现比较平稳，但结构差异还是比较大的，其中代表半导体自主可控方向的科创50指数大幅跑输了沪深300指数以及创业板指数，从风格上来看，代表小盘的国证2000指数相对代表中大盘的中证A500指数更占优，但差距不大。四季度市场出现了比较明显的两条主线，一是以商业航天为代表的主题投资，一是以存储为代表的全球涨价链条投资。四季度市场整体表现平稳但出现结构主线的原因主要有以下一些方面：一、国内外流动性相对充裕，市场风险偏好保持稳定；二、市场在十五五规划中寻找新的投资方向，商业航天首次被重点提及；三、全球存储出现二十年未遇的大幅涨价，由于供给受限且AI需求持续爆发，本轮存储涨价周期相对之前会更长，市场关注度大幅提升。回顾四季度的市场表现，分行业看，表现最好的行业为国防军工、石油石化、有色金属，符合四季度主题投资以及全球涨价链条扩散有关；表现较弱的行业为：美容护理、医药生物、房地产，这与国内宏观以及消费需求相对较弱有关。  本基金在四季度继续围绕AI相关的科技板块进行内部结构的调整，重点布局的方向主要包括海外算力、国产算力、国产存力等方向。四季度组合在海外算力内部之间进行调整，从新技术带来价值量提升、产业0-1的爆发性突破等维度去寻找投资机会，加仓了光互联核心龙头（主要包括光模块以及光芯片）、服务器功率升级后的液冷龙头等；国产算力基本保持不变，始终围绕AI芯片这个价值量最大的环节，主要包括AI-GPU芯片，AI-ASIC芯片等；国产存力方面，存储芯片保持不变，加仓了较多的存储前后道设备龙头，小幅加仓了存储模组。组合在四季度做出调整主要从以下一些方面去考虑：一、AI产业应用演进过程以及兑现时间，无论是端侧产品还是AI应用软件，都还处在初级阶段，在产业业绩的兑现上不能体现，更多是在预期阶段，市场未来更需要业绩兑现；二、AI在海外算力上的技术迭代很快，价值量未来会在产业链上重新分配，抓住价值量最大的环节非常重要；三、AI硬件端不仅是算力，存储也是未来AI产业发展非常重要的支撑，所以组合在四季度大幅加仓了存储产业链。  组合目前布局的方向主要集中在科技内部的两大板块：一是电子——主要是国产AI芯片、存储设备、存储芯片、存储模组等；二是通信——主要是光模块、光芯片、液冷等，未来组合会继续保持高仓位。

三季度A股市场表现较好，各类指数都出现了比较明显的上涨，但其中结构差异依然相对较大，其中代表科技成长方向的创业板指数以及科创50指数要明显好于沪深300指数。三季度A股市场表现强势但结构分化的原因主要是有以下几个方面：一、A股的内外部流动性都非常充裕，整体市场估值得到修复；二、国内外宏观经济预期平稳修复，中美贸易摩擦相对缓和，风险偏好逐步提升；三、以人工智能为代表的科技产业全球共振，国内外无论算力、模型、应用发展速度超出市场预期，因此科技成长指数体现出了明显的超额收益。从市场表现看，由于海外算力产业链的中期业绩超预期以及国内外CSP厂商的AI资本支出大幅超预期，AI算力产业链是三季度科技板块内部主要的超额收益来源。三季度市场分行业看，表现最好的行业为通信、电子、电力设备与新能源，表现相对较弱的行业为银行、石油石化、美容护理。  本基金三季度继续聚焦AI产业链，组合围绕AI海外算力、AI国产算力、AI应用等方向重点进行布局。经过近三年的AI产业的深入研究，我们发现未来AI产业链的大部分利润都将被AI算力厂商以及AI大模型厂商瓜分，这将是未来AI时代硬件以及软件的两大阵营，因此传统意义上的软件公司可能会被大模型吞噬或者成为大模型厂商布局AI智能体在垂直应用领域的实施方，所以组合在三季度及时调整了对AI应用投资的方向。未来AI应用在硬件上的机会来自端侧算力芯片以及高端精密制造总成，未来AI应用在软件上的机会主要分为两类：一类是AI大模型厂商（主要是互联网平台公司）；另一类是新入局的纯AI科技型公司，新公司的技术壁垒以及数据壁垒足够高，且没有传统业务拖累。组合在过去三年也在反复修正以及进化自己，调整自己应对AI产业的快速变化，加深自己的认知，提升自己的格局。本基金在三季度从AI产业链内部进行调整，加大国产算力以及海外核心算力的配置比例，减持了可能受大模型吞噬的应用软件的比例。国产算力主要加仓AI-GPU芯片、存储芯片以及运力芯片、先进晶圆制造等；海外算力主要加仓AI-PCB以及AI服务器；AI应用上，硬件加仓了高端精密制造总成的公司，软件主要是加仓了AI+科学服务的公司以及互联网龙头公司。经过调整后的组合，布局领域集中在电子、计算机、传媒互联网等行业，主要由四个板块构成，第一块是海外算力，主要包括AI-PCB、AI服务器；第二块是国产算力，主要包括AI-GPU芯片、AI-ASIC芯片、存储芯片、运力芯片、先进晶圆制造；第三块是AI应用软件，主要包括AI+科学服务（主要AI制药）、互联网平台公司；第四块是AI端侧硬件，主要是高端制造的tier1公司与端侧SOC芯片。组合配置基本都以大型市值的科技类龙头为主，具备个股集中且子行业均衡的特点，组合也始终保持高仓位。

上半年A股市场呈现V型走势，二季度初指数见到上半年低点后迅速反弹。上半年指数整体保持平稳，沪深300指数、创业板指数、科创50指数差别不大，但结构上差异很大，代表小市值的北交所指数、微盘指数以及中证2000指数都呈现了巨大的超额收益。虽然市场整体保持平稳，但内部方向上差异极大，虽然节奏上各不相同，但从上半年整体来看，机器人、创新药、新消费、海外算力、互联网等方向表现出明显的超额收益。市场呈现V型走势，主要与美国二季度初发动的全球关税战有关；在宏观经济预期较弱以及流动性充裕的背景下，小微盘指数呈现比较明显的超额收益；新消费、海外算力、恒生科技呈现明显的业绩驱动与估值提升的投资范式，机器人与创新药主要是预期远期未来的主题投资。分行业看，上半年是以逆全球化、主题投资为重要投资线索，表现最好的是美容护理、有色金属、军工；表现相对较弱的是煤炭、石油石化、房地产，这些行业与传统宏观经济关联度更大，长期盈利预期比较弱。  本基金在年初时基本聚焦在以AI主的科技板块，但以苹果产业链为主的制造业占比较高，科技制造占组合一半仓位，剩下是芯片与软件。我们判断未来AI应用产业趋势下，芯片和软件是价值量以及壁垒最高的环节，因此从一季度开始组合大幅减持苹果产业链，大幅加仓芯片以及软件，一季度末组合就已经全部聚焦在AI应用产业链上的芯片与软件环节。组合主要布局的方向包括推理应用的AISC算力产业链、AIagent软件以及端侧芯片；二季度开始组合继续加仓ASIC算力产业链；在AIagent软件环节，加仓了在c端以及b端领域落地的SAAS企业，减持了银行it公司；在端侧芯片内部也做出调整，减持SOC芯片和存储芯片，加仓CIS和模拟芯片。组合持续聚焦在AI产业链的推理应用方向，力争在最具创新变化的大赛道上挑选最具锐度和竞争力的中大市值公司。

一季度A股市场整体保持平稳，但结构分化相对非常明显。从整体一季度看，小微盘指数以及代表科创板中市值相对较小的科创200指数表现明显好于代表中大盘的创业板指数、沪深300指数以及红利指数。市场呈现明显分化结构特征主要有以下几个原因：一、宏观经济在一季度表现相对平稳，预期未来传统行业的中长期景气度不会有太大的波动；二、一季度风险偏好相对较高且二级市场流动性相对充裕，对主题投资比较有利；三、两会上政府继续大力支持新质生产力，尤其是以人工智能应用为重点支持方向。3月两会，政府首次提出人工智能+，希望未来人工智能可以赋能生产与生活的各个领域。从中长期看，人工智能的应用已经过了奇点，未来将进入加速增长的阶段，但目前依然是处在长期增长的初期。因此，人工智能引领的应用创新将会是A股市场的持续主线。一季度分行业看表现最好的行业为有色金属、汽车、机械，表现最弱的行业为煤炭、商贸零售、石油石化。  本基金一季度始终保持较高的仓位，但在组合结构上做了比较大的调整。组合持续聚焦AI应用领域，但配置方向更加聚焦。B端应用主要聚焦在下游应用软件方向，C端应用主要聚焦在上游数字芯片方向。组合在一季度大幅减持了以苹果产业链为主的消费电子板块，大幅加仓了AI智能体软件，小幅加仓了AI端侧芯片。加仓的AI智能体软件应用场景主要集中在制造业，包括工业、消费品、供应链等领域；加仓的AI端侧芯片主要集中在端侧SOC芯片、以端侧推理为主的ASIC定制芯片、端侧存储芯片。基金组合在一季度末形成了以AI智能体软件方向为主，AI端侧芯片为辅的配置格局。投资具体方向以行业划分包括计算机（含智能体落地为核心的应用软件，落地方向主要包括大制造领域的多个细分场景），电子（含AI端侧SOC芯片、以AI端侧推理为主的ASIC定制芯片、AI端侧存储芯片等）。

2024年A股市场最核心的关键词是破茧。无论是宏观经济政策层面还是产业技术层面都逐渐从不确定性向确定性转变，新产业技术与A股市场的拐点也正式确立。新产业技术的拐点——国内外AI产业都在从不确定性向确定性转变，包括AI训练与推理算力的大规模持续投入，AI大模型能力不断突破，AI在c端以及b端应用开始出现萌芽等等，这些都预示着AI已经到来。A股市场的拐点——宏观经济、政策监管、产业技术突破、流动性、风险偏好、海外环境等重要因素都给A股突破带来了最好的内外部环境以及支持。A股市场在9月是分水岭，政策、产业的拐点在9月下旬同时出现，因此2024年9月前表现最好的是红利资产，其中红利资产主要是指传统行业中的高股息公司；2024年9月后表现最好的是以自主可控、创新为代表的科技资产，其中自主可控主要是指半导体和信创，创新主要是指AI产业链(包括算力和应用等方向)。A股今年市场表现内部分化也比较明显，表现最好的三个行业为银行、通信、非银；表现较弱的三个行业为医药生物、食品饮料、农林牧渔。  2024年组合在一季度主要布局是以英伟达产业链为代表的算力板块以及工业自动化、产业数字化为代表的软件方向；二季度开始逐步布局AI端侧应用比较重要的手机方向，主要集中布局苹果产业链的核心公司；三季度继续加仓苹果产业链以及在英伟达产业链内部进行个股调整并逐步加仓国产算力产业链；四季度继续大幅加仓AI端侧应用，主要是苹果产业链以及SOC芯片、存储芯片，AI场景应用的龙头公司。调整后，组合的布局主要集中在三个板块——电子、计算机、通信。电子主要布局的方向是消费电子和半导体，消费电子主要是苹果产业链，半导体主要是SOC芯片、存储芯片、ASIC算力芯片；计算机主要布局的方向是TOB端的AI场景应用，主要是教育、医疗等；通信主要布局的方向是AIDC，主要是国内资本开支最大的字节产业链的核心公司。

三季度A股市场先抑后扬，市场出现大幅反转，其中代表中国特色核心资产的创业板指数要好于沪深300指数以及科创50指数。三季度市场前期表现较弱的原因主要有以下几个方面：一是国内宏观经济复苏明显低于预期，市场担心全年经济增长目标完成难度较大；二是担心海外出现硬着陆风险，对国内出口产生负面影响；三是美国大选存在不确定性以及日本央行两次加息，两大因素使得市场风险偏好下降；四是中美竞争关系存在升级的可能性。但在三季度后期A股市场出现强劲反弹，主要原因是：一是预期国内出台大规模稳增长刺激政策；二是美国降息以及国内流动性大幅改善；三是市场风险偏好大幅提升。从市场表现看，三季度前期高股息资产超额收益比较大，但三季度后期市场强劲反弹，完全逆转前期市场表现，其中超跌的低估值资产超额收益比较大。三季度市场表现分行业看，表现最好的行业为非银金融、传媒、房地产，表现相对较弱的行业为石油石化、公用事业、煤炭。  本基金三季度继续在科技板块内部进行结构调整，组合围绕人工智能和高端国产替代两个方向，延续之前的板块配置，个股继续保持较高的集中度。个股选择方面组合始终围绕中大市值龙头进行配置，龙头公司需要具备国内竞争力遥遥领先且海外具备足够竞争优势的特点。本基金布局的科技股主要集中在电子、通信、计算机等行业方向，三季度组合的具体工作有两个方面：一是在电子板块内部进行调整，继续加仓苹果产业链（尤其是ASP未来会有显著变化的核心方向），适当减持部分半导体；二是增持了计算机板块中的工业软件以及工业机器人等方向。虽然人工智能方向的股价在三季度出现显著调整，但组合在调整中把集中度进一步提升。组合投资主线依然延续之前的配置，主要集中在三条主线上：第一条是AI算力产业链；第二条是代表AI终端应用的苹果产业链；第三条是强国产替代方向，主要包括工业软件、工业机器人、半导体设备平台型公司等。组合配置以大型科技类龙头为核心，具备个股集中且子行业均衡的特点，组合也始终保持高仓位。

上半年A股市场先扬后抑，但整体保持平稳，创业板指数以及科创50指数的调整幅度要远大于沪深300指数。A股市场在今年春节前出现大幅调整，但春节前后陆续出台稳经济、稳市场的相关政策，市场随后出现了明显的反弹，但进入到二季度中后期由于传统经济恢复程度低于市场的预期，代表新质生产力的新经济虽然增速快但占比还比较小，因此市场预期宏观经济很难在短期内出现明显的反弹，结果A股市场在二季度基本保持小幅震荡。纵观整个上半年，在宏观经济预期较弱的背景下，A股市场中代表稳定增长预期的高股息资产以及代表经济转型驱动力的人工智能产业链表现出明显的超额收益。分行业看，表现最好的行业为银行、煤炭、公用事业，这些都是属于稳定增长的低估值高股息资产，表现相对较弱的行业为商贸零售、计算机、社会服务，这些行业都是受损于宏观经济复苏低于预期，其中商贸零售与社会服务属于C端受损，计算机属于B端与G端受损。  本基金在年初就已经基本聚焦在科技板块，但人工智能占比并不算特别高，尤其是AI算力。一季度末开始组合持续在科技板块内部进行调整，加大AI算力与AI端侧应用的布局，二季度末组合基本就聚焦在人工智能和强国产替代两个方向。组合上半年在科技板块内部调整的底层原因主要包括：一、AI是全球资本聚集的焦点，无论是从海外科技龙头企业的资本开支以及国内互联网、运营商等企业的资本开支看，绝大部分都投向了人工智能；二、人工智能产业趋势已经到来，算力底层持续迭代，模型的训练推理参数不断升级，AI终端应用（手机、PC）的雏形也已经逐步成型；三、具备特色的国产替代已经进入到深水区，国产替代的平台型公司也已经逐步显现，这些公司已经具备全球竞争力；四、具备国内遥遥领先且全球具备竞争优势的公司才会有持续的机会，所以组合在科技板块内部方向确定后，个股选择更加倾向大市值的龙头企业。组合在上半年持续保持较高的仓位。

一季度A股市场呈现明显的先抑后扬的表现。从整个一季度看，红利指数以及中大盘指数的表现明显优于科创指数以及小微盘指数。市场表现呈现分化结构特征主要有以下几个原因：一、宏观经济中长期增速放缓，高景气行业越来越少，市场偏好具备长期高质量可持续发展的行业与公司；二、一方面小微盘股的DMA量化交易策略受到强监管，另一方面中小公司在行业向龙头集中的趋势下，中长期充满巨大的不确定性；三、农历春节前，监管人事调整给资本市场带来了改革的信心。3月两会，政府重点定调新质生产力，提出大力发展人工智能，提升全社会劳动生产力水平，提升生产性服务业在GDP的占比。从中长期看，在数字中国的背景下，全社会能够实现高质量发展，人工智能引领的科技创新方向将会是A股市场的持续主线。一季度分行业看表现较好的行业为石油石化、煤炭、有色，表现较弱的行业为医药、计算机、房地产。  本基金一季度始终保持较高的仓位，但在组合结构上做了一些调整。组合继续聚焦人工智能方向，加仓AI算力产业链，减持了与汽车销量关联度较大的产业链环节。加仓的具体方向主要集中在电子板块，包括PCB、服务器代工、国产AI芯片等。组合在AI产业链上的选择主要考虑公司竞争力以及业绩兑现能力，国内外算力产业链是今年兑现能力最好的方向之一，其中组合重点布局了竞争格局好的科技核心资产。基金组合在一季度末已经完全聚焦在AI方向（主要包括计算机、电子、通信等），投资具体方向包括计算机（AI+工业，如工业自动化、工业机器人、工业智能化等），电子（算力产业链，如PCB、服务器代工、国产AI芯片等；智能终端产业链，如AIPC、MR、智能汽车等），通信（运营商等）。

2023年A股市场最核心的关键词是不确定。无论是宏观经济政策层面还是产业技术层面都存在不确定性因素：宏观层面——一方面国内面临政府换届，宏观经济复苏低于预期，另一方面国外面临美国加息以及宏观经济衰退的压力；产业技术层面——无论是全球人工智能还是国内数据要素都处在产业发展的早期，商业模式以及落地应用场景都不太成熟，很难找到能持续盈利的行业和公司。A股市场在面临双重不确定的背景下，寻找不到确定的主线，因此主题投资以及小微盘股就成了2023年A股市场超额收益的主要来源。A股市场今年表现内部分化也非常明显，表现相对较强的三个行业为通信、传媒、煤炭，这三个行业中通信与传媒受益于人工智能产业技术创新，煤炭是受益于供给侧改革；表现相对较弱的三个行业为社会服务、电力设备与新能源、建筑，这三个行业中社会服务与建筑受损于宏观经济低于预期，电力设备与新能源受损于产业供给过剩。  本基金在2023年三季度初成立，2023年三、四季度组合主要在四个方向进行布局，包括计算机、电子、通信、机械等板块。组合布局的主要思路是围绕两个方向与一个原则。两个方向包括：安全—国产替代，创新——人工智能，一个原则是指行业供给出清，进入高壁垒。最后落实到选择公司，也主要遵循要么是有平台能力的龙头公司，要么是技术上有极端领先优势以及深厚技术储备的行业龙头，这些公司在国内遥遥领先且同时在海外具备较强的竞争力。其中计算机主要布局了工业自动化、工业数字化、工业智能化、物联网等；电子主要布局了国产替代（高端半导体等）以及智能硬件创新产业链（MR、智能驾驶、人形机器人等）；通信主要布局了通信运营商（数字经济的核心底座）；机械主要布局了高端核心设备的零部件方向。

三季度A股市场出现调整，整体指数都很弱，其中代表新兴产业方向的创业板指数以及科创50指数要远远落后于沪深300指数。三季度市场整体表现相对较弱的原因主要有三个方面：一是宏观经济复苏低于预期；二是一些公司暴雷导致风险偏好大幅下降，三是海外流动性偏紧，尤其是后面两个原因非常不利于新兴产业的成长股投资。三季度在风险偏好较低以及流动性偏紧的背景下，低估值、高股息的稳定类资产获得了明显的超额收益。当然，随着7-8月的风险释放，9月也迎来了经济底以及政策底。政府出台了相关的地产政策稳住实体经济，又出台了活跃资本市场的相关产业政策（如降低印花税、暂缓IPO、规范大股东减持等），这些都为A股市场逐渐走出底部奠定了基础。但总体来看，防风险依然是三季度A股市场的主要逻辑。分行业看，表现最好的行业为煤炭、石油石化、非银金融；表现最差的行业为电力设备与新能源、传媒、计算机。  三季度本基金开始逐步建仓，建仓速度比较稳健，截止三季度末组合保持中性仓位。组合贯彻科技制造大主线的思路，建仓方向也基本在科技制造领域。组合建仓方向主要包括四条核心主线：一、数据要素产业链最核心资产——通信运营商；二、AI应用最快落地的低算力应用方向；三、高端半导体（包括碳化硅芯片、前道量测设备等）；四、特斯拉人形机器人产业链。本基金在大科技制造板块的配置主线更加清晰聚焦在数据要素、AI应用、高端半导体、人形机器人等方向，在细分行业内部选择个股更加看重公司的稀缺竞争力，持续寻找未来3-5年科技板块内部的核心资产。三季度本组合聚焦在数字经济板块，子行业适度分散，但个股集中度较高。组合在三季度末的主要布局在以下几个方向：一、计算机（主要包括工业软件、工业机器人、AI+应用等）；二、通信（主要包括数字经济的核心底座——通信运营商）；三、电子（主要包括受益国产替代方向的高端半导体）；四、汽车零部件（主要是特斯拉人形机器人产业链）；五、传媒（主要包括受益低算力应用的游戏）。