安信远见稳进一年持有混合A(015519) - 基金投资策略和运作

今年三季度以来，海外人工智能虽然在大模型和应用端没有特别大的进展，但相关公司的乐观展望为市场带来了乐观情绪，国内外算力行业取代其他成长行业，走势独树一帜。与海外算力投资火爆相对应的是，国内地产仍处于底部震荡状态，与此同时内需消费整体状态也是不温不火。在这个宏观背景下，价值股与成长股的走势进一步分化，从二季度价值股与成长股一起上涨，但价值股涨幅小于成长股，转变为8月份之后的成长股高歌猛进，价值股开始持续回调。　　展望四季度，虽然 A 股主要指数已经回到历史估值中位数位置，以及内需为主的上市公司的收入、利润增长在报表端压力犹存。但是考虑到政策对于经济、股市的重视程度，以及内需复苏弱于预期的负面情绪反应较为充分和人民币汇率可能缓步升值，可以判断目前主流指数上行趋势仍未改变。年内A股市场大概率将是维持成长风格活跃，低估值核心资产处境改善的市场环境。指数的持续性以及后续结构取决于海外人工智能的进展以及十五五政策力度和方向。　　从行业结构上看，我们认为以下行业具备机会：（1）从长期看，我们看好真正出海的公司，特别是深耕非洲的公司；（2）随着国内和海外对于本国资源重视程度的提高，未来需求向好、供给有约束的低估值的资源股仍有较大机会；（3）人工智能的应用端仍值得长期关注；（4）内需消费由于持续低于预期，市场对于行业过度悲观，存在着仔细研究筛选后进行布局的机会，我们会紧密跟踪其估值和盈利情况的变化。　　安信远见稳进仍将坚持均衡、逆向布局的策略，从赚取阿尔法的角度累积超额收益，力争为持有人获取良好的长期回报。三季度减持了性价比减弱的非银金融，增持了供给受约束、估值更加有吸引力的公司。

上半年A股一度因为特朗普征收所谓“对等关税”出现了明显的调整。随着国内政策的正确应对，各个指数先后收复失地，最终以上涨收官。受关税影响小的行业特别是以新消费和创新药为代表的新兴行业股价表现强劲。但部分受关税影响大的出口行业即使反弹后还是出现了一定幅度的调整。下半年，虽然全球关税的不确定性仍会一定程度上的影响出口和资本开支，但是我们认为资本市场已经比较充分地反应了其对中国经济的不确定性。结构上看，上半年的最优策略依然是哑铃策略，即一头是以银行为代表不受关税影响的红利策略，另一头是以新消费和创新药为代表的同样不受关税影响的新兴行业。　　其主要原因可能在于，宏观政策对经济刺激的传导仍需时间等待，企业盈利的修复动能和前景很难在上半年打开向上的弹性。加上美联储降息大概率推迟至下半年，上半年投资者风险偏好虽然提升，但是对国内经济何时恢复仍不确定，所以哑铃策略依然占优。　　但是我们认为下半年这个情况可能会发生变化，去年我们就讲到新“国九条”奠定了资本市场高质量发展的基调。今年我们看到了基金行业的高质量发展以及保险行业加强长周期考核，这都意味着各行业的估值合理的优质股票将有望获得长期资金青睐。　　安信远见稳进仍将坚持均衡、逆向布局的策略，从赚取阿尔法的角度累积超额收益，力争为持有人获取良好的长期回报。　　具体来讲，安信远见稳进重点配置了化工、内需消费、非银、军工等。　　（1）化工：随着地产开工以及竣工的调整， 市场对于化工保有谨慎的态度，但是随着经济逐步企稳，在底部体现出盈利韧性的优质化工公司将展现出明显的阿尔法。　　（2）内需消费：随着政策的逐步发力，与化工类似，内需消费也处于周期底部区域，负面因素已经反映得比较充分，随着国潮的兴起，大量新型消费公司存在明显的阿尔法。　　（3）非银金融：与银行类似，虽然行业基本面还未出现明显反转，但是估值已经充分反映了各个可能的不利因素。　　（4）军工：回归全球史，我国需要与自身经济实力相匹配的军事实力作为自身安全的保证，随着科技发展在军工行业上的体现，我们相信不仅总量，结构上也会看到越来越多的新型军工产品的推出，这都有利于国内上市公司的业务发展。　　未来很长一段时间，我们将始终密切关注基本面的变化，根据不同股票在不同阶段的风险收益比，进行自下而上地选择。在行业层面，我们始终秉持均衡原则，在能力圈范围内，将持仓分散到6至7个相关度不高的行业，避免单一行业占比过高。由于我们配置的行业之间相关度不高，在市场波动时就可以避免行业间同涨同跌，减少整个产品的净值波动风险，提高组合的稳定性。

今年1月份，随着DeepSeek的成功，科技股特别是以人形机器人和智能驾驶为代表的人工智能应用行业走出了一波强劲的行情。但一季度末，受到美国关税政策的影响，市场出现了一定幅度的调整。由于在未来的一个季度中，关税的不确定性仍会深刻的影响市场。但有两点对于投资是有利的，一是估值毫无疑问仍然是便宜的，随着市场最近的调整，我们仍能够以相对便宜的价格，自下而上挖掘到具备高复合增长潜力的标的；二是从大类资产角度看，股票相对于债券、房产等资产，有着更高的风险收益比。　　展望未来，当前A股市场的估值水平仍处于历史相对较低的位置。我们承认在未来至少一个季度中，海外关税政策仍有巨大的不确定性，但我们相信国内也会出台强有力的内需消费政策，同时流动性也将保持相对宽松。从投资角度，我们无法精确预知未来的政策变化。与其判断充满变化的市场，不如保持乐观和勤奋，积极思考当下我们有哪些更有把握的策略可以去做。　　具体来讲，安信远见稳进重点配置了军工、互联网、内需消费、半导体设备等，原因如下：　　（1）军工：回归全球史，我国需要与自身经济实力相匹配的军事实力作为自身安全的保证，随着科技发展在军工行业上的体现，我们相信不仅总量，而且结构上也会看到越来越多的新型军工产品的推出，有利于国内上市公司的业务发展。　　（2）互联网：互联网公司的增速虽然已经显著降低，但是由于互联网公司基本立足于国内，而且在经济底部体现出盈利韧性和良好的分红和回购，预计未来仍将展现出明显的阿尔法。　　（3）内需消费：随着政策的逐步发力，内需消费处于周期底部区域，负面因素已经反映得比较充分，随着国潮的兴起，预计大量新型消费公司存在明显的阿尔法。　　（4）半导体设备：与2021年的半导体设备周期不同，国内的设备从完全进口替代逐步演进到在一些细分领域已经具备了全球领先的状态。　　未来很长一段时间，我们始终密切关注基本面的变化，根据不同股票在不同阶段的风险收益比，进行自下而上地选择。在行业层面，我们始终秉持均衡原则，在能力圈范围内，将持仓分散到6至7个相关度不高的行业，避免单一行业占比过高。由于我们配置的行业之间相关度不高，在市场波动时可以避免行业间同涨同跌，减少整个产品的净值波动风险，提高组合的稳定性。

经历了2022-2023年权益公募的连续两年中位数为负之后，2024年偏股型公募基金收益中位数转正，但显著跑输沪深300，主动管理的超额收益未能体现。与2023年一样，全年看行业之间分化依然严重，表现较好的主要集中于两个截然相反的板块，一个是代表了未来科技发展方向的人工智能产业链的各个环节；二是年度盈利基本持平，但凭借股息率从6%下降到4%股价表现优异的银行板块，全年取得了40%以上的收益。　　全年来看，A股和港股可谓一波三折，经过九月末的大幅度上涨，均取得了两位数以上的回报。与此相反的是，我们管理产品的相对收益和绝对收益反而在市场的大幅度上涨中被逆转，表现平庸。　　按照往年惯例，我们先总结一下2024年我们投资过程中成功和失败的部分，但是今年我们先分享失败的部分，这对于我们策略的精进更有价值。　　2024年失败的部分：　　从市场排名的角度出发，2024年我们管理的公募基金成绩不太理想。与2022年11月后大幅度上涨类似，我们的排名从三季度末开始的大涨前的大幅度领先到大涨后逐渐平庸。　　首先，与2022年四季度我们对2023年的经济预期展望不清晰、组合管理的配置策略均衡性有所缺失不同，2024年三季度中后期我们就认为市场过于悲观，政策转向的概率不断加强，据此判断我们减持了黄金和部分高股息品种，增持了顺周期的化工和受地产影响较小的消费农业等品种，但持仓中几乎没有创业板和科创板的公司，埋下了隐忧。　　虽然进行了结构调整，但短周期内我们确实低估了货币政策放松后主流资金的肌肉记忆以及没有预判到新增入场资金的性质。与我们关注经济和企业盈利会随着政策转向逐步稳定不同，新增资金更加关注货币政策的宽松和利率的下行，四季度后半段概念股和红利股的极端哑铃策略表现更优。　　其次是对于产业逻辑清晰的人工智能布局不足也是我们业绩平庸的原因。在过去的一年，从人工智能基建逐步到人工智能应用，市场表现出了清晰的投资脉络，对于产业逻辑清晰且盈利可预见性强的人工智能基建标的错失实属可惜。　　2024年成功的部分：　　首先，在2023年的年报展望中，我们认为应该不为短期宏观经济指标的弱势指标一叶障目，不为短期市场情绪所扰动，扎扎实实去寻找新常态经济背景下能够不依赖外延并购，仅凭借内生增长就能够实现20%左右确定性增长的公司。　　2024年我们致力于在不确定中追求确定性的机会，基于这个原则我们选取了煤电一体化且有量增逻辑的电力公司以及黄金公司进行了配置，这个行业配置以及其中公司展现出的阿尔法不仅获得了客观的正收益，并且在9月底前的相当长的一段时间里对净值的稳定以及提高夏普比率提供了相当程度的助力。　　其次，我们判断虽然当我们看见人口红利逐渐消退的同时，也发现资金、劳动力等要素却悄无声息地转入了我国具备工程师红利的高端制造业领域以及一些在国际上真正具备竞争力的传统产业的龙头公司。伴随着其中优秀公司的成长，未来股票市场依然可期。我们的逆向投资在短周期获得了丰厚的回报。熟悉我们的投资者都了解我们非常喜欢做一些优质公司的左侧布局，但是通常情况下基本面的变化和股价的变化之间是有时滞的，通常情况下这个时滞至少是半年以上甚至更长。　　2024年年初在锂电池以及互联网龙头下跌的过程中，我们没有受到短期悲观情绪的影响不断买入，这些公司在不到一个季度的时间内就实现了我们对于其2024年的股价预期。当然，最终的实践证明我们对于合理股价的判断仍偏谨慎，过早的出售了大部分持仓。　　投资策略方面：　　历经七年的公募管理磨砺，更加坚定了未来本组合会实施逆向+自下而上精选高复合ROE 的选股策略，同时坚持持有不受同一因素驱动的多个行业，任何看好的单一行业，也不进行过多的风险暴露。长期通过坚持从个股研究的阿尔法中不断获得超额回报。

今年宏观经济弱复苏和股票市场仍处于存量资金博弈格局。监管层围绕证券市场所做的努力在改变短期资金供求失衡方面取得了积极进展，随着IPO与再融资、减持趋势的确定性逆转，全市场的资金格局相比去年与今年年初有明显好转。虽然投资者整体风险偏好继续下降，但是随着大市值、高质量的上市公司分红回购意愿增强以及估值收缩后性价比突出，静态高红利型股票已经逐渐不再占优。随着9月底政策预期的改变，大市值、高质量的资产在向上过程中明显占优。　　展望四季度，虽然A 股上市公司的收入、利润增长在报表端压力犹存。但是考虑到管理层对于经济、股市的重视程度，以及复苏弱于预期的负面情绪反应较为充分、主要指数估值已经回落和人民币汇率可能的反弹，可以判断目前主流指数暂时摆脱了下行趋势。年内A股市场大概率将是维持风格活跃，核心资产处境改善的市场环境。指数的持续性以及后续结构取决于未来的政策力度以及其方向。 　　从行业结构上看，我们认为以下行业具备机会：（1）随着市场风险偏好企稳，如军工等方向估值合理、景气稳定或边际改善，同时仍然存在较大的长期成长空间的细分方向和个股。（2）医药领域随着集采的持续落地，市场对于行业过度悲观，不少股票出现了短期较大幅度的回调，存在着仔细研究筛选后进行布局的机会，我们会紧密跟踪其估值和盈利情况的变化。　　安信远见稳进三季度开始建仓，将坚持均衡、逆向布局的策略，从赚取阿尔法的角度累积超额收益，力争为持有人获取良好的长期回报。