交银瑞卓三年持有期混合(013247) - 基金投资策略和运作
最后更新于：2025-09-30
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
交银瑞卓三年持有期混合013247.jj交银施罗德瑞卓三年持有期混合型证券投资基金2025年第3季度报告 
2025年三季度的行情波澜壮阔，创业板和科创板引领成长股热潮，关税的和缓、大洋彼岸算力投资的如火如荼、新一轮新能源景气的回归，都为成长股行情更添一把火。 报告期内，本基金重点配置了半导体设备、锂电、储能、端侧硬件、算力产业链、港股互联网、消费等领域的个股，持仓较上期有较大变化。 展望2025年四季度，随着美联储降息节奏的展开，配合财政的逐渐开始发力，海外信用周期可能正在重启上行。在这一背景下，科技巨头方兴未艾的AI基建投资叙事有了更为扎实友好的宏观托举，AI正越发成为全球最为清晰的产业趋势。围绕AI相关，我们在算力产业链、能源电力配套、资源耗用、应用和云、端侧硬件落地等各关键环节都做了相应配置。接下来的重点工作，将是积极拥抱产业变革、进一步找寻挖掘能享受产业链通胀加速的线索和受益环节。
交银瑞卓三年持有期混合013247.jj交银施罗德瑞卓三年持有期混合型证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年的A股市场既有“DeepSeek时刻”之喜，又有“对等关税”之虞；迎来过高光，亦彰显出韧性。哑铃型的市场结构下，为数不多的景气方向承载了依然澎湃的做多热情。随着时间的流淌，看似惊涛骇浪已过，何处暗流涌动？ 报告期内，本基金重点配置了银行、电力、消费、重卡等领域的个股。
展望2025年下半年，“对等关税”让我们对所处库存周期和经济周期位置的判断置信度进一步提升，继续保持对“人声鼎沸处”资产的谨慎与规避。天平的另一端，正处于周期底部的资产所面对的压力似乎更重了。对景气处于两种极端的资产，“这一次不一样”的想法都是危险的。我们相信，周期往复、不舍昼夜，在企业价值坚挺、价格低于价值、投资人普遍消极抗拒乃至畏惧的时候买入，有较大概率会取得较好的投资结果。面对不确定性，我们比过去更为看重估值和ROE所处的周期位置，买得便宜以及买在周期的低位是我们希望对组合留有足够的安全垫，如果还能有可观的股息回报作为保护则更佳——我们深知，低回撤才是长期复利的核心来源。 市场的每一次剧烈波动都在放大人性关于贪婪与恐惧的弱点。这样的波动长期来看往往是对收益的损耗而非增厚。暴风雨过后，也许更能理解所谓“盈亏同源”、“慢就是快”的真正含义。 我们虽无法判断这一次的中国经济复苏如何能峰回路转、居民和企业加杠杆的信心何时修复，但我们坚信周期终将回归的力量、相信股东回报的硬支撑。
交银瑞卓三年持有期混合013247.jj交银施罗德瑞卓三年持有期混合型证券投资基金2025年第1季度报告
2025年一季度的A股市场被DeepSeek点燃了春季攻势，以恒生科技为代表的中国资产迎来重估修复的高光时刻，机器人等主题行情更是火热，完美演绎了一轮风险偏好的阶段性上行。 报告期内，本基金重点配置了银行、电力、消费、重型机械等领域的个股，减持了有外需敞口的家电。 展望2025年二季度，我们的组合构建思路对2024年以来坚定看好的三条主线进行了一处重大调整——我们仍然坚守供给有序需求平稳有增的稳健型资产和提供长期可持续回报的红利资产，但对出海型企业做了暂时的规避。海外库存周期的见顶回落是我们做出这一调整的主因，库存周期同样是我们谨慎参与科技硬件行业交易操作的主要考虑。但在周期思维审视下，内需消费、金融、以重卡和工程机械为代表的资本品等领域有一批公司似乎正在经历周期底部，近期业绩经受住了严苛的宏观考验，体现出较强韧性，即使没有风来，也值得买在“无人问津时”。 我们的组合管理策略是保持预期合理心怀希望，选择质地优良偏低估的公司，保持谨慎冷静知止的心态不贪婪冒进。面对不确定性，我们比过去更为看重估值和ROE所处的周期位置，买得便宜以及买在周期的低位是我们希望对组合留有足够的安全垫，如果还能有可观的股息回报作为保护则更佳——我们深知，低回撤才是长期复利的核心来源。 市场的每一次剧烈波动都在放大人性关于贪婪与恐惧的弱点。这样的波动长期来看往往是对收益的损耗而非增厚。暴风雨过后，也许更能理解所谓“盈亏同源”、“慢就是快”的真正含义。 我们虽无法判断这一次的中国经济复苏如何能峰回路转、居民和企业加杠杆的信心何时修复，但我们坚信周期终将回归的力量、相信股东回报的硬支撑。
交银瑞卓三年持有期混合013247.jj交银施罗德瑞卓三年持有期混合型证券投资基金2024年年度报告
2024年的A股市场经历了年初和年中的两次探底，最后在政策反转和经济复苏预期回温的加持下迎来了强力反弹。虽考验承压能力，但结果美好。 报告期内，本基金重点配置了银行、电力、家电以及消费等领域的个股，持仓范围略有增加。
展望2025年，我们的组合依旧构建在2024年以来坚定看好的三条主线之上——供给有序需求平稳有增的稳健型资产、跳出内卷的出海型企业、提供长期可持续回报的红利资产。随着越来越多的中国企业从成长走向成熟，伴随股东回报意识的提升、分红水平的提高，上述三类中的稳健型资产也有融入红利大潮的趋势。 以周期思维看，以科技为代表的当下热门行业，接近本轮库存周期顶部的基本面结合拥挤的估值因子使得我们选择观望；同样在周期思维审视下，大消费、顺周期、金融等领域有一批公司似乎正在经历周期底部，可以买在“无人问津时”。 我们的组合新纳入了一批股息率在4%以上、估值处于历史较低分位数的GARP类核心资产，其共同特点是表观上具有顺周期特征，但在三、四季度业绩经受住了严苛的宏观考验，体现出较强韧性。主动适度增加顺周期期权，但留有股东回报的保护，是我们布局2025年的起手。 对于2025年，我们的组合管理策略是保持预期合理心怀希望，选择质地优良偏低估的公司，保持谨慎冷静知止的心态不贪婪冒进。 市场的每一次剧烈波动都在放大人性关于贪婪与恐惧的弱点。这样的波动长期来看往往是对收益的损耗而非增厚。暴风雨过后，也许更能理解所谓“盈亏同源”、“慢就是快”的真正含义。 我们虽无法判断这一次的中国经济复苏如何能峰回路转、居民和企业加杠杆的信心何时修复，但我们坚信周期终将回归的力量、相信股东回报的硬支撑。
交银瑞卓三年持有期混合013247.jj交银施罗德瑞卓三年持有期混合型证券投资基金2024年第3季度报告
2024年三季度的A股市场在经历了漫长的缩量阴跌之后，终于在最后几个交易日迎来了政策的史诗级反转，用令全球惊艳的涨幅和涨速宣告了人气的回归。 报告期内，本基金重点配置了银行、电力、家电等领域的个股，持仓范围进一步聚焦。 展望2024年四季度，我们的组合对前期所看好的三个主线方向再次优化。以家电、面板为代表的供给有序的稳健型资产，以及以电力设备、家电、手工具等为代表的出海型资产，即使是星辰大海也逃不开周期。随着基本面已陆续走过被动去库存的“低果先摘”阶段到经历过主动补库存的深水区，多数基于库存周期视角的投资叙事已趋于“且行且珍惜”。尽管无论是供给减产的倔强抵抗抑或是需求刺激的政策托举都似乎在告诉你未完待续，我们认为仍要从空间和性价比的角度多进行一些观察及思考。 本期，我们继续提升了对银行股的持仓，将其视为一个进可攻退可守的更稳妥选择。在憧憬牛市的声音不绝于耳的当下，在众人感慨跨市场横向比较下，A股是全球估值洼地的时刻，是否有人能厘清这样的低估有多少是来自对银行股的较低定价的“贡献”？ 天之将明，其黑尤烈；飓风过岗，伏草惟存。我们的组合留下了商业模式简单常青、现金流优秀、尤其是资产负债表最为厚实的一类资产。不论是扎实的拨备覆盖率，还是充裕的合同负债和预提费用，抑或是可回收的庞大折旧，都是组合的安全边际保障所在。 市场的每一次剧烈波动都在放大人性关于贪婪与恐惧的弱点。这样的波动长期来看往往是对收益的损耗而非增厚。暴风雨过后，也许更能理解所谓“盈亏同源”、“慢就是快”的真正含义。 我们虽无法判断这一次的中国经济复苏如何能峰回路转、居民和企业加杠杆的信心何时修复，但我们坚信周期终将回归的力量、相信股东回报的硬支撑。
交银瑞卓三年持有期混合013247.jj交银施罗德瑞卓三年持有期混合型证券投资基金2024年中期报告
2024年上半年的市场行情出现显著分化，过去两年有强势表现的微盘股被抛售，内需相关板块走弱，红利股一枝独秀，外需板块股价与基本面景气开始出现背离——市场的交易结构呈现缩圈之势。 报告期内，本基金重点配置了银行、电力、家电、电子以及电力设备等领域的个股，减持了出海个股等。
展望2024年下半年，在国内经济平稳增长的背景下，我们的组合前期所看好的三个主线方向上进行了优化调整。具体如下： 1、供给克制/出清、格局稳定/优化。这些行业的需求依靠庞大存量的替换更新升级就能有稳健增长。有股息率保障的家电是我们在这条主线下的基本盘。有价格弹性/盈利弹性的面板作为进攻的矛，在经历备货旺季的成色检验后，我们基于当年估值的考虑作了一定减仓，但仍看好其长期逻辑。 2、出海。美国库存周期的回摆、海外电力基建的景气是我们在这条主线下优先选择手工具、家电、电力设备等的立足点。出海标的的选择同样遵循着我们对供给侧纪律和竞争壁垒的重视。我们减持了对美出口收入敞口大的个股。 3、红利。以水电、银行、家电以及高速公路等为代表的稳健经营的可持续回报。我们增加了红利尤其是银行股的持仓。 从经济短周期的角度，本轮中美两国都已先后走过被动去库存的“低果先摘”阶段、经历主动补库存的深水区，多数基于库存周期视角的投资叙事已趋于“且行且珍惜”。 我们虽无法判断这一次的中国经济复苏如何能峰回路转、居民和企业加杠杆的信心何时修复，但我们坚信周期终将回归的力量、相信股东回报的硬支撑。
交银瑞卓三年持有期混合013247.jj交银施罗德瑞卓三年持有期混合型证券投资基金2024年第1季度报告
2024年一季度，大盘走出深V走势。报告期内，本基金重点配置了出海品牌、电子、白电、商用车、银行、电力、公路等领域的个股。 展望2024年二季度，在国内经济平稳增长的背景下，我们的组合进一步向年报所关注的三个主线方向进行了集中。具体如下： 1、供给出清、格局优化。这些行业的需求依靠庞大存量的替换更新升级就能获得稳健增长。家电是我们在这条主线下的基本盘，有价格弹性/盈利弹性的面板和重卡是进攻的矛。 2、出海。美国库存周期的回摆、地产周期的复苏以及海外电力基建的加速是我们在这条主线下优先选择手工具、家电、电力设备等的立足点。就出海标的的选择同样遵循着我们对供给侧纪律和竞争壁垒的重视。 3、红利。以水电、银行、高速公路等为代表的稳健经营的可持续回报。 没有一个寒冬不可逾越，没有一个春天不会来临。我们虽无法判断这一次的中国经济复苏如何峰回路转、居民和企业加杠杆的信心何时修复，但我们坚信周期终将回归的力量、相信股东回报的硬支撑。
交银瑞卓三年持有期混合013247.jj交银施罗德瑞卓三年持有期混合型证券投资基金2023年年度报告
2023年的市场热点切换频繁。一季度，延续了上一年末的复苏交易主线；二季度，人工智能行情风高浪急；三季度，重回稳增长主线、AI热度退潮；四季度，又演绎了小盘微盘的主题炒作。 这种主线迅速轮动的行情特征给我们的组合管理带来巨大的挑战，操作难度陡增。2023年，我们以稳增长的组合底仓起手开局，在错过人工智能行情的先手后没有贸然追高，也避免了后期的大幅回撤损失，后在三季度的稳增长行情中收复部分失地，并在三季度末、四季度初及时大幅清仓了军工板块，最终以低仓位较为平稳地抵御了四季度的市场普跌风暴。 报告期内，本基金重点配置了高端消费、出海品牌、电子、白电、建材、医药、银行等领域的个股。
展望2024年，基于对经济及产业基本面的认知，我们大幅调整优化了组合的持仓方向。 从当年以科技硬件研究入行，我们见证了iPhone引领的智能手机浪潮，到管理产品以来亲历了半导体国产替代加速、新能源汽车爆发、光伏储能高增等一个个资本市场所热烈追捧的成长神话。如今这些行业或逐渐步入成熟期，或开始触碰渗透率曲线的瓶颈，需求的放缓叠加供给的拥挤，其投资范式也告别了高增长即给予高估值的成长股范式。 正因如此，当成长的机会变得越来越稀缺，是时候重温一下爱德华·钱塞勒在《资本回报》一书中所阐述的马拉松资本的“资本周期”投资哲学——关注供给而非需求，因为供给的前景比需求的不确定要小得多，更容易预测。多年来深耕科技制造研究的经验也告诉我们，各种需求的故事千篇一律，井然有序的供给万里挑一。2023年我们持有军工股、地产及地产产业链的初心即是看好这些行业或因严格的牌照属性或因大幅出清而呈现良好的供给格局，尽管最终这些行业的需求走向没能如我们所愿。我们不再执着于对这些总量敏感型行业的“守得云开见月明”，选择拥抱以面板等为代表的供给侧有强约束、需求逻辑不依赖强宏观假设、确定能率先摆脱通缩周期走向再通胀繁荣的高胜率/赔率产业。 出海，也是我们自2020年以来就看好并纳入组合、一直坚守至今的另一个重要方向。出海的范畴并不应该仅仅局限于制造业，同样标的也应当遵循我们对供给侧纪律的重视——否则海外的“桃花源”也终究只是昙花一现。 西格尔在《投资者的未来》一书中深刻探讨了什么才是股东价值的源泉——股东价值的源泉就是把钱分给股东进行股利再投资，股利不仅在资本市场萧条时能保护投资者，而且当资本市场复苏时，它能极大地提高资本收益率。对红利股以及“潜力”红利品种的挖掘也是我们2024年的重点布局方向。 除此之外，我们的组合里还持有受益于一些偏概率事件（地产回暖、半导体周期复苏等）的贴有白马记忆标签的行业龙头品种作为火种。一如我们在前述季报中强调：“我们虽无法判断这一次的中国经济复苏如何能峰回路转、居民和企业加杠杆的信心何时修复，但我们坚信周期终将回归的力量、相信估值底的硬支撑。”
交银瑞卓三年持有期混合013247.jj交银施罗德瑞卓三年持有期混合型证券投资基金2023年第3季度报告
2023年三季度的市场以七月末政治局会议的召开为线索强势开局，但在八月、九月的下跌似乎又再次印证了政策底与市场底往往并非是同步的。 报告期内，本基金重点配置了高端消费、出海品牌、建材家居、金融地产、医药等领域的个股，减持了军工相关的品种。 展望2023年四季度，今年以来一直困扰市场的“国内经济基本面弱于预期、海外经济强于预期”的迷雾迟迟仍未散开，我们虽无法判断这一次的中国经济复苏如何能峰回路转、居民和企业加杠杆的信心何时修复，但我们坚信周期终将回归的力量、相信估值底的硬支撑。在纷繁的赛道板块里，随着渗透率曲线的拉高，需求越来越难以逃脱总量的掣肘而呈现出周期的摆动，我们能牢牢盯紧并把握的只有较为稀缺的供给，等待周期回归的双击。对于惊世而出的AI，我们认为其将是未来非常重要的投资主线，尽管市场短期对此的定价显得过于急切，但从算力到应用，预计会有不亚于移动互联网时代级别的牛股长跑出来，挖掘这批公司将会是我们相当长一段时间的工作重心所在。本基金将持续挖掘行业成长空间广阔、具备核心竞争力的公司，把握合适的配置窗口，力争为投资人获得持续稳定的超额回报。
交银瑞卓三年持有期混合013247.jj交银施罗德瑞卓三年持有期混合型证券投资基金2023年中期报告
2023年上半年，市场呈现了经典的复苏交易行情特征。随着对经济强复苏的预期在二季度被逐渐证伪，市场显著回落，唯有走出强劲产业趋势的AI和高股息的中特估成为弱市里的新主线。 报告期内，本基金重点配置了军工元器件及芯片、高端消费、出海品牌、建材家居、金融地产、医药等领域的个股。
展望2023年下半年，我们坚信周期终将回归的力量，相信估值底的硬支撑。在纷繁的赛道板块里，随着渗透率曲线的拉高，需求越来越难以逃脱总量的掣肘而呈现出周期的摆动，我们希望牢牢盯紧并把握较为稀缺的供给，等待周期回归的双击。对于惊世而出的AI，我们认为其将是未来非常重要的投资主线，尽管市场短期对此的定价显得过于急切，但从算力到应用，预计会有不亚于移动互联网时代级别的牛股长跑出来，挖掘这批公司将会是我们相当长一段时间的工作重心所在。本基金将持续挖掘行业成长空间广阔、具备核心竞争力的公司，力求把握合适的配置窗口，力争为投资人获得持续稳定的超额回报。
交银瑞卓三年持有期混合013247.jj交银施罗德瑞卓三年持有期混合型证券投资基金2023年第1季度报告
2023年一季度的开局延续了去年底以来复苏交易的热度，但随着投资者对复苏力度的分歧加大，进入三月后市场出现显著调整，各赛道板块普跌，AI板块作为新主线独领风骚。 报告期内，本基金重点配置了军工元器件及芯片、高端消费、出海品牌、建材家居、金融地产、医药以及面板等领域的个股。 展望2023年二季度，我们仍坚定看好经济复苏，一个很重要的原因是，作为我们评估经济复苏节奏重要参考指标的新房销售数据在一季度超出我们预期。以此为抓手，我们相信，沿着国民经济的各个链条，复苏正在渐次展开，而市场对此的定价仍是偏低的。在纷繁的赛道板块里，随着渗透率曲线的拉高，需求越来越难以逃脱总量的掣肘而呈现出周期的摆动，我们能牢牢盯紧并把握的稀缺供给，等待周期回归的双击。对于惊世而出的AI，我们认为其将是未来非常重要的投资主线，尽管市场短期对此的定价显得过于急切，但从算力到应用，预计会有不亚于移动互联网时代级别的牛股长跑出来，挖掘这批公司将会是我们相当长一段时间的工作重心所在。本基金将持续挖掘行业成长空间广阔、具备核心竞争力的公司，把握合适的配置窗口，力争为投资人获得持续稳定的超额回报。
交银瑞卓三年持有期混合013247.jj交银施罗德瑞卓三年持有期混合型证券投资基金2022年年度报告
2022年，受疫情反复及美国通胀这两大因素影响，A股市场在经历近一年的疲弱表现之后，临近年末，内外部环境逐渐企稳共振，终于为2023年迎来充满希望的火种。 报告期内，本基金重点配置了军工元器件及芯片、高端消费、出海品牌、建材家居、金融地产以及医药等领域的个股。
展望2023年，我们对国内经济将迎来复苏有着强烈的信心和期待。2023年中美经济周期的错位、内需或将强于外需的主旋律对全年的投资风格和节奏都将产生重要影响。市场共识对2023年的行情持乐观预期。在成长领域，中美竞争仍在持续乃至深化，以国产替代、供应链安全为代表的成长股投资经过“低果先摘”的阶段正在步入难度更高的深水区。以新能源为代表的景气赛道也正在迎来一轮产能释放周期的洗礼。我们相信稀缺的强劲盈利增长、壁垒深厚且有远大前程的商业模式、优秀进取的企业家治理都是震荡市场中能够抵御风浪的有力武器。在面对短时期逆风的标的上，我们更关注企业超越同行的核心竞争优势是否在累积。在仍旧景气的赛道上，我们更关注企业是否拥有孕育全新成长曲线的能力。在4G/5G代际之交、新能源革命已然启动、数据经济/企业数字化转型加速到来的当下，我们认为科技成长仍将是未来相当长一段时间内市场的主线。同时，跳出科技成长的狭隘边界，以更包容的视野，我们可以看到，在国民经济的各个产业，强者恒强的产业集中度提升、追求效率的工业化规模化转型、庞大内需支撑下的消费升级和国产配套崛起共同催生了更多传统领域成长股的投资机遇。本基金将持续挖掘行业成长空间广阔、具备核心竞争力的公司，把握合适的配置窗口，力争为投资人获得持续稳定的超额回报。