华富富惠一年定期开放债券型发起式(013235) - 基金投资策略和运作

2025年三季度经济基本面整体延续平稳复苏态势。尤其是出口依然保持强劲韧性，但生产、投资、消费数据均有降温。整体来看，三季度基本面是利好债市的，但债市表现与基本面有所背离。　　货币政策层面，2025年三季度央行保持了对市场的宽松呵护。总量上来看，三季度央行通过质押式逆回购净投放超5000亿元，通过买断式逆回购净投放8000亿元，通过MLF净投放近1万亿元。资金价格方面，DR007波动中枢较二季度低13-15BP，主要波动区间在1.45-1.55%附近，短期流动性保持充裕。　　债券市场表现上，债市逆风，“反内卷”和股债跷跷板先后成为主要压制因素。2025年7月中上旬，“反内卷”信号释放 “通胀交易”成为债市的主要压制力量。8 月上旬，利率债和金融债将恢复征收增值税，在理论上扩大新老券利差约 4-12BP，此后，受制于中美关税战缓和和股债跷跷板因素压制，8 月中旬，债市收益率接连上行。8 月下旬至 9 月，债市虽然一度出现小幅修复，但投资者的做多信心不足，修复程度较有限，而且看股做债情绪依然存在，并持续至9月。不过，受央行重启买债预期带动，9 月债市收益率上行速度放缓。截至三季度末，中债口径下，10Y 国债收益率收于 1.86%，较二季度末上行超 20BP，同时，期限利差和信用利差均显著走扩。整体来看，三季度与一季度虽然债市都出现了显著的调整，但是行情主导因素的和曲线调整形态差异较大。　　本基金作为定开型纯债产品，投资策略以挖掘高票息信用债品种为主，在2025年三季度继续挖掘高票息品种，从中短端品种向3-5年利差较厚品种扩展，积极寻找利差仍占优品种。

2025年上半年国内经济方面，一季度经济韧性较强、GDP增速超预期至5.4%；二季度开始，中美关税大幅升级，4月国内经济数据有所回落、出口则延续高增；5月中美谈判取得实质性进展，高关税缓和，出口、消费是主要支撑，地产、物价等内需指标有待进一步改善。　　货币政策层面，2025年上半年，资金面先紧后松。一季度资金面偏紧且波幅较大，与央行稳汇率防空转、银行负债压力加剧及政府债供给规模较高有关。二季度资金价格趋降趋稳，主要源于在关税冲击下央行积极维稳资金面，叠加5月降准降息直接带动资金价格下移。从二季度货币政策执行报告看，三季度货币政策保持进一步宽松的概率较大。　　债券市场表现上，2025年上半年，利率先上后下，曲线走平，信用利差多数收窄。一季度出现较为明显的上行调整，主要是资金面偏紧导致。债市的本轮调整始于春节前的资金面转紧，央行暂停国债买卖并减少流动性投放后，资金面整体收紧，直至3月中旬整体处于紧平衡状态，在较长时间段的负carry逻辑主导下，短端收益率快速上行进而带动长端收益率也随之走高，呈现“熊平”走势。4月，中美关税战升级，同时央行货币政策边际转松，5月央行宣布降准、降息等一系列宽松政策，债券收益率在4月快速下行后进入强势震荡区间。　　本基金作为定开型纯债产品，投资策略以挖掘高票息信用债品种为主，在2025年一季度中短端信用债因为资金面边际收紧而出现明显回调后积极参与有配置价值的品种，适当地拉高了组合的杠杆和仓位，并在二季度继续挖掘高利差品种，向3-5y信用债扩展。

2025年一季度经济基本面表现略超预期，呈现结构性回暖特征。一方面，生产端持续恢复，多项高频工业指标已超越去年同期水平。另一方面，需求端呈现结构性分化，以汽车为代表的消费链明显回暖，带动相关制造业增加值高增；投资链条表现相对偏弱，受房地产和基建类需求影响，建材能源等领域恢复稍缓。总体来看，工业生产和消费动能的回升对经济形成有力支撑，而房地产和销售相关行业仍有一定影响。　　债券市场表现上，2025年一季度的债券市场，宏观因子不再是主导市场波动的主要因素，央行的货币政策态度或是影响一季度债市的唯一变量。可以说，整个一季度的债市都是围绕资金面的反复博弈，经历震荡调整再震荡的纠结偏弱走势。具体来看，一季度的利率走势大致可以分为三个阶段。第一阶段为1月初至春节前，10年期国债收益率在短暂突破1.6%之后随着央行的资金面边际收紧曲线呈现为“熊平”，短端出现明显调整压力，长端下行幅度放缓。这一阶段，1年期国债收益率上行22BP至1.3%，10年期国债下行5BP至1.63%，10-1年期限利差收窄26BP至33BP，这也是对2024年四季度短端利率水平极限下行的纠偏调整。第二阶段是春节后至3月中旬，央行的调控力度超出市场预期，一致宽松预期被打破，前期过于乐观的降准降息预期回调，叠加权益市场的乐观叙事，收益率调整由短及长，机构降杠杆降久期，银行卖出长债老券兑现浮盈，导致曲线平坦化上移，1年期国债继续上行28BP至1.59%，10年期国债上行27BP至1.9%，10-1年期限利差收窄2BP至31BP。该阶段，债市逐步向“正carry逻辑”回归。第三阶段从3月下旬开始至3月底，央行开始关注银行端负债压力，公开市场投放转向积极，资金价格边际持稳，叠加权益市场动能转弱，利率曲线呈现牛平。这一阶段，1年期国债收益率下行6BP至1.53%，10年期国债下行8BP至1.81%，10-1年期限利差收窄至2BP至28BP。　　在“正carry逻辑”下，2025年一季度的信用债市场表现普遍好于利率债，虽然在资金边际收紧阶段信用利差短暂走阔，但是拉长一季度来看，信用利差走势震荡偏压缩。　　本基金作为定开型纯债产品，投资策略以挖掘高票息信用债品种为主，在2025年一季度中短端信用债因为资金面边际收紧而出现明显回调后积极参与有配置价值的品种，适当地拉高了组合的杠杆和仓位。　　展望2025年二季度，央行货币政策的态度或趋于明朗，虽然短期多目标框架下可能出现边际微调，但是“适度宽松”的总基调并未发生改变，前期过于乐观的宽松预期也已经得到修正。二季度来看，基本面对债市的定价权重可能重新上升。美国贸易政策对二季度出口的扰动尚未完全反映到定价上，扩内需政策的力度也是需要重点观察的方向。二季度，本基金仍将坚持信用挖掘思路，维持当下较为适中的杠杆和久期，寻找有配置价值的信用品种。

2024年中国宏观经济表现总体稳健，GDP增速稳定，显示出一定的韧性。短期经济显示制造业特别是高新技术产业增势良好，出口成为支撑经济增长的重要动力。但消费意愿不强以及房地产市场的持续调整也对内循环的深化改革带来一定影响。为应对这些结构性调整，政府实施了一系列宽松政策，包括降准、降息等，以稳住经济增长，并增强市场信心。在房地产市场，中央和地方政府推出多项支持政策，以缓解地产压力并引导其逐步企稳回升。同时财政政策多管齐下，助力地方减轻化债压力。　　在外部环境方面，全球经济不确定性加剧对中国经济带来一定压力。面对复杂的国际形势，我国在保持宏观经济政策稳健的同时，通过扩大内需和稳定外贸的政策组合，抵御外部不利因素的影响。　　债券市场表现上，2024年全年，在基本面缓步修复、宽货币导向和资产适配压力增大三大底层逻辑影响下，债市整体走牛明显。但同时，债市也出现新的特征，比如利率定价体系失效、随着市场扰动，利率脉冲频出现且幅度有所加深，股债跷跷板与股债双牛轮换演绎，债市波动加剧。2024年债市利率在下行趋势中仍经历了几次深度回调，主要影响因素在于央行的引导与政策调控加强，市场预期的波动以及政策层面的超预期出台加深股债跷跷板演绎。拉长全年看，2024年利率债是表现相对较优的债券品种，久期策略为全年表现相对较优的策略。相对而言，信用债虽然在5月份有显著的超额表现，但全年来看，由于面临多次的回调冲击，出于对流动性的担忧，全年跑输利率债，信用利差走阔。　　本基金作为定开型纯债产品，积极使用封闭期内产品的高杠杆效应，以中低等级信用债为主要配置品种，聚焦于信用挖掘，以高票息信用品种和充足的信用利差保护来应对债券市场的利率波动。

2024年三季度经济延续波折修复，结构上，外需、制造业投资和基建投资保持韧性，生产边际降温，消费、地产投资、工业通胀延续弱势。　　政策层面，货币政策上，在保持宽松支持性立场不变前提下，加大了逆周期调整力度，频频加码，备受瞩目的“924”新政更是给市场注入了强心针。9月24日国新办发布会提及多项支持性政策，一是降准50bp，并提示年内再降25-50bp的可能；二是7天逆回购利率下调20bp，对应MLF利率下降30bp，LPR报价下降20-25bp；三是出台地产系列政策，降低首付比例、支持保障性住房贷款等；四是支持资本市场发展的一系列政策。　　2024年三季度债市可谓跌宕起伏。7月债市在基本面偏弱和央行调控长债的博弈中震荡下行，并在7月下旬受到降息催化而快速下行，突破年内低点。8月上旬，随着监管窗口指导、严查违规等措施落地，国债利率整条曲线快速上行，7-10Y上行幅度达到10bp以上，短端国债在资金面带动下，上行幅度也相对较高。8月中下旬，国债利率在偏弱的基本面下企稳下行，并再度突破7月前低。9月底，在“924新政”的一系列政策组合拳下，债市再度出现下跌。三季度信用债持续走弱，跑输利率品种。8月国债利率快速调整后，信用债进入了长达一个月的阴跌，各等级、各期限估值相比二季度末上行10-20bp左右，收益率曲线重新陡峭化；信用利差方面，中高等级基本回吐前期压缩幅度，低等级、长久期因为成交较少相比年初仍有压缩。季末“924新政”的调整中，信用债进一步大幅回撤，在历史分位数中也来到了50%以上的配置价值区间。　　本基金作为定开型纯债产品，积极使用封闭期内产品的高杠杆效应，以信用债为主要配置品种，高杠杆套息为产品主要策略，在三季度波动加大的债市中，维持低杠杆运作。　　展望2024年四季度，在当前基本面不够强劲，政策发力的阶段，货币政策将保持支持性宽松环境不变，债牛具备延续的基础。政策加码带来的风险偏好的抬升或已经在9月底至国庆后的各类资产大幅波动中得到了释放，在9月的双降之后，利率中枢有望同步下移，10年期国债下破2%的概率仍然很大。随着股市进入波动期，债市大概率重新回到做多趋势中。而信用债因为超跌可能将比利率债具备更优的配置价值，尤其中短端中高等级信用债在四季度迎来修复行情的确定性较高，更看好中短端城投债、5年内二级资本债在四季度的修复行情。

2024年二季度经济复苏偏弱，相较于一季度的开门红二季度经济数据有所放缓。5月PMI回落至49.5%，社会消费品零售总额同比增速在2-4月持续回落，5月数据受到节假日、618消费节提前的影响出现反弹。工业增加值、扣除地产以外的投资以及出口表现相对强劲，整体上供给强于需求，外需强于内需。　　政策层面，二季度宏观政策继续围绕稳经济和化风险展开，重点在于拉动消费与投资，同时加速对房地产市场的政策调整。4月政策集中在大规模设备更新和消费品以旧换新，以促进经济结构调整和消费升级。5月的政策侧重于财政和房地产领域，通过发行超长期特别国债和推出地产金融政策包，积极应对房地产市场下行压力，推动经济平稳运行。　　货币政策保持稳定合理宽松。尤其是受到“手工补息”“存款脱媒”的影响，银行的资金持续流向非银机构，导致非银机构的同业融资成本持续下行，资金分层现象消失。除去税期和跨月，资金面的波动整体偏低。　　二季度债券市场整体依然保持强势，在经历了3月初的调整以后，债券市场从年初的趋势行情转向震荡行情，对应的市场策略从“久期策略”转向“轮动策略”，债券市场转向挖掘一切可能的凸点机会和利差机会。4月下旬，央行再次提及长债风险且伴随地产政策密集落地，带来债市上半年幅度最大的一次调整。5月以来，债券市场在高安全性资产配置压力增加的行情主线下继续走强，结构性机会轮番表现超额收益，整体来看，二季度债市相比于一季度结构有所变化，信用债表现好于利率债，中短期限表现好于长端利率，曲线表现出期限利差走扩而信用利差走平的形态。所以二季度，中短久期信用策略优于久期策略。　　本基金作为定开型纯债产品，积极使用封闭期内产品的高杠杆效应，以信用债为主要配置品种，高杠杆套息为产品主要策略。　　展望2024年三季度，经济基本面面临的压力依然存在。对外，在可能出现的对华关税、地缘政治等外部冲击的影响下，外贸出口面临较大的不确定性；内生方面，房地产风险出清的速度依然偏慢，对经济所带来的压力或将延续。在这样的背景下，预计宏观政策可能仍将延续上半年以来的逆周期调节机制，继续托举巩固宏观经济的复苏态势。所以在基本面没有看到显著拐点之前，三季度的债券市场赔率虽不高，但胜率仍在。下半年，面对更为逼仄的利差空间，策略上的难度将大大增加，后续对组合将往三个方向做调整：1、信用利差尤其是城投债利差相比于年初已经更为收窄，追求信用利差的性价比已经极低，信用债底仓方面将更多比例往流动性较好的金融债以及中高等级信用债调整，跟随市场平均水平维持适度的久期，以维持组合的静态在一定水平且保持组合整体较高的流动性和灵活性。2、二季度的曲线走陡，推动短端达到了资金利率水平的较低位置，期限利差被动走扩后，长端和超长端债券的性价比优势再次抬升，曲线期限利差收窄的可能性增加，后续将增加长端利率的交易仓位比例，以等待曲线期限利差的修复。3、关注曲线形态的边际变化，在牛市行情，债券曲线的走势会趋向消减利差凸点，所以策略上保持积极边际微调，积极寻找曲线上的凸点，以尽可能的获取确定性相对较高的收益。

2024年一季度经济形势整体呈现弱修复特征，其中，制造业投资、出口贸易有亮眼表现，1-2月同比增速达到近期高点且3月PMI回升斜率显著偏高，都指向出口景气度回升和新质生产力支撑下的一季度经济回暖。但消费增长相对缓慢，居民消费信心仍未得到明显改善。此外，房地产行业持续下行，目前尚未看到明显的触底迹象，对经济的影响仍待观察，后续地产投资和销售能否持续修复，对全年经济表现有重要影响。　　2024年一季度货币政策仍然保持中性偏宽松，总量维持合理充裕。为配合政府债发行，一季度央行降准0.5%释放资金超过1万亿，5年期LPR超预期下调25BP，以降低居民融资成本。但针对银行间流动性体系，“防空转”依然是一季度央行关注的焦点，保持资金总量供给充裕但银行间资金价格并不引导下行，迫使银行间整体杠杆自发性下降。财政政策方面，一季度两会将全年GDP增速目标设置在5%，同时增发一万亿超长期国债，政策端表态积极。　　2024年一季度债券市场收益率总体走低，期间略有回调，但趋势整体下行，两端表现更优。大致可分为三个阶段。第一阶段，1月初至春节前，在降准降息预期下机构抢跑引致债券收益率快速下行，直至1月24日降准落地，利率曲线牛平；第二阶段，2月初在权益市场连续多日走高后债市因股债跷跷板效应略有回调，但春节后LPR超预期调降25BP使得10年期国债收益率进一步向下突破2.3%，30年国债收益率向下突破2.5%，利率曲线向下突破；第三阶段，3月初在地产信息扰动叠加央行地量OMO操作和超长期国债供给预期多个利空因素下，引发债市出现一季度内最大幅度的调整，但随着央行宽松预期表述及基本面数据表现仍然偏弱，债市重回下行区间，在震荡中下行，利率曲线走陡。一季度的信用债表现略有分化，高等级债券主要跟随利率债收益率波动，低等级信用债则延续强势，所以整体来看，高等级信用利差变动不大，但低等级信用利差继续大幅收窄，等级利差继续压缩，信用策略空间大幅收窄。　　本基金作为定开型纯债产品，积极使用封闭期内产品的高杠杆效应，以信用债为主要配置品种，高杠杆套息为产品主要策略。　　展望后市，地产驱动经济总量大幅增长的时代已经过去，当前经济基本面处于结构转型升级期，新旧动能切换成为共识，在这一新的基本面背景下，利率债大概率将较长时间处于低位窄幅波动区间。尤其经过一季度债券收益率的大幅下行，当前利率曲线不论信用利差还是期限利差均处于历史低位，不论杠杆策略、利差策略还是久期策略的有效性都大幅降低，在债券收益率水平处于绝对低位的当前位置以及现在的极值曲线形态下，交易空间日益逼仄。后续本产品的策略思路将继续坚持定开型产品的特殊优势，以高杠杆信用策略为主，以确定性票息为组合主要的收益来源。

2023年中国经济经历了“波浪式发展、曲折式前进”。2023年，疫情后国内经济有所恢复，但仍面临有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱、外部环境复杂性严峻性不确定性上升的困难和调整，前三季度GDP实际同比增长呈U型。在经济新旧增长动能切换，发展模式由高增速向高质量转型之际，政策主要着力于结构调整、提质增效和防范风险，以应对主要经济体加息周期、地缘政治冲突等外部形势变化和地方债务、房地产等内部中长期制约因素的影响。　　2023年货币政策保持宽松，3月和9月两次降准25bp，6月和8月两次降息，MLF和OMO利率共分别调降25bp和20bp，1年期和5年期LPR也分别调降20bp和10bp，资金面整体维持宽松。财政政策定调中央加杠杆，四季度确认中央提升赤字率，增发1万亿特别国债加大对地方的转移支付来提升地方财力，同时推进特殊再融资债供给，以实现城投债化债政策落地。　　2023年的债券市场行情主要由经济预期差决定。以8月底为界，1-8月为债牛的上半场，核心逻辑在于经济修复不及预期及宽货币环境下的缺资产；8月底为拐点，基本面筑底，“宽信用”政策由观望等待进入加速推进期，资金边际收紧加剧短端调整，债市主线也由前期的“弱修复”及“钱多”逐渐向“宽信用”政策发力及狭义流动性收敛转变，在这一阶段债市“熊平”特征凸显；时至年末，跨年资金平稳宽松，存款挂牌利率下调带动降息预期升温，债市再度走强，在这一阶段超长债和利率债的表现强于信用债。　　本基金在2023年全年将组合向配置高票息城投债为主要方向，尽力挖掘城投债尚有区域利差的alpha机会，以获取利差收益为主要策略。

2023年三季度经济出现触底信号。8月规模以上工业企业当月利润出现自去年下半年以来的首次正增长。分项来看，除了地产投资继续回落，尚处于磨底阶段，其他基本面数据均出现了企稳信号。出口增速在7月触底后，8月其降幅进一步收窄，受低基数和海外补库影响，出口金额同比增速由-14.3%上行至-8.8%；基建及制造业继续维持高位；消费端有所回升，8月社会消费品零售总额当月回升2.1个百分点至4.6%。　　三季度也是逆周期政策密集落地的一个季度。首先，地产政策方面，自7月底政治局会议定调“适时调整优化房地产政策”之后，8月底政策进入落地期，从限贷到限购，从需求到供给，地产宽松政策全方位推出。其次，城投化债方案也一揽子落地，包括特殊再融资债、重组展期降息及可能的央行SPV支持等。再次，资本市场方面，一揽子活跃资本市场政策落地，包括降低印花税、平准基金进场、拟放宽外资持股上限、转融券和量化基金监管等等。货币政策方面，三季度的货币政策也有所加力，6月和8月均有政策利率降息，三个月内降息2次属于2021年以来的首次，且8月的降息幅度超出市场预期，同时9月如期降准，大约释放了5000亿的中长期流动性。从三季度的政策面来看，财政政策有所发力，货币政策继续逆周期和跨周期调节。　　债券市场表现上，三季度债券市场整体低位窄幅震荡，经历了先下后上的转折，拐点出现在8月的LPR公布日。第一阶段，7月初到724政治局会议前夕，基本面偏弱叠加稳增长信号尚未兑现和降息预期催化，10y国债在2.59%-2.65%区间内偏多震荡，直至724政治局会议对地产方面的新提法给基本面带来的提振信号，给债市带来了一定的扰动，10y国债宽幅上行至2.65%的位置横盘，并未持续走熊；第二阶段，随着8月中旬公布的弱信贷数据以及降息的到来，债市获得了新的催化，10y国债波动中枢下移至2.55%附近；第三阶段，8月下旬，利率触及新低2.54%之后，止盈情绪带动利率开始回调，其中也包含了2022年11月的赎回反馈事件带来的学习效应。8月末连续出台的地产政策、提振资本市场政策等带动利率迈入上行阶段，8月PMI数据好转、出口边际改善、信贷总量好转，各项经济数据筑底回升，强化了长端利率上行的确定性，短端利率受资金面收紧的影响上行更多，曲线走平。至9月底，10y国债触及2.7%，与6月降息前的位置相当。　　本基金三季度在持仓上将中长久期品种向短久期品种切换，降低了整体组合的久期和杠杆，在市场调整期内跟随市场进行了一定的防御操作。　　展望后市，基本面已经呈现出阶段性底部的特征，但是向上的空间和可持续性仍有待观察。逆周期政策在四季度的继续发力可能使得债市面临较大的心理压力，同时四季度债市还要面对利率债供给压力、跨年资金面波动等诸多因素扰动。预计四季度利率可能趋向横盘震荡，10y国债已经进入2.65-2.75%的目标区域，这一利率中枢水平已经回到了今年5月初的水平，而当前基本面已经在底部区间，政策利率已经下调了两次，所以10y国债已经进入了偏离政策利率的上限区间。同样，对短端而言，同业存单的锚是MLF，也已经进入了配置区间。四季度，在债券组合上，将更多地以票息的思路来增加信用债底仓的配置，整体组合相比上半年要注重控制久期和杠杆，同时在利率上下沿区间增加利率债波段交易频次，快进快出，保证久期调整的灵活性。

回顾上半年，国内经济一季度增长较多，4、5月份有所回调，6月份再次回升，总体看是保持平稳运行。2023年1-6月，工业企业产成品存货同比增速为2.2%，较前值下降1.0个百分点，库存持续去化。6月份规模以上工业增加值同比增长，PMI原材料库存指数、产成品库存指数和采购量指数均有上升，PMI生产指数和新订单指数小幅回升。　　债券市场方面，2023年初至春节在理财赎回负反馈冲击的余波中经历小幅调整。去年12月中央经济工作会议指出“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加大宏观政策调控力度，加强各类政策协调配合”，会议表述更积极，市场对疫后经济复苏预期提升。1月受到春节假期影响，资金面有所波动，短端品种利率上行。春节后至3月初，短端利率上行，长端利率震荡。3月上旬至4月下旬，短端、长端品种小幅下行。3月5日全国两会政府工作报告提出2023年GDP5%的增速目标，低于市场预期，市场对稳增长政策发力预期下降，触发利率下行。3月17日，央行公告降准0.25%，释放中长期流动性，资金面压力有所缓解。4月8日左右，多家银行公告下调存款利率，对债市形成利好。这阶段1年期AAA存单下行12bp、10年国债下行5-6bp。4月税期至6月中旬，经济环比走弱，4月PMI下行至49.2，伴随政策刺激预期升起，长端表现一般。但4月下旬起流动性转大幅宽松，5月DR007、R007中枢分别较4月下行20bp、30bp至1.85%、1.99%，短端品种大幅下行。1年期AAA存单由2.64%下行至降息前的2.32%，共下行32bp。1年期国债由2.21%下行至1.86%，共下行35bp。6月13日，央行超市场预期，率先公开市场操作利率降息10bp，带动市场利率快速下行。随后国常会释放稳增长政策将加码的信号，叠加跨半年末资金面季节性收紧，利率快速回调。1年期AAA存单最低触及2.27%，反弹至2.40%。　　年初以来，银行信贷投放较往年强劲，1-2月新增人民币贷款6.7万亿，同比多增1.5万亿。叠加2至3月存单到期量大，2、3月存单分别到期2.26万亿、2.6万亿，为2018年6月以来单月新高。央行1-2月MLF超额投放共2780亿，但没有降准，银行中长期资金存在缺口，资金面收紧。存单等短端流动性品种调整，1年期AAA存单由1月底的2.54%上行至3月6日的2.76%，共上行22bp。之后存单收益率一路下行，二季度信贷投放回落，银行间流动性充裕，带动债券价格走强。　　华富富惠债券基金上半年坚持以债券票息为主要收益来源，配合对资金面的预判，灵活增减杠杆和久期，控制回撤的同时，增加组合收益。本基金管理人利用信用研究团队对信用债主体资质的研究成果，合理精选个券，提高组合收益，为持有人获取合理稳定的收益。

经历了2022年末的疫情闯关，2023年1季度国内逐步步入疫后修复阶段。从结果来看，一季度国内经济复苏进度整体低于22年底快速复苏的预期，整体的节奏也较为缓慢。结构方面，受疫后消费场景恢复利好，1-2月社零同比增速攀升至3.5%。地产端，受积压需求释放及居民购房信心回暖影响，核心城市一手房、二手房成交面积逐月回升，地产景气度边际修复，但低能级城市整体压力仍大。与此同时出口端整体弱势，预计年内净出口的拖累仍大。通胀方面，1-2月CPI同比、PPI同比较为温和，核心CPI也处于历史低位，疫后通胀反弹的迹象尚不明显。　　政策端，政府工作报告将GDP预期目标定为“5.0%左右”，既考虑了“稳中求进”的工作总基调，又反映了过高的预期可能也存在难以落实的现实压力。货币政策方面，央行于四季度货币政策执行报告重提引导市场利率围绕政策利率波动，整体货币政策预计仍将维持宽松。同时央行于三月中旬超预期降准，致力于缓解银行负债端压力，推动金融系统更好的支持实体经济增长。整体来说，一季度银行间流动性保持在合理适度的状态。　　国内债市方面，一季度1、5、10年期国债收益率分别上行14bp、4bp、2bp，收益率曲线小幅熊平。相比之下，受去年底信用债大幅下跌叠加今年一季度经济复苏进度不及预期影响，信用债整体表现强于利率，中高等级下行幅度在10-30BP。 　　华富富惠债券基金主要以配置中高等级信用债为主，通过管理人主动择时择券，利用偏宽松的融资环境，努力提高组合的收益。在久期方面，通过灵活的杠杆和久期策略，减少债券市场波动对组合的影响。并通过严控资金成本，择时套息等多策略，努力提升持有人投资体验。 本基金将继续坚持以高等级债券票息策略为主，在久期上严格控制，增加组合抗波动性的能力，利用封闭期灵活的杠杆仓位，适度地增厚组合收益。

基本面方面，全年受到疫情封控的影响较大，上半年整体较为低迷，二季度为全年低点，三季度地产金九银十不再，也引发了风险资产的进一步下跌。11月以来，随着疫情防控不断优化，疫情扰动可能逐步消除，基建和制造业投资热度不减，地产端随着“三支箭”、稳地产金融 16 条等政策落地见效，23年一季度地产销售有望触底企稳。通胀方面，全年受到多地疫情封控、消费场景缺失的影响，整体表现较为低迷。　　货币政策方面，央行今年整体维持稳定偏松的基调，加上实体宽信用缺少抓手，地产风险事件对风险偏好有压制作用，金融市场资金明显偏宽松，资金利率持续低于公开市场操作政策利率。11月之前，央行引导市场隔夜利率爬升，存单一级发行利率也缓步提升。11月债券调整剧烈，市场出现流动性紧张局面。中旬起央行出手增加净投放稳定市场情绪，资金面边际转松，隔夜利率持续下行，叠加降准落地，超额续作MLF等一系列动作，指征货币政策将维持合理充裕水平，以减少系统性金融风险的可能。　　债券市场方面，整体呈现震荡行情。1月受益于央行降息并释放鸽派信号，叠加了年初信贷投放不及预期的传闻，债券市场做多情绪较为亢奋，收益率有所下行。但2月披露的1月社融数据创历史新高，叠加四大行同步下调了广州房贷利率，一季度后期债券市场对宽信用的担忧进一步加剧，收益率出现调整。4月债券市场多空交织，一方面国内疫情升级、央行降准、市场流动性充裕，另一方面汇率贬值、利率债面临较大的抛压，最终市场表现平稳。进入5月，“稳住经济大盘”工作会议召开，未提及超预期的财政政策，同时货币政策端表态偏鸽，债市情绪有所升温，长端收益率快速下行。但6月国内疫情形势逐步明朗，上海等地开始复工复产，债市受经济回暖及资金收紧预期压制，长端利率整体表现偏弱。进入下半年后，三季度债市走势呈先下行后上行，10Y国债收益率最低达2.58%，最高到达2.84%。本季度债市的关键节点为8月15日央行超预期降息，7天逆回购利率和1年期MLF利率均下调了10bp，引发债市新一轮涨势。 进入四季度后，整体收益率处于历史极低水平，11月中旬之前，债券以震荡上涨为主。11月中旬，随着防疫政策优化、地产融资松绑，经济预期反转，债市整体跌幅较大，其中利率债跌幅小于信用债。利率债来看，1Y国开上行34BP，5Y国开上行17BP，10Y国开上行6BP；信用债来看，1Y-5Y主要的信用品种收益率上行幅度整体在50BP-100BP之间，跌幅较大。　　华富富惠债券基金主要以配置中高等级信用债为主，通过管理人主动择时择券，利用偏宽松的融资环境，努力提高组合的收益。四季度本基金利用其一年封闭的负债端优势，在市场恐慌情绪下择机配置性价比高的债券资产。在久期方面，通过灵活的杠杆和久期策略，减少债券市场波动对组合的影响。并通过严控资金成本，择时套息等多策略，努力提升持有人投资体验。