长信医疗保健混合（LOF）C(013154) - 基金投资策略和运作

2025年四季度，市场在突破新高后震荡上行，成交保持活跃。医药板块受内部成长主线回调与同期其他科技领域资金分流效应的双重影响，整体表现相对弱势。细分来看，尽管创新药产业的长期成长逻辑与国际化前景已获市场普遍认同，但伴随部分前期积极预期阶段性兑现，短期获利了结压力导致市场情绪有所降温，板块进入震荡整固阶段。与此相对，估值处于相对低位、此前涨幅滞后的医药零售等细分领域，则显现出一定的防御性特征。从风格维度审视，医药内价值风格显著占优，低估值因子相对表现更好。展望后市，医药板块在历经自2021年以来的持续调整后，在2025年首次实现年度累计涨幅转正，板块整体修复初现。尽管以创新药为代表的细分领域年内已有显著涨幅，但当前医药行业整体市盈率仍处于历史较低区间，我们认为其下行风险相对有限。同时，在国际化能力持续提升与产业政策稳步支持的背景下，国内创新药企的全球竞争力已形成广泛共识，相关产业链的高景气趋势有望延续。我们认为，作为医药领域科技属性的集中体现，创新药产业仍是板块未来最具潜力的结构性主线。　　策略层面，我们确信创新是医药产业发展的核心驱动力。在紧密跟踪中证医药主题指数基准的基础上，我们将优化配置结构，重点聚焦于研发实力雄厚、创新管线布局清晰、且具备出海潜力的子板块，并适度提升其权重。我们的投资框架将以深度基本面研究为核心，辅以人工智能分析工具，综合考量短期交易情绪、中期行业景气度与长期竞争格局演变，自下而上精选处于景气度边际改善通道的优质个股。通过系统化整合Alpha模型、风险模型与交易成本模型，我们致力于构建高效投资组合，以期为投资者创造持续稳健的超额收益。

2025年三季度，宏观经济整体平稳运行，货币政策延续适度宽松基调，保持流动性合理充裕，财政政策更加积极有为，协同发力促进稳增长。资本市场方面，A股主要指数冲高后高位震荡，成交保持活跃，科技成长风格整体占优。医药板块整体震荡上行，各细分领域走势分化较大。科技属性较强的CXO、创新药等领跑医药行业，一方面中报披露在手订单充沛，给予市场更多信心；另一方面，年初以来全球制药需求回归，国内创新药BD数量和金额超市场预期，投资情绪持续升温。与此同时，随着AI技术发展和产业进程加快，AI+医药赋予药物研发、辅助诊断等更多想象空间，相应板块在三季度均有表现。展望后续，我们认为国内创新药管线研发质量和效果逐步获得全球市场认可，创新药和CXO景气趋势有望延续。同时伴随经济基本面转好，消费医疗领域有望复苏。　　策略层面，我们认为“创新化”是医药发展的核心，在跟踪中证医药主题指数的基础上，我们将重点关注研发能力强、布局创新管线、具备潜在出海能力的板块，并加大相应行业权重配置。我们将坚持以基本面和AI为主导，综合考虑短期交易情绪、中期景气度、长期竞争格局，自下而上精选景气度边际改善的优质个股，综合运用alpha模型、风险模型、交易成本模型构建投资组合，力求为投资者获取长期稳健的超额收益。

2025年以来，货币维持宽松，财政政策积极有为，宏观经济读数边际向好，为股市稳定提供有力支持。上半年，A股整体震荡上行，小盘成长风格相对占优，大盘价值相对平淡，医药板块在一级行业中表现亮眼。板块内分化也较为显著，其中创新药出海利好不断，其出海授权项目数量、首付金额不断超市场预期，显示出国内创新药管线研发质量和效果逐步获得全球市场认可，有助于推动创新药企资金快速回流。受此利好影响，板块投资情绪得到极大提振，相关标的交投活跃，创新药指数强势上行，并带动上下游产业链包括CXO等均有结构性机会。当前，跨国药企面临核心药品专利到期压力，而拥有先进的研发体系和技术以及众多管线支持的国内创新药公司无疑是首选合作伙伴，所以我们对医药后续走势保持乐观态度。

2025年一季度，医药行业整体表现较好。政策层面，集采新政出台纠偏前期定价机制，稳定了市场对集采降价的预期，特别是具有创新性质的FIC、BIC受到政策重点呵护，市场情绪显著好转。创新药出海利好不断，显示国内创新药管线、研发、疗效逐步获得全球市场认可，推动药企资金快速回流和盈利转正，创新药及相关产业链整体表现不俗。此外，人工智能技术进步推动AI医疗发展，体外诊断、检验、医院等医疗板块获得更多AI商业前景和想象空间，相关板块持续受到资金追捧。展望未来，政策利好持续释放，叠加经济环境向好，医药行业有望继续保持良好态势。AI医疗和创新药出海有望成为全年投资主线，创造更多结构性投资机会。在基金运作方面，我们将坚持以基本面和AI为主导，综合考虑短期交易情绪、中期景气度、长期竞争格局，自下而上精选景气度边际改善的优质个股，综合运用alpha模型、风险模型、交易成本模型构建投资组合，力求为投资者获取长期稳健的超额收益。

2024年，A股医药行业整体承压，但各细分领域表现分化。年初，尽管宏观读数有所修复，但医药板块走势疲软，中药等偏防守板块表现相对较好，而科技属性较强的创新药、CXO等板块则显著回撤。进入二季度，市场波动加剧，医药板块因业绩承压及海外因素影响表现弱势，尤其是一些成长属性较强的细分领域受到估值压制。三季度，行业受集采、反腐等影响，业绩短期波动增大。不过，随着政策支持和市场信心修复，部分细分领域如医美、疫苗等出现反弹。四季度，尽管市场情绪有显著回暖，但医药行业整体表现平淡，仿创药、创新器械等细分领域因政策支持或技术革新受到资金关注。整体来看，在过去一年医药板块资金交易活跃度下滑，公募基金持仓水平偏低，估值处于历史低位，具备一定的配置价值。

自二季度起，国内经济面临增速下行压力。而医药行业受到高息环境下融资成本压力等多方面因素影响，行业面临诸多挑战，各细分领域较为乏善可陈，使得医药板块整体回撤幅度较大，高于基本面平均水平。然而，9月初美联储宣布降息，意味着研发融资成本有望边际改善，进而有助于研发推进和成果上市，在此阶段港股创新药领先A股反弹。到9月底召开的“金融支持经济会”和政治局会议为市场注入了强心剂，彰显了中央对资本市场和房地产市场的坚定支持，以及扭转下行趋势的强烈意愿。会议极大提振了市场信心，修复了投资情绪，投资意愿显著回暖，成交量迭创新高，主要市场指数迅速收复三季度以来的调整，甚至创下年内新高。在此背景下，直接受益于经济预期修复的下游消费板块如医美、医院、疫苗等涨幅领先，其次基本面有望边际改善的CXO、创新药、设备等。在基金运作上，我们始终坚持中证医药指数增强的运作方式，并在调仓频率、风格暴露等方面对模型做一定优化改进。　　展望后续，在当前政策多管齐下、力度不断加码、民众信心逐步恢复、市场投资情绪持续升温的背景下，我们预计后续资本市场走势大概率整体向上。当前正值三季报披露窗口，我们将坚持以基本面为主导，综合考虑短期交易情绪、中期景气度、长期竞争格局，自下而上精选景气度边际改善的优质个股，综合运用alpha模型、风险模型、交易成本模型构建投资组合，力求为投资者获取长期稳健的超额收益。

上半年A股市场整体波动较大，上证指数一度站上3100点，后又震荡加大。1月受到降息预期落空等因素影响，市场整体向下回撤较大，伴随着宏观经济的积极展望和微观流动性改善，市场情绪逐渐修复，市场在调整后迎来强势反弹。二季度中后期，随着四、五月社融数据出炉，显示出国内有效需求不足，同时叠加退市新规的出台和美元强势的干扰，市场指数在季度末出现较大调整。风格层面大市值、低估值始终较为强势。医药板块整体乏善可陈，一方面一季报业绩披露显示医药板块业绩仍有承压，这主要受到2023年年初受疫后诊疗需求迅速提升而带来的高基数的影响；另一方面，利率环境始终维持高位。同时，板块内部分龙头出海逻辑受到短期事件干扰而使得不确定性上升，叠加高股息板块、AI板块等轮番表现带来的抽水效应，生物医药投资情绪较为低迷，市场关注度和交易拥挤度均大幅下降，反映在股价层面，医药行业指数位居行业指数涨幅中位靠后。

近期，3月官方PMI值披露，读数50.1超出市场预期，环比上月修复幅度高于春节在2月年份的回升幅度均值，子项新订单指数处于近年来高分位水平，显示出工业稳增长政策效果显著，供给端修复相对积极。另一方面，我们也注意到地产数据尚未有较为显著的改观，同时社销零售总额环比略有回落。在这种背景下，医药板块走势较为疲软，各细分领域分化较大。具体而言，偏防守偏低估值板块的中药、流通类，以及受益于宏观经济预期改善的医美类相对较好，而科技属性较强同时偏小市值的部分CXO、创新药、上游生命科学则期间出现较大回撤。因子层面具有类似特征，估值和分析师类相对较好，研发类和成长类则出现一定回撤。报告期内正值财报披露季，我们更为关注估值安全边际下业绩确定性好成长空间较大的细分赛道，对相应细分领域超配一定权重。同时我们严控部分风险因子敞口，尽量降低市场系统性风险带来的收益回撤，有利于产品净值稳定。展望未来，从长逻辑讲，我们相对看好“创新+出海”两条投资主线，具体而言：1）创新逻辑：当前国内严肃医疗领域仍然以医保为主要支付方，在医保支出增速承压的趋势下，创新是政策引导的核心方向，创新药、创新器械、创新疫苗等具备更为广阔空间。在政策新周期下差异化创新品种、刚需治疗性品种将具备更强的竞争优势。2）出海方向：当前我国国际竞争优势正在从单一成本优势逐渐向差异化产品优势和高效创新优势迁移，伴随CXO全球市占率持续提升、国内创新药不断license-out趋势，相应板块有望在海外市场持续放量。总体来说，医药行业有望保持稳定增长，在新需求、新技术不断涌现下，会造就更多结构性投资机会。

回顾2023年，医药板块走势较为震荡，细分领域分化较大，风格切换较为剧烈和频繁。具体来说，上半年地缘政治危机叠加美债收益率持续走高，市场避险情绪持续升温 ，资金流动性一度较紧。在此背景下，医药一级市场投融资数据乏善可陈，同时业绩高基数压力使得CXO等板块表观增速一般，因而CXO、仿创药等板块震荡下行；而同时，中药、流通板块相对较好，一方面因为中药入保销售放量预期，另一方面全市场小市值低估值风格显著占优。进入3季度后，医药反腐成为压制医药股价表现的核心要素，我们认为医药反腐毫无疑问有助于行业长期健康稳健发展，但短期对常规医疗工序特别是设备耗材采购亦有一定影响，医药全年增速下调已形成普遍预期，叠加美债收益持续走高驱使外资不断流出，医药板块季度内调整较大。进入4季度，伴随美债收益率回落，长久期板块以及部分设备、耗材板块调整反弹，但因缺乏基本面支撑而反弹乏力，年底再次回落。报告期内，我们借助风险模型对产品风险暴露进行合理有效的管控，在跟踪基准指数基础上，尽量减少风格因子的过多暴露，降低风格切换带来的回撤成本，力求实现稳健的超额收益。

今年上半年GDP增速符合预期，同时三季度PMI读数也有逐步企稳迹象，经济整体呈现恢复向好的态势，但不可否认的是，企业信心依然有待提升。在这种背景下，一系列利好政策相继出台。先是政治局会议提出“活跃资本市场，提振投资者信心”，向市场明确传达了鼓励资本市场发展的积极信号，极大修复市场投资情绪；随后证监会“四箭齐发”回应了此前市场关切，叠加全国一二线城市地产放松，顺周期板块相对造好，而医药走出先抑后扬震荡行情，同时细分行业分化较大：前期受到医疗反腐事件影响，创新药、仿制药、可择期手术耗材首当其冲，市场普遍下修3季度业绩预期，情绪较为悲观，而主要业务来源于海外的CXO板块受到影响较小股价相对造好；9月卫健委司长发言缓和了反腐以来的市场担忧，提振了投资者信心，市场短期见底。前期跌幅较大的创新药、高值耗材反弹较大。　　展望后续，虽然困扰股市因素犹存，但积极因素正在累积。三季度利好政策密集出台，市场投资情绪逐步回暖，政策组合拳有助于股价表现，届时前期调整较多的医药行业有望迎来结构性投资机会。细分领域上，我们会重点关注基本面良好且处于估值洼地的板块如CXO、器械标的，以及受益于国企改革长逻辑的中药、药房相关标的，同时反腐影响逐渐出清后的制药标的。我们将运用量化模型从基本面、情绪面、交易面等多维度自下而上精选个股，力求获得稳健的超额收益表现。

上半年存量市场下医药板块情绪偏弱，整体表现一般。细分赛道分化较大，同时受到政策和国内外事件影响较大，风格切换迅速且频繁。医药板块内主要演绎三条投资逻辑：国企改革背景的“中特估”行情，院内手术复苏带来的设备、耗材需求转好，业绩增速持续性较强的绩优板块。在此背景下，医药细分赛道分化显著：1、2季度业绩持续较好的中药、流通板块上半年股价走势持续性也较好，同时院内复苏催化的诊疗设备、耗材、血制品板块也走出一波结构性行情，相对医药指数有一定超额收益；而传统医药指数权重板块如CXO股价表现较弱，主因地缘政治危机引发的中美关系担忧，进而对核心标的订单持续性存疑。创新药弹性充分但波动较大，受益于春节前医保谈判降幅温和情绪回暖和4月初AACR会上读数亮眼，创新药板块和相关下游CRO标的曾有阶段性强势反弹，但季末伴随海外持续加息导致的一级市场投融资数据读数较差等因素跟随CXO板块调整。整体而言，医保板块投资情绪偏弱，在存量市场下，主要医药指数震荡走低，赚钱效应较差。

今年以来，医药板块情绪偏弱，指数形成倒V型走势，整体表现一般，板块内部分细分赛道结构性行情为主，热点较为分散且切换迅速，为模型捕捉超额收益增加了难度。年初，医保谈判结果公布，医保规则的持续改善使得谈判降幅更加温和，体现了政策面鼓励和加速创新药进医保的坚定态度。受此利好影响，创新药和CXO板块持续受到市场追捧，股价连创新高。2月以后随着海外多家银行倒闭破产、美联储加息，风险偏好自然回落，叠加海外投融资数据读数一般，创新药和CXO涨幅乏力，而业绩确定性强的中药和药房等板块则接力上涨。随着微软ChatGPT成功推出，市场开始关注各个层面的AI终端运用场景，有AI药物研发辅助、AI智慧诊疗等场景运用的相关CXO和器械设备标的则迎来一波主题投资行情。总体而言，医药板块今年以来投资情绪偏弱，一方面风险偏好仍处低位，另一方面“信创”标的持续强势使得资金抽水效应明显，核心资产标的估值仍然处价值投资区间。  展望后续，我们更关注以下投资逻辑：一方面，经济复苏背景下带动消费医疗板块门诊客流恢复，从而助力业绩修复。去年疫情期间受医疗资源紧张、出行受限等多方面因素影响，下游消费医疗板块业绩受损明显，随着疫情政策优化以及感染高峰期过，这一现象会有很大改善，届时业绩率先修复的标的有望迎来戴维斯双击；另一方面，随着疫情淡化、全球宏观环境逐步好转，创新药板块有望迎来更多资金投入和市场关注，随着国产创新药继续加速落地，重磅单品上市有望为公司业绩赋能。最后医药板块经历相对长周期调整，估值安全边际较高，未来细分赛道多重催化利好，我们对未来医药表现仍持乐观态度。届时我们将继续寻找确定性高质地优良的标的，力求获得超额收益。