平安添悦债券A(012902) - 基金投资策略和运作

回顾2025年4季度的市场表现，固收方面，中债-新综合财富（总值）指数收益率0.54%，不同期限角度来看，中债-新综合财富(1年以下)指数收益率0.62%，中债-新综合财富(10年以上)指数收益率0.06%，短久期占优。本基金维持了中性偏高的久期，以获取静态票息作为主要目标，并没有过多参与利率的波段交易。　　权益方面，上证50收益率1.41%，沪深300收益率-0.23%，中证500收益率0.72%，中证1000收益率0.27%。风格类指数方面，沪深300价值收益率6.28%，沪深300成长收益率-1.58%，价值优于成长。　　本基金由于控制回撤和绝对收益的特性，风格偏向价值，同时债券采用偏高久期的票息策略累积安全垫。长期来看，当前的结构配置依旧是能给投资者带来较好投资体验的选择，我们也会根据市场实际情况，通过量化模型的计算，对组合进行及时的调整。

回顾2025年3季度的市场表现，固收方面，中债-新综合财富（总值）指数下跌了0.93%，不同期限角度来看，中债-新综合财富(1年以下)指数上涨0.38%，中债-新综合财富(10年以上)指数下跌了4.02%。本基金维持了中性偏高的久期，以获取静态票息作为主要目标，并没有过多参与利率的波段交易。　　权益方面，上证50收益率10.21%，沪深300收益率17.90%，中证500收益率25.31%，中证1000收益率19.17%。风格类指数方面，沪深300价值收益率-2.25%，沪深300成长收益率30.96%，成长风格显著跑赢了价值风格。　　回顾我们的相对收益表现，本基金由于控制回撤和绝对收益的特性，风格偏向红利和大盘，同时债券采用偏高久期的票息策略累积安全垫。由于第三季度债券资产的下跌，同时价值红利资产显著跑输科技成长资产，不利于本基金的表现，但是长期来看，当前的结构配置依旧是能给投资者带来较好投资体验的选择，我们也会根据市场实际情况，通过量化模型的计算，对组合进行及时的调整。

我们先回顾2025年上半年的市场，固收方面，2025年上半年中债-新综合财富（总值）指数收益率1.05%，不同期限角度来看，中债-新综合财富(1年以下)指数收益率0.78%，中债-新综合财富(10年以上)指数收益率2.13%。伴随资金的企稳和积极的货币政策，债券资产表现优秀，短端企稳，长端资本利得效应强。权益方面，2025年上半年上证50收益率1.01%，沪深300收益率0.03%，中证500收益率3.31%，中证1000收益率6.69%。风格类指数方面，沪深300价值收益率2.44%，沪深300成长收益率0.49%。整体而言，价值风格和小盘风格表现出了显著的超额收益。　　进一步分析本基金在上半年在资产配置方面的操作。年初我们的配置策略较为保守，适当控制了权益的比例，并且一半以上投资于红利资产，希望稳定积攒出一定的收益后再逐步加仓，由于年初红利的弱势表现，我们在一季度虽然是正收益，但相对排名表现不行。我们也及时调整了策略，考虑到公募基金今年对港股资产的统一增配，我们也适当增加了港股的敞口，并依旧以高分红资产为主。进入二季度后，4月初由于美国发布超预期的关税，全球市场发生暴跌，上证指数单日跌幅7.34%，恒生指数单日跌幅13.22%，本基金A类份额单日跌幅1.22%，导致发生了我们管理本产品以来的滚动最大回撤1.63%。面对这样黑天鹅的情况，当时我们分析了两点1）为了回撤控制，模型提示我们在未来一段时间需要进行一定幅度的减仓，这与我们产品的理念“控制回撤的前提下追求绝对收益”也是契合的；2）理性角度分析，Trump一开始发布的关税非常离谱，落地可能性极低，更像是为了交易谈判而随意设定的，市场倾向于过度交易预期，我们需要考虑到TACO交易（下注Trump永远会退缩）的可能性，也需要考虑到基于历史数据构建的数学模型在处理全新的市场结构和波动上的局限性。经过讨论，我们在严格监控产品回撤的前提下，维持了相对稳定的仓位，并且在后续的指数反弹途中根据模型提示适度兑现收益。由于净值反弹较为迅速，回撤很快得到恢复，模型恢复了较为中性的仓位。从结果来看，虽然没能“抄底”，我们一方面控制住了最大回撤，一方面也享受到了一定比例的权益资产涨幅，使得产品净值能继续创新高。　　我们必须要承认的是，外部黑天鹅事件的频繁发生，甚至社交平台推文都可以对各类宽基指数造成较大影响，这些变化让我们做回撤控制下的绝对收益策略变得更加困难，在坚持长期投资理念的同时，需要花更多精力去处理短期的大幅波动。站在“上帝视角”回顾这次操作，我们最佳的选择应该是在4/7的底部或者4/8加仓。这样的判断可能是基于“Trump永远会退缩”，也可能基于“A股大资金护盘”等认知，但需要把这些主观认知加入资产配置的模型，让模型通过训练去学习到这些，最终能override模型本身对于控制回撤的理性，对我们而言是非常困难的。即使通过模型精调让其具有这个特性，也很可能导致过拟合，使得后续其它判断出错。另外，通过我们长期对于各家卖方大盘择时信号的跟踪，无论是基本面还是技术面的分析师发布的宽基择时观点，目前在统计意义上看不到预测的显著性，这也从侧面佐证了主观择时和模型择时的局限性。我们会持续从大模型的角度进行研究，寻找较为普适的逻辑，完善子策略体系，作为后续提升产品持有体验的方法。　　回顾我们的相对收益表现，权益方面，本基金保持了纯量化的选股策略，持股分散，并且加入了2%左右的港股资产。上半年策略超额稳定，相对回撤可控。我们会持续优化Alpha策略，通过选股超额为产品提供绝对收益。固收方面，本产品维持了中性偏高的久期，以获取静态票息作为主要目标，并没有过多参与利率的波段交易，我们的模型判断在当前的基本面场景下，以半年度以上的投资期限视角，债券持仓结构应该以久期中性偏长的债券资产为主。　　综上，本基金上半年的表现符合预期，我们会持续优化策略，力争让持有人获取更好的持有体验。

回顾一季度的市场表现，固收方面，2025年一季度，中债-新综合财富（总值）指数下跌了0.61%，不同期限角度来看，中债-新综合财富(1年以下)指数上涨0.27%，中债-新综合财富(10年以上)指数下跌了1.65%。本基金维持了中性偏高的久期，以获取静态票息作为主要目标，并没有过多参与利率的波段交易。权益方面，2025年一季度，上证50收益率-0.71%，沪深300 收益率-1.21%，中证500 收益率2.31%，中证1000收益率4.51%。风格类指数方面，沪深300价值收益率-2.10%，沪深300成长收益率1.22%。小盘成长风格显著跑赢了大盘价值风格。　　本基金由于控制回撤和绝对收益的特性，在年初仓位比较谨慎，且风格偏向红利和大盘，同时债券采用偏高久期的票息策略累积安全垫。由于第一季度债券资产的下跌和信用利差走阔，同时价值红利资产显著跑输科技成长资产，不利于本基金的表现，但是长期来看，当前的结构配置依旧是能给投资者带来较好投资体验的选择，我们也会根据市场实际情况，通过量化模型的计算，对组合进行及时的调整。

我们先分析市场的表现，固收方面，2024年中债-新综合财富（总值）指数上涨了7.60%，不同期限角度来看，中债-新综合财富(1年以下)指数上涨2.43%，中债-新综合财富(10年以上)指数上涨16.69%。本基金在全年稳定维持了中性偏高的久期，以获取信用债静态票息作为主要目标，并没有过多参与利率的波段交易。权益方面，2024年上证50收益率15.42%，沪深300 收益率14.68%，中证500 收益率5.46%，中证1000收益率1.2%。风格类指数方面，沪深300价值收益率24.85%，沪深300成长收益率4.24%。本基金权益资产的风格均衡，在成长和红利方面均有所配置。　　2024年全年来看，得益于资产配置模型和股票alpha的共同贡献，本基金在同类基金中的收益排名靠前，最大回撤也较低，在绝对和相对两个维度都基本做到了我们预期的效果。回顾本基金的几个核心量化策略，资产配置策略表现稳健，全年仓位根据模型信号平稳变化，使得净值曲线平稳，同时根据模型提示在1月下旬和9月下旬都进行了一定程度的权益加仓，使得组合在控制回撤的前提下获取了一定的beta收益。股票量化策略表现较好，相对收益超额万得偏股混合型基金指数达到了12%以上，且积累过程平稳，超额部分的最大回撤仅在-3%，超额收益的性价比较高。另外，我们在2024年研发了若干权益卫星策略用来辅助当前的主策略，力争进一步提升稳定的超额收益。固收部分的策略继续追踪“中债新综合总财富指数”，在组合里的信用债均是AAA评级，不做信用下沉，并且整体久期相较指数偏低的情况下，我们通过模型优选个券弥补了一定的差距，最后仅仅小幅落后于表现强劲的基准指数，同时也在权益下跌的阶段提供了足够的回撤保护。

固收方面，2024年第三季度，中债-新综合财富（总值）指数上涨了0.90%，不同期限角度来看，中债-新综合财富(1年以下)指数上涨0.43%，中债-新综合财富(10年以上)指数上涨1.71%。本基金维持了中性偏高的久期，以获取静态票息作为主要目标，并没有过多参与利率的波段交易。　　权益方面，2024年第三季度上证50收益率15.05%，沪深300收益率16.07%，中证500收益率16.19%，中证1000收益率16.60%。风格类指数方面，沪深300价值收益率11.86%，沪深300成长收益率17.57%。权益资产在经历持续的回撤后终于在9月底迎来快速暴涨，本基金由于前期回撤控制较好（今年以来滚动最大回撤-1.55%），因此在上涨期间保留了足够的股票仓位，使得组合净值快速反弹创新高。　　回顾我们在第三季度的操作，如何在熊市保持良好的股票结构，尤其是短期股债双杀时留有足够的安全垫，是我们能在市场有机会时给投资者创造收益的关键。我们预判未来一段时间内，权益和固收的市场波动率都会保持在高位，给我们的组合管理带来新的挑战，我们会通过最新的量化模型，利用不同类型和不同风格资产的结合，优化出一个均衡的投资组合，以应对快速变化的市场环境。　　在投资策略方面，本基金将继续使用量化的方法来确定资产配置的比例、同时借助多因子模型对股票和债券进行优选。资产配置方面，我们遵循给投资者带来最高效用的目标，依据宏观和微观数据的输入，通过深度学习模型来确定股债的配置比例。从模型逻辑上而言，这样的优化器会更注重基金持有者的投资体验，注重收益风险之间的平衡。相比短期的收益排名，本基金更关注长期的绝对收益和相对排名。股票方面，我们采用量化多因子模型为主策略，结合定性研究辅助剔除，再通过组合优化器来平衡权重，力争在行业和风格偏离有限的情况下，获得更高的超额收益。在债券方面，我们基于公司的信评体系，加入了适用于债券资产的多因子投资方法论，同时会顾及实际的流动性情况进行交易，目标是严控信用风险的情况下，力争超越债券市场基准。

固收方面，2024年上半年，中债-新综合财富（总值）指数上涨了3.76%，不同期限角度来看，中债-新综合财富(1年以下)指数上涨1.32%，中债-新综合财富(10年以上)指数上涨8.25%。本基金中性偏高的久期较好地捕获了债市尤其是长端的涨幅，在获取资本利得和票息收益方面表现较好。　　权益方面，2024年上半年上证50收益率2.95%，沪深300收益率0.89%，中证500收益率-8.96%，中证1000收益率-16.84%。风格类指数方面，沪深300价值收益率12.54%，沪深300成长收益率-7.00%。由此可见，大盘价值风格在上半年明显占优，小盘成长则表现较差。本基金的权益组合风格配置较为均衡，权益部分业绩表现也较好。　　在投资管理方面，本基金将继续使用量化的方法来确定资产配置的比例、同时借助多因子模型对股票和债券进行优选。资产配置方面，我们遵循给投资者带来最高效用的目标，依据宏观和微观数据的输入，通过深度学习模型来确定股债的配置比例。从模型逻辑上而言，这样的优化器会更注重基金持有者的投资体验，注重收益风险之间的平衡。相比短期的收益排名，本基金更关注长期的绝对收益和相对排名。股票方面，我们采用量化多因子模型为主策略，结合定性研究辅助剔除，再通过组合优化器来平衡权重，力争在行业和风格偏离有限的情况下，获得更高的超额收益。在债券方面，我们基于公司的信评体系，加入了适用于债券资产的多因子投资方法论，同时会顾及实际的流动性情况进行交易，目标是严控信用风险的情况下，力争超越债券市场基准。　　我们力争给投资者带来相对稳定的中长期回报，秉持“宁可少赚钱，不可多亏钱”的想法，并且把这个思想落实到了管理的公募基金中，避免仓位、风格、行业的极致偏离。我们用更数学化的方法来诠释，假设投资组合为x，存在一个决定基金经理“短期考核”的目标函数P(x)，以及决定基金持有人的中长期投资效用期望（或是更高的收益风险性价比）的目标函数Q(x)。显然，P和Q两者分别作为目标函数优化后得出的组合构建结果x是不一致的。基金经理有时会面临选择的困境，如何通过规则制定、职业责任感，使得短期的个人效用实现尽可能不影响持有人的效用实现，是我们需要长期考虑的东西。本基金通过量化方法来制定投资策略，通过把持有人的效用函数Q(x)写进代码，一定程度上约束了人性，保持了投资组合的客观性。

固收方面，2024年一季度中，中债-新综合财富（总值）指数上涨了1.98%，不同期限角度来看，中债-新综合财富(1年以下)指数上涨0.70%，中债-新综合财富(10年以上)指数上涨4.72%。本基金中性偏高的久期较好地捕获了债市尤其是长端的涨幅，在获取资本利得和票息收益方面表现较好。　　权益方面，2024年一季度中，上证50区间上涨3.82%，沪深300上涨3.10%，中证500下跌2.64%，中证1000下跌7.58%。风格类指数方面，沪深300价值上涨9.42%，沪深300成长下跌1.15%。由此可见，大盘价值风格在一季度明显占优，小盘成长则表现较差。行业方面，石油石化、家用电器和有色金属等行业表现较好，医药生物、计算机和电子等成长类行业表现较差。本基金的权益组合较为均衡，在红利价值和质量成长方面均有配置，在一季度中获得了正收益。　　在投资管理方面，本基金将继续使用量化的方法来确定资产配置的比例、同时借助多因子模型对股票和债券进行优选。资产配置方面，我们遵循给投资者带来最高效用的目标，依据宏观和微观数据的输入，通过深度学习模型来确定股债的配置比例。从模型逻辑上而言，这样的优化器会更注重基金持有者的投资体验，注重收益风险之间的平衡。相比短期的收益排名，本基金更关注长期的绝对收益和相对排名。股票方面，我们采用量化多因子模型为主策略，结合定性研究辅助剔除，再通过组合优化器来平衡权重，力争在行业和风格偏离有限的情况下，获得更高的超额收益。在债券方面，我们基于公司的信评体系，加入了适用于债券资产的多因子投资方法论，同时会顾及实际的流动性情况进行交易，目标是严控信用风险的情况下，力争超越债券市场基准。

固收方面，2023年中债-新综合财富（总值）指数上涨了4.77%，不同期限角度来看，中债-综合财富(1年以下)指数上涨2.64%，中债-综合财富(10年以上)指数上涨9.30%。长久期的债券表现优秀，我们组合相对同类产品保持着较高的久期，通过配置了较高比例的长久期的利率和信用债获取到了长端收益率下行带来的收益。　　权益方面，2023年上证50下跌11.73%，沪深300下跌11.38%，中证500下跌7.42%，中证1000下跌6.28%。风格类指数方面，沪深300价值下跌4.10%，沪深300成长下跌21.85%。由此可见，小盘风格在2023年明显占优，大盘和成长则表现较差。近期关注度较高的微盘指数，在2023年逆势上涨49.88%，体现了投资者对小市值股票的热炒。另外红利指数也表现较好，年度上涨2.367%，体现了其防守的特性。行业方面，通信、传媒和计算机等行业表现较好，均为正收益，美容护理、商贸零售和房地产等行业表现较差。　　在投资管理方面，本基金使用量化的方法来确定资产配置的比例、同时借助多因子模型对股票和债券进行优选。资产配置方面，我们遵循给投资者带来最高效用的目标，依据宏观和微观数据的输入，通过深度学习模型来确定股债的配置比例。从模型逻辑上而言，这样的优化器会更注重基金持有者的投资体验，注重收益风险之间的平衡，而不是短期的收益排名。股票方面，我们采用量化多因子模型为主选股，结合定性研究辅助剔除，再通过组合优化器来平衡权重，力争在行业和风格偏离有限的情况下，获得更高的超额收益。在债券方面，我们基于公司的信评体系，加入了适用于债券资产的多因子投资方法论，同时会顾及实际的流动性情况进行交易，目标是严控信用风险的情况下，力争超越债券市场基准。

固收方面，三季度中债-新综合财富（总值）指数上涨了0.68%，不同期限角度来看，中债-综合财富(1年以下)指数上涨0.42%，中债-综合财富(10年以上)指数上涨1.34%。但是9月债券经历了年内最大幅度的回调，中债-新综合财富（总值）指数单月下跌了0.36%，其中中债-新综合财富（10年以上）指数单月下跌了1.29%，导致部分投资者出现了恐慌的情绪。　　权益方面，三季度上证50区间上涨0.60%，沪深300下跌3.98%，中证500下跌5.13%，中证1000下跌7.92%。风格类指数中沪深300价值上涨0.45%，沪深300成长下跌7.81%。由此可见，大盘价值风格在三季度明显占优，小盘成长则表现较差。行业方面，金融、煤炭和钢铁等顺周期行业表现较好，计算机、传媒和电力设备等成长类行业表现较差。TMT相关行业今年上半年收益表现出色，但在三季度发生了大幅度的超额回调。　　在投资管理方面，本基金在三季度中优化了投资方法论。我们目前主要使用量化的方法来确定资产配置的比例、同时借助多因子模型对股票和债券进行优选。资产配置方面，我们遵循给投资者带来最高效用的目标，依据宏观和微观数据的输入，通过深度学习模型来确定股债的配置比例。从模型逻辑上而言，这样的优化器会更注重基金持有者的投资体验，注重收益风险之间的平衡，而不是短期的收益排名。股票方面，我们采用量化多因子模型为主选股，结合定性研究辅助剔除，再通过组合优化器来平衡权重，力争在行业和风格偏离有限的情况下，获得更高的超额收益。在债券方面，我们基于公司的信评体系，加入了适用于债券资产的多因子投资方法论，同时会顾及实际的流动性情况进行交易，目标是严控信用风险的情况下，力争超越债券市场基准。上述三者结合，即构成了当前平安添悦的投资策略，我们会遵循这个方法论，力争给投资者带来优秀的持有体验并获取长期稳定的收益。

运作期内，鉴于经济偏弱的环境和流动性偏松的背景，债券资产具备比较良好配置价值，股票资产估值处于相对偏低的位置，但分化比较明显。组合采取了偏高的杠杆运行，债券资产采取哑铃的配置，短端以高等级信用债为主，长端以利率债的波段操作为主。权益资产采取相对均衡的策略，重点参与了AI和逆周期的投资机会。

当前经济仍处于磨底阶段，去库周期下经济弹性较弱，高频数据变动带来预期的扰动，整体经济方向分歧不大，更多的是节奏，而市场更多是预期的摆动。报告期内，固收部分，出于基本面偏弱和流动性偏松的考量，组合采用高等级信用债配置和长久期利率交易的策略。权益部分，组合采取均衡的配置，重点关注消费和科技方向，消费方向更多以航空、酒店等场景消费修复的方向为主，科技方向更多关注产业趋势明确且周期位置靠前的ai方向。