广发添财180天滚动持有债券E(012593) - 基金投资策略和运作

2026年一季度，债券市场整体呈现震荡偏强运行态势。宏观方面，经济修复仍处于渐进阶段，内需改善节奏偏缓；政策层面，货币政策保持稳健偏宽松取向，流动性投放节奏平稳；同时，银行负债成本持续下降。在此背景下，利率债收益率中枢小幅下行。信用债方面，机构配置需求延续，信用利差整体维持低位运行。总体来看，一季度债市表现稳健。报告期内，组合紧密跟随市场变化，动态调整久期水平与持仓结构。展望二季度，预计短端稳、长端震荡，一是前期支撑债市的逻辑未发生根本变化，资金面宽松叠加银行负债成本下降，输入性通胀预计还不会改变央行偏宽松的货币政策态度，中短端仍具备一定配置价值；但存单下行至1.5%附近水平后，短端超额已被大幅压缩，中短端性价比低的品种可以适度止盈；二是长端同时受到供给（预计二、三季度供给将大于一季度）、油价抬升带来的输入性通胀预期、股市波动或持续加大的多重扰动，预计走势偏震荡，但期限利差在高位，叠加配置力量充足，预计收益率曲线持续走陡风险相比去年可控。未来组合将继续跟踪经济基本面、货币政策以及监管政策等方面的变化，组合底仓配置中高等级信用债，交易信用利差；交易仓位部分，将密切关注不同品种估值和性价比，侧重交易确定性更高的品种和期限段。

2025年，DeepSeek改写了中国科技叙事，人民币汇率在中美贸易摩擦下反而升值，股市表现亮眼，而债市收益率整体先上行后震荡。上半年，债市利率先上行后下行，核心驱动因素是1月初央行货币政策宽松节奏变化、3月下旬央行呵护流动性以及4月初中美贸易摩擦发酵；三季度，利率整体快速上行，核心驱动因素是“反内卷”下的股债再平衡；四季度，利率转为震荡，中短端利率有所下行，但超长端利率进一步上行，核心驱动因素是经济基本面数据变化、银行久期风险指标面临压力以及超长债供需结构等。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整组合久期和持仓结构。

2025年三季度，债市收益率整体上行，收益率曲线明显走陡。7月份，随着“反内卷”热潮发酵，市场对物价回升的预期增强，推动债市收益率由震荡转为上行。8月初到9月中旬，在“存款搬家”等讨论的影响下，股债跷跷板效应显现，债市利率继续上行，其中长端利率上行幅度最大。9月中旬以后，随着市场对央行货币宽松预期的升温，中短端品种有所企稳，但长端和超长端利率债仍有波动。整体而言，三季度债市呈现利率曲线陡峭化特征。报告期内，组合密切跟踪市场动向，调整组合杠杆和久期分布。展望四季度，预计债券市场的主线在于物价、机构行为、政策等。物价方面，年内GDP平减指数低点或已出现，但物价向上弹性仍需密切观察；机构行为方面，需持续关注债基配置意愿的变化；政策方面，观察9月、10月经济数据，以及四季度央行货币政策宽松落地的可能，同时四季度预计会有十五五规划相关政策发布，关注对中长期经济预期的影响。总体来看，四季度债市赔率有所改善。

2025年上半年，债市收益率整体先上后下。1月至3月中旬，债券市场大幅调整，中短端利率先上行，随后长端和超长端利率大幅上行。主要原因在于货币政策宽松节奏变化和宏观边际变化，资金面明显收紧，1月至2月的经济、金融数据好于预期以及两会修正降息预期等因素。3月下旬至6月底，债券市场逐步修复，市场主线切换为中美贸易摩擦以及流动性宽松。6月底，超长端利率接近年初低点，但中短端利率较年初低点仍有一定距离。总结来看，上半年债市波动幅度加大，利率曲线平坦化，操作策略上，杠铃策略占优、择时影响较大。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整组合久期、杠杆和持仓券种结构。

2025年一季度，债市收益率整体上行。1月，中短端利率大幅上行，长端利率小幅下行，主要原因在于央行货币政策宽松节奏变化，资金面明显收紧。2月至3月下旬，债市利率全面上行，长端利率也出现较大幅度的上行，主要受1月至2月的经济及金融数据好于预期、两会修正降息预期等因素影响。3月底，央行开始呵护流动性，债市利率有所回落。全季来看，债市调整幅度较大，利率曲线平坦化上行。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整组合久期、杠杆和持仓券种。展望二季度，债券市场方面重点关注资金面、基本面和机构行为的变化。3月底以来，流动性紧张情绪缓和，债券市场或将从此前的快速下跌转为震荡修复。二季度将继续密切关注资金利率中枢的变化，更加注重结合金融市场情况、央行维持金融稳定的功能进行流动性相关分析；基本面方面，尤其关注地产和出口部门的变化，若基本面出现明显变化，则债市预计也将迎来更为明确的机会；此外，机构行为方面，密切关注机构的久期分化和策略调整等。

2024年，债券利率整体下行，下行幅度和斜率较2023年有所扩大，全年走势可大致分为三个阶段：1月至9月，受国内经济新旧动能转换、信用收缩和货币政策宽松、存款手工补息被规范等因素影响，债券利率持续下行；9月底至10月底，利率快速上行，随后震荡，主要驱动因素在于稳增长政策发力，导致投资者预期和行为短期急剧变化；10月底到12月底，货币政策宽松预期大幅发酵，利率再度转为下行。 报告期内，组合密切跟踪宏观政策变化、经济指标及机构行为，定期对敞口进行调整和优化，重视品种选择，追求投资收益的最优风险收益比。

2024年三季度，债券市场收益率整体震荡下行。7月初，市场对国债交易结构担忧，债市利率一度出现较大幅度调整，但随后政策刺激担忧打消、央行货币政策超预期宽松等因素主导了债券市场，债券利率再度快速下行。8月初，海外经济衰退担忧进一步加速了债券利率的下行，但8月5日以来，债券市场流动性一度出现变化。随后，央行开始呵护流动性，利率债快速企稳回升，但信用债行情有所分化。9月份，货币政策宽松预期升温，关键期限利率创下新低。全季来看，债券市场走势有一定波折，但整体延续偏强格局。报告期内，组合积极应对，将持仓置换为相对价值更高的品种，久期和仓位较为灵活，做好品种轮动和曲线轮动。展望四季度，需要关注财政增量政策出台节奏以及大类资产层面的预期波动，同时也需要密切观察政策对经济的实际影响以及外围环境，包括地产市场的出清、部分行业的产能问题以及国际形势等。综合来看，债市短期承压，中期关注利率回到配置价值区间后的相关机会。操作方面，组合将会积极提升风险收益比，注重流动性和仓位管理，在整体稳健的基础上积极寻找超额收益。

2024年上半年债市收益率整体震荡下行。年初，央行降准50BP、五年期LPR降息25BP，居民避险需求下资金大量涌入债市，收益率快速下行，长端利率创下历史新低。3月至5月中旬，长端和超长端利率债整体震荡，主要受基本面预期修复和央行政策出台等因素影响；但中短端表现持续强势，主要原因在于规范存款“手工补息”后，大量资金从银行表内流向非银机构，刚性配债力量强。5月下旬至6月，债券收益率再度下行。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布。

2024年一季度，债市收益率先大幅下行，随后转为窄幅震荡。资金面整体中性偏宽。1月初，票据利率大幅上行，导致市场一度较为担心资金面紧张。但由于信贷平滑、政府债券发行缓慢，叠加2023年四季度发行的特别国债资金支出等，资金面整体处于平稳状态。1月下旬，受权益市场波动影响，央行降准50BP，释放中长期流动性1万亿，对银行间流动性形成补充。2月份，央行调降五年期LPR 25BP，市场的货币宽松预期进一步升温。但是央行始终未调降OMO和MLF政策利率，资金利率总体围绕政策利率波动，未有明显下行。全季来看，债市较为强势，久期策略明显占优。报告期内，组合基于信用利差赔率的情况，适度增加利率债与金融债仓位，整体保持中性久期与杠杆操作。展望二季度，预计债券市场的主线在于财政政策节奏和基本面恢复情况。基本面或将延续修复态势，若财政节奏加快，则微观数据与宏观数据预计会走向收敛，基本面对债市的影响预计也会显性化。因此，二季度需要关注财政和信贷脉冲等对债市的扰动。但我国房地产市场正在从过去的高速发展转向平稳发展，在一定程度上制约了基本面向上的弹性，利率上行空间预计也较为有限，债市预计整体偏震荡，此时赔率和筹码分布的分析更为重要。具体操作方面，预计资金面将延续平稳态势，组合将继续以票息策略为主，综合考虑利差赔率，灵活调节组合杠杆。

2023年，债券利率整体震荡下行，全年可大致分为三个阶段：1月至8月，债券利率在走高后大幅下行，主要驱动因素在于经济恢复斜率放缓、财政政策收敛和货币政策宽松；8月底到10月底，利率震荡上行，中短端利率上行幅度较大，主要驱动因素在于一线城市地产政策放松、财政政策发力，与此同时，货币政策重心转向稳汇率、防空转；10月底到12月，利率再度转为下行，核心原因在于经济基本面恢复放缓，风险偏好低迷。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布。

2023年三季度，债券收益率先下后上，呈现“V”型走势，关键驱动因素在于复杂的基本面形势、降息和稳增长政策的落地以及止盈压力之下的负债端扰动。基本面方面，受多事件影响，7月基本面面临复杂形势，中下游需求受影响较大。8月央行降息，带动债市收益率明显下行。降息之后，稳增长政策开始加快落地，包括一线城市认房认贷政策放松、政府债券加快发行、地方化债等。此外，降息之后资金利率中枢出现上行，债券赔率进一步下降。9月债券市场受政策扰动以及赎回冲击，整体收益率明显回调。全季来看，债市表现先强后弱，受制于资金利率抬升，中短端整体利率抬升明显。报告期内，基本面在预期内企稳，组合以票息策略为主，在8月回购利率有所上行后降低了杠杆仓位以应对季末潜在的流动性冲击。随着中短端资产调整至价值区域，整体杠杆仓位回归中性水平。展望下季度，临近年底流动性压力仍在，预计货币政策仍将保持合理充裕，为稳增长保驾护航。中短端存在一定修复空间，但需要密切跟踪回购利率情况，注重套息品种的性价比。组合将继续以票息策略为主，做好组合流动性管理，灵活调节杠杆仓位以增厚组合收益。

2023年上半年，债券市场表现较好，收益率整体震荡下行。债券市场在负债端冲击结束后先呈现了利差修复行情，随后在基本面复苏偏弱的背景下进入了久期行情，利差与收益率均回归至前期低位水平。具体来看，1月至2月，受积压需求集中释放、信贷投放靠前发力等因素影响，基本面数据出现了改善，对利率债形成一定压力，信用债在信用利差修复行情下相对表现占优。3月初之后，经济刺激政策预期落空，叠加积压需求基本释放完毕，宏观经济逐步进入主动去库存阶段，经济修复斜率放缓，央行货币政策也再度宽松。6月中，央行超预期降息，长端和超长端利率突破了2022年低点。总结来看，上半年债市收益率整体下行，收益率曲线先平坦化后陡峭化，信用利差整体收窄，信用利差与久期均有较好表现。报告期内，组合积极配置中短久期高等级信用债，根据市场资金面情况灵活调节杠杆，增厚套息收益。