银华鑫利一年持有期混合(012370) - 基金投资策略和运作

本季度市场行情波动较大。年初市场情绪较为活跃，以TMT为代表的多数行业均出现显著上涨。随后，国际地缘政治冲突持续冲击市场，尤其是中东地区局势紧张导致国际油价大幅走高，明显压制了市场风险偏好。本季度涨幅居前的行业主要为煤炭、石油石化及公用事业等，其表现大多与油价持续上行密切相关。　　本季度组合净值出现小幅回撤，主要原因是非银金融、银行等重仓板块表现相对平淡。银行板块本季度呈现先抑后扬走势，与市场风格切换存在一定关联；非银金融行业则持续偏弱，反映出市场风险偏好不断下行。　　展望二季度，考虑到国际地缘局势复杂多变，且国际油价已突破100美元/桶，本组合将进行相应调整：一方面增加银行业配置，主要因多数银行股价已充分回调，不少银行个股的股息率仍具备显著吸引力；另一方面增配上游资源品，同步降低中游及化工行业配置，以应对油价可能进一步上行的风险。此外，组合还将增配部分其他行业的细分领域龙头企业，看好具备较强内生增长动力与持续出海能力的优质标的。

2025年，市场总体表现较好，各大宽基指数普遍有不错的涨幅。代表性的中证800指数上涨20.89%，恒生指数上涨27.77%。行业上，有色、通信、电子、电力设备和机械等行业涨幅靠前，银行、地产、公用事业、煤炭、食品饮料等行业涨幅靠后。本年度，偏成长类的行业总体表现较强，与AI产业链的持续快速发展推动有关。相对而言，偏价值类的行业本年度表现一般，可能既有部分基本面的因素，也或与投资者的短期风险偏好有一定的关系。　　本年度，产品净值继续获得上涨，符合管理人的预期。本产品继续坚持了价值选股的思路，更加关注企业的长期价值，我们在多个偏价值类的行业上进行了布局，多数资产对净值都有正面的贡献。　　在本年度末，产品的不少持仓仍然得到了延续。行业格局上，本年度总体在行业上适度均衡。银行、非银、化工、家电、医药等多个行业，都是产品关注的方向。那些过去几年经过市场洗礼，并逐渐体现长期价值的行业和个股，预计也将逐步进入产品观察范围。

本报告期，市场主要宽基指数如中证800、沪深300等出现较大的幅度的上涨，带动其上涨的主要行业有通信、电子、电力设备、有色和机械等，其中多数涨幅靠前行业上涨的驱动力主要来自于投资者对诸如AI相关新兴产业前景的良好预期，这与今年前几个季度的市场氛围较为类似。　　我们的产品，本季度净值继续获得上涨，涨幅低于主要宽基指数，符合管理人的预期。主要是我们继续坚持了过去几年的投资风格，更多去关注企业的内在价值，对企业短中的景气度没有给予较高的权重。在三季度，偏价值属性的行业如银行、公用事业等表现显著落后，代表性的中证银行指数跌幅达10.2%，客观上对净值形成了一定的拖累。作为管理人，对本季度的市场表现我们并不迷茫，我们仍然相信，企业的股价长期来看终将围绕价值波动，我们仍然会去坚守那些价值被低估的品种。　　在三季度末，组合延续前几个季度的格局，行业上进一步均衡。银行、非银、家电和电力等仍然是组合的重仓行业。其中，二季度重仓的非银行业，在三季度末进一步进行了增持，非银行业尤其是券商子行业，显著受益于资本市场的逐步活跃，其盈利中枢持续提升，而且行业的估值仍处于历史相对较低的位置。　　本季度，组合新增了化工行业个股的重仓配置。化工行业目前估值仍然处于历史较低的位置，是传统周期行业中少有的股价总体处于历史底部的品种，其股价过去几年表现一般，主要是多数子行业上一轮景气周期扩充的产能，需要有一个消化的过程。当前，一些子行业的供需格局逐步改善，加上一些龙头企业国际竞争力的逐步增强，我们预期其盈利中枢有望逐步上行。

本报告期，市场主要宽基指数呈现窄幅震荡的格局，除2季度初市场因贸易摩擦出现短期较大波动，其余多数时间市场运行较为平稳。本基金继续保持了相对稳健的投资风格，净值总体平稳上涨，净值涨幅优于中证800、沪深300等宽基指数。　　在2季度末，相比前几年以银行为主的格局，组合进行了一定程度的调整，行业上相对更加均衡。目前组合的重仓行业包括银行、非银金融、家电、电力、医药和运营商等。　　组合此前重仓的银行业，在2季度末仍然是重仓品种，我们仍然对银行业的估值修复充满信心。截止到2季度末，中证银行指数（399986）的PE-TTM和PB分别为7.23倍和0.71倍，在A股各类行业中仍处于相对较低的水平，而中证银行指数（399986）的股息率-TTM达5.13%，虽有中期分红的贡献，在各类行业中也处于相对较高的水平。在市场利率水平持续低位运行的背景下，银行作为经营相对稳定的行业，其估值和股息仍然有较强的吸引力，我们认为银行的估值有望继续修复。　　2季度末，组合重仓中新增的一个重要行业是非银金融。本次提高非银金融持仓，是基于对国内金融市场未来前景的看好。在当前居民储蓄率较高且股市估值较低的情况下，我们相信A股有望成为居民长期投资重要的选择方向。同时，我们看到，资本市场近年来在政策面上持续得到高度重视，各类活跃资本市场的政策陆续出台，对吸引国内耐心资本和长期资本具有积极的作用。资本市场的活跃，有利于非银金融行业基本面的持续改善。此外，考虑到非银金融行业（包括保险和券商）的估值在历史上总体处于相对较低的位置，具有长期投资价值，未来有望迎来估值修复。

2025年1季度，市场呈现较为典型的成长风格特征，在AI和机器人等相关题材的持续催化下，汽车、计算机、传媒和机械等行业涨幅较大。同时，在黄金和部分金属子行业的助力下，有色行业也有显著的涨幅。前两年表现相对突出的价值风格行业，如银行、电力、煤炭等，在一季度阶段性表现较弱。　　在2025年1季度，我们的持仓由于整体偏向价值风格，整体相对表现一般。但我们仍然坚持价值投资的策略，没有因为短期的净值去追逐市场的热点板块，继续坚持重点配置那些估值较低且我们认为内置价值被低估的品种。1季度末，在行业配置上，我们把银行作为第一大重仓行业，银行业我们认为是目前A股被低估的行业，绝大多数的银行个股的估值仍然有较大的修复空间。经济仍在持续复苏，房地产政策持续回暖，化债估值持续推荐，这些因素预计都有助于银行估值的持续修复。　　本季度末，组合显著增加了消费行业的配置，在重仓企业中增加了白酒和家电两大行业的比例。今年全国两会的政府工作报告中明确提出，2025年将大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求，使内需成为拉动经济增长的主动力和稳定锚。两会结束后，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《提振消费专项行动方案》，部署了8方面30项重点任务。我们认为，随着这些政策的逐步落实，消费行业有望成为经济增长的重要引擎，那些竞争格局相对稳定且经历了充分洗牌的子行业，将有望迎来新的增长周期。我们认为从估值和长期股东回报的角度看，本季度增配的消费类龙头企业，已经有了显著的吸引力，是中长线视角值得重点关注的对象。

报告期内，采购经理人指数PMI在3、4月份短暂回正后四季度再次回到荣枯线以上运行。工业增加值增速、社会消费品零售总额增速上行。固定资产投资完成额增速仍在放缓。CPI、PPI持续底部徘徊。进出口方面，进口放缓出口持续高增，主要是潜在贸易风险增加情况下抢出口效应带动。从全球范围内来看，世界主要经济体增长仍然乏力，美国和欧元区PMI均处于荣枯线以下，上半年美国、欧元区利率高位回落，但下半年随着海外贸易风险增加带来的通胀预期回升，美国、欧元区利率再次上行。从货币层面看，下半年货币政策的效果开始显现，M1同比降幅收窄、M2增速回升，M1-M2负剪刀差缩窄，存量社会融资总量增速保持平稳。　　本报告期，权益市场先抑后扬，主要指数全线上涨。全年来看，红利和科技成长方向表现占优，特别是三季度末随着政策发力、资金面宽松，市场风险偏好提升，科技成长方向强势上涨。主题方面，人工智能AI、低空经济、机器人等表现较好。本基金维持均衡配置，阶段性超配了电子、消费和红利方向。

报告期内，政策发力托底经济。采购经理人指数PMI在3、4月份短暂回正后一直在荣枯线下运行。工业增加值增速、社会消费品零售总额增速放缓。固定资产投资完成额增速也有所放缓。CPI低位小幅回升，PPI仍在0值以下震荡。进出口金额仍然维持较好增长，出口仍然是结构性亮点。从全球范围内来看，世界主要经济体增长仍然乏力，美国和欧元区PMI均处于荣枯线以下，通胀压力有所缓解，美国和欧元区利率高位有所回落。　　从货币层面看，1-8月份M1同比持续下行、M2增速放缓，存量社会融资总量增速也有所放缓，货币供应量回落。但是进入到9月份，随着美联储降息50个基点开启降息周期，国内财政、货币政策开始发力，出台一揽子稳增长强信心的增量政策。受此影响，权益市场在三季度末大幅反弹，主要指数年初以来均实现正收益。单三季度来看，科创、创业板优于主板，金融、地产、社服、计算机、传媒、新能源等前期大幅跑输的行业表现相对较好，顺周期行业也有所修复，红利风格相对靠后。本基金依然维持均衡配置适度增配消费行业。　　展望2024年四季度，随着财政、货币政策的发力，对经济的传导将会逐渐显现，国内经济有望企稳回升。随着美联储进入降息周期，外部环境也在改善。当下权益市场信心在恢复，情绪在回暖，市场变得积极可为。　　在四季度，从股债性价比的情况来看，整体权益市场的机会大于风险。我们依然看好科技创新方向、以及低估值央国企龙头和低位顺周期等方向，随着市场回暖估值有望进一步回升。我们将基于当下资产质量和未来2-3年企业的成长性，自下而上选择一些长期看好的个股进行持有。期望给投资者带来满意的回报。

报告期内，国内经济稳中有增。采购经理人指数PMI一季度短暂回升到50荣枯线以上后，二季度重回到50荣枯线以下。工业增加值平稳增长、社会消费品零售总额增速有所放缓。固定资产投资完成额增速相对平稳。CPI保持在相对低位，PPI探底回升但仍在0值以下。从全球范围内来看，世界经济增长乏力，美国和欧元区PMI均处于荣枯线以下，通胀压力有所缓解，美国和欧元区利率高位有所回落。尽管全球经济形势不佳，但我国进出口总额仍然持续增长，出口显著回升。　　从货币层面看，M1同比下行、M2增速放缓，存量社会融资总量增速也有所放缓，货币供应量回落。受此影响，权益市场上半年整体表现欠佳，红利指数、上证50等表现相对较好，风格上大市值股票优于中小市值，主板优于科创、创业板。银行、煤炭、石化、家电、电力等稳定类、上游资源类资产表现占优。分季度来看，稳定类资产、人工智能AI上半年整体都表现较强，二季度部分上游资源类板块出现回落，电子板块开始走强，AI由算力到端侧开始表现，新能源及电力设备方向有结构性亮点，电力设备方向表现较好，顺周期板块整体表现不佳。本基金总体保持均衡配置二季度适度增配电子行业。

报告期内，国内经济平稳上行。采购经理人指数PMI时隔5个月重回荣枯线以上。工业增加值继续回升，固定资产投资完成额稳中有升，社会消费品零售总额增速相对平稳，进出口总额明显回升，出口显著改善。CPI同比持平环比改善，PPI仍在底部徘徊。从货币层面看，存量社会融资总量增速相对平稳，广义货币M2持续改善，仍然支持未来经济的平稳上行。北向资金重新回流A股市场，一季度累计净流入超600亿元，超过2023年全年，提振A股市场。　　本报告期，A股市场先抑后扬，主要指数涨跌互现。其中，上证50指数表现最强，一季度累计上涨3.82%，上证指数上涨2.23%，创业板和科创50分别下跌3.87%、10.48%。总体来看，大盘蓝筹股明显强于中小盘股。一季度红利、人工智能AI、新质生产力等方向走势较强，医药、地产链走势较弱，成长方向主题热点活跃。本基金在均衡配置的情况，一季度加大了对高质量公司的配置比例。　　展望2024年二季度，经济平稳回升的态势将有望延续，以人工智能为代表的科技浪潮日新月异，都将利好A股市场的表现。当前A股市场不论经济运行基本面还是估值仍然处于相对低位，从全球范围内来看，A股也都是相对低估的权益市场，随着海外货币政策转向宽松，将有利于提升市场的风险偏好。　　2024年二季度，从股债性价比的情况看，整体权益市场的机会大于风险。随着经济平稳回升，过去几年受压制的A股核心资产将有望迎来估值修复行情，而人工智能带来的科技创新也将催生更多投资机会。顺周期里面的消费，中游周期，高端制造等大部分板块都有表现的机会。我们将基于当下资产质量和未来2-3年企业的成长性，自下而上选择一些长期看好的个股进行持有。期望给投资者带来满意的回报。

报告期内，采购经理指数（PMI）一季度都在荣枯线以上，4月以后回落到荣枯线以下，9月短暂重回荣枯线以上后，四季度又回落到荣枯线以下。工业增加值和社零总额持续上行，进出口总额从二季度出现明显下滑后，四季度开始出现转正，存量社融增速保持稳定，固定资产投资完成额增速仍在下行。价格方面，CPI仍然保持在相对低位，PPI见底回升，但同比增速仍在负值以下。国内利率方面，无论是短端的隔夜拆借利率还是长端的十年国债收益率都在下行，中期借贷便利（MLF）和贷款基础利率（LPR）相对平稳。货币方面，M1持续下降，M2略有回落，社会融资规模增速持续上行。总体上看，国内经济复苏动能仍在。随着海外通胀压力缓解，海外货币政策有望转向宽松，将有利于国内权益市场的表现。　　本报告期，权益市场前高后低，全年表现不佳。一季度基于对经济的乐观预期，权益市场表现较好，春节前普涨，节后以数字经济，人工智能为代表的TMT行业表现非常亮眼，低估值的国企股也有阶段性的出色表现；二季度开始，随着经济预期的转弱，权益市场持续走弱，高分红等防御类资产表现较好，有新产品创新的电子、汽车等方向表现较强，顺周期表现不佳；新能源方向全年表现较差。本基金全年配置相对比较均衡。

报告期内，国内经济呈现出企稳回升态势。采购经理指数（PMI）时隔半年后在9月份重回荣枯线以上，工业增加值和社零总额相较二季度逐步恢复，进出口总额下滑幅度也有所缩窄，存量社融增速保持稳定。仅固定资产完成额增速略有下行。价格方面，CPI仍然保持在相对低位，PPI见底回升。国内利率方面，无论是短端的隔夜拆借利率还是长端的十年国债收益率都在下行，中期借贷便利（MLF）和贷款基础利率（LPR）也有所下行。总体上看，国内经济复苏仍然可期。海外处于加息末期，虽然短期通胀超预期等因素可能会带来加息周期延长，但中长期来看，海外加息周期一旦结束，将有利于国内资本市场风险偏好上行。　　本报告期，权益市场处于震荡下跌的过程之中。在政策面催化和经济企稳复苏预期下，地产链和顺周期表现较好，价值类的银行等金融板块涨幅靠前，科技方向华为产业链表现亮眼，消费整体表现抗跌，跟AI相关的计算机、传媒表现较差，赛道方向新能源、军工等依然弱势。本基金在均衡配置的思路下，三季度相对加大了对银行等金融股的配置比例。　　展望2023年四季度，随着房地产优化政策出现实质性效果，经济企稳回升的趋势预计将更加明确。从全球范围内来看，A股都是相对低估的权益市场，随着海外加息接近尾声，外部的不确定性在降低，这一切都有利于提升市场的风险偏好，市场有望出现一波估值修复行情。　　2023年四季度，从股债性价比的情况来看，整体权益市场的机会大于风险。基于我们对经济运行的判断，我们依旧维持均衡配置思路，除此之外，基于当下资产质量和未来2-3年企业的成长性，我们将自下而上选择一些长期看好的个股进行持有。

报告期内，国内经济在一季度短暂企稳之后，二季度压力开始显现。采购经理人指数PMI一季度都在50荣枯线以上，二季度又回到50荣枯线以下。工业增加值、社会消费品零售总额增速触底回升后都在5月份开始出现放缓。固定资产投资完成额相对平稳，二季度增速也有所减慢。美国和欧元区利率持续上行，外需不如人意，进出口总额在5月出现明显下滑。CPI保持在相对低位，PPI仍在探底。　　从货币层面看，广义货币M2在持续改善，存量社会融资总量增速相对平稳，略有提升，仍然支持未来经济的企稳回升。本报告期，权益市场先涨后跌，年初基于对经济的乐观预期，春节前市场普涨，节后以数字经济，人工智能为代表的TMT行业表现持续亮眼，低估值的国企股也有阶段性的出色表现，顺周期板块则随着经济复苏不及预期而走弱，其他板块表现一般，新能源板块上半年表现不佳。本基金在去年末相对偏向计算机通信等TMT的板块，其他板块相对均衡的配置。一季度末根据我们对于各板块风险收益比的比较，TMT板块涨幅较大，估值水平提升较快，因此做了较大规模的获利了结。进入到二季度组合顺周期板块占比相对较高，受此拖累前半段表现欠佳，5月我们重新加仓了调整相对充分的计算机和低估值央国企，组合配置更加均衡。