上银慧尚6个月持有期混合A(012334) - 基金投资策略和运作

三季度在反内卷和自主可控板块的突破下A股突破了近些年高点，市场热情高涨。同期债券市场遭遇一定程度压力，反内卷和股市的上涨带动风险偏好对债券市场形成冲击，市场下跌造成了资管产品的负债稳定性下降，进一步推动了信用债的利差上行。本基金在三季度逐保持对权益市场的乐观，在三季度末适度减少仓位，降低波动，可转债继续发挥债底保护的价值，作为弹性资产的补充。债券则从乐观预期改为谨慎预期，主要用于对冲权益的短期波动。三季度收益和波动符合预期。

上半年权益市场走势以银行和小盘股为主，呈现哑铃型走势，可转债走势较好，因发行量有限需求较多，供需对可转债有利，且银行大涨对部分银行转债有利，转债表现较好。国内债券市场波动加大，趋势性下降，具体来看一季度初市场走牛，在2月中旬市场步入调整，3月下旬市场逐步恢复，在外部冲击下二季度市场转暖，债券收益率逐步恢复，但二季度中4-5月也有外部冲击缓和的影响，6月下旬也有资金的扰动导致回调。权益市场上半年相对走好，虽然在外部冲击中下跌但逐步修复。权益市场的上涨带来了股债跷跷板。本基金在上半年平衡配置并加大转债配置力度，权益以红利资产为主，基金收益符合预期，波动略高于预期。

一季度债券和股票市场波动较大，基本面有结构性改善，股市表现较好，对风险偏好有提振，对债券不利，成长股涨幅较大。具体看，1月初债券市场一度快速上涨，1月中旬至3月中旬连续下跌，对应的股票市场走势较好，3月下旬债券走出调整走势，而股票开始下跌，股债跷跷板明显。我们对全年的债券仍然乐观，今年市场波动较大，但整体债券仍然有机会，年初对股市春季行情有期待，因此仓位较高，本基金一季度采取债券中等杠杆和中性久期，权益仓位较高，但集中于红利，反而本轮表现一般。在未来将持续看好债券市场和红利股，在风险可控范围内力争获取更多收益。

2024年全年市场呈现收益率前高后低的牛市特征，全年久期策略占优，本基金在2024年全年看好债券市场，在保持稳健的信用组合上，动态调整利率的配置，全年利率久期和走势相符合，取得较好的收益。全年转债波动较大但整体收益为正，整体经历了年初1-5月小微盘的下跌与反弹，5-9月信用及退市担忧引发的低价转债流动性危机，再到9月后的下跌反弹。指数层面，转债指数2024年内虽有上涨，但仍跑输上证、创业板、沪深300等主要股指，全年转债估值小幅压缩。结构上大盘转债表现较优，包括红利底仓的整体修复，出海链方向的业绩驱动，大规模下修带来的期权价值提升，9月央行表态后的股市极速反转带来的下跌反弹机会。股票市场三季度之前以红利策略占优，三季度后以成长策略占优。回顾全年，本基金收益符合预期，波动高于预期，主要是三季度适度增加了权益仓位，认为权益低估，因此有一定的波动。

3季度债券市场利率波动较大，权益市场前低后高，7-8月中旬市场对经济预期偏弱，但央行对市场有所引导，后续央行调控和经济政策出现调整，债券市场波动增加，权益市场波动较大，7月初至9月中下旬权益市场持续下跌，政策转向后股债跷跷板，权益大幅反弹修复；可转债三季度收小盘股和转债信用风险影响，估值较低，价值较高，有较好投资机会。三季度经济数据偏弱，符合新旧动能转换的特征，经济温和修复还需要时间，在8-9月政策转向，短期和长期兼顾，市场预期变化。海外美联储降息，为国内政策带来空间。展望后市，政策落地力度是重点观察对象，市场风险偏好变化是4季度主要风险。本基金在3季度采取了中性偏高久期和逐步增仓权益和可转债的策略，承受一定回撤后取得较好效果。本基金三季度的收益符合预期，后续本基金择机重回股债平衡配置。

2024年二季度股票市场在4月震荡上行后开始震荡下行，中小盘受损更明显，价值表现较好，高分红板块走势强劲。整体而言，二季度经济数据尚待修复，部分行业如消费在季初较好，中途也出现走弱迹象，整体数据如PMI偏弱，一季度GDP超预期，弱化政策干预预期，经济后续还要依靠自我修复能力。二季度债券市场整体较好，收益率下行，出现几次波动，在经济弱复苏阶段债券回调风险有限，继续看好债券市场。转债方面，4-5月低价转债表现较为稳健，低溢价率转债通过捕捉波段机会也取得一定收获，而6月以来低价转债发生退市危机和评级下调风险，债底保护失效，低价转债集体大幅下挫，本基金精选了风险可控的低价转债，但因持仓较多，仍然受到冲击，也是近期净值波动的一大因素，高价转债表现较好，后续本基金认为低价转债的危机将过去，价值将迎来修复。本基金在二季度采取中性略偏高久期和中高杠杆策略，积极提升仓位，可转债发生了一定波动，权益市场采取价值策略，对于超涨的部分主体进行换仓，整体波动小于市场，二季度整体收益符合预期。

一季度权益市场波动较大，一度小市值经历V型超跌反弹，高分红低估值板块呈现抗跌，一季度债券市场经历快速下行，主要发生在一季度初，3月债券市场在低位波动加大，一季度经济整体弱于预期，部分产业较为亮眼，地产仍然偏弱，市场流动性整体宽松，因此基本面和流动性整体对债券有利。信用债整体利差收窄。转债方面，债底保护发挥作用，转债在一季度整体低估，受此影响，持仓的转债一度也有小幅下跌，导致一季度净值有一定波动。本基金转债持仓以低价偏债型为主，股票以高分红低估值为主，在一季度相对抗跌，在3月反弹中弹性有限，固收方面一季度仓位有所提升，久期和杠杆有一定提高，同时卖出部分持仓应对赎回，一季度收益相较于市场符合预期，波动符合预期。

2023年债券市场震荡下行，上证指数下跌3.7%，沪深300下跌11.4%，创业板指下跌19.4%。结构上消费较差，稳定、金融、周期取得正收益。第一季度由于疫情放开和信贷数据较好影响出现调整，股市从较高预期开始，随现实走弱，债券随后企稳，地产销量在一季度较好，后续随基本面逐步走弱。三季度地产销售出现大幅下降，股市四季度下跌，尤其在四季度政策不及预期后，弱现实强预期转为弱现实弱预期。本基金在2023年整体维持中性股票仓位，随市场下行逐步加仓，同时仓位转向价值和国企，债券久期维持中性，以保持流动性提供票息为主，转债采取低价策略结合进攻弹性相结合，基金净值增长符合预期。本基金根据宏观研究、结合政策分析和产业研究，企业财务分析来选择组合管理，目标是合理管控风险和提供合理的净值增长。本基金2023年整体业绩符合预期。

三季度国内经济整体为弱复苏，幅度力度减弱，通胀底部确立下部分行业阶段性补库存。海外方面，美国三季度经济较强，联储在7月加息，全球流动性仍然处于不利环境，新兴市场资金流出压力较大。权益市场三季度整体表现不佳，受益于商品涨价的上游环节及金融房建等稳定分红类行业表现较好，中游制造及科技类行业表现不佳，下游消费受居民购买力下降影响整体亦下跌。7月政治局会议对经济和政策的定调更为积极，8月市场开始关注政策落地情况及效果，但政策未在8月初出台，同时外围环境不利于股市，北向资金持续大额流出 ，A股下跌，9月在国内地产与活跃资本市场等利好落地下，A股高开低走，整体维持弱势调整。三季度债券市场呈现先涨后跌，在房地产疲软，民企地产债券违约风险上升的情况下，7-8月央行多次采取宽松的货币政策，包括降准和降低存款利率等措施，利好债券，7月下旬的政治局会议为经济增长提供了一些支持政策的指引，政策于8月下旬至9月初密集出台，这波政策包括核心城市的限购放松和房贷利率调整，对市场的预期产生影响，债券市场出现调整，走势呈现微缩版的去年四季度走势。但是地产高频数据显示购房热情有一定减弱，债券市场重回原先节奏，9月下旬资金收紧，美债收益率上行，对汇率产生压力。本基金在三季度整体采取中性的权益仓位，7-8月适度做多A股受阻后减仓股票，改为配置平衡型转债，利用转债下有债底保护上有弹性的特点低位埋伏，9月维持该策略，转债估值较为稳定，为本基金在三季度净值做了贡献；债券方面持仓久期较短，票息良好，继续为本基金提供固收底仓收益。

上半年国内经济环比前高后低，同比方面由于去年二季度数据偏弱，因此经济增长同比尚可。一季度信贷较好，随经济二季度走弱后，银行信贷需求下降；出口受美国加息影响，海外需求下降，出口在二季度开始走弱；房地产在一季度积压需求释放后景气度下降；消费上，五一和端午的旅游显示人次恢复，但金额未恢复，体现出购买力不足；海外美国度过了硅谷银行暴雷引发的银行危机，后续的就业仍然强劲，通胀未大幅下降，职位空缺较高，原材料，原油天然气价格同比下降，环比处于震荡，后续预期2023年美国加息见顶但年内降息机会不大，国内利率偏低，两国利差不利于人民币汇率，人民币汇率压力上升，汇率下跌。今年上半年权益市场走势整体波折，其中一季度在国内经济疫后修复和美联储加息放缓双重预期下，股票市场整体上涨，节奏上1月国内疫情放开经济预期较高，海外加息放缓，外资带动A股快速反弹，2月美国通胀韧性较强，加息预期升温，国内经济数据斜率放缓，市场震荡偏弱，3月海外银行风险暴露，美联储加息预期放缓。二季度国内经济数据斜率放缓，经济恢复尚不牢固，经济预期转弱下市场开始回调，具体来看，4月上中旬权益市场小幅上涨，呈现明显结构性行情，4月下旬-6月上旬权益市场震荡下行，6月中旬以来市场对政策预期向好，端午节附近资金避险情绪升温，但总体有所回暖。风格上看，一方面小盘和高股息价值风格占优，另一方面以TMT及中特估相关主题表现良好。转债市场表现好于股票市场，整体估值有所上升，主要经济预期转弱，流动性宽松叠加降息环境下债券收益率下行，对转债估值有所提升。基金在上半年中，股票在年初延续去年四季度以来乐观的策略，2月份以后维持偏谨慎的操作思路，整体压降了权益和可转债的仓位，债券以低久期提供底仓收益的策略为主。未来，我们仍然相信后续中国经济会在下半年企稳后股市会有所表现，后续本基金将根据基本面分析加强研判，保持稳定的投资风格，合理配置权益仓位，目标是获取净值合理增长。

一季度国内经济方面，信贷1-2月较好，旅游消费地产项目加速修复，地产整体恢复斜率较好，3月末地产恢复有所放缓。海外美国加息在一季度呈现市场和美联储对峙的局面，3月上旬凭借强劲的数据结合联储鹰派表态，市场走向今年加息超预期的逻辑，随后硅谷银行暴雷，引发银行危机，瑞信后续被瑞银收购，后续预期2023年美国加息见顶甚至有降息的机会，人民币汇率压力下降，汇率企稳。美债利率走低引发全球风险偏好上升，利好成长股，也有利于我国货币政策自主性。基金在本季度股票在1月延续四季度以来乐观的策略，2月后在市场上涨后逐步降低仓位，3月上中旬维持较低仓位，至下旬加仓，可转债也同步操作，债券以低久期提供底仓收益的策略为主。展望后市，二季度美联储加息有望见顶下半年有望回落，国内稳增长政策后续可以期待，各项经济修复仍在进行中，后市较为乐观，权益资产上本基金将在行情中积极寻找配置机会，债券资产将维持低久期的配置，争取获得高于基准的收益。

2022年股票市场整体先下跌四季度出现大幅反弹，债券市场则先扬后抑。前三季度由于疫情冲击，居民购买力下降，消费旅游等行业受影响，一季度股市走低，4月阶段见底，5、6月随着上海疫情缓解，复工复产恢复，股市反弹，然后三季度受地产影响，经济预期不乐观，整体收益率下行，对债券较为有利，对股票不利，股市在三季度震荡走低。四季度在二十大后，疫情防控，地产出现政策调整，市场对后市经济转乐观，股市反弹，债券由于资金波动和下跌--卖出恶性循环，债券因此下跌。本基金在一季度维持中性偏低的权益和转债仓位，在5、6月适度加仓，获益。在7月以后适度减仓，9、10月在市场处于较悲观阶段保持仓位并适度加仓，事后看取得较好的效果。基金2022年因股市下跌有一定净值波动，幅度整体可控，全年业绩基本符合预期。