华泰柏瑞景气成长混合A(011748) - 基金投资策略和运作

2025年三季度市场经历了一波快速上涨，上证指数上涨12.73%，沪深300指数上涨17.9%，创业板指数的涨幅更是高达50.4%。　　行业配置上，二季度增加了对“反内卷”以及一些供给在改善或者有供给改善预期的行业配置，如光伏、化工、钢铁、航空、农业、有色、快递等方向，过去2-3年部分行业供给已经出清或在出清的路上，伴随着　“反内卷”政策的逐步推进，供给发生变化的行业值得我们去持续关注。　　个股方面，我们依然倾向于自下而上选取景气方向的优秀公司，有一些消费类公司在过去几年经济状况低迷的大背景下，仍在不断调整自身的经营策略并在不断强化自身竞争力，未来一段时间一旦出现消费回暖，将有较大的基本面弹性和股价弹性。并且，过去很长一段时间以来，很多声音对于未来前景是较为悲观的，在这样的整体环境下，仍然保持进取、不断增强自身竞争力的企业显得格外珍贵，在悲观预期被修正时，保持进取的优秀公司的表现将更为突出，我们将持续挖掘能够可持续成长的优秀公司。

2025年二季度上证指数上涨3.26%，深证成指略跌0.37%，创业板指数上涨2.34%，2024年三季度随着政策的转向，A股整体拉升明显，并且随着指数反弹和交易量的放大，成交活跃度大幅提升，板块轮动速度较快，这种风格延续到了2025年，2025年上半年受到贸易战影响，市场波动加大，整体仍然小盘股占优。　　行业配置上，二季度增加了对一些供给在改善或者有供给改善预期的行业配置，如钢铁、航空、农业中的乳业种植业等方向，过去2-3年部分行业供给已经出清或在出清的路上，伴随着反内卷政策的逐步推进，供给发生变化的行业值得我们去持续关注。　　个股方面，我们依然倾向于自下而上选取景气方向的优秀公司，有一些消费类公司在过去几年经济状况低迷的大背景下，也在不断调整自身的经营策略并在不断强化自身竞争力，未来一段时间一旦出现消费回暖，将有较大的基本面弹性和股价弹性。并且，过去很长一段时间以来，很多声音对于未来前景是较为悲观的，在这样的整体环境下，仍然保持进取、不断增强自身竞争力的企业显得格外珍贵，在悲观预期被修正时，保持进取的优秀公司的表现将更为突出，我们将持续挖掘能够可持续成长的优秀公司。

2025年一季度上证指数略跌0.48%，深证成指上涨0.86%，创业板指数下跌1.77%，2024年三季度随着政策的转向，A股整体拉升明显，并且随着指数反弹和交易量的放大，成交活跃度大幅提升，板块轮动速度较快，这种风格延续到了2025年，2025年一季度科技板块受关注度较高，AI相关板块以及人形机器人板块受到市场追捧，大盘股相对偏弱。　　美国开启新一轮贸易战将是二季度最大的不确定性来源，总体上，目前的政策方向对A股非常有利，与海外主要股市相比，A股目前位置偏低，投资机会仍然明显，即使加征，很多结构性机会亟待我们去挖掘和发现，目前我们仍然保持对A股的乐观态度，我们预计随着关税冲击的逐渐平息和经济数据的企稳回升，2025年A股整体也将呈现向上的趋势，并且结构性机会将频现。 　　个股方面，我们依然倾向于自下而上选取景气方向的优秀公司，过去很长一段时间以来，很多声音对于未来前景是较为悲观的，在这样的整体环境下，仍然保持进取、不断增强自身竞争力的企业显得格外珍贵，在悲观预期被修正时，保持进取的优秀公司的表现将更为突出，我们将持续挖掘能够可持续成长的优秀公司。

2024年全年上证指数上涨12.67%，深证成指上涨9.34%，创业板指数上涨13.23%，三季度随着重磅政策的出台，A股整体拉升明显，并且随着指数反弹和交易量的放大，成交活跃度大幅提升，板块轮动速度较快。　　2024年全球资本市场在"动荡中寻平衡"的基调下展开。国内方面，政策层以"新质生产力"为重心推动产业升级，财政端发力基建，货币政策在四季度开始明显转向宽松，但地产链复苏相对乏力导致市场风险偏好波动较大。海外美债利率回落，这也为A股外资回流创造条件。然而，地缘政治冲突加剧（如俄乌战争、中东局势）等事件冲击对产业链构成一定阶段性扰动。　　本基金在报告期内继续保持自下而上的选股思路，整体来说行业配置上较为均衡，同时挖掘供给端未来可能发生较大变化的一些方向并做中长期配置。

2024年三季度的前两个半月市场持续下跌，9月最后几个交易日，A股市场经历了大幅反弹，最终所有主要指数三季度均收阳。　　我们认为，目前的政策方向对A股非常有利，且国内外的环境改善均值得期待，经济预期回升在即。A股经历了两年多的下跌，短期的剧烈上涨本质上也是一种对过去超跌的修正，投资机会仍然凸显，亟待我们去挖掘和发现，目前需要保持对A股的乐观态度，只是在剧烈上涨之后，A股短期波动将加剧，四季度的投资交易需要更加审慎。　　个股方面，我们依然倾向于自下而上选取景气方向的优秀公司，过去很长一段时间以来，很多声音对于未来前景是悲观的，在这样的整体环境下，仍然保持进取、不断增强自身竞争力的企业显得格外珍贵，在悲观预期被修正时，保持进取的优秀公司的表现将更为突出，我们将持续挖掘能够可持续成长的优秀公司。

2024年一季度市场经历了一个“V”型走势，二季度在经历震荡之后略有下行，并且市场分化加剧。目前本基金持仓整体以均衡为主，并且我们将继续对市场保持乐观态度，积极挖掘进取的优秀公司。

2024年一季度市场经历了一个“V”型走势，1月到2月初的极度悲观在一季度后半段被逐渐修正。　　我们仍然认为，目前A股处在底部区间，政策底从2023年三季度开始夯实，一些积极的变化已经出现，国内外的环境改善均值得期待。我们相信A股在经历了两年多的下跌，各种利空因素已经充分反应，甚至过度反应，投资机会已经在下跌中显现，亟待我们去挖掘和发现，目前需要保持对A股的乐观态度。　　个股方面，我们依然倾向于自下而上选取景气方向的优秀公司，目前很多声音对于未来前景是较悲观的，在这样的整体环境下，仍然保持进取、不断增强自身竞争力的企业显得格外珍贵，在悲观预期被修正时，保持进取的优秀公司的表现将更为突出，我们将持续挖掘能够可持续成长的优秀公司。

2023年A股呈现上半年震荡，下半年下跌的整体走势。行情方面，下半年开始呈现明显的“两头热”的走势，代表高股息的红利指数和代表中小市值的中证2000指数在2023年整体表现突出。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，四季度持仓的调整幅度较小，到年末，主要的配置电子、农业、公用事业等方向。

2023年3季度，A股市场震荡下跌，沪深300下跌3.98%，中证1000下跌7.92%，5月初至今在国内基本面和海外资金面的双重压力下，市场开始显著调整，期间仅有受益于出口需求旺盛的汽车、家电、通信、机械设备等行业上涨，其他大部分行业下跌。　　行情方面，呈现两头热的走势，即高股息为代表的一些大市值、中字头公司和层出不穷的主题投资方向中的中小市值公司今年以来表现比较突出，而过去的一些景气赛道在今年的表现普遍较弱。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，三季度中对持仓进行了一定调整，此前主要以医药以及高端制造类的成长个股为主，到三季度末，对医药和高端制造方向进行了减配，增加了对核电运营商、汽车、农业等方向的配置。　　从各种指标来看，目前A股都在底部区间，政策底已经明确出现，从历史上看，政策底到市场底一般有一定时滞，但各种积极的变化已经不断在出现，国内外的环境改善均值得期待，我们目前保持对A股的乐观态度。　　个股方面，我们倾向于自下而上选取景气方向的优秀公司，目前很多声音对于未来前景是较为悲观的，在这样的整体环境下，仍然保持进取、不断增强自身竞争力的企业显得格外珍贵，我们将持续挖掘能够可持续成长的优秀公司。

2023年上半年，市场在年初大涨后再度进入到震荡波动的状态。一季度尤其是1月份，防疫政策优化提振情绪，市场普遍看好国内经济复苏，叠加外资大幅流入，带动指数显著修复。但2月份开始，随着高频数据分化修复，市场对于经济复苏强度的预期开始出现分歧，同时美联储加息预期升温、海外硅谷银行破产等外部风险持续扰动，行情逐步陷入震荡波动。至3月，随着两会过后市场对于经济和政策预期的分歧逐渐弥合，行业轮动速度开始放缓，市场震荡上行，主线加速聚焦数字经济TMT等方向。进入二季度，4月上旬TMT延续3月以来的涨势，顺周期方向也温和上涨，带动指数上行。至4月中旬，一季度经济数据超预期之下，市场短暂迎来经济预期的上修，风格转向大盘、价值。但4月下旬开始，TMT由于过度拥挤而大跌。此后经济数据回落、预期边际变差，尤其5月份开始，市场更开始担忧经济复苏的持续性，市场进一步回调。直至6月，市场开始低位震荡。整个上半年，中证500涨2.29%，沪深300跌0.75%，创业板指跌5.61%。风格上，小盘强于大盘，价值强于成长。结构上，受益于AIGC技术进步驱动的TMT板块显著领涨，而消费、医药表现落后。　　政策层面，海外进入紧缩周期尾声，而国内政策宽松继续推进。年初经济压力较小，且市场信心较强。3月5日政府工作报告明确2023年“国内生产总值增长5%左右”等主要发展目标，并确定赤字率拟安排3%，专项债拟安排3.8万亿，基本符合预期。但4、5月开始，经济压力逐步显现，市场信心转弱，各项政策宽松措施加速落地呵护。6月16日国常会明确指出“针对经济形势的变化，必须采取更加有力的措施，增强发展动能，优化经济结构，推动经济持续回升向好”，并研究出台推动经济持续回升向好的一批政策措施。6月30日央行二季度货币政策例会又重提“加大逆周期调节力度”，并要求“克服困难、乘势而上”、“切实支持扩大内需”。7月24日政治局会议进一步释放利好，稳定市场信心、提振市场情绪。与此同时，海外上半年在衰退交易和紧缩交易间反复角力，在2023年2月、3月、5月加息25bp、6月暂停加息后,7月再次加息25bp。当前来看，加息或已临近尾声，但美联储“数据依赖”的路径意味着后续市场与联储间的预期博弈可能仍未结束。　　宏观经济数据方面，整体呈现年初脉冲式修复后增长斜率逐渐放缓、回归中枢的特征。1月需求快速回暖，但由于春节等因素生产未能跟进复苏。至2月，复工复产推进之下，生产快速跟进，生产上行快于需求。而3月，随着需求在高基数之上没有进一步加速，导致前期偏快的生产、库存都出现回落。至4月经济数据承压特征明显。5月复苏动能依然偏弱。但6月，随着稳增长政策加码支撑，经济下行压力最大的时候可能在逐渐过去，并呈现出初步的筑底迹象。具体来看，上半年GDP累计同比5.5%，其中二季度GDP同比为6.3%，略低于市场平均预期的6.8%。但从经济数据6月单月的边际变化来看，筑底的特征或在初步形成。工业增加值环比季调回升，固定资产投资环比季调回升，消费两年复合增速回升，服务业生产指数两年复合增速回升。　　行业层面，上半年对应市场先β后α的行情变化，主线上也经历了周期成长引领普涨到数字经济、中特估主线确认，再到两条主线交替轮动的过程。节奏上，年初普涨中，受益于经济复苏预期快速升温以及市场风险偏好回暖，前期表现相对落后的以新能源车产业链，以及以信创、半导体等为代表的成长板块涨幅领先。而2月市场震荡中，“数字经济”和“中特估”主线逐步确认。此后3月以来，行情在两条主线间交替轮动。先是3月开始，主线聚焦数字经济TMT等方向，至4月中旬，随着数字经济拥挤度升至高位，叠加经济预期短暂上修，中特估、顺周期领跑，TMT震荡回调。此后4月下旬，TMT大跌拖累市场情绪。进入5月，市场经济悲观预期升温，“中特估”方向显著回调拖累市场表现，而前期大幅调整的TMT反而逆市企稳。直至5月底，政策宽松预期升温下金融、地产链等方向有所反弹，数字经济更开始演绎新一轮行情。行至6月中旬，随着各项宽松政策落地、经济悲观预期修正下，新能源、汽车等前期落后板块迎来上涨。但6月下旬，海外央行货币紧缩的尾部风险、人民币贬值压力以及各类国际地缘风险等外部风险再度冲击风险偏好，导致市场回调、TMT领跌。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，成长股比例略为增加，主要以医药以及高端制造类的成长个股为主。

2023年一季度，A股市场先经历了一波整体性修复的β行情，此后大盘转入震荡整固，但结构性机会依然丰富。首先，1月市场显著修复，背后一方面是年初疫情峰值回落、防疫措施持续优化、居民生活加速正常化，叠加各项政策宽松措施进入到落地甚至实际生效阶段，带动国内经济复苏预期快速升温。另一方面外资大幅流入，1月陆股通北上资金流入1413亿，创单月净流入规模历史新高,也成为年初市场的重要驱动。至2月，随着多项高频数据指向经济修复程度不一，导致市场对复苏强度出现分歧。同时外资流入放缓、市场阶段性重回存量博弈。大盘也由此开始陷入震荡，行业轮动加速并一度进入“电风扇”式极致轮动状态。3月，市场延续震荡，但随着两会过后市场对于经济和政策预期的分歧逐渐弥合，行业轮动速度开始放缓，主线加速聚焦数字经济TMT等方向。整个一季度，中证500涨8.11%，沪深300涨4.63%，创业板指涨2.25%。风格上小盘、成长相对占优。　　宏观经济方面，整体沿着“需求快速复苏→生产快速跟进→需求修复趋缓、供需分化调整”的路径温和复苏。1月需求快速回暖，但由于春节等因素生产未能跟进复苏。至2月，复工复产推进之下，生产快速跟进，生产上行快于需求。而3月，随着需求在高基数之上没有进一步加速，导致前期偏快的生产、库存都出现回落。具体分项上，PMI连续3个月处于枯荣线上，但边际上3月有所回落。生产端，在2022年11月工业增加值季调环比负增长，12月接近零增长的情况下，2023年1、2月工业增加值季调环比仅分别增长0.26%、0.12%，指向生产复苏动力仍弱。消费方面，1-2月社消同比增长3.5%，其中场景恢复带动服务消费复苏，但商品消费有所分化、整体仍处于弱复苏。投资方面，1-2月固定资产投资增速同比回升至5.5%，其中制造业、基建继续维持高位，而地产投资增速由两位数的负增长迅速收窄至-5.7%，成为主要拉动。此外，随着政策宽松落地，1月新增社融5.98万亿，其中信贷同比多增7312亿元。2月作为传统信贷“小月”的情况下社融新增3.16万亿元，比上年同期多增1.95万亿元。连续呈现“总量高，结构好”的格局。　　政策层面，海外硅谷银行破产等事件冲击下美联储加息显著回落，同时国内政策维持宽松并进入增量部署窗口期。3月5日政府工作报告明确2023年“国内生产总值增长5%左右”等主要发展目标，并确定赤字率拟安排3%，专项债拟安排3.8万亿，基本符合预期。3月13日总理中外记者会进一步明晰新一届政府的施政目标与工作重点。3月24日国常会确定国务院2023年重点工作分工，同时延续和优化实施部分阶段性税费优惠政策，推动减负规模预计达4800多亿元。此外近期决策层对民营经济密集释放利好，也进一步稳定市场信心。新一届政府开始行动、实干之下，政策进入增量部署窗口期。另一方面，海外年初在经历衰退交易和紧缩交易的交替后，至3月中上旬随着硅谷银行事件爆发并持续发酵，尽管监管立即出手，但银行流动性仍快速陷入紧张状态。与此同时，美欧经济衰退预期进一步升温，加息预期走弱。美联储方面，尽管点阵图显示在3月加息25bp后年内仍有一次加息，但市场仍倾向于认为后续年内不再加息并将最快于三季度重启宽松。而欧央行方面，3月会议加息50bp，但在声明措辞中强调保护金融稳定性，未提及下次会议的加息步伐，为后续政策留下余地。　　行业层面，对应市场先β后α的行情变化，行业主线上也经历了“周期成长引领普涨→行业极致轮动→数字经济、中特估主线确认”的过程。首先，1月普涨中，受益于经济复苏预期快速升温以及市场风险偏好回暖，前期表现相对落后的以新能源车产业链，以及以信创、半导体等为代表的成长板块涨幅领先。至2月，由于对经济复苏强度和政策宽松出现分歧，市场进入行业快速轮动的状态。结构上受益chatgpt、AIGC技术进步驱动的“数字经济”领涨，“中特估”也表现靠前。3月，市场延续震荡，但随着两会过后市场对于经济和政策预期的分歧逐渐弥合，行业轮动速度开始放缓，主线加速聚焦数字经济TMT等方向。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，成长股比例略为增加，主要以消费以及TMT类的成长个股为主。　　二季度，我们倾向于认为市场整体仍将以震荡为主、结构上以α行情为主：1）首先指数层面，从股权风险溢价来看，上证综指已从去年底的极端值回落到当前接近均值水平。参考历史经验，若后续指数要实现进一步的突破，则需要看好经济复苏强度、或政策力度上的超预期，类似2005-2008年、2014-2015年和2020-2021年。这意味着在经济和政策宽松释放进一步的积极信号前，从指数位置而言，当前已修复到了一个相对正常、合理的位置。2）3月以来，市场之所以向数字经济TMT等方向主线聚焦，一个重要原因是随着“两会”召开以及1、2月经济数据公布，市场对经济和政策预期的分歧逐渐弥合、共识逐渐形成——即经济温和复苏、政策温和宽松，市场缺乏整体性β，只能在产业驱动和政策引领下面向未来找机会。而目前来看，至少二、三季度，这种宏观组合大概率将延续。3）此外海外方面，加息周期末期紧缩预期上的反复、波动仍将扰动。　　结构上，建议关注：1）“数字经济”主线方向明确，重点关注半导体、运营商、信创、人工智能、金融科技等；2）“中特估”、“一带一路”下的建筑、能源产业链等；3）业绩确定性强且拥挤度低的方向，如出行链、创新药等。　　操作方面，1季度财报期过后，选股的有效性将会大大增强，我们仍在保持仓位不变的情况下，坚持精选细分景气行业，自下而上挖掘个股，在组合方面剔除一些季报、年报低于预期的品种，加入一些现金流提前复苏，或季报增速超预期的个股。整体来说，在关注前面提到的宏观面几个不确定性因素的同时，综合考虑组合盈利增长和估值的匹配程度，对结构进一步优化。

2022年，A股市场连续遭遇海外美联储大幅加息、俄乌冲突，国内疫情反复扰动、地产信用风险等“黑天鹅”冲击而显著回调，期间市场行情一波三折、两度受挫又两度回暖。首先，年初美联储加息预期快速升温、美债利率陡峭上行导致全球共振下跌。至2月底，俄乌冲突爆发进一步带动市场避险情绪升温。3、4月国内疫情多地蔓延并严重阻滞供应链、拖累经济，市场再次大跌。直至4月底，国内疫情逐渐好转、复工复产快速推进、各项稳增长措施密集落地之下，市场终于触底反弹。此后5、6月显著修复。但7月开始，多地房贷断供事件发酵、地产信用风险快速升温，叠加8、9月疫情再度出现反复、夏季多地高温限电等扰动再度冲击国内经济，以及美联储超预期鹰派、人民币跌破7，市场风险偏好快速收敛、遭遇“二次探底”。进入11月，随着海外通胀逐步见顶、美债利率回落、外资逐步回流，以及国内政策宽松持续加码，同时防疫措施优化，多重因素共同推动11月市场显著修复。结构上，金融地产、消费等价值板块领涨，而成长风格整体震荡休整。此后12月，月初防疫管控放松落地，消费板块继续带动市场修复。但行至12月中旬，随着放开之后感染数量快速增加、避险情绪抬升，以及12月16日经济工作会议后市场对政策宽松的预期基本落地，主导市场的核心矛盾重新回归对现实基本面的担忧。市场也重新陷入震荡。2022年全年，创业板指、沪深300、上证综指分别下跌29.37%、21.63%和 9.05%。风格上，周期、价值表现相对占优。　　行业层面，对应市场两度受挫又两度回暖，市场也经历了“成长大跌、低估值躁动、周期领涨→成长跌深反弹→消费、金融大跌→低估值、消费反转修复”的轮动。第一阶段，年初至4月，在美联储收紧预期导致成长显著回调的同时，稳增长预期升温驱动金融地产取得相对收益，俄乌冲突导致的大宗商品涨价更带动周期逆市上涨。直至4月国内疫情冲击超预期，市场陷入普跌。第二阶段，4月底至7月初，疫情影响消退、复工复产快速推进，叠加美债利率上行放缓，率先复工复产的电力设备、汽车、国防军工等高端制造产业链领涨。第三阶段，7月至10月底，受地产信用风险、疫情和高温限电等因素拖累，市场对于经济复苏的预期被打破，银行、消费再次遭遇显著回调领跌市场并创年内新低。同时成长也在经历前期的显著上涨后，随着市场风险偏好收敛、美债利率上行而震荡回落。但另一方面，尽管市场整体表现不佳，但是宽松的货币环境催化下，市场交易活跃度仍然较高，赚钱效应向中小盘倾斜。第四阶段，11月至年底。11月，随着国内政策宽松持续加码，同时防疫措施优化，金融地产、消费等价值板块引领市场修复。12月初防疫管控放松落地，消费板块继续领涨。但12月中旬开始，随着放开之后感染数量快速增加，同时经济工作会议后市场对政策宽松的预期基本落地，前期显著上涨的消费、金融地产出现回调。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，成长股比例略为增加，主要以消费以及高端制造类的成长个股为主。