鹏华弘裕一年持有期混合A(011052) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，国内经济总体平稳，主要经济数据有所走弱。2025年1-8月固定资产投资累计同比0.5%，从2025年1-3月的高点4.2%已经连续五个月回落，且近期有加速回落迹象。分主要行业来看，房地产、基建、制造业三大项投资增速皆回落，分别由1-3月的-10%、11.5%、9.1%回落至1-8月的-13.2%、5.4%、5.1%，投资回落跟房地产市场持续偏弱、地方政府隐性债务管控、关税不确定性、反内卷相关政策等因素均有关联。外需方面较为稳健，美国对中国加征关税背景下，中国对美国出口显著下降，但是规模经济优势支撑下，中国对非美地区出口保持较高增速，支撑了中国整体出口。通胀数据一直在低位徘徊。消费方面，上半年社零总额同比增长5%，而7-8月社零总额增速分别为3.7%、3.4%，较上半年增速明显放缓，以旧换新政策退坡，带动相关品类消费增速回落。总体而言，数据偏弱显示经济在结构调整期确实面临内生动能不足的问题，而三季度的短暂走弱也跟政策定力和部分政策阶段性退坡有关。从中长期来看，政策定力是经济破茧重生的保障，刺激政策也将会持续维稳。  在宏观经济数据短期下行的背景下，债券收益率尤其是10年国债却走出了相反的行情，截止9月30日10年国债收益率较二季度末上行22bp左右，1年AAA信用债较二季度末上行5bp左右。与此同时，权益市场稳步走高，上证指数上涨12.73%，创业板指数上涨50.4%。结构上，人工智能、消费电子、半导体、新能源等科技板块均有不错的表现。  我们认为，在宏观经济数据走势偏弱的情况下，三季度债弱股强的走势，反映了资本市场正在从过度悲观的认知中修正。可以看到在泛科技和高端制造为主体的自主可控领域，方方面面正在涌现新的技术创新和突破性的进展。9月3日的阅兵，不仅是军事实力的展现，更是产业链上各项突破和产业集群高效协同的证明，我们相信中国企业在国际产业链地位的提升，以及中国经济增长方式的变化，带来的将远不止资本市场的定价和估值的变化，更是全人类经济增长方式的重定义和反思的契机。  具体操作方面，该基金始终坚持在控制回撤的前提下，追求稳定收益。债券配置品种以收益相对稳定的中短期品种为主。股票方面，在控制总仓位的前提下，坚持在估值有安全边际的符合中长期经济和产业发展趋势的板块做深入挖掘，经历三季度市场快速修复后，我们将权益仓位从前期偏高的仓位略调降至中性偏高。

2025年上半年，国内经济整体平稳，经济数据呈现先扬后抑的走势。GDP增速始终在5%以上，二季度较一季度小幅回落0.2%，显示经济增速有所趋缓，但仍有韧性。与此同时，固定资产投资也在一季度短暂回暖后有所回落，房地产投资、制造业投资和基建投资均出现不同程度的回落。外需短期有所改善，受到抢出口影响，出口增速有所走强，但持续性和稳定性还需观察。通胀数据一直在低位徘徊。总体而言，短期的经济数据显示经济内生动能仍然不足、外部风险仍然存在，从中长期来看，我们认为目前的经济已经处在底部积蓄势能的阶段，结构上，随着DeepSeek的出现，我国科技领域以点带面的突破正在逐步形成认知。上半年，债券收益率跟随宏观经济数据走出先扬后抑的态势，在一季度出现了一定程度的上行，随后震荡下行，截止6月30日10年国债收益率较年初上行4bp左右，1年AAA信用债较年初上行6bp左右。权益市场总体震荡小幅走高，结构上，AI、新消费、金融、科技等板块均有所表现。  我们认为，当前权益市场定价开始逐步从过度悲观的认知中修复，上半年债券市场收益率基本走平，市场整体流动性仍旧充裕。很多时候，由于我们是过程本身，所以常常缺乏对过程的觉知。“横看成岭侧成峰”。很多东西需要漫长的时间才能清晰，而当大家都清晰某一种认知或现象，这个时候这种现象其实已经消失了。这就是投资的难点。这也是德里达提出的“延异”对西方传统哲学的颠覆所在。所以借用任正非在人民日报采访中提到的一个词——“战略耐心”，他提到在科技领域要保有战略耐心，其实在资本市场何尝不是，在各行各业，在我们的生命历程中何尝不是。对于一个人、一个国家都是。只有当我们知道自己在干嘛（战略），才有可能不被眼前的现象所迷惑，才能真的保有耐心。中长期，我们仍然看好中国经济的未来，对结构转型有信心。  具体操作方面，该基金始终坚持在控制回撤的前提下，追求稳定收益。债券配置品种以收益相对稳定的中短期品种为主。股票方面，在控制总仓位的前提下，在估值有安全边际的符合中长期经济和产业发展趋势的板块做深入挖掘。

2025年一季度，国内经济在政策托底下平稳开局，但内生动能仍然不足，外部确定性仍然存在。从数据来看，工业增加值小幅回落，通胀数据仍然偏弱，另一方面，PMI在1月显著回落后2月超季节性反弹至50.2%，投资和消费数据较底部企稳小幅回升。债券收益率在接近历史底部极值的位置开始持续走高，10年国债上行13bp左右，1年国债上行44bp左右。权益市场总体震荡走平，但结构上有亮点，AI、新能源、科技带动了市场活跃度和赚钱效应。尤其是春节后，我国人工智能平台deepseek和电影《哪吒》两大现象级事件，从一定程度上重新定义了“中国制造”，实现了科技创新和文化自信的双向突破，这对于已经弥漫在包括且不限于资本市场上很久的悲观情绪，是一种回归和清醒。我们认为，当前资本市场正在扭转前期过度失衡的定价，市场参与者开始关注各类边际变化并愿意重新定价，虽然市场信心仍然不强，经济基本面也没有走出强复苏的态势，但过度悲观的声音正在失去对市场的主导权。中长期，我们仍然看好中国经济的未来，对结构转型有信心。  具体操作方面，该基金始终坚持在控制回撤的前提下，追求稳定收益。债券配置品种以收益相对稳定的中短期品种为主。股票方面，在控制总仓位的前提下，在估值有安全边际的符合中长期经济和产业发展趋势的板块做深入挖掘。

2024年，经济在各个层面艰难筑底修复，市场信心仍然脆弱。从宏观数据来看，物价数据持续低位震荡；投资数据全年持续小幅放缓，房地产投资跌幅仍大，基建和制造业高增；在各种政策的推动下，GDP和消费数据在经历了二三季度的低迷后在四季度出现了明显修复。在这样艰难的时间段，市场的信心更显不足，弱现实和弱预期在反复地循环和强化。债券收益率创下历史新低，截止2024年12月31日，1年期国债、10年期国债分别下行了100bp、88bp。权益市场在全年绝大多数时候弥漫着悲观的氛围，仅在2月和9月开启了两轮像样的反击。全年维度，上证指数及其他各大指数的涨幅均由9月末的快速上涨贡献。结构上看，受到风险偏好的影响，红利型的类固收资产整体表现平稳获得了较好的风险收益比，而成长类型的则不断受到市场波动的冲击，但在9月末的行情中变现优异。从9月的反弹我们也可以看到每一轮定价偏误的纠偏从来不会不来，但又总是如此的意外和难以用投机的方式去驾驭，如果没有信念是很难获取到相应的回报的。  具体操作方面，该基金始终坚持在控制回撤的前提下，追求稳定收益。债券配置以收益相对稳定的中短久期品种为主。股票方面，在控制总仓位的前提下，在估值有安全边际的符合中长期经济和产业发展趋势的板块做深入挖掘。

2024年三季度，国内实体经济整体延续弱复苏态势，物价水平仍在低位，CPI延续小幅回暖，投资、消费同比增速相较二季度有小幅回落，房地产开发投资继续下滑。国内资本市场在9月下旬以前，一直弥漫着悲观的情绪，10年国债收益率创下新低，权益市场持续下跌，弱现实和弱预期在反复地循环和强化。9月18日，美联储宣布基准利率下调0.5个百分点，这是2020年3月以来美联储首次降息，此次降息终结了近50年来美元最罕见的加息周期。与此同时，国内政策也在持续发力，9月24日，人民银行、证监会和金融监管总局联合宣布一系列政策，致力改善实体经济，稳定资本市场预期，促进房地产市场止跌回稳。9月26日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署经济工作。在此背景下，整个资本市场的悲观情绪得以从根本上扭转，前期极度悲观的定价出现了快速大幅的修正。截止9月30日，上证指数创年内新高，10年国债较前期低点上行20bp。  具体操作方面，该基金始终坚持在控制回撤的前提下，追求稳定收益。债券配置品种以收益相对稳定的中短期品种为主。股票方面，在控制总仓位的前提下，在估值有安全边际的符合中长期经济和产业发展趋势的板块做深入挖掘。

2024年上半年，，国内实体经济延续弱复苏，投资、消费增速都在5%以内，房地产开发投资继续下滑，物价水平低位企稳，CPI在1%以内。海外方面，美国受到高利率的持续影响，美国国内通胀压力有所缓解，CPI至3%附近，消费信心指数也有所回落，但幅度都非常有限，市场对年内美联储降息的预期在减弱。在上述因素的综合作用下，二季度，人民币继续承受贬值压力，人民币资产呈现股债跷跷板效应，在全社会风险偏好下降的过程中，资金追逐无风险资产，债券收益率持续下降，而股市在春节前一度出现流动性危机。此外，在房地产市场大幅走弱的背景下，5月17日，中国人民银行推出一系列房地产金融政策，包括降低个人住房贷款最低首付比例、取消个人住房贷款利率政策下限、下调个人住房公积金贷款利率、设立3000亿元保障性住房再贷款，这些政策的力度历史罕见，综合效果目前仍有待观察。

2024年一季度，国内金融市场的环境与一年前形成强烈反差，经过了2023年全社会风险偏好的“高开低走”，房地产市场的风险隐患也持续引人关注，从2024年开年第一个交易日开始，A股就加速下跌，直到2月上旬，螺旋式下跌的情况才得以缓解。与之对应的是，30年国债收益率则不断刷新历史低点，同时，30年与10年的期限利差也突破了过去的极值，收窄至20bp以内。所有这些背后反映的问题都是收入预期、投资预期以及风险偏好的下滑。但在实体经济层面，一季度的情况并不那么令人悲观，2月的CPI已经由负转正至0.7，3月的PMI更是大超预期到了50.8。与此同时，美国、日本股市都出现显著上涨，科创创新亮点频出，美联储降息预期升温，金融市场整体环境持续改善。  具体操作方面，该基金始终坚持在控制回撤的前提下，追求稳定收益。债券配置品种以收益相对稳定的中短期品种为主。股票方面，在控制总仓位的前提下，在估值有安全边际的符合中长期经济和产业发展趋势的板块做深入挖掘。

2023年随着疫情防控全面放开，市场的乐观预期在一季度有所显现，尤其是在一二月份，随着国内PMI数据的显著回升，叠加美国人工智能产业领域的革命性进步，A股交投逐渐活跃，债券市场承压。但进入3月份，随着更多宏观数据的印证，包括房地产市场的趋势性变化，以及不断走弱的居民消费，国内金融市场的风险偏好开始逐步回落，反映到具体市场层面，就是异常显著的“股债跷跷板”效应。2023年债券市场的“明星”是超长期债券，这在过去很多年都不曾见到，一是成交量持续放大，而是价格大幅上涨，三是国内10年与30年的期限利差收窄至历史极低，甚至是新低的位置。国内收益率曲线异常平坦，最直接反映了市场的风险厌恶情绪。但同样的收益率曲线平坦情况也发生在美国，2023年美联储的激进加息使得短债收益率超过5%，美债收益率曲线出现倒挂，但美国主要科技股并没有受到太多影响，仍然持续攀升。在这种差异下，人民币兑美元汇率，也全年保持弱势运行。    具体操作方面，该基金始终坚持在控制回撤的前提下，追求稳定收益。债券配置以收益相对稳定的中短久期品种为主。股票方面，在控制总仓位的前提下，在估值有安全边际的符合中长期经济和产业发展趋势的板块做深入挖掘。

2023年三季度，随着美债利率的持续攀升，美元汇率走强，美股高位回调，国际金价也同步回落。强势美元对国内市场的外溢影响快速显现，A股，港股都出现了显著的下跌，国内债券市场也呈现冲高回落的走势，季末的资金价格也陡然走高。与之相对应，我国的官方储备资产在三季度出现减少，资本外流迹象明显。国内实体经济方面，物价，外贸，工业，零售，在3季度内都有探底回升的初步迹象，但基础并不牢固，这一点可以从货币供给和社会融资规模方面观察到，相关数据还没有显著回升的迹象，也说明全社会的风险偏好目前还没有抬升，未来，仍然有赖于积极财政政策的发力支持。  具体操作方面，该基金始终坚持在控制回撤的前提下，追求稳定收益。债券配置品种以收益相对稳定的中短期品种为主。股票方面，在控制总仓位的前提下，在估值有安全边际的符合中长期经济和产业发展趋势的板块做深入挖掘。

2023年上半年，影响全球范围金融市场的主要脉络大致可以总结为两个，一是随着欧美央行政策的持续收紧，以及中国经济复苏进程弱于预期，物价回落的总体态势基本形成，二是由chatgpt引爆的人工智能通用大模型浪潮呼啸而至，全球围绕算力的科技竞赛轰轰烈烈的展开。受此影响，债市方面，欧美随着加息预期接近尾声，呈现底部震荡，国内则随着风险偏好的持续走低，收益率稳步下行。股市方面，国内外科技股大幅上涨，其他行业则乏善可陈，美国银行业在3月份还经历了硅谷银行事件。A股，港股，在人民币汇率大幅贬值的背景下，整体表现不佳。     具体操作方面，该基金始终坚持在控制回撤的前提下，追求稳定收益。债券配置以收益相对稳定的中短久期品种为主。股票方面，在控制总仓位的前提下，在估值有安全边际的符合中长期经济和产业发展趋势的板块做深入挖掘。

2023年一季度，国内股票市场、债券市场、汇率市场的价格波动愈发同国际市场的变化高度同步。一月美债反弹，市场预期加息进程即将结束，人民币兑美元大幅升值，A股、港股都应声上涨，国内债券小幅走弱。进入二月剧情完全反转，美联储鹰声嘹亮，所有资产的价格走势逆一月而行。进入三月，欧美银行业危机成为新的变量，市场再次强烈预期加息进程结束，各类资产价格又开始重演一月份的剧本。与此同时，在宏观环境的跌宕起伏中，一个逐渐明确的产业趋势已经扎扎实实走进了普通人的视野，那就是人工智能。ChatGPT的横空出世，直接带火了国内的A股市场相关板块，全市场成交额逐级走高，个股反复活跃，我们认为要高度关注新产业和与之相关的新的需求的演进，高度重视产业趋势和随之而来的资本市场的深刻变化。  具体操作方面，该基金始终坚持在控制回撤的前提下，追求稳定收益。债券配置品种以收益相对稳定的中短期品种为主。股票方面，在控制总仓位的前提下，在估值有安全边际的符合中长期经济和产业发展趋势的板块做深入挖掘。

2022年是不平常的一年，全球政治经济出现了“剧变”，过去政治经济的运作方式以及人们的生活方式都受到了巨大的冲击。这些变化在事前是难以预料的，在事后是颠覆认知的。一开年就出现了俄乌冲突，全年贯穿美联储的激进加息，全球资产价格显著下跌。国内4月份，上海突然爆发大规模新冠疫情，随后，全国范围内疫情多点频发，国内经济层面的压力显著增加，房地产遭遇行业危机，货币政策层面实施了降息等措施。10月中旬，党的二十大会议胜利召开。11月，国内银行理财产品遭遇“赎回潮”，在银行理财全面“净值化”的第一年，这一轮理财向存款的搬家，直接影响了国内很多金融产品的定价，首当其冲的是债券资产价格大跌，长期的影响还需进一步跟踪。12月中旬，疫情防控政策发生重大变化，全国主要地区在短时间内都经历了疫情“过峰”，一些药品遭遇抢购。在如此多黑天鹅、灰犀牛的环境下，股市、债市的表现都不尽如人意，全社会的风险偏好在系统性下降。  具体操作方面，该基金始终坚持在控制回撤的前提下，追求稳定收益。债券配置品种以收益相对稳定的中短期品种为主，维持了一定的杠杆比例。股票方面，前期在结构上进行了调整，后期调降了仓位。