西部利得鑫泓增强债券A(010102) - 基金投资策略和运作

2024年9月启动的市场行情，奠定了国内打赢抗通缩之战的信心，未来扩大内需的政策力度值得期待，中国资产的价格重估或许正徐徐展开。我们将继续参考“四度体系”（宏观的高度、产业的深度、量化的宽度和个股的精度）进行投资思考，预计2025年下半年的市场存在着三大机会：　　第一是科技成长方向，包括AI、机器人、稳定币等，其中人工智能无疑是重点。1999-2000年有PC互联网革命、2013-2015年有移动互联网革命，2024年有人工智能产业革命，因此对比2024年9月的市场反转与前两次的产业背景可知，AI产业既有望成为本轮市场向好的重要推动力，也有望成为市场反转后的结构方向；　　第二是内需方向，包括新消费和反内卷的顺周期行业等。虽然美方单方面挑起的贸易摩擦的影响趋于缓和，但是中长期来看，外需的扰动因素增强，而内需无疑是确定性的潜力所在。我们判断，扩大内需可能是中长期的战略选择，而非阶段性的权宜之计，而三季度以后，内需政策的升级必要性在提高；　　第三是黄金和红利。黄金可能已经从简单的美债利率周期，转向更长的货币周期与美债周期的共同定价。在全球百年不遇大变局之下，黄金的价值依然值得长期关注。与此同时，银行等红利板块的稳健属性，在市场的阶段性波动时往往走出超额收益。　　尽管面临的挑战较多，但是2025年我们对中国资本市场充满了信心。我们将立足宏观、产业与个股等多维视角，力争在不确定性的市场获得长期的回报。　　债券市场方面，基于央行适度宽松的货币政策，下半年流动性可能仍将保持宽松，债券市场仍存在机会，但也需要关注风险偏好、市场情绪对债券市场造成的波动。

2024年9月启动的市场行情，奠定了国内打赢抗通缩之战的信心，未来房地产、股市等刺激内需的政策力度值得期待，中国资产的价格重估或许正徐徐展开。我们将继续参考“四度体系”（宏观的高度、产业的深度、量化的宽度和个股的精度）进行投资思考，预计2025年市场存在着三大机会：　　第一是科技成长方向，包括AI、机器人、自主可控等，其中人工智能无疑是重点。1999-2000年有PC互联网革命、2013-2015年有移动互联网革命，2024年有人工智能产业革命，因此对比2024年9月的市场反转与前两次的产业背景可知，AI产业既有望成为本轮市场向好的重要推动力，也有望成为市场反转后的结构方向；　　第二是内需方向，包括房地产、消费、互联网等，其中房地产是最值得关注的领域之一。过去三年房地产行业经历了深度的调整，对相关产业链和通缩预期产生了一定的影响。2025年开始，随着“止跌企稳”政策的持续发力，一线等重点城市有望率先企稳回暖。2025年外需的扰动因素增强，而消费刺激政策有望升级，内需无疑是重要的潜在方向；　　第三是黄金和红利。黄金可能已经从简单的美债利率周期，转向更长的货币周期与美债周期的共同定价。在全球百年不遇大变局之下，黄金的价值依然值得长期关注。与此同时，红利板块的稳健属性，在市场的阶段性波动时往往表现较好。　　尽管面临的挑战较多，但是2025年我们对中国资本市场充满了信心。我们将立足宏观、产业与个股等多维视角，力争在不确定性的市场获得长期的回报。　　债券市场方面，2025年央行或将施行适度宽松的货币政策，或适时降准降息，因此债券市场仍存在机会。同时也关注到，当前债券收益率较低，对政策依赖较大，货币宽松如不及预期或也会引发市场调整。

2024年下半年市场面临三大重要边际变化：一是美联储降息周期可能即将开启，有望带动全球主要发达国家的货币政策转向，利好全球权益类资产；二是国内新质生产力有望从主题投资转向景气投资，在人工智能、低空经济等新兴产业领域存在着中长期的投资机会；三是房地产政策存在边际改善的可能性，有望带来一线等重点城市的楼市逐步回暖。在经历了较长时间的行业出清后，依然能够逆风生存的房地产相关产业链的优质公司，存在着估值修复的机会。　　2024年下半年我们对市场的判断是：周期搭台，成长唱戏。我们认为全球及国内经济预期的改善有望带来周期品的预期改善，而无论是海外还是国内的泛科技成长方向，都存在着较强的产业趋势。在周期板块，我们认为黄金等全球定价的资源品，以及房地产相关的顺周期行业存在着投资机会；在成长板块，我们认为人工智能、低空经济等新质生产力的重点发展方向值得期待。与此同时，我们也会密切关注消费、制造、医药、农业等领域的结构性机会。　　债券市场方面，央行在7月已进行降息操作，预计流动性仍保持宽松，同时机构配置意愿旺盛的格局难以扭转，债券收益率长期向下趋势或将持续，下半年债券或仍存在机会，但当前债券收益率水平过低和债券供给逐步提速也会对市场造成一定扰动，短期内需持续关注可能引发市场调整的触发因素。

2023年，A股市场并未出现预期中的强贝塔。归因可能有三：一是房地产市场表现不佳，可能影响了居民的财富效应和消费倾向；二是AI产业在国内的发展速度暂时不及海外，导致科技成长方向备受关注的板块未出现商业模式的兑现；三是海外地缘政治的负面影响。  于短期而言，市场可能永远是对的，错的只有自己；于长期而言，高质量发展的趋势是不可逆的，相信熬过一时困顿，终究会守得云开见月明。2024年，在经历了春节前的短暂回调后，A股市场有望回暖，其中科技成长有望成为经济和市场的核心驱动力之一，而消费、制造、金融、资源等顺周期和出口方向有估值修复的机会。  我们上述判断的逻辑如下：第一，基于历史规律，A股市场每隔两三年就有一轮明显的风格变化，而连续两年市场表现不佳后或大概率迎来反转；第二，政策方面，国内正在加快建设金融强国和科技强国，资本市场和科技成长方向可能成为政策支持方向；第三，估值方面，A股目前处于历史较低区间，并在全球范围内有一定的估值洼地效应；第四，以人工智能、数据要素、机器人和智能驾驶等为代表的新一轮科技创新浪潮开启，科技成长方向有望迎来产业红利。  与此同时，我们预计2024年市场阶段性可能受到负面预期冲击而出现波折。一则房地产市场的复苏力度可能存在着一定的不确定性；二则海外地缘政治冲击不能排除；三则部分机构抱团股票的出清尚未完全结束。  虽然2023年不少投资者可能并未获得预期收益，但是我们不能只盯着一时之困顿，而看不见高质量发展的长远未来。时至今日，中国坐拥庞大的工程师红利，形成可观的中产群体，缔造高效的世界工厂，追赶最尖端的高新产业。中国崛起的目标从来就不遥远，一步步，一天天。我们只管全力以赴，剩下的交给时间。我们相信，在高质量发展的宏大背景下，市场的下一个繁花，可能正在不远处含苞待放。  债券市场方面，2024年货币政策仍然存在进一步宽松的可能，考虑到宏观经济的复苏需要较低的利率环境配合，海外面临货币周期和政治周期的交织，外部不确定性可能仍对国内市场造成影响。在政策预期与数据验证的博弈中，全年债券市场仍然存在机会。

报告期内，展望2023年下半年，国内经济预计将继续平稳修复，保持稳健增长。在各项调研、学习后，预计新的刺激政策可能将持续出台，对地产、基建等投资力度预计有一定增强，但政策效果需要持续观察，而下半年消费增长的可持续性也需要数据验证。下半年整体经济环境带来的债券上行压力较为有限，同时当前流动性较为宽松，央行也可能在下半年进一步降准降息配合其他宏观政策拉动经济。整体债券市场或将在区间震荡，等待政策效果预期差带来的交易性机会。转债估值自去年底相对低位有所修复，2月份至半年度基本维持窄幅波动，整体表现较具韧性。在流动性预期未发生大的变化前，我们维持转债估值整体保持偏震荡的看法，展望下半年则不排除出现受益正股表现的情形。结构上看好性价比较好、景气度基本见底的反转链，以及政策支持力度较大、增速预期较快的TMT、汽车、部分新能源等行业。

债券市场方面，2023年经济增长为债券交易的主基调，随着疫情防控政策得到优化、稳增长政策逐步出台，消费有望迎来反弹，而地产行业对经济的拖累可能逐步减弱。经济增长在方向上对债券市场有一定压制，但货币政策预计仍然保持宽松，当前货币政策的主要目的是宽信用，在经济没有明显持续好转以前，货币政策预计暂时仍不会收紧。预计2023年债券市场仍然处于区间震荡，同时关注稳增长政策与实际经济增长的节奏，把握阶段性交易机会。流动性偏充裕的大环境尚未有明显改变，在这一条件下，转债估值预计仍会维持在震荡区间。可转债投资上，将根据估值水平、展望进行一定调整，行业上采取相对均衡配置，并阶段性根据基本面景气度和性价比进行再平衡，将重点关注汽车、新能源、TMT、金融，以及部分修复弹性较大的消费、供给较为刚性的周期等。