国联安增泰一年定开债发起式(008900) - 基金投资策略和运作

四季度国内经济在内外需求分化背景下保持温和复苏，经济结构呈现“生产稳、外需强、内需弱”的特征，经济增长延续了前三季度的放缓趋势。CPI由低位回升至正增长区间，PPI降幅持续但环比企稳，核心通胀保持韧性，进一步验证了通胀温和回升的市场预期。基金费率新规征求意见稿引起机构关注，债券市场在“经济弱修复+政策预期反复”中走出震荡修复行情，利率曲线呈现“短端下行、长端上行”的牛平走势，信用债利差走阔的结构性特征。产品精选中高等级商业银行金融债，择机调仓，同时辅以银行间利率债投资，保持中性杠杆水平运作。

三季度国内经济在政策持续发力下保持了稳中有进的发展态势，但投资和消费增速有所放缓，PPI同比仍处负区间，显示经济仍面临一定下行压力。反内卷等政策带来国内宏观预期得到明显改善，权益市场表现强劲，风险偏好上行导致债市收益率曲线全线上行，期限利差明显走陡。叠加监管政策变化等外生因素，债券市场持续走弱。政策层面上持续发力，9月底推出的5000亿元政策性金融工具，有助于提振四季度投资增速；十月即将召开的四中全会，将指明“十五五”我国经济发展的重点领域。债券曲线重新定价宏观环境，机构行为加剧长端调整。本基金主要投资于高等级商业银行金融债以及银行间利率债。

上半年国内经济稳步回升，GDP同比增长5.3%，环比增长1.1%，高于全年增长目标。制造业投资作为固定资产投资增长主力，上半年同比增长7.5%。地产投资增速整体承压，年内降幅有所走阔，市场仍处筑底阶段。供需结构上仍延续生产偏强需求较弱的格局。需求端，外部环境不确定的背景下，抢出口与抢转口推动上半年出口增速5.9%。国内消费受两新政策推动，上半年社零消费增长5%。一季度，银行间市场回购利率中枢持续高于政策利率30BP左右运行，债券曲线在资金与资产倒挂压力下，整体平坦化上行。二季度央行呵护明显增加，债券曲线有所恢复，期限利差略有修复。期间关税冲击，加剧市场波动。产品主要投资于高等级商业银行金融债，以及银行间利率债。一季度末择机加仓商业银行金融债，增厚底仓收益；二季度持仓整体平稳，维持杠杆运行。

一季度国内经济稳步回升，制造业投资延续韧性，地产投资降幅有所收窄，但供需结构上仍延续生产偏强需求较弱的格局。国内工业和服务业生产均实现较快增长，主要拉动力量来自运输设备、金属制品和装备制造业，现代服务业保持较高增速。需求端，国内消费受两新政策推动，外需担忧关税加码抢出口效应仍在。后续，二季度国内政策效果的持续性有待观察，海外景气度下降及贸易摩擦拖累对外需的抑制或阶段性上升。一季度国内货币政策操作对于债券市场流动性把握较为精细，银行间市场回购利率中枢持续高于政策利率30BP左右运行，债券曲线在资金与资产倒挂压力下，整体平坦化上行。本基金品主要投资于高等级商业银行金融债以及银行间利率债。一季度适度降低组合久期，择机加仓商业银行金融债，积极参与利率债交易。

2024年，海外主要经济体通胀回落，货币政策开启降息周期。国内经济修复延续分化格局，低通胀环境下，生产强于需求，外需强于内需。整体经济表现呈现一、四季度较强，二、三季度偏弱的态势，全年顺利完成5%的经济增长目标。全年货币政策积极发力，降准降息促进社会融资成本持续下行。9月24日以来，政策基调着力逆周期调节，财政发力意愿超出市场预期，市场信心得到大幅扭转，风险偏好得以再平衡。全年债券收益率趋势性下行，10年期国债收益率从年初的2.55%降至1.68%，创历史新低。

7月税期规模偏大，但央行公开市场投放积极加码，降息操作落地。长端收益率向下突破 。8月资金面整体平稳，大行开始集中抛售债券，银行理财预防式赎回基金，信用债调整幅度更为显著；月底央行加码流动性投放，信用债估值开始修复。9月前期在基本面主导下债市一路向下突破，9月24日一揽子货币、地产、资本市场等政策出台；政治局会议加大逆周期调节力度；一线城市进一步松绑地产政策。债市迎来剧烈调整。本基金前期维持了高仓位和久期，9月中旬降低了仓位，平稳度过了此次剧烈波动。展望四季度，基本面继续承压，对债市有一定支撑作用。后续结合一揽子政策的具体落地情况对组合做出调整。

2024年上半年债券市场走出一波不小的牛市行情。资产荒是债券市场上半年的主要特征。2023年末新一轮存款利率的下调带动降息预期升温，叠加权益市场表现偏弱和利率债供给偏慢，3月以前长端和超长端利率快速下行。4月地方债发行节奏依旧偏慢，禁止手工补息后资金大幅出表，加大广义基金配债需求，在央行多次提示长端利率风险后债市一度有些调整，后续在基本面和权益市场偏弱的情况下，债市再度进入做多行情。报告期内我们维持了偏高杠杆和久期，力争博取收益。

2024年一季度，债市整体延续2023年末以来的强势行情。1-2月份，政策定力较强，市场有强烈的央行宽松预期，利率单边下行。3月份，在超长债利率中枢和期限利差处于绝对低位，宏观数据没有进一步走弱，稳汇率制约了央行进一步宽松空间。长期限特别国债供给的预期下，十年国债到2.3%附近以后或很难再进一步突破。我们维持了较高杠杆和中性偏高的久期，取得了预期的收益。2024年二季度，特别国债发行和汇率的影响都对债券市场收益率进一步下行形成比较强的掣肘，资金面和经济基本面的变化是我们重要的观测指标，将对组合进行实时调整。

2023年，各国普遍收紧流动性，需求相对疲软。国内经济温和修复，价格低位回落，避险资产跑赢。债市市场曲线平坦化，信用债和超长债取得了更高的收益，但市场杠杆和久期并不高。本基金根据组合情况，基本策略为满足各自要求的杠杆和久期上限，尽可能获取较高的收益。

三季度初债市延续前期涨势，7月24日政治局会议提到“加强逆周期调节和政策储备”，股市暴涨，债市暴跌，10年期国债25日上行7BP，抹去7月全部涨幅。8月公布的金融数据明显偏弱，社融增速再创新低，债市开启一波上涨。加之8月15日央行二度降息，10年期国债一度下行至2.54%。8月中旬开始资金利率边际收紧，PMI、金融数据和经济数据均好转，9月债市回调。三季度操作上，我们应对资金边际收紧状况，降低了杠杆。四季度地产持续改善存在不确定性，但实现全年目标无压力，所以基建发力的迫切性不高。三季度经济筑底回升趋势较为明显，后续仍需观察经济内生动恢复情况以及资金面的演变。

今年上半年金融和经济数据走弱，政策刺激力度有限，资金面相对宽松，在机构配置需求下，债券市场呈现牛市行情。信用利差方面，各行业信用利差水平较年初均有所收窄。上半年本基金维持较高仓位运作，以票息策略为主。

尽管1-2月份在高基数下经济取得了不错的表现，但市场对政策不达预期的担忧上升。一季度利率与信用债整体修复，信用利差持续收窄。本基金维持了较高仓位，取得了合理收益。展望后市，预计二季度经济整体持续修复，在低基数的背景下，二季度同比经济增速有望达到较高水平，这会给长端利率带来上行压力。但考虑到经济复苏斜率暂时不大，利率上行幅度或较为有限。从资金面维度来看，预计短时间流动性依然会维持宽松状态。后续若经济好转，预计信贷需求或持续放量，资金面可能会出现被动收敛。当前短端利率上的定价未隐含较强的宽松预期，短端利率继续下行空间有限，预计长端利率下行将受制于短端利率。