光大保德信睿盈混合A(008317) - 基金投资策略和运作

二季度资本市场呈现了很好的赚钱效应，在3月份外部环境与滞胀预期担忧缓和之后，4-6月份市场呈现非常显著的结构行情。以AI硬件为代表的硬科技产业一枝独秀，通信和电子行业成为上半年上涨最多的行业，其中，CPO、PCB、半导体设备零部件等细分产业成为市场的核心关注点。与之相反，众多传统消费行业诸如食品饮料、互联网消费，以及传统周期性行业与房地产产业链，二季度呈现非常明显的下行调整。市场巨大的“K”型分化引发了激烈的讨论，分化背后本质上是产业景气度的巨大差异。国内外AI产业在上半年继续快速发展，并且拉动了众多领域比如数据基础设施、半导体产业等需求的快速增长，映射到资本市场，全球主要市场均在投资交易AI硬件。站在当下，AI产业链经历大幅的上涨后，我们对于其产业前景依旧保持相对乐观，但结构上我们更看好国内产业链。资本支出的节奏差异，以及国产替代的逐步深化，会继续给国内科技产业链带来投资机会。同时，大幅调整的一些优秀成长行业，诸如创新药、其产业在全球的竞争力在大幅提升，而不仅仅是BD的高增长；以及机器人产业也可能逐步迎来放量阶段，这些领域也有望迎来很好的发展前景。我们将密切关注国产科技、创新药、机器人等成长领域的投资价值。具体操作上，二季度产品跑赢基准，报告期内，我们对产品持仓做出了一定的调整：1）主要是积极关注国内半导体产业链尤其半导体设备相关资产。因为AI产业的发展最终将会带动半导体算力、存储、模拟等各领域需求的增长，而最大的瓶颈是产能问题，其扩产周期叠加国产化加速周期会带动半导体设备零部件的高景气。2）另外，我们也适当关注了机器人、云设施和创新药板块的投资价值。我们对中国资本市场的长期发展十分有信心。本基金将会在具备竞争优势和成长潜力的行业深度耕耘，努力为投资者创造更好的投资回报，力争分享中国新时代的红利。

一季度资本市场波动放大，主要是受到外部不确定因素的影响，油价的持续走高对市场阶段性风格特征产生了决定性作用。对于宏观环境带来的滞胀风险担忧，相比于年初的高风险偏好特征，春节后A股的风险偏好显著下降，国内的科技成长类和顺周期类资产均呈现较大幅度的回调，比如去年比较活跃的国产算力、半导体、AI应用、机器人、商业航天等一季度跌幅居前；有色、基础化工等也在3月份有显著的回调；唯有景气较强的海外光通信算力产业链表现相对稳定。与之相对的是，游资源类品种诸如油气、煤炭、电力等表现相对较强，有较大的涨幅。展望后市，我们认为外部的不确定性可控，阶段性的冲击是否会演绎为系统性的宏观冲击尚需观察。国内经济基本面总体保持稳定，企业盈利能力处于低位向上回升通道。因此，我们对于后市依旧保持相对积极的看法。产业上，国内AI产业大踏步发展，大模型token出海呈现现象级，国产算力和AI应用可能迎来爆发性的市场机遇；同时我们注意到一季度国内创新药BD大幅增长，在经历了近半年的调整后，创新药板块也会迎来较好的投资机会。总体上，我们对于国内的科技成长板块依旧保持信心。另外，诸如一些周期和大消费类资产，伴随着国内经济的稳定，也可能在后期有重估的机会。鉴于以上的判断，一季度，我们在产品合同限制范围内对持仓做了一定的调整，主要表现在：1）调整了有色金属的配置，关注部分煤化工和新能源的配置价值；2）关注了AI类资产如国产算力和算电协同的配置价值。我们对中国资本市场的长期发展十分有信心。本基金将会在具备竞争优势和成长潜力的行业深度耕耘，努力为投资者创造更好的投资回报，力争分享中国新时代的红利。

本报告期内沪深300指数下跌0.2%。深成指0%，创业板指-1.1%，但是国证2000涨1.8%，小盘股明显跑优，板块和个股分化较大。申万行业涨幅排名前三的是有色金属、石油石化和通信，后三的是食饮、电子和汽车。由于外部环境影响和降息预期反复，有色在商品价格连创新高后，无论是贵金属、能源金属还是战略小金属，股票价格呈现震荡向上的长趋势，宏观投资角度还有参与价值。而商业航天受关注度较大，在政策扶持和优先上市的重心上，在日益膨胀的游资、量化和趋势基金的合力下，相关概念股走势如火如荼；大消费和医药受需求影响有所调整；汽车和相关的机器人板块，由于消费补贴退坡预期和tesla机器人进展低于预期，影响了业绩表现。报告期内，我们的操作主要关注了有色板块，取得一定效果，但汽车、电子和相关机器人的表现较弱。

2025年第三季度市场大涨，尤其是科创龙头，指数快速拉升，只在9月初有一波小回调，但是个股看冷热不均，指数表现强于中位数。科创50涨幅49%，万得全A 19.5%，国证2000 17.2%，主要是8月底开始风格逆转，有基本面支持或景气度预期的机构股表现强势，绩优股今年以来的涨幅从持续殿后恢复到中游，估值上限也不断提高，而年初以来持续强势的微小盘股有所走弱，红利指数下跌3.4%。行业看，涨幅前三的是电力设备、有色和电子，后三的是军工、银行和非银。科技成长大涨下，市场对创新药、消费和大金融的关注度相应减少。报告期内，组合主要关注了电力设备、汽配和有色，调整了大消费、医药和大金融。主要看好电新行业需求和排产的阶段恢复、业绩预期上调以及固态电池技术进展等；有色行业则受益于美储进入新一轮降息周期的预期、战略金属的价值日益被重视，以及外部环境变化下贵金属的避险和抗通胀属性；机器人相关的电新、汽配、机械；自主可控的半导体及设备等。近期热门高位板块回调较多，但行业景气度仍在，更多是避险操作、年末获利了结、相对4月高估值的困扰，对外部事态保持关注和操作灵活度。

2025年上半年市场涨幅前三的是有色、银行、军工，跌幅前三的是煤炭、食品饮料和房地产，小微盘+银行的哑铃策略优势突出，部分绩优和大盘下跌幅度较大。我们的组合增加了创新药、传媒、汽车汽配（部分机器人概念）和新消费的配置，尤其是港股创新药，减少了电子配置，行业配置上抓住了一些机会，但在一定程度上仍受到今年行情的影响，我们顺应市场做了些改进，但差强人意。

本期市场先跌后涨，波动和分化较大，主题行情演绎较为极致，轮动快速，机器人、Ai应用、云算力、军工、深海经济、创新药等热点较多，但更多基于一些产业大逻辑大故事，在此情况下，行情较容易随产业或个股事件边际催化而波动。我们的组合本期相应增加成长配置，并适当增加港股互联网、创新药和有色配置，但市场在各种信息的快速传播和程序化交易竞争中，拿到底部筹码的难度大大提高。在外部环境不确定因素加大的情况下，我们将适当控制仓位，力求保持清醒。

2024年上证指数上涨12.67%，创业板指上涨13.23%，沪深300指数上涨14.68%。申万一级行业指数方面，涨幅居前的分别是银行上涨34.39%、非银金融30.17%、通信28.8%，跌幅居前的是医药-14.33%、农林牧渔-11.58%、食品饮料-8%；行业的涨跌幅一定程度反应了市场对经济的预期，有业绩驱动的板块和红利资产涨幅居前，消费类通胀类资产跌幅居前。2024年虽抓了一些结构性机会，但整个组合的构建思路对顺周期配置仍比较重，低估了市场的预期；在市场呈现出红利风格后，应对不够积极，导致业绩不佳。2025年扩内需，科技自主可控和新应用新场景的出现，有望扭转市场的定价预期，容错率也有望降低，组合将会积极关注景气方向以及中国资产重估的方向进行布局。

三季度申万行业指数排名中，非银金融、房地产、商贸零售涨幅居前，分别上涨41.67%、33.05%、31.20%；煤炭、石油石化、公用事业涨幅居后，分别上涨1.24%、2.00%、2.95%。9月下旬前，在相对谨慎的预期下，大盘价值以及红利类资产表现相对较强，9月下旬后随着政策预期的影响，市场的信心开始修复，顺周期和成长板块开始表现强势。本基金三季度，在结构上提前布局了非银金融，市场反弹后对组合产生了一定的贡献。随着财政政策的推进，预计结构性投资机会将逐渐凸显，有望对非银金融、电子、消费等方向产生积极推动，我们将结合板块业绩，持续关注优质资产的投资机会。

上半年申万行业指数排名中，银行、煤炭、公共事业涨幅居前分别上涨17.02%、11.96%、11.76%，跌幅居前的行业为计算机、商贸零售、社会服务，分别下跌24.88%、24.59%、24.05%。回顾上半年以红利、大盘价值为主的资产表现较好，大市值相对小市值表现较好，一定程度上反映出了市场的风险偏好较低，同时也提升了对静态估值、现金流、分红等因素的青睐。组合在年初布局了和经济相关性较弱的几个方向，但未形成合力，根据市场风格的变化也适当进行了结构的调整，适当提高了相关风格类资产和业绩稳定性资产的配置比重。展望下半年，降息预期以及全球降息的空间有望打开，对出口边际有望提振，出口有望继续维持较好的经济拉力，在内需方面随着稳增长的政策发力，调整后的内需类资产也有望获得估值的修复。在高质量发展的未来，结构性机会或仍将大于整体板块性机会。长期确定性增长的品类、高质量发展的品牌依然具有挖掘价值。组合会继续以行业分散，个股相对集中的配置策略，适度强化宏观预期或风格对组合的影响。

一季度申万行业指数排名中，银行、石油石化、煤炭行业涨幅居前，分别上涨10.60%、10.58%、10.46%；医药、计算机、电子跌幅居前，分别下跌12.08%、10.51%、10.45%。一季度市场波动较大，大市值、高股息类资产表现出了较强的韧性。一季度本基金整体组合细分行业相对分散，个股相对集中的风格。比较看好出口和与内需经济脱敏的农业，比较看好供不应求或供给紧平衡相关方向的资产配置价值。继续轻总量重结构，聚焦细分行业的方式进行组合布局。

2023年上证指数下跌-3.7%，创业板指下跌19.41%，沪深300指数下跌11.38%，期间经济预期有所调整，顺周期相关的行业承压，红利类资产整体相对占优。行业涨跌幅方面，电子、石油石化、煤炭涨幅居前，分别为7.25%、4.32%、4.12%；跌幅居前的是电力设备、建筑材料、社会服务，分别为-26.19%、-22.64%、-22.01%；组合2023年维持了行业分散，个股相对集中的风格，细分的方向部分板块虽有收益斩获，但低估了经济预期调整对顺周期板块的整体估值影响。从结构的角度，组合构建比价均衡，在组合的预期收益率的预期方面，并没有过多的进行顺周期定价，，实际在全年维度看，韧性没有完全表现出来。2024年经济预期在整体估值层面已经有所交易，经济预期边际变化或重新修正整体预期，另外从结构方面中长期有需求的行业，以及景气度回升的行业也有望在估值层面有所修正。新的一年组合依然会按照行业分散，个股相对集中进行配置，标的选择的框架相对稳定，会控制组合风格的暴露度。

三季度申万行业指数排名中，非银金融、煤炭、石油石化涨幅居前，分别上涨5.62%、5.26%、4.37%；电力设备、传媒、计算机跌幅居前，分别下跌15.68%、15.58%、11.71%。三季度科技成长相关的板块波动加大。三季度对基金整体组合中的部分个股进行了仓位控制和调整，适当增加了高股息资产的配置。三季度消费板块整体前强后弱，7月份相对强势，8-9月份又有所回落。7月份底市场交易完中报行情又开始回到中期定价模式，背后依然体现了市场的情绪仍有待进一步提振，当然也有对部分公司成长天花板的担忧。展望四季度，调整后的消费板块中长期配置价值进一步凸显，估值性价比高的品种也有望修复，顺周期方向资产有望受益。