国泰蓝筹精选混合A(008174) - 基金投资策略和运作
最后更新于：2025-09-30
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
国泰蓝筹精选混合A008174.jj国泰蓝筹精选混合型证券投资基金2025年第3季度报告 
3季度，市场出现了一个显著的降波的过程。进入8月，市场热点完全集中于科技成长一个方向，其余所有方向都呈现出和科技成长方向的负相关关系，所有资产与A股的短期相关性都在显著下降。基本面上的逻辑上显然并不能解释这种变化，唯一合理的解释来自于流动性，即科技成长板块的上涨吸收了全市场的流动性。9月，市场风格则进一步的极端化。经过3季度的市场运行，A股、港股相对债券已经失去了绝对的性价比，权益风险溢价回归中性，而这是使用全A在作为一个整体指数进行分析的结果，考虑到行情的高度结构性，如果使用行情主线的科技类指数的估值去测算，结果将更加清晰。回顾三季度中国经济依然处于承压的态势当中，这其中房地产的因素不容忽略。尽管房地产开发已经在经济中逐渐降低权重，但毫无疑问，作为居民资产负债表的绝对主力项目，房地产市场低迷势必加剧储蓄的动力，导致通缩预期迟迟无法充分缓解。拉开视角到全球，我们可以发现海外面临的情况与国内高度类似，除了通胀上的判断，国内是单独处于通缩区间、海外普遍处于通胀区间以外，海外市场宏观经济状况也面临一定压力，同时权益市场表现良好，全部的流动性主要集中于科技成长和有色领域。特别是，大多数海外基金经理也都认可当前处于滞涨期（通胀高增长低）而非金发姑娘期（通胀低增长高）。一言蔽之，目前全球市场处于高度共振状态，资金推动的迹象显著，尾部风险高。我们组合仓位中性，结构上看好中国经济的核心资产、看淡中国经济的红利资产、全球共振的科技成长我们都有所配置，出于组合波动的考虑，我们在8月兑现了大多数的科技成长部分，这使得我们的组合在风格上和市场热点有所偏离，特别是进入9月，这种情况更加严重，这也造成了相对排名的落后。
国泰蓝筹精选混合A008174.jj国泰蓝筹精选混合型证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年，稳增长政策和贸易战抢出口内外同时进行，稳定宏观经济增长，充裕宏观流动性，大幅改善市场风险偏好，股市展现出分母端修复行情。尽管全球政经局势反复，市场在3100-3500宽幅震荡，但结构性机会丰富，主题轮动表现，市场风格整体偏向极大盘的银行和小盘主题。有色、银行涨幅居前，而传统行业则成交低迷，表现疲弱，煤炭、石油、食品饮料排名落后。港股市场走势则更为强劲，受益于美元的持续走软，港股市场整体表现良好，弹性品类恒生医疗和恒生科技录双位数涨幅。这也带动主动权益产品平均港股持仓比例进一步上行，中位数表现显著强于沪深300指数。我们的组合二季度配置相对审慎，银行和科技成长以及港股部分有所欠配，综合排名暂时落后。
回头看我们2季度的关于关税导致阶段性通胀高企以及需求走弱的判断并未在2季度落地，这使得我们的配置出现了一定的偏差，但展望3季度，我们认为判断落地的概率正在增大。经过了二季度关税波动后，虽然美国经济看起来依然平稳，仔细分析，却是向着更不利的方向演进。亚特兰大联储的GDPNow模型预计第二季度消费者支出将增长1.9%，但该预测在6月初时还高达4%。美联储5月发布的褐皮书指出，来自十二个联储辖区的报告显示，六个辖区报告活动略有至中等程度的下降，三个辖区无变化，另有三个辖区则小幅增长，而这已经降至除疫情阶段外，自08年以来的最低水平。就业方面，未经四舍五入的失业率连续多月上升，5月数据达到自2021年10月以来的最高水平。通胀未大幅上升的主要原因是进口商在很大程度上自行吸收了关税成本，但这种局面不可能无限期维持。目前美国的有效关税税率已达16%，为30年代以来的最高水平。如沃尔玛指出的，如果当前的关税水平持续下去，除了提价将别无选择。而在90天的暂缓期间，美国只和数量非常有限的国家达成了关税协议，随着暂缓期即将结束，关税水平大概率有所抬升，这使得下半年的通胀走高是确定无疑的。金融系统来看，卡贷、车贷、学贷的拖欠率、违约率不断走高，地产也在恶化。而非美情况同样不乐观，英国、加拿大、欧盟国家等都面对需求走弱财政空间有限的压力。这些都导向市场风险偏好有所回落。当前市场经过严重的结构性分化，科创50、中证2000估值处于历史极高水平，上证50、沪深300、A500等宽基指数估值处于历史中等水平。我们认为，A股市场会重新回归以内为主，在政策不断加力的背景下，形成先稳后升之势。对于港股市场，我们前期判断的衰退氛围下美元流动性稀缺造成的流动性压力的可能性正在显著增加，这也是我们大比例兑现港股收益的主要原因。所以，基于延续性的判断，我们在2季度整体换手比较低，结构上变化不大。从行业配置角度，政策端提振内需优先级明显抬升，对于底部的消费行业、制造业都有所配置，偏向大盘蓝筹，最后配置逆周期属性的公用事业作为平衡。
国泰蓝筹精选混合A008174.jj国泰蓝筹精选混合型证券投资基金2025年第1季度报告
一季度，经济层面来看，国内开局平稳，工业、消费、地产等领域增长良好，两会对于增长目标以及财政货币政策表述符合市场预期。权益市场迎来春季行情，在AI、机器人、智能驾驶等行业的带动下，汽车、机械、计算机涨幅居前，贵金属板块在金价的驱动下走势积极。而传统行业则成交低迷，表现疲弱，煤炭、石油、商贸零售排名落后。港股市场走势则更为强劲，受益于一季度美元的走软，港股市场整体表现良好，弹性品类恒生医疗和恒生科技录双位数涨幅。这也带动主动权益产品平均港股持仓比例进一步上行。我们的组合受益于港股的配置，获取了一定的收益，在A股的部分，科技成长类行业有所欠配，综合排名暂时小幅落后于中位数水平。
国泰蓝筹精选混合A008174.jj国泰蓝筹精选混合型证券投资基金2024年年度报告
2024年四季度，市场波动加大，大小风格分化显著，最终沪深300季度下滑2%，创业板指下滑1.5%，恒生指数下行5%，中证2000上行8.4%，微盘股指数上行13%，万得普通股票型基金指数下跌1.5%。我们的组合配置偏向大盘价值风格，但在行业内部做了一些轮动，最终季度上行1.5%，排名相对领先。四季度市场受益9月末以来政策的连续出台，市场预期快速扭转，市场成交量初期快速放大，但后续不断缩减，沪深300指数的成交量占比不断下行，波动减弱，而中小盘指数相对活跃。行业来看，商贸零售、电子、计算机板块表现领先，与经济相关性更强的板块相对落后，如食品饮料、美容护理。
展望2025年，从基本面的角度来看，我们通过工业企业营收、信贷结构、日本出口、韩国出口等合成指标，表征中国经济周期定位，经济周期同步指标仍有阶段性压力，信贷脉冲的领先指标有抬升之势，而传导至经济周期仍有半年以上时滞。而海外方面，面临非周期性风险，政治风险加速了财政风险的暴露，烘托强美元的氛围，欧美世界全面加速右转，财政宽松后遗症开始加速暴露。强美元意味着全球流动性收紧，后续美元何时见顶取决于非美经济体复苏情况。所以经济的底部和企业盈利的底部很可能与潜在的海外负面冲击重合于2025年的年中。财政是本轮政策的重心，驱动政策转向的焦点在于通缩时期杠杆率的被动抬升，以及应该如何去扭转。因此，资产波动背后隐含的财富效应或成为政策的关注点。当前市场经过9月以来的行情修复，中证800 PETTM从反弹前的12X修复至最新的14X，处在近十年估值均值附近；滚动过去3年分位数创86%水位，短期来看估值弹性并不大。红利风格同样如此，无论是A股中证红利亦或是港股恒生高股息，当前PETTM均处于十年均值附近，滚动过去3年分位数同样在90%水位以上。我们认为，A股市场会重新回归以内为主，在政策不断加力的背景下，整体形成先稳后升之势。港股市场走势健康，基本面展望积极，但必须警惕可能出现的衰退氛围下美元流动性稀缺造成的流动性压力。从行业配置角度讲，政策端提振内需优先级明显抬升，优先消费服务板块的机会，同时关注周期底部的工业、制造业，最后配置部分公用事业作为平衡。
国泰蓝筹精选混合A008174.jj国泰蓝筹精选混合型证券投资基金2024年第三季度报告
2024年3季度，市场波动巨大，尽管7-8月份一直低迷，但进入9月，国新会及中央政治局会议连续释放积极政策信号，央行、金融监管总局及证监会联合推出政策组合拳，此后，我国时隔两个月针对经济工作再次召开中央政治局会议，对房地产及资本市场等多个领域做出部署，宏观政策表述更加务实积极。最终在多项政策的推动下，季度末权益市场快速回升，成交量明显放大。沪深300季度上涨16%，创业板指上涨29%，恒生指数上涨19.3%，万得普通股票型基金指数上涨11.8%，中证红利上行6.4%。我们的组合配置方向偏向大盘价值风格，在今年2-3月陆续将红利类持仓进行兑现，切换至非银、军工、互联网等，3季度持仓变化不大，最终3季度全季上涨27%，排名相对领先。
国泰蓝筹精选混合A008174.jj国泰蓝筹精选混合型证券投资基金2024年中期报告
2024年2季度，市场先扬后抑波动巨大，市场不同风格之间继续出现显著的结构性分化。最终沪深300在收出长上影线的前提下季度下跌2.1%，创业板指下跌7.4%，中证2000下跌2.9%，微盘股指数下跌12.3%，万得普通股票型基金指数下跌2.5%，红利指数上行1.1%。我们的组合配置方向偏向大盘价值风格，但考虑到基本面的运行以及和其他板块的相对收益，我们已经于2-3月陆续将红利类持仓进行兑现，切换至非银、消费等央国企标的，最终2季度全季下跌3.5%，排名中游，上半年整体排名25%分位数。上半季，国内经济超预期、新“国九条”落地，外资大幅流入人民币资产；下半季，随着美联储偏鹰派言论、欧美对部分产品加征关税、汇率贬值等外部因素扰动，以及国内金融数据指向内需仍然偏弱，叠加拥挤度来到一个相对偏高位置，行业轮动加速，市场持续调整。回头看，二季度国内经济基本延续了“外需好于内需、生产强于消费”的结构，同时仍然面临实体信心不足、地产持续下行的压力。经济亮点是全球补库下的制造业生产和出口改善，但是内需依然非常疲软，尤其是基建和地产投资增速不佳。
我们认为，最值得关注的指标是生产数据和价格数据的背离，不管是中国还是美国，都感受到了生产的不强势和价格的强势（中国的价格强势体现在中上游利润占比持续高位），也就是说多数资源品价格的强势欠缺需求的支撑，一方面原因是供给叙事超越了需求叙事，主导着价格水平，另一方面也是超额的流动性推动，体现在强金融属性的大宗品相对弱金融属性的大宗品走势更强。但没有需求的涨价难以持续，终究下游的疲弱会向上传导拉低原材料价格，重新定义利润在行业中的分配格局。同时，银行存款大量分流债市，无风险资产需求进一步增大。可以看到，当前万得全A股权风险溢价处于2010年以来90.2%分位，沪深300股息率与10年期国债利率比值处于2010年以来99.8%分位。央行连续表态中长期利率与经济运行不匹配，面向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作，并会在必要时卖出国债。这都指向着滞涨复合衰退的市场叙事是有悖于政策出发点的。据此，我们持续看好权益市场的风险偏好提升，配置非银、军工、消费等板块。
国泰蓝筹精选混合A008174.jj国泰蓝筹精选混合型证券投资基金2024年第一季度报告
2024年1季度，市场先抑后扬波动巨大，市场不同风格之间分化显著。最终沪深300在收出长上影线的前提下季度涨3.1%，恒生指数下跌3%，创业板指下跌3.9%，中证2000下跌11%，微盘股指数下跌15%，万得偏股混合型基金指数下跌3.1%。于2月份更换经理后，对于组合持仓进行了一定的调整。
国泰蓝筹精选混合A008174.jj国泰蓝筹精选混合型证券投资基金2023年年度报告
2023年A股回落，大盘蓝筹指数沪深300下跌11%。一季度国内经济动能冲高回落，海外流动性边际收紧，叠加上ChatGPT为代表的人工智能技术超预期落地，市场风格从开年的周期成长均衡转向成长全面占优。二季度中国经济动能继续放缓，扩内需政策信号迟迟未落地，导致市场信心脆弱，做多热情不足。三季度虽然经济修复未有起色，但政策底已然构筑。国家政府接连出台多项经济政策，鼓励发展民营经济、促消费、放宽地产限购，同时制定一揽子化债方案解决地方政府债务风险，货币政策也不断宽松为经济增长提供势能，市场跌幅有所收窄。四季度政策底继续夯实，特殊再融资债启动发行，12月中央经济工作会议明确经济建设为中心，强调高质量发展，提出明年实施积极的财政政策和稳健的货币政策，新旧动能切换的大趋势有所强化。然而制造业、出口、通胀、地产等经济数据均指向经济未现拐点，市场下滑幅度进一步加大。分行业看，全年有色金属、公用事业和非银金融板块涨幅居前，美容护理、电力设备和商贸零售板块跌幅居前。港股市场则表现更加萎靡，大盘蓝筹指数恒生指数跌约14%，即便考虑人民币汇率调整也跑输A股。除国内经济动能趋缓以外，海外紧缩压力、中美关系和国际地缘局势也对市场产生阶段性扰动。多方面因素共振下，港股估值已跌至历史极值。我们认为国内基本面最快下行阶段已经过去，在当前美债利率回落的大背景下，我们认为港股可能存在超跌修复的行情。本基金组合致力于平衡风险和收益，通过在低估价格买入优秀公司，从而在风险可控基础上获得合理的长期回报。在报告期内，组合在市场极端波动时仍坚决对长期看好的优秀企业继续增持，主体持仓基本保持稳定。
展望 2024年一季度，国内市场更关注基本面的情况，而海外则需关注美联储的动向。国内方面，虽然12月制造业PMI超预期回落，但反映生产、消费的一系列高频数据显示需求稳中有升，指向基本面恶化最快的时间已经过去。我们认为一季度中国经济有可能迎来底部反转契机，如国内政策催化加快复苏斜率、海外需求带动出口超预期。海外方面，美联储转向已基本被市场消化，目前美联储官员表态显示美联储内部仍存在分歧，关注FOMC会议和经济数据潜在变化对人民币汇率及AH市场的影响。此外，美国科技巨头引领的AI创新浪潮能否兑现为业绩值得持续关注，或左右全球市场的风险偏好。目前本基金在高端制造、低估值大金融、高股息资源股中保持了相对均衡的配置，努力寻求业绩和估值的匹配。我们的组合管理并不是基于对短期趋势的博弈，仍会致力于在波动市场中寻找以较低价格增持优秀企业的机会，同时保持行业的适度均衡。我们相对看好资源和成长股的哑铃策略。
国泰蓝筹精选混合A008174.jj国泰蓝筹精选混合型证券投资基金2023年第三季度报告
2023年三季度A股短暂反弹后继续回落，大盘蓝筹指数沪深300跌近4%，经过二季度的复苏斜率下降后，三季度中国经济仍处于磨底阶段。经济数据方面，三季度公布的出口、信贷、PMI、青年失业率、GDP增速等数据均显示经济动能仍然不足，复苏节奏较为平缓，房地产和消费领域高频数据也仍于底部徘徊。但是政策底已然构筑，三季度国家政府接连出台覆盖面广、力度大的多项经济政策，鼓励发展民营经济，出台促消费措施，放宽地产限购，同时制定一揽子化债方案解决地方政府债务风险，货币政策也不断宽松为经济增长提供势能。分行业看，三季度家电、综合、建材涨幅居前，其中家电和建材主要受益于高强度地产刺激政策，前期过度悲观的预期逐渐修正。非银金融、煤炭、社服板块跌幅居前，主要压力来自于经济大盘的低迷。三季度港股震荡下挫，大盘蓝筹指数恒生指数跌约6%。国内经济动能未能快速恢复，海外紧缩压力继续加大。地缘政治方面，中美高层恢复对话，但是竞争摩擦仍存，双边关系修复路径依然曲折，而俄乌战争等地区冲突的持续也使局势更加复杂。多方面因素共振下，港股三季度继续承压。考虑到目前港股估值已处于历史极值，而国内基本面最快下行阶段已经过去，我们认为海外高利率风险缓释后港股随时可能迎来反弹行情。三季度末本基金开始逐步提高港股仓位。本基金组合致力于平衡风险和收益，通过在低估价格买入优秀公司，从而在风险可控基础上获得合理的长期回报。三季度本基金对组合内估值较高、短期超涨个股做了一定减持，并新增了一些基本面有改善趋势、同时估值也在底部区间的板块和个股。
国泰蓝筹精选混合A008174.jj国泰蓝筹精选混合型证券投资基金2023年中期报告
2023年上半年A股冲高回落，大盘蓝筹指数上证50、沪深300分别收跌-5%和-1%。开年1月国内经济动能快速修复，市场信心备受鼓舞，A股主流指数联袂上扬。但2月随着海外流动性边际收紧，国内经济数据边际走弱，以及ChatGPT为代表的人工智能技术超预期落地，市场风格从前期的周期成长均衡转向成长全面占优。二季度中国经济动能继续放缓，地产消费等高频数据持续走弱，扩内需政策信号迟迟未落地，导致市场信心脆弱，做多热情不足。分行业看，上半年计算机、传媒、通信涨幅居前，主要受全球AI科技浪潮的支撑，是A股最强的结构亮点。地产、商贸零售和建筑材料板块跌幅居前，和经济强相关的周期消费板块显著承压。港股同样经历了一季度冲高、二季度震荡回落的过程，上半年大盘蓝筹指数恒生指数收跌4%。国内经济前景的不确定性，海外紧缩压力的加码，全球动荡的地缘政治局势，共同加剧了港股的不稳定性。出于对这些风险的提前防范，我们在二季度内大幅削减了港股仓位。本基金组合致力于平衡风险和收益，通过在低估价格买入优秀公司，从而在风险可控基础上获得合理的长期回报。二季度本基金对组合内估值较高、短期超涨个股做了一定减持，并新增了一些基本面有改善趋势、同时估值也在底部区间的板块和个股。
展望2023年三季度，国内市场更关注基本面的情况，而海外则需关注美联储的动向。国内方面，6月PMI数据显示国内基本面低位震荡，下行幅度收窄，指向基本面恶化最快的时间已经过去。我们认为三季度中国经济有可能迎来底部反转契机，如有超预期的政策催化，修复斜率可能进一步加快。我们相对看好低估值价值品种的估值回归。海外方面，美国经济韧性仍强，美联储紧缩强度和幅度仍可能超预期，或对离岸港股有一定冲击。同时美国科技巨头引领的AI创新浪潮能否兑现为业绩值得持续关注，或左右全球市场的风险偏好。目前本基金相对重仓风光储为代表的新能源和保险为代表的大金融，寻求业绩和估值的匹配，以及下半年景气度改善的支撑。我们的组合管理并不是基于对短期趋势的博弈，仍会致力于在波动市场中寻找以较低价格增持优秀企业的机会，同时保持行业的适度均衡。
国泰蓝筹精选混合A008174.jj国泰蓝筹精选混合型证券投资基金2023年第一季度报告
2023年一季度A股震荡上行，总体呈结构性分化行情。大盘蓝筹指数上证50一季度收涨1%，中小盘指数中证1000收涨近10%。宏观面看，开年1月国内经济动能快速修复，市场信心备受鼓舞，A股主流指数联袂上扬。但2月随着海外流动性边际收紧，国内经济数据边际走弱，以及ChatGPT为代表的人工智能技术超预期落地，市场风格从前期的周期成长均衡转向成长全面占优。分行业看，A股31个申万一级行业中，计算机、传媒和通信以30-40%的涨幅领跑市场，科技板块总交投占比也到达了历史高位；与此同时，银行、商贸零售、地产跌幅居前，总体市场未摆脱经济弱复苏的基准预期。一季度港股冲高回落，由于资金面受到外围市场干扰更大，港股波动相对A股更加剧烈。港币计价的大盘蓝筹指数恒生指数收涨3.1%，人民币汇率调整后仅走平。1月港股上涨15%，2-3月下跌10%，虽然在下跌期间海外主动资金仍持币观望居多，但南下资金3月以来流入港股速度明显加快，逢低布局之势再起。分行业看，港股12个恒生一级行业中，电讯、能源和原材料以10-20%的涨幅领跑市场，医疗保健、地产建筑和必选消费则领跌。总体港股呈现低估值价值风格，和A股成长主导的风格有明显差异。本基金组合致力于在承担可控风险的基础上获得合理的长期回报，短期波动对投资决策的影响相对有限。在报告期内，组合在市场极端波动时仍坚决对长期看好的优秀企业继续增持，主体持仓基本保持稳定。
国泰蓝筹精选混合A008174.jj国泰蓝筹精选混合型证券投资基金2022年年度报告
2022年以来，在国际政治经济局势大幅动荡，国内疫情反复等诸多背景下，A股股票市场在年内巨幅震荡。市场情绪在年内几经起落，在四季度出现了对中国未来极度悲观的非理性预期，因此全年市场表现较为低迷。本基金组合致力于在承担可控风险的基础上获得合理的长期回报，短期波动对投资决策的影响非常有限，主要关注市场是否给予在较低的价格增持优秀企业的机会。在报告期内，组合的主体持仓基本保持稳定，也综合考虑未来收益空间的可能性和确定性进一步优化了组合，组合表现优于整体市场。
展望2023年，经济将有一定的复苏已经成为共识，而股票的价格当前已经有所修复，但市场的整体估值水平仍处在比较低的位置，股票市场下行的风险小于2022年。尽管当前市场对于2023年短期经济刺激政策抱有一定的期望，但我们更为期待的是对中国经济发展的长期预期回归理性。我们的组合管理并不是基于对短期趋势的博弈，对于市场关注的目的主要是寻找在较低的价格增持优秀企业的机会。当前部分优质企业的股票价格经过反复震荡后已经较好的消化了上一轮牛市之后的调整压力，而真正优质的企业其相对竞争优势不仅没有被削弱反而可能还有增强，对其长期发展前景可以更乐观一些。而对部分行业规模扩张较快的细分领域，仍会继续重视其供给侧能否形成持续的约束，领先的企业能否建立足够差异化的能力，更关注企业价值持续增长的可能性而非仅是盛极一时的行业景气度。组合会回避竞争优势较为脆弱的企业，但积极寻找具备足够差异化经营能力的潜力企业，大型公司和小型公司都在考察范围内。组合仍会聚焦于长期投资具备优秀商业模式和企业文化的少数企业，综合考虑其股东回报的客观确定性和空间可能性继续优化组合。