汇添富盛安39个月定开债(007948) - 基金投资策略和运作

报告期内，各主要经济体呈现显著分化，外部环境复杂严峻、变数增多，世界经济增长动能不足，外部环境的不确定性、难预料性增强，经济周期错位、通胀路径分歧以及劳动力市场结构性变化的共同作用下，各国央行在政策目标设定上难以达成共识，全球货币政策步入分化。报告期内，中国经济总体平稳、稳中有进。5000亿元新型政策性金融工具落地以撬动有效投资，以旧换新等政策持续，假日经济与线上促销共同支撑内需修复，出口通过开拓非美市场保持了韧性。12月份，制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数均升至扩张区间，经济景气水平总体回升。但有效需求不足仍然是当前经济运行的主要矛盾。报告期内， 政策方向明确坚持了“稳中求进” 的总基调，旨在巩固和增强经济回升向好态势；财政政策担当主力，货币政策紧密配合，体现出显著的协同性。政策落地强调精准与有效，力求直达关键领域和薄弱环节。货币政策加大逆周期和跨周期调节力度，保持流动性合理充裕。报告期内，债市在超调与修复的主旋律中反复波折，国债收益率曲线陡峭化，央行重启买债博弈、监管政策预期变化、债券供给担忧等成为四季度市场的几条主线，债市先强后弱。节奏上看，10月重启国债买卖，推动长端收益率下行，曲线牛陡；11月市场在缺乏政策及基本面推动的情况下震荡调整；随后政治局会议、中央经济工作会议先后为来年政策定调，市场隐含的降息预期并不高，全国财政工作会议进一步引发市场对于2026年供给侧的更大幅度担忧，超长深度调整。信用债则在摊余债基进入密集开放期重新建仓、ETF建仓等因素支撑下强配置需求较强，信用利差收窄。报告期内，本基金根据基金特性，维持较高杠杆，并对到期品种进行部分替换，同时通过均衡银行间和交易所融资结构，控制融资成本。

报告期内，外部环境更趋复杂严峻，世界经济增长动能减弱，贸易壁垒增多，主要经济体经济表现有所分化，通胀走势和货币政策调整存在不确定性。我国经济运行稳中有进，社会信心持续提振，高质量发展取得新成效，但仍面临国内需求不足、物价低位运行等困难和挑战，核心CPI维持修复，PPI环比亦有所修复。报告期内，财政政策积极，超长国债和超长地方政府债发行量较二季度提升，稳投资、促消费等方面持续发力；货币政策方面通过买断式逆回购、MLF、公开市场逆回购等方式持续呵护流动性，并对发行方式进行改革，流动性整体呈现“中性偏松，不满不溢”的态度。报告期内债市熊态尽显，收益率曲线熊平，10年国债上行超20bp，超长上行超30bp。季初雅鲁藏布江下游水电项目开工，“反内卷交易”主线下权益及商品市场大涨，看股做债逻辑延续，对债市形成持续性压制，即使股市短暂走弱，债券市场也未现明显反弹，同时叠加税收政策调整等因素，国债期货10年、30年主力合约双双跌破年线。9月监管政策变化因素导致债券基金赎回频频发生，带动债市持续调整，债基赎回恐慌不断，长端利率冲击年内高点。随着债市风险不断加剧，市场对国债买卖重启呼声日渐高涨，季末呵护流动性平稳跨季。信用利差仍在低位，中长久期信用债表现更弱，二永品种在季度末的赎回冲击中影响较大。报告期内，本基金根据基金特性，维持较高杠杆，并通过均衡银行间和交易所融资结构，控制融资成本。

本报告期内，海外不确定性有所上升。全球地缘政治风险显著攀升，俄乌冲突未平，伊以冲突又起。特朗普延续“美国优先”的政策导向，“对等关税”等贸易保护主义持续强化，加剧了逆全球化趋势，持续对全球经济产生负面影响。本报告期内，美国经济边际走弱，2025年二季度，ISM制造业PMI指数回落至50的荣枯线以下，服务业表现好于制造业，但也呈现边际回落的态势，消费者信心有所下降，通胀表现相对温和，就业市场仍维持较强的韧性，美联储降息步伐有所放缓。本报告期内，国内经济总体稳中向好，2025年上半年中国GDP同比增长5.3%，但经济增长呈现一定的结构性分化，部分领域仍存在内需不足的问题。以人工智能、信息技术等为代表的新经济领域增长强劲，其中DeepSeek-R1模型引领技术突破，资本市场反应积极。另一方面，传统经济继续承压，房地产行业表现低迷，2025年上半年，全国房地产开发投资同比下降11.2%，尽管部分城市销售数据边际回暖，但仍呈现“以价换量”的特征。制造业分化明显，受益于“以旧换新、设备更新”的相关领域表现亮眼，而非国补覆盖的领域表现相对疲弱。基建在高质量发展的基调下，继续发挥经济“稳定器”的作用。消费平稳增长，但同样存在结构性分化。出口增速同比持续增长，在关税博弈预期引发的“抢出口”效应支撑下，出口数据稳健增长，结构有所改善。政策方面，2025年上半年，积极的财政政策加力提效。政府工作报告设定了4%的赤字率，拟发行1.3万亿超长期特别国债、5000亿国有大行补充资本特别国债以及4.4万亿专项债，后续又扩大了专项债券使用范围，积极的财政政策为经济增长提供有力支撑。货币政策维持适度宽松，2025年5月，央行分别下调了1年期和5年期LPR利率各10个基点，持续降低实体经济融资成本。此外，通过降准释放长期流动性，维持流动性合理充裕。本报告期内，债券收益率先上后下。一季度受资金面扰动及风险偏好抬升影响，债券收益率大幅上行，3月中下旬，利率快速下行，二季度以后呈现窄幅震荡的格局。本报告期内，本基金根据基金特性维持了较高的杠杆。

2025年一季度，海外环境更加复杂多变。特朗普关税政策层层加码，加大了全球经济的不确定性。国内方面，2025年一季度，中国经济延续了稳中向好的格局，中采制造业PMI持续回升至50的荣枯线以上。房地产市场销售明显反弹，居民看房热情提升，但价格尚未企稳，仍存在以价换量的特征。商品消费增速有所回升，消费潜力逐步释放，出口表现平稳。Deepseek横空出世，引发了科技创新热潮，各行业纷纷投入到大模型的开发应用中，中国科技股迎来大涨，市场风险偏好明显抬升。政策方面，2025年一季度，财政政策持续用力、更加给力。政府工作报告设定了4%的赤字率，拟发行1.3万亿超长期特别国债、5000亿国有大行补充资本特别国债以及4.4万亿专项债。货币政策维持适度宽松，流动性充裕，中国人民银行货币政策委员会2025年第一季度例会明确表示将“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机降准降息”。2025年3月央行对MLF操作方式进行了调整，用“多重价位中标”模式，取代固定利率招标，增强操作的灵活性和市场化程度。一季度资金面有所收敛，资金价格有所波动。本报告期内，受风险偏好抬升与资金面波动影响，债券收益率明显抬升，2025年3月中下旬，资金价格趋稳，债券收益率有所下行。本报告期内，本基金根据基金特性，维持了较高杠杆，并均衡调整银行间和交易所融资结构，控制融资成本。

本报告期内，中国经济面临着更加复杂的内外部环境。地缘政治格局动荡不安，俄乌冲突持续，中东冲突扩散升级，贸易保护主义加剧，全球供应链再受冲击，全球经济不确定性有所增加。本报告期内，美国经济呈现出一定的分化，ISM制造业PMI指数长期维持在50的荣枯线以下，而非制造业表现亮眼，在美股财富效应的带动下，消费者信心有所提升，美联储开启降息周期，但在强势经济数据的支持下，通胀仍表现出较强的韧性，美联储降息步伐有所放缓。2024年，国内经济总体平稳运行，全年GDP同比增长5%。整体看，中国经济维持了稳中向好的发展态势，但有效需求不足的问题依然存在。房地产方面，投资与销售持续低迷，在地产新政的推动下，地产销售有所回暖，但仍呈现“以价换量”的特征。基础设施建设方面，得益于积极财政政策的有力支持，全年保持了相对平稳的增速，对稳定经济增长起到了重要的托底作用。消费方面，整体维持了平稳增长的态势，线上消费占比提升，节假日旅游行情火爆。对外贸易方面，2024年出口规模创历史新高，表现亮眼。政策方面，本报告期内，货币政策与财政政策均更加积极有为。货币政策精准有效，通过降息、降准等方式，维护了市场流动性合理充裕，降低了实体经济的融资成本。此外，创设互换便利工具和专项再贷款工具，支持权益市场。财政政策方面，特别国债如期发行，支持 “两重、两新”等重点领域，推动经济持续回升向好。本报告期内，债券收益率大幅下行。上半年在基本面和货币政策支持下，利率趋势性下行，2024年三季度末，受政策预期和股债跷跷板影响，债券市场进入震荡调整期，2024年11月以后，在宽松货币政策的预期支持下，债券收益率再度大幅下行。本报告期内，本基金根据基金特性维持了适度的久期和较高的杠杆，配置以金融债为主。

2024年三季度，海外环境复杂多变，美国经济增长放缓，2024年9月美国ISM制造业PMI回落至47.2，美联储开启降息周期，美元走弱，金价飙升，中东地缘冲突愈演愈烈。国内方面，2024年三季度，中国经济平稳运行，增长动能有所放缓，中采制造业PMI略低于50的荣枯线，内需不足的问题依然存在。房地产市场继续调整，地产销售同比持续负增，出口超预期，消费表现平稳。政策方面，2024年三季度，各项稳增长政策密集出台，提振信心。货币政策超预期宽松，降准、降息呵护市场流动性，并创设互换便利工具和专项再贷款，支持权益市场，风险偏好迅速提升。房地产政策继续松绑，引导房贷利率大幅调降，释放居民消费潜力，限购政策边际放松。本报告期内，债券收益率大幅震荡，利率债收益率先下后上，整体看中枢仍略有下行，信用债收益率明显上行，信用利差走扩。具体看，10年国债下行10bp，10年国开下行9bp，3年AAA中票上行18bp，5年AAA中票上行13bp，3年AA+中票上行19bp，5年AA+中票上行17bp。本报告期内，本基金根据基金特性维持了较高杠杆，配置以优质金融债为主。

2024年上半年，全球经济面临着更加复杂的环境，俄乌冲突延续，巴以冲突越演越烈，贸易保护主义加剧，全球供应链再受冲击，商品价格抬升，全球经济不确定性有所增加。美国方面，通胀下行缓慢，美联储延迟降息，美元指数居高不下，部分新兴市场国家汇率面临一定的贬值压力。国内方面，2024年上半年，中国经济表现平稳，上半年 GDP同比增长5%。2024年上半年，出口表现亮眼，外需爆发，出口屡超预期。消费方面，维持平稳增长，1-6月份，社会消费品零售总额同比增长3.7%，线上消费占比提升，节假日旅游行情火爆。房地产方面，地产销售持续低迷，热点城市呈现以价换量的特征，地产调控政策多次放松。基建方面，中央加杠杆下，基建增速维持平稳，对经济起到了一定的托底作用。整体看，2024年上半年，中国经济稳健增长，出口超预期，但国内有效需求不足的问题依然存在。政策方面，2024年上半年，积极的财政政策加力提效，特别国债如期启动发行，货币政策精准有力，流动性合理充裕，年初降准0.5个百分点，释放中长期资金，进一步降低融资成本，为实体经济复苏保驾护航。本报告期内，在经济基本面和资金面的支持下，债券收益率大幅下行。具体看，10年国债下行35bp，10年国开下行39bp，3年AAA中票下行58bp，5年AAA中票下行67bp，3年AA+中票下行62bp，5年AA+中票下行81bp。本报告期内，本基金根据基金特性维持了优质金融债的配置，并维持了较高杠杆，持续获取稳健的息差收入。

本报告期内，中国经济稳中向好。2024年一季度，中采制造业PMI较2023年底明显回升，2024年3月中采制造业PMI回升至50.8，重返景气区间。2024年1-2月，规模以上工业企业利润同比增长10.2%，延续了回暖态势。地产销售持续下滑，需求不足的问题依然存在。 2024年1-2月，社会消费品零售总额同比增长5.5%，维持增长趋势，其中餐饮、旅游表现亮眼。整体看，2024年一季度，中国经济维持了稳健增长的态势。政策方面，本报告期内，财政政策更加积极，政府工作报告指出，未来拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，货币政策精准有效，维护流动性合理充裕。地产政策继续优化。本报告期内，债券收益率震荡下行，收益率曲线平坦化。具体看，10年国债下行27bp，10年国开下行27bp，3年AAA中票下行21bp，5年AAA中票下行31bp，3年AA+中票下行21bp，5年AA+中票下行35bp。本报告期内，本基金维持了相对较高的杠杆水平，并通过均衡银行间和交易所融资，控制融资成本。

本报告期内，中国经济面临着复杂的内外部环境。海外方面，美国经济表现出较强的韧性，通胀前高后低，美联储加息进入尾声。国内方面，2023年中国GDP同比增长5.2%，中采制造业PMI全年在50左右窄幅波动。整体看，中国经济维持了弱复苏的格局，但有效需求不足的问题依然存在。2023年疫后消费稳步复苏，节假日旅游行情火爆，地产销售一季度明显回暖，二季度后有所回落，基建方面，在积极财政政策的支持下，全年维持了相对平稳的增速，对经济起到了托底的作用。政策方面，本报告期内，货币政策与财政政策均更加积极有为。货币政策精准有效，通过两次降息、两次降准，降低了融资成本，维护流动性合理充裕，并通过PSL等操作，助力稳增长。财政方面，增发一万亿国债支持灾后恢复重建，对投资起到了积极的拉动作用。本报告期内，债券收益率大幅下行，信用利差明显压缩。具体看，10年国债下行28bp，10年国开下行31bp，3年AAA中票下行46bp，5年AAA中票下行56bp，3年AA+中票下行72bp，5年AA+中票下行74bp。本报告期内，本基金根据基金特性维持了适度的久期和较高的杠杆。

本报告期内，中国经济面临着复杂的内外部环境。海外方面，美国经济表现出较强的韧性。制造业方面，ISM制造业PMI较2023年二季度明显抬升。服务业继续表现强势，ISM非制造业PMI维持在景气度之上，消费者信心指数较2023年二季度有所回升。通胀方面，2023年三季度美国CPI同比回落至4%以下，通胀从高位回落，但仍明显高于联储目标。国内方面，稳增长政策不断加码，经济呈现底部复苏格局。具体看，2023年9月中采制造业PMI回升至50.2，2023年8月规模以上工业企业利润同比增长17.2%。地产方面，多城市限购限贷政策有所放松，地产销售出现边际好转迹象。消费方面，个税专项抵扣有所抬升、存量房贷利率下调，提升可支配收入，释放消费需求，节假日旅游消费火爆。政策方面，本报告期内，财政政策更加积极，减税降费继续加码，货币政策精准有力，并通过降息等方式降低实体融资成本。地产政策有所调整，存量房贷利率普遍下调，提前还贷现象明显好转。一系列政策组合拳陆续推出，为经济企稳保驾护航。本报告期内，债券利率跟随基本面和资金面变化先下后上，整体看维持震荡格局。具体看，10年国债上行4bp，10年国开下行3bp，3年AAA中票上行9bp，5年AAA中票上行2bp，3年AA+中票上行7bp，5年AA+中票上行5bp。本报告期内，本基金维持了适度的杠杆，并通过均衡银行间和交易所融资结构，控制融资成本。

2023年上半年，中国经济面临着复杂的内外部环境。海外方面，疫情期间欧美央行采取了超宽松的货币政策和财政政策，叠加俄乌冲突后，全球供应链冲击加剧，海外通胀持续高企，美联储、欧央行均转向紧缩的货币政策。在连续加息的背景下，美国和欧元区通胀压力有所缓和，但经济也受到紧缩货币政策影响出现分化，制造业下滑态势明显，服务业表现出较强的韧性。美国方面，以Open AI为代表的科技企业引领了一场人工智能的新浪潮，纳斯达克指数2023年上半年涨幅高达31.73%，股市的财富效应也带动了居民可支配收入的增长，对消费和服务业就业起到了积极的支撑作用，美国经济软着陆的可能性有所增加。国内方面，2023年上半年，中国经济平稳运行。疫后消费稳步复苏，节假日旅游行情火爆，累积的消费需求正在逐步释放。房地产领域，一季度销售明显回暖，二季度有所回落，目前销售与投资均面临一定的下滑压力。基建领域，增速相对平稳，对经济起到了一定的托底作用。整体看，2023年上半年，中国经济表现平稳，但仍面临着内生增长动能不足的问题。政策方面，2023年上半年，积极的财政政策加力提效，货币政策精准有力，为实体经济复苏保驾护航。本报告期内，在经济基本面和资金面的支持下，债券收益率震荡下行。具体看，10年国债下行20bp，10年国开下行22bp，3年AAA中票下行39bp，5年AAA中票下行44bp，3年AA+中票下行53bp，5年AA+中票下行54bp。本报告期内，本基金根据基金特性配置了优质商业银行普通金融债和政策性银行金融债，并维持了适度的杠杆水平，通过均衡银行间和交易所回购，控制融资成本。

本报告期内，中国经济在稳增长政策支持下呈现出复苏迹象。国内方面，1-2月金融数据连续超预期，中采制造业PMI升至荣枯线以上，地产销售2月明显反弹。受海外需求减弱影响，出口继续呈现走弱态势。整体看，本报告期内，国内经济基本面稳中向好。政策方面，本报告期内，积极的财政政策继续推行，对改善经济预期起到了积极作用。货币政策精准有力，流动性维持合理充裕。本报告期内，债券收益率呈现震荡格局，信用利差大幅压缩。具体看，10年国债上行2bp，10年国开上行3bp，3年AAA中票下行11bp，5年AAA中票下行20bp，3年AA+中票下行38bp，5年AA+中票下行37bp。本报告期内，本基金根据基金特性积极买入了期限匹配的优质债券，维持了适度的杠杆，并均衡银行间和交易所融资结构，控制融资成本。