泰康润和两年定开债券(007836) - 基金投资策略和运作

宏观经济层面，一季度前期延续结构分化走势，后期外部冲击逐步成为核心影响变量。结构分化主要体现为：1-2月工业增加值同比增长6.3%、出口同比增长21.8%，生产与外需实现开门红；但社零与投资表现偏弱，供强需弱的格局仍未扭转。2月末至3月初，受美伊冲突影响，国际油价从65美元/桶快速飙升至100美元/桶上方，输入性通胀预期急剧升温，并进一步引发全球滞胀乃至经济衰退的担忧。3月PMI回升至50.4%，重返扩张区间，但购进价格指数同步走高，表明企业成本端压力已开始显现。政策层面则以观望为主，静待不确定性逐步落地。　　债券市场方面，一季度呈现明显的长短端分化，长端利率走出“N”型走势的特征，收益率曲线显著陡峭化。具体来看：1月初受权益市场虹吸效应影响，10年期国债收益率快速上行至1.90%上方；随后在央行流动性呵护、信贷需求偏弱的背景下，10年期国债收益率回落修复至1.78%附近；2月中下旬起，先是止盈情绪叠加A股走势扰动，随后爆发的美伊冲突加剧了通胀担忧，长债收益率再度震荡上行。资金面整体充裕，随着银行负债成本持续下行、存贷差维持高位，短端品种表现偏强，中短端收益率整体震荡下行。　　投资操作上，资产配置以持有到期为主，到期资产再投资于期限匹配的短久期资产或其他高流动性工具。平时主要根据市场情况择机搭配融资品种，控制融资成本。

宏观经济方面，2025年为经济新旧动能转换的关键之年：传统经济内生增长动力持续承压，政策端积极推出消费品以旧换新等举措发力托底；外贸出口竞争力进一步得到证实并持续强化，以AI为代表的新经济领域也取得实质性积极进展。政策层面，全年加大了财政逆周期调节力度，“反内卷”　相关举措的提出与渐进落地，也在逐步缓解物价低迷的态势。　　债券市场方面，2025年利率整体呈震荡上行走势，信用债表现优于利率债。上半年对等关税等外部事件对市场形成显著扰动，后续关税影响被逐步验证可控，叠加资本市场对经济与通胀筑底的预期持续强化，对下半年长端利率走势形成明显压制。机构行为层面，交易户对市场的影响有所减弱，长债供需的结构性矛盾也一度引发市场担忧。　　操作上，资产配置以持有到期为主，到期资产再投资于期限匹配的短久期资产或其他高流动性工具。平时主要根据市场情况择机搭配融资品种，控制融资成本。

宏观经济方面，三季度宏观数据边际上有所下行，可能一定程度上反映了地方政府投资行为规范化的政策效果。乐观的投资者可以将此解读为远期的产业供需更加平衡，不过短期内是否会导致实物量的下行仍需观察。此外，反内卷受到重视，相关的产业政策能够看到一些亮点，但宏观的总量效应还需要再观察。　　债券市场方面，三季度利率震荡上行，受到多重制约。首先，反内卷政策提振了市场对于远期物价的信心，导致长端收益率有压力；其次，股市表现较好，资金流向上对债券偏压制；最后，基金费率新规对市场投资者行为也有所影响。　　投资上，积极管理融资成本和融资期限，尽可能提高杠杆套息收益。

宏观经济方面，2025年上半年延续了此前结构分化的特征，但部分领域的韧性好于预期，宏观经济预期有所改善。结构分化体现在，出口和制造业继续支撑经济，但地产在年初的小阳春之后明显降温。消费在以旧换新的支撑下，表现较好。相对于现实层面的数据，预期的改善更为明显，科技领域突破、出口在关税冲击下仍然保持韧性等，增强了宏观信心。　　债券市场方面，上半年总体震荡运行，不同资产之间表现分化。2-3月风险偏好的提升和资金面的收紧，导致收益率明显调整；但此后对等关税超预期，利率快速下行。5-6月利率总体在低位震荡。信用债表现好于利率债，利率债内部长端表现好于短端，短端利率受限于年初的估值水平，整体偏低。　　投资上，采取持有到期加杠杆套息策略，积极管理融资成本和融资期限，尽可能提高杠杆套息收益。

宏观经济方面，一季度经济处于总量不温不火、结构上有亮点的阶段。deepseek的出现增强了投资者的信心，科技领域亮点频出。传统部门方面，消费数据中规中矩，地产处于底部震荡期，出口有一定隐忧但现实数据尚可。财政相对靠前发力，是一季度政策的主要支撑。　　债券市场方面，一季度利率呈现出震荡上行的走势，主要原因是央行引导资金面收敛、以对长债利率进行调控。此外，股市的结构性行情也阶段性对债券形成制约。进入三月中旬，一方面债券吸引力逐步显现，另一方面投资者对于经济和关税的担忧开始发酵，利率有所回落。　　投资上，采取持有到期加杠杆套息策略，积极管理融资成本和融资期限，尽可能提高杠杆套息收益。

2024年的宏观经济继续是量价分化、结构分化的一年。实际GDP目标顺利完成，物价指数处于低位，从购买力角度是一件好事，从盈利和收入预期的角度则有所承压。从结构来看，出口继续延续了较强的竞争力，地产继续在转型的过程中，而消费则先抑后稳，下半年在以旧换新政策的支持下边际改善。政策在9月底的转向给宏观经济注入了强心针，政策的落实在有条不紊推进，预计2025年继续是政策占据主导的一年。　　利率在2024年经历了较为明显的下行。一方面，经济内生增长动能承压，物价指数处于低位，宏观经济对低利率环境提供了较强的土壤；另一方面，流动性充裕，非银资金持续流入，债市总体处于供不应求的环境中。尽管9月底的政策转向给市场带来了一定波动，但年底货币政策适度宽松的表述也为未来的降准降息提供了较强的想象空间。　　投资上，采取持有到期加杠杆套息策略，积极管理融资成本和融资期限，尽可能提高杠杆套息收益。

宏观经济方面，三季度延续了弱势运行、结构分化的特征。偏需求侧的消费增速表现较为疲弱，M2和社融等金融指标继续下行，通胀维持低位，整体有所承压。9月底的一揽子政策和政治局会议一定程度上扭转了低迷的市场预期，提振了信心，后续关注政策如何落地、以及经济企稳的可能。　　债券市场方面，收益率先是震荡下行，在9月底出现了较为快速的抬升。央行买短卖长的操作，在给市场提供流动性支撑的同时，也一定程度上减缓了长端利率下行的节奏；但在经济需求不足和资产荒的背景下，利率总体趋势向下。在9月底的预期扭转之后，资产再平衡的行为在短期演绎得较为剧烈，利率有所回调。　　固收投资方面，采取持有到期加杠杆套息策略，积极管理融资成本和融资期限，尽可能提高杠杆套息收益。

上半年宏观经济呈现出结构强分化、总量压力逐步凸显的特征。上半年GDP实现了5.0%增速，二季度GDP增速为4.7%，边际上有所下滑，核心是消费在二季度表现不佳。居民部门的收入增速、消费倾向、因地产形势变化的财富效应等在二季度都不太乐观。政策坚持了以中长期结构转型为主导的方向，制造业研发、生产、出口继续对经济形成托底。　　今年上半年是债券市场的牛市，利率下行的趋势相对较为顺畅，期间数据的阶段性企稳、央行对长端利率的预期引导，引发了利率的阶段性小幅反弹，但总体长短端利率都处于下行通道。除了基本面的因素，资产荒的环境也是核心主导因素，配债资金持续大于债券供给，供需的失衡也是宏观储蓄进一步提升的结果。　　投资上，采取持有到期加杠杆套息策略，积极管理融资成本和融资期限，尽可能提高杠杆套息收益。

宏观经济方面，一季度体现了经济转型的特征。传统部门的代表如地产继续处于调整周期，基建则延续了宏观增速尚可但微观化债承压的特征。但出口部门受益于外需总体景气度较好，制造业PMI在3月份也回到50上方。消费则呈现出春节期间偏强、春节过后一般的特征，持续性有待观察。　　债券市场方面，收益率震荡下行，超长端债券表现亮眼。一季度债券供给偏少、而配置盘的刚性配置需求陆续释放，叠加交易盘脉冲式买入，导致总体上供需关系较为有利。此外，一季度传统周期部门的基本面偏弱，融资需求一般，也为利率的震荡下行提供了土壤。资金利率总体围绕政策利率波动，资金的波动性下降也形成利好。　　一季度，新资金募集到位后，在收益率仍处在高位的情况下快速完成建仓，给未来两年的投资运作奠定了较好的基础。

宏观经济方面，2023年是压力逐步呈现的一年，年初由于疫情放开有一定修复，但在此后房地产和消费等压力凸显。四季度通过增发特别国债等方式对冲了经济下行，但全年通胀偏低迷的情况延续。　　债券市场方面，2023年利率走出了“N”字型，利率在一季度窄幅震荡、二季度到8月份前后明显下行，与经济运行的节奏基本一致。9-11月由于资金制约、特别国债增发等因素，利率出现一定调整，但12月的提前配置行情又重新带来利率下行。　　固收投资方面，本基金是以利率债持有到期策略和杠杆策略为主，建仓完毕后，根据资金市场的变化择机选取不同的融资品种，优化融资成本，以增厚组合收益。

宏观经济方面，三季度宏观经济总体处于偏弱运行的底部区域，但出现了一些企稳的迹象。尽管地产政策有所放松，但地产部门表现仍然疲弱。与此同时，出口在极低增速的背景下出现了一定反弹，PPI、工业名义库存、企业利润也从低位出现了小幅改善，PMI在9月份也回升到50上方。　　债券市场方面，利率运行节奏基本上与基本面节奏一致。7月份由于经济数据仍在下滑通道，利率继续下行；8月开始稳增长政策不断出台，经济低位企稳的迹象陆续出现，利率有所反弹。此外，流动性环境也在9月份有所变化，资金利率回到政策利率上方运行，给债券特别是短端品种带来制约。　　固收投资上，报告期内本基金严格按照基金合同约束，采取稳健积极的持有到期策略。

宏观经济在2023年上半年呈现出先复苏、再环比走弱的特征。一季度，得益于经济场景的恢复、积压需求的回补，经济呈现出复苏态势。但随着回补需求的逐步释放，居民和企业部门的信心恢复速度偏慢，外部经济和金融风险等不确定性有所发酵，内生增长动能不足的问题在二季度逐步凸显。地产、就业市场、出口等部门都呈现出一定压力，物价指数走低，库存主动去化，政策继续坚持高质量发展。　　债券市场方面，债券收益率在2023年上半年震荡走低。利率债在1-2月由于信贷需求旺盛、资金利率不低、经济复苏的背景下，表现受到一定压制；但进入三月份，随着基本面、资金面等拐点逐步显现，利率见顶回落，3月份降准、6月份降息又进一步促进了收益率下行。除了基本面驱动的逻辑外，上半年利率的另外一个核心驱动是负债成本，随着银行息差逐步下降，银行降低存款利率的趋势明显，提供了银行体系对于低利率环境的接受能力。　　具体固收投资上，报告期内本基金严格按照基金合同约束，采取稳健积极的持有到期策略。