东方阿尔法优选混合A(007518) - 基金投资策略和运作

2025年第四季度，人形机器人行业在技术、商业化与政策层面均发生显著变化，呈现从“概念验证”向“规模量产”和“场景落地”加速迈进的关键转折特征。国内外企业持续刷新技术里程碑，核心进展体现在运动控制、自主性与通用智能的协同进化。相比年初特斯拉机器人步履僵硬，12月展示视频已可与人类进行激烈功夫对决。行业形成“大脑+小脑+本体”协同进化趋势，英伟达等方案商提供“芯片+软件+模型”一体化通用基础模型，为缺乏芯片设计能力的机器人本体厂提供具身智能训练方案。随着运动功能完善与具身智能能力增强，各厂家订单开始放量，头部公司产销量纷纷突破千台。特斯拉在完成调整与技术升级后，新一代人形机器人即将定型，并对供应商给出年产5万台以上的指引预期。四季度人形机器人指数呈现V型走势。初期受马斯克下调产量预期及V3定型推迟影响，市场情绪承压；后期随着特斯拉机器人事业部人事调整完成、国内厂家送样获乐观反馈、多家头部公司宣布提交上市申请，板块见底反弹。本基金在四季度主要配置特斯拉产业链，并在国产机器人产业链中配置部分机器狗标的，取得较好投资收益。展望2026年，机器人板块投资机会将更加丰富。特斯拉V3定型将为国内零部件供应商带来收入指数级增长，部分公司将实现收入和利润显著提升，为后续百万甚至千万台产能蓝图拉开序幕。同时，国内人形机器人将实现长足发展，机器人公司上市将形成投融资闭环，推动行业加速发展。此外，随着机器人“大小脑”算力提升，动作与自主性将更加拟人化，更多机器替人场景将出现，打开应用空间。我们将及时捕捉其中投资机会，为持有人创造价值。

进入三季度，经济继续保持了二季度的稳健增长态势，此前大家担心的三季度经济指标可能恶化的状况并未出现。特别是出口增速一直维持在高个位数增长，这在一定程度上对中国经济增长起到了稳定作用。我们相信，随着时间推移，我们在对美交涉以及经济、科技等多方面的应对将更加从容，这也将有助于保持进出口的稳健势头。在出口形势良好的背景下，财政政策并未过度刺激，从而保留了宝贵的政策空间。鉴于当前经济的稳健势头，预计今年有望完成全年5%的经济增长目标。资本市场也呈现出稳健向上的态势。经历了4月份的大幅下跌之后，市场看到了国家稳定资本市场的决心和能力。随着长期资金的纷纷入场，以及更多投资者的积极参与，各大指数稳步上扬。期间，随着AI大模型和具身智能大模型的发展，海外算力、国产算力、存储等板块出现了显著的上涨。与此同时，随着特斯拉在人形机器人领域不断取得可喜的进展，以及特斯拉机器人团队频繁来华审厂的催化，特斯拉机器人产业链也迎来了较好的上涨势头。国产机器人的进展同样迅猛，各家机器人厂商都取得了可观的订单，同时多家机器人公司的上市也提上了日程，国产机器人产业链呈现出百花齐放的态势。展望四季度，人形机器人板块将有更多值得期待的机会。11月份，特斯拉将在股东大会上展示即将定型的最新人形机器人，这款机器人将接近明年的量产版本。在这一过程中，真正能够进入特斯拉产业链的公司将逐渐明确，这些公司有望迎来一波不错的行情。同时，随着国内头部机器人公司的上市，国产机器人产业链上的公司也将迎来良好的投资机会。除此之外，机器狗、养老机器人、新技术等方向也值得关注。由于这些领域此前关注度不高，其估值更具性价比优势。本基金将重点聚焦于人形机器人产业链，为大家把握产业链的变化，找到行业中最具受益潜力的方向，为大家创造价值。

在经历了2024年前期复杂、后期亢奋的市场变化后，我们带着一丝担忧和期待进入了2025年。年初，市场主要关注两个问题：一是中国经济的韧性到底有多强，何时能正式探底；二是特朗普领导下的美国与中国之间的博弈会有多激烈，对经济的影响有多大。然而，一季度中国经济延续了去年四季度的复苏势头，在“抢出口”和“两重两新”等政策的支持下，多项经济指标超出市场预期，多家机构预测我国一季度经济增速将超过5%。3月份两会顺利召开，为今年的工作奠定了基础：一方面，我们提高了财政赤字率，为应对可能的外部冲击提供资源；另一方面，新增了包括深海经济、具身智能、人形机器人等发展方向，并提出要进一步出台政策提升消费。二季度伊始，中美在关税问题上展开激烈交锋。我们灵活应对，成功顶住了美方压力，取得了谈判的阶段性胜利。在此期间，中国出口继续保持良好态势，国内耐用消费品在补贴政策的刺激下呈现向好态势，中国经济的基本盘依然牢固。一季度，本基金将仓位配置在新质生产力方面，特别是两会中提到的未来将大力发展的具身智能以及人形机器人为代表的方向。进入二季度，机器人行业出现了较大变化：一方面，特斯拉机器人的进展不及预期；另一方面，国内各家零部件厂商的能力也在提升，竞争开始加剧。在此期间，我们灵活选择新进入特斯拉供应链且自身基本面优异的公司进行配置，在不确定性中取得了相对的确定性，并取得了显著的效果。

2024年我国GDP增速为5%，顺利完成了2024年初定下的目标，这是宏观环境充满挑战的情况下完成的，来之不易。2025年一季度，中国经济延续了去年四季度以来的复苏势头，多项经济指标超出市场预期，展现出向新向好的开局态势，多方机构预测我国一季度经济增速也会超过5%，这是在外部环境充满挑战的情况下完成的，显示出经济的韧性。3月份两会顺利召开，为今年工作奠定基础。我们一方面提升财政赤字率，为应对可能的外部冲击提供资源，另一方面也新增了包括深海经济、具身智能、人形机器人等发展方向，同时提到要进一步出台政策提振消费。这也让大家对今年的信心更足。一季度的市场先跌后涨形成一个对勾曲线，年初因为经济展望比较好，大家对政策力度有所担忧以及部分国际因素让市场出现下跌。春节过后，随着deepseek大模型发布以及宇树机器人在春晚亮相，让大家看到了中国科技在外界极限干扰下仍然能够迅猛发展，中国资产的折价开始修复。两会召开之后大家对于政策退坡的疑虑进一步打消，这也让大家对中国经济和中国市场更加充满信心。进入一季度，本基金将仓位重点配置在新质生产力方面，特别是两会中提到的未来将大力发展的具身智能以及人形机器人等方向，期间取得了显著的超额收益。展望二季度，美国强加给全世界以及中国的不合理关税必定会对全球经济带来扰动，一定程度影响市场的风险偏好。一方面我们会坚持两会提出的以具身智能和人形机器人为代表的新质生产力方向；另一方面考虑到风险偏好下降，我们会更加注重公司的业绩，配置有较高风险收益比的资产，回避完全依赖事件催化和情绪催化的标的，以期在控制风险的情况下抓住产业发展的大机会，为投资者创造价值。

2024年是极具挑战与机遇的一年，在这一年里，我国经济在复杂多变的国际国内环境下，展现出较强的韧性与潜力。宏观经济形势呈现出阶段性特征：年初，市场对经济预期因政治局会议定调及两会政策展望有所调整，出口数据超预期及实物工作发挥作用使一季度经济预期上修。二季度在一季度较好经济数据下，市场对经济有较高期待，虽推出较强地产宽松政策，但在疫情疤痕效应及收入预期不高的情况下，经济预期下修。三季度经济数据走弱，房地产投资、社会消费品零售及工业增加值增速放缓，美联储降息及国内政策转向为市场带来新变化。四季度政策积极转变，货币与财政政策表述积极，金融工具创新与财政政策加码，推动市场波动上行。在这样的宏观经济背景下，本基金在投资策略上进行了灵活调整。一季度时降低科技板块仓位，转向高股息等板块，同时也注意中小市值股票的流动风险，因此在流动性出现风险的后半段控制住了回撤。二季度，证监会发布《资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》，从上市融资、并购重组、债券发行、私募投资等全方位提出支持性举措。本基金加大科技成长股的权重取得一定效果。二季度时候本基金减配了部分半导体、高端装备、港股创新药的仓位，配置了部分有色金属品种做了风格均衡化，及时降低了产品净值的波动。三季度本基金重新加大科技和成长股权重，主要是算力和果链等产业链当时业绩确定性好转的品种，并在9月24日时敏锐把握住政策变化进一步加大小盘科技股权重，获得了较好的风格投资收益。进入四季度，市场风格全面转向科技在此期间本基金抓住了英伟达算力、国产算力芯片、AI眼镜和人形机器人的新兴领域的投资机会，取得了明显的效果。

三季度如此令人难忘，让不少人见证了政策转向以及市场转向，这一变化在中国资本市场历史上也不多见。从7月初开始到9月下旬，经济数据逐步走弱。地产投资增速达到两位数下滑，房价下行压力进一步加大；社会消费品零售增速逐月放缓，其中与居民日常相关的科目放缓更快；工业增加值温和回落，7、8月份出口还算强劲，9月份出口增速又大幅减缓。上述情形短期看不到缓解，全年保5的压力大，经济刺激非常必要。9月19日，美联储开启近年来第一次降息并超预期达到50个BP，这让大家认为美联储降息序幕正式拉开，为我国开启经济刺激政策迎来宝贵的时间窗。从9月24日到9月27日，政策出现一系列根本性变化：一方面，央行大力度降准降息，并为上市公司创设回购和并购工具，同时也为投资机构提供互换工具，让大家清晰看到央行为市场提供了资金来源；另一方面，大家也看到了中央加大财政货币逆周期调节，维护房地产市场的决心，开始确定政策转向，聪明的投资人对资本市场开始乐观。受此影响A股市场在9月底出现罕见大涨。本基金在政策转向之后做了一些仓位调整，从TMT板块，切换了一些仓位配置到非银、地产等方向。展望四季度，我们认为有两个重要节点需要关注，分别是10月底或者11月初召开的人大会议，以及11月6日的美国大选结果。前者让我们初探本轮财政刺激的方向和力度，后者则作为海外政策会对我们经济产生较大影响。我们会密切关注这些因素的变化为投资者把握四季度的投资机会。

年初我们对2024年的判断是前高后低，我们认为上半年是较好的经济冲刺时间窗，早发力可以早点给大家传递信心也能让“全年保5”目标更加游刃有余。基于以上判断，我们开年选择弹性较大的成长股，特别将半导体设备作为主要配置方向。中国未来的经济发展方式将从依靠资本和人力的发展模式转变为依靠科技和创新，而在此百年大变局以及地缘竞争的背景下，一切有助于突破科技瓶颈的行业都是具有生机和活力的，而其中最有战略意义的就是半导体设备行业。该行业在2023年上半年由于AI情绪催化以及订单抢跑等原因取得了较好的回报，但进入2024年却不尽人意。究其原因，2024年市场处于一个流动性收缩的状态，上市公司整体业绩变弱且订单有所推迟，投资者风险偏好变低。进入第二季度，在发现市场风险偏好较弱之后，我们做了一些调整——加大了人工智能方向的股票配置力度，建立了周期类头寸，同时根据宏观经济预期和现实的变化情况进行灵活调整。在未来我们会用行业轮动法去监控周期类行业的机会并结合景气度来进行部分仓位的调整。

2023年，投资者对经济的预期从期待到平淡，同时也对2024年放平了心态。受年前政治局会议定调影响，大家对宏观政策刺激力度调低了预期。然而，出口数据却在2024年1-2月超出预期，去年底发行的国债开始转化为基建投资，投资者上修了一季度的经济预期，当前对经济的预期又开始乐观起来。 在年初投资者对经济预期调降的情况下，市场出现较大幅度的调整，并且出现较大程度分化。科技类板块由于机构配置仓位较重以及景气度回升滞后，出现较大幅度调整。在风格上受雪球期权以及微盘流动性的影响，中小市值个股跌幅较大；高股息风格，以及旅游出行等行业则表现较好。2月初，在全社会的关注和努力下，市场开始出现较强的反弹并且持续到一季度底，在此期间科技行业受sora等因素发酵的影响出现较大的上涨。本基金在前期由于配置科技类板块较重出现了较大幅度回调。在此期间，本基金也做了一些仓位调整以及风格上的适度均衡，后期净值调整幅度减缓。2月初，我们通过仓位提升并且加大了在AI相关的行业暴露，净值出现了较大的回升。展望二季度，我们认为随着经济好转，政策上将趋于保守，加上美联储加息放缓以及日元缓慢退出宽松，全球包括中国的流动性会出现一定压力。鉴于这种情况，二季度在风格上我们会适当均衡，科技板块我们继续看好TMT以及高端制造相关的行业，特别是有自身景气度以及出海逻辑的公司。与此同时，我们也会适当布局一些处于底部且周期向上的行业板块。希望能够为投资者持续创造较好的回报。

2023年对大家来讲是不容易的一年，2020至2022年较弱的经济表现被疫情所掩盖，在大家觉得疫情复苏可以大干一场之时却真的发现疫情疤痕尚未完全褪去，经济复苏的动力尚需要进一步积累。一季度大家对疫后恢复充满向往，消费和投资都比较旺盛，经济出现了较好势头，经济数据也的确超预期。从二季度开始，随着出口下滑，消费变弱，地产投资减速等影响，大家开始修正乐观的预期。进入下半年，大家对经济弱增长已成为一致预期，在此基础上消费和地产等进一步变弱，国家也出台相应政策进行对冲，帮助经济自发平稳过渡到复苏阶段。此时此刻，大家都已经认识到中国经济进入了一个新时代，原有的增长范式已经行不通，必须进行结构调整。在此期间，海内外媒体关于“经济过峰”的论调也出现，大家信心受到影响。真的“经济过峰”了吗？我们看到许多非西方的外国领导人在接受采访中都提到，中国经济短期降速是因为在进行经济调整，从依靠地产发展经济变为依靠科技、消费等更健康和持续的力量，并且都认为这样做是正确的，也都非常看好转型后的中国经济。非局中人都有这样清醒的认识，我们作为局中人就更应该有清醒的认知，不过我们也需要调整自己，随着时代的变化不断迭代和进化，适应时代并且生存和发展。这也是每个组织和个人的思考题和必答题。2023年，本基金看好先进制造并采用景气度投资的方法，先后主要配置了新能源和半导体设备，并且留有较小仓位进行行业轮动，最后发现行业轮动对组合贡献不错，但是主仓位的景气度投资方法还需迭代。

三季度宏观经济延续二季度温和复苏的状况，不过复苏力度比预期要弱。无论是进出口的情况，社会消费品增速情况，工业生产情况等都恢复较弱，社会融资增速相比一二季度也处于较弱状态，因而市场在三季度处于弱势震荡。可喜的是，高层已经注意到经济处于较弱状态，并且也在出台政策呵护经济。7月份开始陆续在稳经济以及呵护资本上加大力气，尤其值得注意的是对房地产态度明确改观，除一线城市在限购政策上仍然没有松动，其它地区政策已经大为松动，虽然当前地产销售数据仍然有波折，相信经过较长时间磨底，房地产行业将会企稳，经济也将逐级复苏。三季度本基金仍然坚持配置以半导体设备为主的高端制造业并适度分散，由于半导体行业当前处于磨底状态以及国产订单情况也处于真空，因而基金净值表现一般。展望四季度，部分客户下订单是大概率事件，叠加半导体行业复苏，大家会提升明年半导体复苏预期，行业将迎来订单和业绩的双击。展望四季度，我们认为经济将继续复苏，同时政策将继续对经济和市场呵护，而中国外部环境短期也会有所改观，四季度将是一个不错的配置时点。在四季度，我们将以本季度以及明年行业景气情况为线索，为大家配置景气变化显著且估值性价比较高的行业。我们将重点关注半导体设备和材料、存储器、消费电子、医药生物、卫星产业链、船舶制造、风电产业链等行业，积极把握四季度以及年度切换的这一波投资机会。

上半年的宏观经济经历了从预期修复到预期回落的过程。年初，防控政策全面放开叠加海外需求上行带来的出口大超预期，以及消费出现脉冲式修复，加上政府工作报告的积极定调，大家对经济增速抱有过高的预期。进入二季度，考虑经济“保5”问题不大，刺激政策有所放缓保持并保持蓄力状态，加之出口数据和消费数据双双回落，地产销售虽有刺激但未见起色，大家对宏观的预期开始下行。我们一直认为今年是“稳经济”的一年，但市场认为的“稳经济”和实际“稳经济”是有出入的。市场认为的“稳经济”是各种刺激政策的加码，经济增速大幅上行，而实际的“稳经济”也许就是真的“保5”。今年的边际资金流入流出一大影响因素是外资，而传统公募基金发行量有限，缺少定价权。在一季度经济超预期的时候，许多外资上调中国经济增速，以大摩为例，22年底预测中国经济增速为4.8%，5月初上调到6.4%，到8月份则又下调至4.7%。这样在乐观和保守之间反复横跳，必然带动外资对中国资本市场看法的情绪波动。上证指数受大家对宏观预期情绪的变化，也呈现先涨后跌的走势。前期因为外资对中国经济比较乐观，加上消费数据令人满意，可选消费类、顺周期、低估值等板块表现较好，OpenAI等的催化，数字经济相关行业也表现强势。进入二季度，因为经济乐观预期降温，顺周期、可选消费、低估值板块开始调整，到了6月下旬，最坚挺的TMT板块才开始调整。本基金一季度主要布局在新能源领域，在进行产业分析后，认为硅料价格未来会下行，但是行业处于景气上行的后半段，未来行业即使上涨也只能是个反弹而非反转。进入二季度，人工智能产业表现较好，考虑到中国要想在人工智能行业实现根本性突破，必须在半导体设备领域迎头赶上，加上设备领域订单的业绩在一季度持续超预期，因而重点配置了半导体设备行业。不过二季度受人工智能调整以及半导体设备订单滞后的影响，设备行业出现回调。

进入一季度，随着疫情迅速过峰，全国人民信心恢复，经济各方面的数据开始向好，信贷结构在不断改善，个人和企业中长期贷款占比在增加，各企业复产复工进度超预期，出口数据也超预期，消费和出行状况一度报复性修复。市场总体上涨但结构上呈现“冰火两重天”的态势。今年国家对数字经济尤为看重，各种信创、数据要素等政策陆续出台，加上估值处于历史较低位置，上述方向成为市场上涨的主力。春节期间美国人工智能公司OpenAI发布ChatGPT大模型，这是第一次人工智能公司成功实现2C的商业模式，随着4.0模型发布，大家发现大模型能够对各行各业进行重塑，由此衍生出AI算力、AI传输、AI应用等各个行业的景气，带动计算机、传媒、通信、半导体等各个板块出现大幅上涨，以至上述行业成交量占比最近超过全市场成交量的50%。而另一边新能源行业虽然业绩依然强劲，但是股价却大幅下跌。本基金在开年时候以新能源持仓为主，后面考虑到数据经济会是今年一个重要方向，期间将部分仓位逐步切换至半导体设备和零件，取得了一定效果。进入二季度，我们认为由于基数效应，经济数据会比较好看，但是考虑到政府对经济增长目标比较有定力，会将更多精力放在产业发展上。我们一方面会调整新能源结构，从以前的户储和光伏为主，调整至景气向上的大储和石英紧缺受益环节上，上述环节有望量利齐升。另一方面会加大对半导体设备以及一些格局较好的半导体设计公司的投资。前期涨幅较大的数字经济板块经过调整之后，我们也会进行优选并择机配置。此外，我们会为大家挖掘医药行业调整以后的投资机会，其中比较看好创新药、高端器械、生物科技等环节。