先锋汇盈纯债A(005892) - 基金投资策略和运作

四季度，内需偏弱，物价缓慢回升。房地产投资下滑幅度加大，基建、制造业投资增速也明显下行。商品消费增速有所下滑，服务消费增速保持稳定。中美贸易冲突缓和，中国产品竞争力强，出口保持较高增速。国内供需格局有所好转，加之金铜等有色金属价格持续上涨，PPI环比缓慢上行，同比降幅收窄；核心CPI同比保持在1.2%，CPI同比也逐步上涨。货币政策方面，央行重启国债买卖操作，但规模较小，政策力度克制。买断式逆回购和MLF维持净投放，流动性较为充裕；资金面较为宽松，季末前R007成本在1.5%左右；央行提前投放14天逆回购，跨年资金充足，价格最高接近2%。四季度，债券收益率震荡行情，其中中短期限利率普遍下行，超长期利率略有上行，信用利差保持平稳。权益市场整体震荡，结构性特征较为明显。金铜价格上涨带动有色金属相关标的上涨；随着国内民用火箭陆续发射，低轨卫星加速组网，商业航天也开启上涨；锂电池、AI算力等行业也有较大涨幅，而地产、消费等行业有所下跌。报告期内，本基金配置了中短期限信用债，并在长端利率债上进行波段操作获取资本利得；转债方面，本基金加大了转债配置力度，精选配置部分产业趋势向上、估值合理的可转债，并根据市场走势对部分转债进行止盈止损操作。

三季度，内需不足拖累经济增速，出口保持较强韧性。三季度，内需偏弱，物价低迷，PPI同比下滑较多，“反内卷”政策效果仍需观察。房地产销售、投资增速继续下滑，基建、制造业投资增速也有所下滑，整体投资增速下滑较快。以旧换新政策边际效用下降，消费增速缓慢下滑。自5月中旬暂缓加征关税以来，中美贸易冲突缓和，8月12日双方继续暂缓加征关税90天。中国机电等高新技术产品竞争力提升，出口保持较高增速。三季度，美联储降息25BP，后续预计进入降息周期，人民币贬值压力明显缓解。资金面保持宽松，季末前R007成本在1.5%左右；跨季资金成本有所波动，最高在2%左右。4月以来，权益市场持续上涨，投资者风险偏好有所提升， AI、人形机器人、固态电池、有色等板块上涨较多。三季度，受市场风险偏好等多种因素影响，债券基金赎回压力较大，收益率调整较多。10年国债收益率从1.65%逐步调整至1.8%附近，信用债跟随调整，信用利差略有上行。报告期内，本基金配置了部分高等级信用债，并采取波段操作获取资本利得；转债方面，本基金精选配置了部分基本面良好、估值合理的可转债，并在根据市场走势对部分转债进行止盈止损操作。

2025年上半年，国内经济经历关税事件冲击，政策支持下经济韧性较强。一季度，商品房销售好转，专项债扩大使用范围、设备更新等政策支持下，基建、制造业投资保持高位，以旧换新拉动消费增长，GDP实际增速5.4%。4月上旬，美国对包括中国在内的众多国家加征高额关税，中国迅速反制，采取加征对等关税、实施稀土出口管制等措施。为稳定国内经济和金融市场，政策也积极应对，财政部加快专项债发行，央行5月上旬降准降息，并增加科技创新等各类再贷款额度，支持汇金公司等大型机构投资股市，财政与货币政策协同发力。二季度，制造业PMI经历4月大幅下跌之后逐步反弹，工业增加值、消费仍然保持较高增速，出口保持较强韧性，投资增速略下行，当季GDP实际增速5.2%。由于总需求仍偏弱，不足以支撑物价上涨，物价增速仍保持低位。一季度，资金成本持续高于政策利率，叠加基本面有所改善，收益率逐步上行。3月中旬，10年国债收益率上行至接近1.9%，较前期低点上行30BP。二季度，美元指数大幅下行，人民币贬值压力缓解，资金成本下降，DR007下行至1.5%左右。受关税事件冲击，长债收益率快速下行，10年国债收益率从1.8%附近迅速下行跌破1.65%，之后维持震荡。信用利差整体下行，截至6月末，3年AAA中票收益率略高于1.8%，较3年国债高40BP左右。一季度，中国在大模型、人形机器人等领域的突破带动市场风险偏好上行，权益市场表现较好，部分行业上涨明显，较多可转债上涨后触发赎回。二季度，关税事件后权益市场大幅下跌，央行、证监会等部门陆续出台稳定市场政策，保险等机构加大权益配置力度，市场逐步修复，银行、创新药等部分行业涨幅较大。报告期内，本基金适时进行了仓位调整，配置了部分高等级信用债，并精选配置了部分基本面和性价比均有优势的可转债，阶段性分享企业的成长价值。同时，基于基本面和市场判断，本基金也进行了中长期利率债、可转债的波段操作，获取资本利得。

一季度，需求有所好转，物价仍然较弱。制造业PMI持续好转，2-3月新订单、生产均表现较强。商品房销售好转，其中一线城市销量转正，二线城市同比下滑幅度收窄，但拿地、开工仍大幅下滑，地产投资下滑增速略收窄。地方专项债发行较快，基建投资增速维持高位。设备更新等政策支持下，制造业投资保持高位，但海外需求转弱，未来增速也面临下行压力。海外方面，特朗普上任后宣布对外加征关税，美国通胀预期上行，美联储暂缓降息、保持观望。超长期特别国债支持消费品以旧换新资金规模增加至3000亿元，补贴范围扩大，消费增速有所上行。当前需求仍不足以支撑物价大幅上涨，物价增速保持低位。为维持汇率稳定，央行降息仍有掣肘。另一方面，美国加征高额关税对中国出口及经济影响均较大，央行降准可能性上升。年初开始，资金成本持续高于政策利率，叠加基本面有所改善，收益率持续上行。3月中旬，10年国债收益率上行至接近1.9%，较前期低点上行30BP；此后，受关税等因素影响，收益率再次下行。信用利差整体下行，截至3月末3年AAA中票收益率约为2.0%，较3年国债高20BP左右。一季度，中国在大模型、人形机器人等领域的突破带动市场风险偏好上行，权益市场表现较好，部分行业上涨明显，较多可转债上涨后触发赎回。报告期内，本基金适时进行了仓位调整，配置了部分高等级信用债，并精选配置了部分基本面良好、估值合理的可转债，并对部分转债进行止盈止损操作。

2024年，国内需求、物价低迷，货币政策多次发力，基本面主导下收益率大幅下行。全年来看，“两重”、“两新”政策支持下，制造业、基建投资保持较高增速，但房地产需求低迷，投资仍然下行较大，拖累固定资产投资增速。居民财产收入受地产、股市影响下滑，整体收入增速保持低位，虽有以旧换新等政策支持，但消费仍保持较低增速。发达经济体步入降息周期，外需带动出口增速明显好转，支撑工业增加值保持较高增速。工业企业利润增速下行直至负增长，库存周期上行力度较弱。物价方面，需求偏弱，PPI全年均处于通缩区间，CPI增速也维持低位。财政方面，12月新增化债用专项债额度3年每年2万亿，一般专项债用于化债5年每年0.8万亿，并扩大专项债使用范围。货币政策方面，央行采取了降息降准等支持政策，并引导存款利率下行；5月、9月两次放松地产政策，并降低存量房贷利率。资金面上，央行确定7天OMO利率为主要政策利率，资金利率在OMO利率附近波动，资金面除年末等特殊时点外均较为平稳。市场方面，基本面主导下收益率震荡下行，屡创新低。年中央行多次提示长债利率风险，并开展国债买卖操作，给长债收益造成一定波动。四季度，货币政策适度放松预期下，收益率大幅下行至历史低位，10年国债收益跌破1.7%，1年国债收益跌破1.0%。收益率大幅下行背景下，各品种利差、期限利差均压缩至较低水平。可转债方面，2024年初受量化产品等因素影响，权益市场大幅下跌，直至监管维稳，市场反弹。9月下旬，央行发布多项支持经济和股市的措施，市场预期骤变，股市、利率大幅反弹。报告期内，本基金配置了部分高等级信用债，在震荡环境中获取票息收益；增配了部分性价比较好的可转债，阶段性分享企业的成长价值。同时，基于基本面和市场判断，本基金也进行了中长期利率债、可转债的波段操作，获取资本利得。

三季度，内需动力仍弱，季末货币财政加码，支撑经济增长。5月央行地产政策放松之后，销售同比仍然下滑较大，投资增速继续下行。9月政治局会议提前召开，提出 “促进房地产市场止跌回稳”。9月24日发布会上，央行宣布将采取降低存量房贷利率、降低首付比例等一系列措施，随后各一线城市陆续出台政策支持购房需求，后续地产需求、投资能否企稳仍需观察。三季度，随着专项债发行提速，基建投资增速有所上升，财政发力加码背景下，四季度基建仍有支撑。海外方面，美联储9月降息50BP，开启了降息周期，考虑到当前美国经济韧性较强，预计后续将根据经济数据采取缓步降息策略。内需不振，叠加海外需求转弱，制造业投资增速面临下行压力。消费方面，居民资产负债表受损，收入预期偏低，消费保持较低增速，消费品以旧换新政策的出台托底消费增速。受偏弱的需求影响，物价偏弱，PPI环比持续为负，核心CPI同比增速下行。市场方面，9月下旬发布会之前，由于基本面弱势，央行防范长端利率风险，持续开展国债买卖操作，10年国债收益震荡下行；资金面较为平稳，中短端利率持续下行，信用利差也下行至低位。发布会之后，市场预期骤变，股市、利率大幅反弹，信用利差也大幅上升，信用债性价比明显提升。权益市场自5月下旬开始震荡下行，可转债股性明显弱化，9月反弹前较多转债价格跌至面值以下，多数转债YTM超过2%；市场反弹后，转股溢价率大幅下行。三季度，非银、计算机、零售类转债上涨较多。报告期内，本基金适时进行了仓位调整，配置了部分高等级信用债，并精选配置了部分基本面良好、估值合理的可转债，并对部分转债进行止盈止损操作。

2024年上半年，国内经济经历了先升后降的过程，一季度经济增速上行，二季度经济增速回落。内需不足，物价偏弱，CPI、PPI环比增速大多为负值。央行一季度降准降息，货币政策提前发力；由于地产销售仍然较弱，5月央行又大幅放松房地产金融政策，引导全国各城市放松地产政策。上半年，商品房销售面积同比下滑19%、销售额同比下滑25%，房地产投资同比下滑10.1%，地产投资仍未企稳。2024年两会确定财政赤字、专项债额度同比均有增加，并宣布将持续几年发行超长期限特别国债，用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，财政可用资金充足，但上半年政府债券发行偏慢，城投融资收缩，财政发力不明显，基建投资增速略有下行。国内库存周期处于上行期，叠加设备更新政策支持，制造业投资保持较高增速。消费方面，居民收入增速逐步下行，且资产端受地产、股市影响，消费增速缓慢。海外方面，美联储自去年9月开始停止加息，经济韧性强，其他发达经济体需求也逐步好转，支撑中国出口增速上行。市场方面，跨年资金平稳，年后货币政策偏松，短端带动长端利率快速下行。同时，央行降准降息，一季度地产销售弱、行业风险有扩散迹象，更助推了长端收益率下行，10年国债由年初的2.56%下行至2.23%。4月下旬，央行开始提示长端利率风险，收益率上行调整至2.34%。此后，在偏弱的基本面驱动下，长端利率震荡下行，6月跨月资金平稳，收益率下行至2.18%。非银资金充足，机构杠杆不高，资金面平稳，信用利差持续下行至低位。截至6月末，3年AAA中票估值2.14%，与3年国债利差为34BP。权益市场年初市场预期较悲观，北向资金持续流出，指数陆续跌破关键点位，导致“雪球”产品大量敲入、量化DMA策略卖出等更加剧了市场下跌。监管在春节前采取果断措施稳定市场信心，此后市场开始反弹，上证指数重返3000点以上。至5月下旬，权益市场开始震荡下行，并在6月末发生大幅调整。受正股下跌、评级调整等因素影响，部分高YTM转债在6月调整剧烈。上半年，上涨较多的转债主要是高股息的银行和电力类、受益于商品价格上涨的有色金属类。报告期内，本基金适时进行了仓位调整，配置了部分高等级信用债，精选配置了部分基本面良好、估值合理的可转债，并对部分转债进行止盈操作。

一季度，经济逐步回升，但房地产需求较弱，央行降准降息进行逆周期调节。1月，央行下调支农支小再贷款利率各25BP，并宣布将于2月5日起下调存款准备金率50BP；2月，央行引导5年LPR下调25BP，货币政策提前发力。年初以来，一线城市陆续放松地产政策，但地产销售、拿地持续弱势，且行业风险有扩散迹象，需求、投资企稳仍需等待。2024年两会确定财政赤字、专项债额度同比均有增加，并宣布将持续几年发行超长期限特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设。此外，考虑到2023年发行的特别国债中5000亿元留在2024年使用，2024年财政可用资金充足，能够支撑基建投资保持较高增速，对制造业、地产投资也有拉动作用。海外方面，美联储自去年9月开始停止加息，发达经济体PMI底部企稳，美国劳动力市场较好、消费仍有韧性。海外需求短期企稳，中国出口同比正增长，对国内投资也有拉动作用。国内企业盈利维持较高增速，库存周期处于上行期，工业生产逐步好转，叠加国家力推大规模设备更新，制造业投资保持较高增速。消费方面，服务消费较好，商品消费仍在缓慢复苏，以旧换新政策的出台保障了消费持续复苏。受偏弱的需求影响，PPI、CPI均保持低位震荡。市场方面，跨年资金平稳，年后货币政策偏松，短端带动长端利率快速下行。同时，央行降准降息，一季度地产销售弱、行业风险有扩散迹象，更助推了长端收益率下行，10年国债收益突破2.3%，创历史新低。信用利差跟随利率下行至低位，但受偏高的资金成本影响，机构杠杆操作较为谨慎，3月信用利差有所上升。权益市场经历了较为明显的V型走势，年初市场预期较悲观，北向资金持续流出，指数陆续跌破关键点位，导致“雪球”产品大量敲入、量化DMA策略卖出等更加剧了市场下跌。监管在春节前采取果断措施稳定市场信心，此后市场开始快速反弹，上证指数重返3000点以上。一季度，上涨较多的转债有：高股息的银行类、Sora推动的通信类、受益于商品价格上涨的有色金属类。报告期内，本基金适时进行了仓位调整，配置了部分高等级信用债，并精选配置了部分基本面良好、估值合理的可转债，并对部分转债进行止盈操作。

2023年是中国疫情放开后首个完整年份，由于经济恢复的基础仍不牢固、需求较弱，国内经济在年初冲高后开始回落。下半年，政策力度明显加大。8月中旬，央行下调OMO、MLF利率，并引导存款利率下调，9月降低准备金率25BP。8月下旬，全国性首套认定标准放宽，财政对先卖后买给予退税支持，央行下调住房贷款首付比例、房贷利率的全国统一下限，并协调下调存量房贷利率。此后，全国各个城市陆续下调首付比例、房贷利率，放宽首套认定标准，放松限购、限售等措施。财政方面，10月开始发行1.5万亿特殊再融资债券用于化解隐性债务，并宣布增发1万亿特别国债用于地方灾后重建等项目支出。政策支持下，四季度实际GDP增速小幅反弹，但物价仍处于通缩区间。全年来看，制造业、基建投资保持较高增速，但受房地产投资下行拖累，固定资产投资仍下行至3%。疫情过后，消费场景恢复，服务消费反弹明显；另一方面，居民收入预期仍然较弱，商品消费增速并未大幅反弹。随着发达经济体加息节奏逐步放缓，外需有所好转，出口增速在经历了上半年的下行之后，下半年逐步好转。下半年，库存周期见底回升，工业企业利润增速好转，支撑工业增加值增速逐步上行。物价方面，需求偏弱，PPI全能均处于通缩区间；生猪产能仍然过剩，CPI也保持较低增速，并在四季度步入通缩区间。货币政策偏松，全年OMO/MLF利率两次下调，1年/5年LPR调降10BP，准备金率调降两次合计50BP。资金面上，二季度资金成本下行至低位，8月地产政策放松，地方债发行加速，资金成本逐步上行；9月开始，央行逐步加大投放，年末资金平稳。市场方面，年初经济预期较高导致收益率震荡调整，随着经济脉冲逐步退去，3月开始收益率逐步下行至低位，随后保持低位震荡，直至8月资金面反弹引发市场调整；四季度，央行资金投放力度加大，资金面预期转松，叠加通缩预期加强，收益率再次下行。可转债方面，年初Open AI大模型发布，一季度通信、大数据等相关行业表现较好；8月开始，转债跟随权益市场逐步下行，到年末转股溢价率提升至较高水平。报告期内，本基金配置了部分高等级信用债，在震荡环境中获取票息收益；增配了部分性价比较好的可转债，阶段性分享企业的成长价值。同时，基于基本面和市场判断，本基金也进行了中长期利率债、可转债的波段操作，获取资本利得。

三季度，经济内生动力仍显不足，稳增长政策加码，货币政策降息降准配合。7月，地产销售、拿地持续弱势，行业风险仍在扩散。7月24日，政治局会议提出要积极扩大内需、适应房地产供求关系发生重大变化的新形势等；8月下旬，“认房不认贷”、降低首付比例和房贷利率下限、降低存量房贷利率等政策陆续推出，9月初房地产销量脉冲式反弹，预计未来行业进入新的发展阶段，房地产市场需求将逐步回归正常水平。出口增速维持低位，企业盈利同比下滑幅度持续收窄，库存增速处于底部阶段，工业生产也逐步好转，制造业投资增速逐步企稳。地方债发行提速，基建投资增速保持高位，部分对冲了整体固定资产投资增速的下行压力。消费方面，服务消费明显好转，商品消费复苏较为缓慢，7月社消品零售当月同比增速下滑至2.6%。海外方面，欧美PMI底部企稳，美联储7月再次加息25BP、9月暂停加息，美国劳动力市场较好、消费仍有韧性，未来不排除再次加息的可能性，利率可能较长时间保持高位；出口短期缓和，长期来看仍有下滑压力。物价方面，PPI见底回升，CPI增速缓慢上行，物价涨幅较为温和。货币政策方面，8月央行引导7天OMO利率下调10BP、1年MLF利率下调15BP，并在9月下调准备金率25BP，货币政策偏松。社融增速企稳，M2增速下行，两者差继续收窄。市场方面，8月降息之后长端利率快速下行，10年国债收益突破前低；资金成本自8月开始上行，且并未随着央行降准而有缓和，9月跨季资金成本大幅上行；资金成本推动下，长端利率也从降息后的低位逐步上行。7-8月，信用利差低位震荡；9月，收益率的持续上行引发市场对理财赎回的担忧，信用利差有所拉大。三季度，可转债跟随权益市场保持弱势震荡，此前涨幅较大的通信、传媒行业回调较多；9月转债相对正股溢价逐步压缩。报告期内，本基金适时进行了仓位调整，配置了部分高等级信用债，并精选配置了部分基本面良好、估值合理的可转债，并对部分转债进行止盈操作。

2023年上半年，国内经济经历了疫情后的需求释放、复苏节奏放缓两个阶段，整体经济内生动力仍显不足，货币政策再次释放宽松信号。一季度，地产政策继续放松，叠加疫情后的需求释放，地产销售有所好转，但二季度开始销售转弱，投融资下滑压力仍然较大。企业盈利下滑幅度在二季度开始收窄，但仍处于去库存阶段，工业生产偏弱，加之出口增速下滑，制造业投资增速延续下行。基建投资增速保持高位，部分对冲了整体固定资产投资增速的下行压力。消费方面，社消品零售当月同比两年复合增速较低，居民收入预期悲观条件下，消费复苏缓慢。海外方面，美联储6月暂停加息，表明加息节奏放缓，但美国劳动力市场较好、消费仍有韧性，利率可能较长时间保持高位，出口下滑压力延续。物价方面，国内PPI仍处于通缩区间，但已在底部区域；猪肉供给充足，猪价低迷，CPI维持低位，国内不存在大幅通胀或通缩的基础。货币政策方面，年初贷款大幅投放，超储消耗较多，资金利率回到政策利率水平。二季度，新增贷款增速放缓，流动性充裕，资金成本有所下行。6月，央行引导OMO/MLF/LPR同步下调10BP，资金利率中枢下移。年初随着信贷大幅投放，社融与M2增速上行，二季度经济复苏节奏放缓，M2与社融增速先后回落。市场方面，一季度长端利率在经历春节前理财赎回造成的市场波动后逐步下行，二季度资金成本逐步下行，短端利率带动长端利率逐步下行，6月降息之后收益率快速下行；随后受季末、机构止盈等因素的影响，长端利率又反弹回降息之前的位置。高等级信用债跟随利率下行，中低等级收益率较为平稳，等级间信用利差有所拉大。权益市场方面，一季度ChatGPT概念带动通信、计算机大幅上涨；二季度，市场对经济偏强的预期得到修正，转债震荡为主，公用事业、计算机涨幅较大。报告期内，本基金适时进行了仓位调整，配置了部分高等级信用债，并精选配置了部分基本面良好、估值合理的可转债，并对部分转债进行止盈操作。

一季度，国内经济在疫情过后缓慢修复，资金面逐步回归政策利率水平。1月初央行、银保监建立首套住房贷款利率政策动态调整机制，地产政策继续放松，销售有所好转，但投融资仍然较弱。企业盈利同比下滑，且仍处于去库存阶段，工业生产偏弱，制造业投资增速延续下行。基建投资增速保持高位，对冲了固定资产投资增速的下行压力。消费方面，社消品零售当月同比增速转正，居民收入预期悲观条件下，并未出现报复性消费。海外方面，美联储加息幅度放缓，美国劳动力市场仍有韧性，出口下滑压力略有缓解。物价方面，国内PPI仍处于通缩区间；猪肉供给充足，猪价低迷，CPI维持低位，后期需关注感染潮之后的服务业涨价情况。货币政策方面，央行回笼春节期间投放的流动性，叠加存贷款放量增长，超储消耗较多，资金面波动加剧，资金成本逐步回到政策利率水平。3月，央行下调存款准备金率0.25个百分点，支持经济修复，并保持流动性合理充裕。1-2月，企业贷款大幅增长，居民中长期贷款等融资需求仍然较弱，社融与M2增速差小幅收窄。市场方面，基本面并未大幅反弹，长端利率经历春节前的波动后震荡下行；信用债收益率在理财规模企稳后也逐步下行，信用利差压缩至合理水平。权益市场表现较好，转债整体有所上涨；其中，受ChatGPT概念带动的通信、计算机涨幅较大。报告期内，本基金适时进行了仓位调整，配置了部分高等级信用债，并精选配置了部分基本面良好、估值合理的可转债。