中邮纯债汇利三个月定期开放债券(005786) - 基金投资策略和运作

二季度资金面恢复正常之后，债券收益率经历一波向下修复。但进入三季度后，随着权益市场在反内卷、雅江工程启动、科技主线发力等多方因素共振中快速走牛，债券收益率转而迎来一波快速的上行，叠加取消国债、地方债等免税优惠政策；发布公募基金销售新规征求意见稿等政策因素扰动，均加大了基金的赎回压力，加速了资金从债券流向含权类资产的转移。三季度10年国债收益率上升15bp左右，30年国债上升35bp左右，10年政金债上升25bp左右，整条曲线走陡。信用债走势分化，短信用债受息差及避险配置需求相对平稳，中短端信用债和二永债均受赎回及资金流出影响，收益率上行较快。整体债券市场三季度呈现快速熊陡特征。本基金二季度以票息策略为主，在调整中逐步调低久期和杠杆率。展望四季度，基本面压力仍存，资金面预计维持合理宽裕，债券进一步上行空间有限。但公募基金销售新规落地前预计赎回难止，同时权益市场趋势仍在，整体基金赎回压力仍存，也难有下行空间。预计整体四季度债市以窄幅剧烈震荡为主，曲线走陡，中短端防守。若存在央行买债、贸易争端导致风险偏好暂降低的空间，应果断调降久期转向偏防守策略。在资金面偏宽松的背景下，注重中短端的息差收入。

上半年债券市场开年收益率延续去年下行走势至极低位置，春节后随央行资金面超预期收紧带来了长达近一季度的疯狂上行，后随中美关税扰动、央行降息降准稳定市场，收益率再度走低。但整体随市场风险偏好回升，股债跷跷板明显，债券处于绝对收益率较低但波动较大的局面，基于此本基金操作以中短久期资产的票息为底仓，利用中长债进行交易增厚。

今年一季度的市场波动较大，一季度基本面开门红，以及春节后deepseek引爆科技股行情，整体风险偏好从底部抬升，权益市场表现较好，但结构方面科技和红利有所分化；另一方面，债券收益率历经了从极致宽松预期，到春节后资金面收紧和权益走强多重因素共振带来的大幅调整。本基金债券部分以票息策略为主，增加利率和地方债交易，一季度整体维持了偏保守的杠杆久期。展望二季度，在贸易战的不确定性影响下，紧密跟踪基本面和政策变化，久期保持跟随状态，在波动中积极布局具有利差优势的票息类资产，跟随波动进行利率和地方债交易增厚收益。

本年经济基本面延续复苏趋势，其中出口表现偏强，内需恢复进程偏慢，地产融资缺失和地方化债进程减少了债券市场的资产供给，利率债发行进度偏慢的背景下债券走出大幅上涨行情，权益上半年持续偏弱，三季度以后政策催化带来权益的触底反弹，股债风格经历了小幅切换以后市场开始了降准降息预期下的股债双牛。本基金精细跟踪利率曲线形态，选取不同久期资产进行组合，通过利率交易来增厚收益。通过精细化的账户管理进行保证组合的流动性和信用安全。

三季度市场对于基本面的悲观预期不断发酵，权益市场持续低迷，利率收益率持续走低。直至9月下旬央行出台一揽子宽松政策，力度超市场预期，随后政治局会议上又传递了非常积极的支持经济的政策信号，引发市场预期的全面转变，股债市场出现显著的跷跷板效应。本基金在三季度维持以票息策略为核心，择机进行交易增厚，整体保持了中性久期和杠杆。 　　展望四季度，股市在一轮情绪推动下的全面快速上涨告一段落，下一阶段大类资产的走势需要财政政策进一步落地的印证。从资产情况来看，股市最悲观的时候已经过去，后续会逐步回归理性，暴涨、普涨行情难以持续，不同品种板块之间会有所分化，调整后需要再次审视不同品种的上涨逻辑。债券方面，前期过于悲观的预期得到修正，信用债、金融债品种受到理财赎回的扰动，多数券种大幅调整后重新具备显著性价比，尤其是短久期品种。市场在交易预期过后重归交易现实，当前的基本面还处于较弱情形，政策落地效果尚需时间印证。在稳增长的大背景下，货币政策仍将维持呵护状态，一轮激烈调整过后的债市开始具备一定的配置价值。四季度产品将择机进行仓位调整，提高流动性资产占比，提高底仓收益，维持中性久期和杠杆水平。

报告期内，产品保持了票息策略同时进一步增加了利率交易仓位，账户整体采用了积极久期和杠杆策略，至二季度后期利差极致压缩后，杠杆效用减弱，转而采用中性杠杆水平，维持积极久期配置。

一季度中长端利率债超预期大幅下行，中短端受资金价格及绝对收益低位影响，下行受阻、曲线极致走平，波动放大。信用类票息资产依旧稀缺，信用债在低利差和低绝对收益下保持相对稳定，下行空间受限。本基金债券部分以票息策略为主，增加中长端利率交易，一季度整体维持了偏积极的杠杆久期。展望二季度，回归基本面跟踪逻辑，同时债券供给放量增加、叠加当前极低的收益，预期利率债进入波动较大的震荡状态。票息类资产持续资产荒，信用债保持积极配置态度。

2023年经济逐步摆脱疫情影响，从年初的强预期弱现实转向下半年的弱预期弱现实，国内弱复苏格局叠加海外宽财政紧货币的政策组合，全年有一定的汇率压力，资本市场整体表现债强股弱，地产投资下滑拖累经济的同时也造成了固收类资产荒，债券收益率走出全年下行趋势，仅在三季度资金面异常收紧节点有小幅调整。本基金以票息策略为主要策略，叠加多种策略配合增厚收益。通过精细化的账户管理进行标的挖掘筛选以及保证组合的流动性和信用安全。

三季度政策转向，基本面在出口和消费的支撑下触底回升，维持弱复苏的格局，地产修复仍需进一步观察，但大宗商品的强势有助于PPI的持续修复，总体而言基本面进一步下行的空间有限。债券市场经历了9月份的调整后收益率重新具备配置价值，利率水平相比政策利率利差保护也较为充足。本基金债券部分以信用票息策略为主，三季度整体维持了中性杠杆久期。展望后市经济进入去库存周期的尾声，经济内生增长动能有所修复，债券市场经历了三季度的调整后四季度预计震荡为主。

上半年经济先后经历了疫情防疫放松后的乐观预期下的股强债弱和二季度数据重新转弱后的股债风格反转。但具体到基本面本身，疫情对企业和居民部门的伤害需要时间修复，弱复苏的状态仍在进行中，短期积压的需求在一季度集中释放给资本市场带来了过度乐观的情绪，随后的真实需求的修复缓慢又让市场过度悲观。报告期内，我们春节后逐步提升了组合久期，二季度债券收益率下行至历史低点后逐步降低债券仓位和久期，整体仍以票息策略为主。

2023年经济在防疫优化和地产政策放松的预期下复苏，但复苏强度持续偏弱，出行和消费强于地产，持续性仍有待观察。政策层面宽松的政策仍在持续，大幅加码的刺激政策并未出现，高质量低增速发展成为未来主要趋势。债券市场经历了去年四季度的赎回冲击后整体配置性价比较高票息优势凸显，春节后信用债走势偏强。利率债呈现弱震荡趋势。本基金以信用票息策略为主，一季度整体维持了杠杆票息策略下的中性偏高的仓位和久期，取得较好的效果。展望后市债券市场仍将以窄幅波动为主，将继续维持票息策略，增加流动性资产仓位保持仓位调整的灵活性。

2022年经济连续受到海外地缘冲突和国内疫情反复的多重影响，基本面在内外需走弱的背景下大幅下滑，四季度防疫政策优化和地产政策放松使得经济出现企稳复苏的预期，资本市场经历了大幅波动。债券市场上半年偏强，三季度转为震荡，四季度受到理财赎回冲击大幅回调。本基金以投资利率债、商金债、二级资本债为主要投资标的，策略以票息策略为主，结合交易进行收益增厚。一季度中性杠杆久期配置，二季度提高了杠杆和久期配置，三季度后半程陆续调回至中性仓位，四季度整体债券估值大幅调整，进一步降低仓位，全年看前三季度净值表现较好，四季度受整体债券估值大幅调整影响导致组合净值遭遇一定回撤。