前海开源泽鑫混合A(005323) - 基金投资策略和运作

A股三季度整体以温和小幅上扬为主基调，其中科技、有色资源等板块先后表现。组合继续持有以白酒为代表的消费类龙头企业，以及部分金融、制造业龙头公司。我们观察到今年消费市场整体还处于相对周期偏低位区间震荡，所以包括白酒等传统消费品种受到了一定的影响，但我们相信随着各项政策出台以及整体宏观环境开始逐步转暖，消费类品种将有较大概率在明后年业绩开始逐步复苏。

上半年A股在政策支持与流动性改善驱动下走出“N型”震荡上行趋势，市场总体呈现小幅度上涨，其中小盘股、科技概念及资源类板块主导结构性机会，市场总规模与活跃度同步提升。组合分散持有以白酒、高端制造业、金融业为代表的一系列龙头公司，我们预期经济向上温和复苏的趋势没有变化，此类产业龙头公司有望优先受益。

A股市场2025年一季度总体呈现了探底回升的走势，其中以机器人产业链为代表的概念板块有一定表现，另外以银行为代表的金融板块也相对稳健。一季度宏观经济延续去年底的向好态势，重大基建项目投资加快，国内消费潜力释放，制造业韧性凸显，经济企稳回升的基础将进一步巩固。组合依旧分散持有以白酒为代表的消费类龙头公司以及包括金融、制造业等龙头企业，以期待该类企业从经济温和回升的态势中获得较好的表现。

A股市场2024年整体呈现宽幅震荡上扬的走势，年初流动性影响下市场快速下跌，2月份以后政策支持以及政策预期带动市场上涨，5月份后部分预期落空后市场逐步回落直到“924”一揽子政策的开启，A股活跃度持续提升，市场情绪逐渐回暖。 组合依旧持有消费类、制造业等具备产业优势的上市公司，此类公司有较高品牌壁垒或者规模优势，虽然由于产业周期等原因呈现业绩放缓的现象，但同时市场对于此类公司已经给予较低的估值，我们认为安全边际较为明显。在周期下行的过程中，市场份额可能更加向此类拥有品牌优势或者规模优势的公司集中，随着经济未来温和复苏，此类公司的业绩大概率提前复苏。

三季度直到九月中旬A股市场仍然是调整为主，直到9月中下旬多项重磅金融政策密集出台，包括：1、首次创设专门针对股票市场的结构性货币政策工具；2、下调政策利率20个基点；3、降准0.5个百分点；4、降低存量房贷利率；5、全国层面的首套房和二套房贷款最低首付比例统一至15%，等等一系列金融政策，释放了稳预期强心、支持经济高质量发展的强烈信号。至此A股以及港股开始呈现较大幅度上涨，上证指数拉升至3336.50点，深证成指拉升至10529.76点。我们的组合持仓依旧没有太大变化，持有具备产业优势的消费类龙头、制造业龙头等具备产业优势的上市公司，我们观察到大部分公司的中报呈现出了一定的韧性，虽部分公司业绩略有一定放缓，但估值已经过分反应了较为悲观的预期，所以我们认为坚定持有具备产业龙头优势或是一定资源、牌照垄断优势的上市公司，是现下较优选择。

上半年国内经济整体呈现弱复苏，海外宏观不确定性有一定程度的抬升，证券市场在上半年走势较为震荡，上证指数最低下探到2635.09点，而最高至3174.27点。截至6月30日，上证指数收盘点位为2967.4点，上半年累计小幅下跌0.25%。 市场走势大体分为三个阶段。首先，年初至2月初市场预期呈现悲观，市场逐渐走弱；其次从2月初至5月底，资金面好转，各种利好政策频出，市场震荡上行；最后5月底至年中，预期经济在政策呵护下的复苏路径或呈现一定曲折，资金观望情绪较重，市场走势较为震荡。行业端分化明显，以能源、资源、银行等产业为代表高股息板块为上半年主线。我们观察到部分消费公司、制造业公司基本面虽受到一定压力，但估值水平也已降到较低水平，所以我们的组合仍分散持有包括消费、制造、金融等优势产业中的头部公司，等待经济全面复苏的到来。

一季度A股主要股指涨跌互现，其中沪指一季度上涨2.23%，沪深300上涨3.1%，而创业板一季度则下跌了3.87%，科创50跌超10%。市场在二月初见底后走出了一波温和反弹的行情，而大盘蓝筹股明显强于中小盘股，特别是供给收缩而需求较为刚性的部分资源品表现较好。市场无论从估值以及情绪方面看，低位特征仍然较为明显。从各项数据参考，经济温和复苏的趋势在持续，在此前提下组合仍然持有具备产业优势的部分消费龙头、制造业龙头等公司。

2023年，宏观经济总体呈现国内弱复苏叠加海外高通胀。年初国内经济复苏预期向好，同时部分经济数据表现强劲，同期美国十年期国债利率下行，人民币也呈现升值趋势，此阶段A股整体上行。此后，国内部分经济数据较为一般，通胀、固定资产投资等数据不及预期，而美国在通胀压力下持续加息，使得美国十年期国债利率不断走高，人民币转为贬值，为2023年A股走势带来较大压力。7月底政治局会议召开以及后续出台的一系列维护市场稳定、促进投资者的信心和参与度、为投资环境带来公平和公正的相关政策、制度，标志着政策底的出现。通过观察大部分公司的估值水平以及市场情绪，当前A股位置已在低点。 在经济复苏趋势较为确定的前提下，组合仍然持有具备产业优势的部分消费龙头、制造业龙头等公司，另外结合新股申购以及部分固定收益资产增厚收益。

三季度国内经济数据基本处于磨底阶段，但政策出台较为密集：7月底政治局会议表述超预期，后续地产政策放松、城中村改造、活跃资本市场、一揽子化债等系列政策陆续出台，顺周期方向关注度有所提升。 权益市场方面，前期强势的AI、中特估等主题均有所调整，市场行情主要受政策影响或事件催化。受政策利好刺激，大金融板块有阶段性表现；科技制造方面，受华为新品发布催化，产业链相关标的亦表现不俗。展望未来，能源革命、科技创新、高端制造等方向仍有较多投资机会，9月PMI已重回扩张区间，待压制需求的因素逐步释放后，经济复苏方向也有望迎来修复。 固定收益方面，本报告期内，政策预期、经济基本面、流动性是主导债券走势的关键因素。7月初基本面数据偏弱，且流动性较为宽松，债市延续强势。7月下旬由于地产刺激政策超预期，债市调整，信用利差扩大。8月在社融低于预期、MLF利率进一步下调及5年期LPR利率并未调整的共同作用下，债市重新走强。8月下旬，信贷投放加快，汇率也存在一定的压力，流动性边际收紧，叠加经济基本面企稳回升，债市开启调整。9月中下旬随着流动性担忧缓解，债券市场企稳。本报告期转债跟随权益市场剧烈波动，整体先涨后跌，9月份受债券市场调整和理财赎回预期影响，转债估值压缩。转债市场短期存量资金博弈特征明显，整体操作难度较大，预计后续转债市场主要矛盾是正股驱动，有一定的结构性投资机会。 报告期内，本组合权益部分结合各板块景气度情况，采用定量方式优选投资标的。我们认为市场面临较大系统性风险的概率较小，因此权益部分后续计划保持中性偏高仓位运作。固收债券部分以投资中短久期高评级信用债为主，择机进行利率债波段操作；可转债方面，综合考虑转债绝对价格、估值、正股基本面和波动率情况进行性价比挖掘。

随着疫情达峰，一季度国内经济有所修复,但二季度伴随宏观数据的回落，经济“强复苏”的预期基本证伪。 权益市场方面，一月份北向资金天量流入，是市场的增量主力，各大指数均有所反弹。二月份起，主题投资机会逐步显现，ChatGPT点燃科技板块投资浪潮，中国特色估值体系逆市上涨，央企定价重估、国企改革等主题关注度提升。伴随着经济复苏动能转弱，与总量经济相关的行业有所调整，中特估、AI、人形机器人等与总量经济相关性较弱的板块交替演绎。 固定收益方面，经济基本面、政策预期和宏观流动性宽松是主导市场走势的关键因素。春节前市场定价宏观经济修复，债券收益率上行；春节后市场对于经济复苏强度和政策力度预期有所走弱，同时货币政策发力，宏观流动性宽松，债券收益率震荡下行。转债市场方面，春节前转债跟随权益市场上涨，赚钱效应明显；春节后转债市场整体区间震荡，但内部分化较大，主题投资风格明显，有较多的结构性机会。 报告期内，本组合坚持稳健增值的投资目标。在权益投资上，整体维持中性偏乐观的股票仓位，行业适当分散,着重在A股各行业中优选企业经营稳健向好、估值合理的股票，遗憾的是近半年权益部分投资表现不佳，给组合净值造成了小幅负贡献。纯债部分投资中短久期高评级信用债为主，择机进行利率债波段操作。可转债部分综合考虑转债绝对价格、估值、正股基本面和波动率情况进行性价比挖掘，一季度以低价策略为主，二季度适度提高持仓转债弹性，后续将根据市场情况适当调整。

自去年末以来，随着全国新冠感染顺利渡峰，国内经济逐步恢复。一季度两会在北京顺利召开，新一届政府施政仍以经济建设为主，各项推动经济发展的举措后续有望逐步落地。然后本年度确定的GDP增长目标也印证，当前中国经济仍面临较多困难，今年对外出口存在较大压力，国内地产和地产链暂未复苏，受地缘政治影响，产业升级和高端制造依然深受“卡脖子”制约。海外方面，受持续高通胀影响，美元加息进程仍在延续，以致全球流动性仍承压。 一季度A股市场整体先扬后平。春节前受疫后复苏提振，消费板块表现较好。节后AI新技术取得突破并有可能演变成新一轮“人工智能”产业革命的情绪逐步蔓延，随即带来相关板块的大幅上涨，同时市场整体增量资金有限，消费与先进制造等板块则持续调整。 固定收益方面，本报告期市场对政策及经济的预期是主导市场走势的关键因素。10年国债收益率围绕2.9%附近震荡，信用债表现强于利率债。春节前市场定价宏观经济修复，债券收益率上行；春节后市场对于经济复苏强度和政策力度预期有所走弱，债券收益率震荡下行。一季度信贷投放强劲，银行超储有所消耗，资金面波动加大，但政策对冲意愿较强，公开市场操作投放维持合理充裕，3月份央行公告降低金融机构准备金率0.25个百分点，超预期降准呵护经济和市场信心，助力政策预期修复。本报告期中证转债录得3.53%涨幅，春节前转债跟随权益市场上涨，赚钱效应明显；春节后权益市场整体横盘，但内部分化较大，主题投资风格明显，转债先跌后涨，有较多的结构性机会。 展望后市，随着新一届政府努力发展经济的各项举措逐步推出并落实，以及能源革命和人工智能重大突破的影响，中国市场有一些正面因素值得期待。疫情之后，社会生产和人民生活正逐步恢复正常，预计今年消费板块将显著强于去年；在能源革命和人工智能技术进步的辐射下，中国高端制造业以及衍生出来的创新业态依然拥有丰富的投资机会；此外，受美国通胀情况逐步缓解和其内生经济周期阶段影响，美元加息预计将进入尾声，全球流动性有望改善，资本有望回流至新兴市场。我们认为本年度权益市场整体下行风险不大，与此同时稳增长以及中国经济转型的需要等因素依然有利于寻找到结构性的投资机会。我们认为后市的投资机会可能存在于疫情后的经济和社会活动复苏、能源革命以及高端制造等几个主线。此外国资委去年调整了国企发展考核目标，国企改革以及盈利能力、盈利质量的改善均值得期待，相关标的或有一些投资机会。债券市场则可能需要适当关注利率风险，转债预计回归正股驱动，有较多的个券投资机会。 报告期内，本组合坚持稳健增值的投资策略。在权益投资上，维持中性偏乐观的股票仓位，行业适当分散,着重在A股各行业中优选企业经营稳健向好、估值合理的股票。债券部分投资中短久期高评级信用债为主，择机进行波段操作和利差交易，可转债以低价策略为主，综合考虑转债绝对价格、估值和正股基本面和波动率情况进行性价比挖掘，总体获得相对稳定的收益。

2022年，市场面临较为复杂的宏观经济环境和地缘政治因素。全年大部分时候，国内疫情反复，经济基本面偏弱，但政策托底意愿较强，稳增长政策陆续出台；货币政策整体稳健偏松，流动性合理充裕。国际形势较为动荡，通胀、战争和竞争的组合下，供应链和能源安全成为各国关注焦点，欧美通胀高位运行，同时国际贸易中的不信任带来的逆全球化增加各国在应对经济困境的难度。四季度党的二十大在北京顺利召开，疫情防控措施进一步优化，政府工作重心逐步转入推动经济增长。与此同时，美国中期选举落地，中美关系有所缓和，加之美联储加息预期减弱。种种因素虽暂时未体现到经济基本面的增长确认，但市场信心得到较大提振。 香港市场方面，受海外加息和流动性收紧，国内经济增长乏力，国际关系时有紧张等多重因素影响，港股全年大部分时间均延续前一年的跌势，然而国庆之后，随着多项因素的陆续改善，港股终于迎来了较大幅度的反弹，恒生指数全年录得-15.46%的跌幅。 国内A股市场全年整体呈现一波三折的行情，在经历年初地缘政治、局部疫情爆发、海外货币政策多重影响之后，也终于在11月之后迎来反弹，上证指数全年录得-15.13%的跌幅。债市方面，整体而言债市多空因素交织，收益率宽幅震荡，受权益市场疲软、转债估值处于高位等因素影响，转债整体波动较大，本报告期中证转债指数收跌约10%。 本报告期，本组合力争实现稳健增值的目标，在权益投资上，仓位逐步增加至相对积极的比例，行业适当分散,着重在A股各行业中优选企业经营稳健向好、估值合理的股票。固收投资上，纯债部分投资中短久期高评级信用债为主，择机进行利率债波段操作。可转债以低价策略为主，4季度考虑到转债估值明显压缩，转债性价比有所提升，提高转债持仓比例。