华夏睿磐泰茂混合A(004720) - 基金投资策略和运作

4季度，国内宏观环境呈现温和复苏态势，政策精准发力支撑经济动能，经济运行总体平稳、稳中有进，但仍面临供强需弱矛盾突出等问题和挑战。国际层面，世界经济增长动能不足，贸易壁垒增多，主要经济体经济表现有所分化，通胀走势和货币政策调整存在不确定性。美联储虽开启降息周期，但步伐趋于审慎，全球流动性环境由紧缩转向宽松，地缘风险持续缓释，推动资本回流新兴市场，中国资产在全球投资组合中的战略权重稳步提升。权益市场方面，2025年第四季度，A股市场在政策精准托底与流动性持续宽松的双重支撑下，结构性牛市特征愈发鲜明，市场整体呈现稳中有进、内生动能增强的格局，投资者情绪由预期驱动转向理性配置，市场韧性显著提升。科技主线加速从算力基础设施向AI应用落地与核心环节国产替代纵深演进，计算机、通信、半导体板块凭借技术突破与场景爆发引领市场上涨；医药生物在创新药出海与订单回暖中温和修复，新能源板块则依托储能与智能电网转型实现动能切换；相较之下，消费板块受以旧换新等阶段性政策退坡影响，增长动能暂时承压，进入结构性调整阶段。债券市场方面，4季度债券市场体呈现多空交织下，超长承压的行情。四季度重大利好悉数落地，国债买卖重磅重启，显著推动长债收益率中枢下移，但此后买债规模不及预期，国务院关于金融工作情况的报告提及10年期国债收益率保持在1.75%-1.85%左右，债市“上有顶，下有底”，年末机构行为显著承压，基金销售费用新规叠加银行年末考核指标限制和兑现利润的需求，超长债破位下跌，中央经济工作会议落地，双降预期上升，一度激发债市做多热情，但超长端波幅仍不止，30年国债持续逼近利率最高位而后回落。总体收益率相比三季度末小幅修复，曲线形态陡峭化，信用债受益于摊余债基的增量资金表现强于利率债，信用利差压缩。本基金始终秉持稳健的投资目标与清晰的投资风格，持续迭代优化投资框架与细分策略，致力于构建具备可预期收益风险特征的长期投资组合。报告期内，我们以客观、系统化的视角动态评估各类资产的相对性价比，全面践行多资产、多策略的量化配置理论，强化组合的韧性与适应性。权益资产配置方面，本基金严格依托自主研发的量化投资模型执行股票决策，有效分散非系统性风险，在复杂市场环境中持续稳定获取股票的超额收益。在债券资产配置方面，本基金根据利率周期与信用环境动态调整久期与仓位，在控制信用风险的前提下实施适度波段操作，有效提升组合的收益增强能力与波动平滑效果。此外，本基金秉承尽职尽责的态度，认真应对投资者日常申购、赎回等工作，保障基金运作的稳定性。

2025年三季度，国内经济保持向好趋势的同时，增长边际放缓。上半年GDP同比增长5.3%，基于WIND统计的机构预测显示，三季度GDP预计同比增长4.58%。经济动能方面，出口偏强，消费和投资走弱。7月出口同比增速高达7.1%，8月出口增长4.4%；消费方面，在消费品以旧换新加持下的“618”结束之后，社零增速相较于二季度回落约2个百分点；投资方面，在“反内卷”政策下，新增产能有所放缓，固定资产投资增速转负。尽管经济阶段性转弱，但经济向好的长期趋势不变，金融数据中M2-M1剪刀差持续收窄，居民消费及企业投资长期意愿持续好转；物价开始止跌回升，PPI环比连续两个月改善。政策方面，上半年经济超预期增长，强刺激政策的必要性减弱。7月政治局会议落地，政策逻辑强调已有政策的落实，重点则在于促进物价合理回升以及促消费等。7月中央财经委员会会议释放“反内卷”信号，将“依法依规治理企业低价无序竞争”和“引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”置于纵深推进全国统一大市场建设的突出位置。8月财政部、央行、金融监管总局制定了《个人消费贷款财政贴息政策实施方案》，对符合条件的个人消费贷款给予财政贴息，助力释放居民消费潜力。地缘政治方面，7月以来地缘政治环境整体趋于稳定；中美经贸会谈和元首通话确定了谈判框架，细节谈判仍在进行中；俄乌战争和中东局势依旧扑朔迷离，但对国内市场影响趋于弱化。债券市场方面，三季度债券利率震荡上行。虽然宏观经济高频指标较二季度有所回落，但受反内卷交易和股市上行带动的风险偏好上移的共同作用，债券市场走出熊陡走势。三季度债市调整（10Y国债曲线估值从1.65%上行至1.9%），整体分为三个阶段，分别是7月的“反内卷”交易，8月的“A股牛市交易+恢复国债征税“，以及9月情绪偏弱叠加公募基金销售新规带来的自发性调整交易。7月中旬以来，商品市场反内卷进入执行期导致通缩预期减弱及风险偏好快速抬升，机构赎回，带动债市加速回调。8月公布7月经济数据不及预期，但债市对利好钝化，在股市升温下出现集中赎回，10Y国债收益率曲线估值突破1.8%。9月，月初在阅兵结束后权益回调降温下，债市情绪修复，收益小幅下行，随后公募销售费用新规征求意见稿公布，引发市场对于债基规模收缩的担忧，带动债市情绪转弱，收益率明显上行，10Y国债收益率曲线估值触及1.9%。权益市场方面，三季度权益市场整体呈现“中枢上移、结构分化”的特征，科技风格领涨下主要指数均突破先前震荡格局，不断创下阶段性新高。资金面维度，三季度市场整体交投活跃、量能高企，场内资金参与度明显提升；自7月份以来，主动权益基金新发有回暖迹象、私募备案规模稳步抬升、两融余额大幅增加，居民储蓄资金“搬家”加速入市的预期有所提升。国内外均处于宽松预期、美联储降息如期落地之下，风险偏好与流动性成为推动指数上行的主要因素。行业与风格表现维度，三季度权益市场结构进一步分化，科技成长板块全面领涨，其中通信、电子等行业受益于AI算力与硬件需求增长、以及国产替代加速和消费电子复苏等，海外云厂资本开支高增与AI基建产业的业绩景气共同带来催化；有色金属板块在大宗商品涨价支撑下同样表现较为出色。另一方面，受到预期风险偏好等因素的影响，以银行、公用事业为代表的红利与价值风格等避险属性板块持续承压。在增量资金风险偏好较高的情况下，兼具高弹性、高波动性的科技成长板块赚钱效应延续，在AI技术突破形成产业趋势的共振之下，权益市场确立“流动性+科技转型”驱动的牛市特征。本基金在稳定的投资目标与投资风格的指导下，持续优化与迭代投资框架与细分投资策略，力争实现具备稳定收益风险特征的投资结果。报告期内，本基金持续践行以客观来认识市场，通过策略表达观点实践资产配置的组合管理方式，产品管理过程中，基于客观的视角审视各类资产的投资性价比，注重多资产收益之间的仓位合理分配：纯债收益、转债收益、股票收益、量化对冲——四类资产收益机会之间的捕获，产品的仓位将倾向于分配到预期收益风险比更高的资产上，力争实现产品兼顾收益与回撤性价比的投资目标。报告期内，本基金采用多资产多策略系统化投资方法论，基于“五维度+十跟踪”的研究分析框架指导，注重多资产之间的波动对冲以稳定产品的波动并控制产品的回撤水平，基于风险预算敞口调整股票和债券的风险敞口对冲比例。大类资产配置方面，三季度权益市场受益于国内持续深化改革、监管优化、“反内卷”等产业政策与“十五五”资本市场规划提供的良好制度环境，以及海外美联储降息预期升温、全球流动性有所改善的预期，权益仓位配置水平较二季度末有所提升。权益细分资产配置方面，一方面伴随着预期风险偏好的不断抬升及资金面的边际变化，降低了与未来市场适配度低的红利策略配置比例，策略配置从二季度的哑铃结构为主调整为重点布局新科技、新制造、新周期等具备成长潜力的新质生产力相关方向为主，辅以阶段性滞涨的大金融方向作为组合内部波动率的阶段性平衡器；另一方面，积极把握基差贴水的阶段性走阔的投资机会，平仓量化对冲策略的配置仓位，增厚组合的绝对收益水平。债券细分资产配置方面，根据市场情况灵活调整了债券仓位和久期。转债资产配置方面，从多资产比价视角来看，报告期内转债估值处于历史较高水平，转债资产较权益和纯债资产没有凸显出更优的配置性价比，因此三季度本基金没有配置转债资产。

2025年上半年，国内经济总体呈现增速回升的趋势。国内一季度GDP同比增长5.4%、二季度增长5.2%，GDP增速高于一致预期。上半年出口总额1.81万亿美元，同比增长5.9%，出口规模超越近3年同期水平，出口总量恢复较好。金融数据显示，M2-M1剪刀差持续收窄，反映出居民消费及企业投资意愿有所好转。政策方面，2025年以来，在外围环境冲击国内市场的背景下，国内出台一系列稳增长、促消费政策。3月中共中央办公厅、国务院办公厅印发《提振消费专项行动方案》；5月中国人民银行宣布降准降息；6月六部门联合印发《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》。政策持续发力，对经济基本面修复起到重要作用。地缘政治方面，俄乌、印巴、中东均有不同程度的军事冲突。多处战火再起使得地缘政治不确定性重回较高水平，为资本市场带来超预期的波动冲击。债券市场方面，2025年上半年债市呈高波动、重交易的特征，债券收益率曲线平坦化，10年期与1年期国债利差收窄。上半年1年期国债收益率较2024年年底上行26BP至1.34%，10年期国债收益率下行3BP至1.65%，曲线平坦化，10年期与1年期国债利差收窄29BP。一季度，随着宏观经济高频指标较去年末改善，资金利率中枢抬升，债券市场走出熊平走势。1-2月，流动性压力初步显现，资金价格抬升，负Carry压力下，利率债和信用债收益率先后明显上行。 3月上半月，在基本面修复预期转暖、政府债发行节奏前置的背景下，长期限债券开始补跌，期限利差走阔，3月下半月，随着10Y国债利率上行至接近1.9，即回到2024年12月9日政治局会议宣布“适度宽松”之前，货币政策宽松预期被大幅修正，叠加央行开始进行公开市场净投放呵护市场，收益率开始回落。二季度，中美贸易战影响下风险偏好摆动，宏观经济高频指标先回落而后企稳，资金利率中枢较一季度大幅下降，债券市场走出牛市行情。4月，债券市场经历了关税冲击，市场对于基本面的担忧情绪推动长端利率由此前的1.80%逐步降至1.62%附近，关税扰动带来的基本面压力导致资金价格亦小幅回落。5月央行一揽子货币政策落地，中美日内瓦会谈大幅下调双方加征关税，利多出尽叠加基本面预期显著改善，债市5月走势偏弱，利率全月冲高回落。6月的交易主线或依然围绕关税与基本面两大变量，关税缓和预期落空，基本面数据平淡，债市在流动性趋松的环境下，上演了 “压利差”行情，利率曲线整体下行，曲线小幅陡峭化，利率挑战前低水平。权益市场方面，2025年上半年权益市场经历了科技股重定价、外部环境冲击、政策积极发力、资金逐渐回流等阶段，总体呈现出震荡上行的趋势。风格方面，小盘股受重组概念影响，强势领涨。一季度，市场呈现出震荡上行格局、结构性行情继续；DeepSeek的发布引领市场对中国资产重估值，带动权益市场的风险偏好大幅提升；多家外资机构先后上调对中国资产评级、北向资金亦逐步回流、散户开户数维持高位、两融资金净流出趋缓，市场增量资金逐步回归，整体交投活跃，市场日成交额基本保持万亿以上。二季度受到中美贸易关税摩擦的影响，市场风险偏好于4月初骤降，但后续中国财政与货币政策的不断加码，并购重组新规落地、稳增长及流动性支持的政策组合拳持续发力，叠加美联储降息预期升温、融资盘逐步回暖、上市公司回购与分红力度持续偏强、产业资本减持处历史低位等因素，权益市场迅速消化关税冲击的影响，开始震荡回升。板块与行业表现维度，黄金受益于全球避险需求增加、美元信用基础动摇、全球央行持续买入等原因，表现最为亮眼；受益于自身防御属性与资金的避险需求，银行板块同样在外生冲击的多轮扰动下表现良好；国防军工和TMT板块分别受益于地缘政治冲突升级与产业升级重定价，表现亦佳。整体而言，尽管上半年内需弱复苏与外需冲击交织、地缘政治风波再起，权益市场仍在政策与资金的共振下孕育结构性行情。本基金在稳定的投资目标与投资风格的指导下，持续优化与迭代投资框架与细分投资策略，力争实现具备稳定收益风险特征的投资结果。报告期内本基金持续践行以客观来认识市场，通过策略表达观点实践资产配置的组合管理方式，产品管理过程中，基于客观的视角审视各类资产的投资性价比，注重多资产收益之间的仓位合理分配：纯债收益、转债收益、股票收益、量化对冲——四类资产收益机会之间的捕获，产品的仓位将倾向于分配到预期收益风险比更高的资产上，力争实现产品兼顾收益与回撤性价比的投资目标。报告期内，本基金采用多资产多策略系统化投资方法论，基于“五维度+十跟踪”的研究分析框架指导策略配置，注重通过多资产之间和多策略之间的波动对冲以稳定产品的波动并控制产品的回撤水平，基于风险预算敞口调整股票和债券的风险敞口对冲比例。大类资产配置方面，权益仓位经历了先升后降的过程，四月初受到美国关税政策的影响，全球各类资产一度都在定价全球贸易衰退，短期市场缺乏确定性的锚，因此组合应对层面以降低组合的波动、控制产品的回撤水平为主，二季度内权益仓位配置水平较一季度末略有降低，阶段性使用股指期货进行权益市场的下行风险对冲。权益细分资产配置方面，以哑铃结构为主，主要配置在受益于筹码结构的小盘成长风格上，并维持确定性溢价的永续经营、高现金流、高股息资产作为权益底仓配置，同时增加量化对冲仓位，以获取独立于股票和债券收益风险特征的阿尔法来源，增厚组合收益水平。债券方面，本基金调整了仓位和久期，采用稳健的票息策略并根据市场情况进行了波段操作。重视票息收益，通过精细择券提升组合静态收益率。

2025年一季度，我国经济运行呈现复苏回升态势。去年四季度GDP实现5.4%的同比增幅，较三季度提升0.8%。其中消费服务业与工业生产同步回暖，前者增长动能主要源于“以旧换新”政策及房地产政策的优化，后者则受益于设备更新与“抢出口”行为。从今年的高频数据看，1-2月核心经济指标均维持较快增长速度，生产端方面，工业增加值同比增长5.9%、服务业生产指数同比增长5.6%，尽管较去年12月增速小幅回落，但总体仍维持高位运行。投资端方面，固定资产投资同比增长4.1%、房地产投资跌幅收窄至9.8%，也均可圈可点。但进出口方面，1-2月出口累计同比增长仅2.3%，进口为-8.4%，下滑较大。除春节假期效应与闰年扰动外，该数据可能表明“抢出口”行为的主要窗口已在1月20日（特朗普上任首日）结束。政策方面，《2025年国务院政府工作报告》继续将经济增长目标定在5%左右的较高水平，凸显了稳中求进、以进促稳的整体经济发展要求；CPI目标虽下调至2%左右，但在当前物价形势下仍展现了政府扩大内需、推动物价温和上涨的政策意图。海外方面，随着特朗普正式上任，其第二次关税政策也逐渐落地。受其节奏错位影响，美国经济暂时性承压，出现零售数据低于市场预期等多个经济走弱信号。此外，虽然美俄就俄乌停战开始建设性对话，但整体而言世界地缘政治不确定性依旧较强。债券市场方面，一季度随着宏观经济高频指标较去年末改善，资金利率中枢抬升，债券市场走出熊平走势。分月来看：1月上旬至1月中下旬，流动性压力初步显现，资金价格抬升，负Carry压力下，中短期限利率债收益率快速上行，短端信用利差被动收窄。1月中下旬至2月初，流动性压力未得缓解，压力从利率品种传导至信用品种，短期限信用债收益率迅速上行，短端信用利差走阔。但此时流动性冲击尚未传导至长端债券，长期及超长期限债券的期限利差反而有所缩窄，表现出较强的“韧性”。3月上半月，在基本面修复预期转暖、政府债发行节奏前置的背景下，长期限债券开始补跌，期限利差走阔；同时，长期限信用债收益率进一步攀升，信用利差也重回上行轨道。三月下半月，随着10Y国债利率上行至接近1.9，即回到2024年12月9日政治局会议宣布“适度宽松”之前，货币政策宽松预期被大幅修正，叠加央行开始进行公开市场净投放呵护市场，收益率开始回落。权益市场方面，一季度权益市场整体呈现出“先抑后扬、成长主导”的特征，结构性行情深化、轮动中孕育机会。复盘来看，市场开年前两周大幅回调、震荡探底，但后续在资金回流、政策催化与产业升级驱动下走出一波上行行情。资金面维度，节后散户与两融资金回流明显、推动中小盘交投活跃；美联储降息预期下全球流动性宽松、叠加IMF上调中国2025年经济增速预测，外资配置A股意愿增强，北向资金回流，并在推动中长期资金入市的引导下与内资形成共振、增量资金逐步回归；尽管美国对华关税政策的不确定性扰动短期情绪，但国内稳增长政策加速落地形成托底，同时地产销售温和改善、消费刺激政策逐步生效，在经济弱复苏支撑市场情绪的情况下国内权益市场韧性凸显。市场风格层面，小盘优于大盘、成长好过价值，受益于“专精特新”政策与业绩弹性下小盘成长风格领涨；另一方面，在政策对新质生产力的扶持驱动下科技成长主线贯穿、但内部表现分化，AI应用与消费电子、半导体、机器人等主题板块内部轮动、涨幅居前；周期与消费板块走势承压，煤炭受低碳政策压制，钢铁、化工需求疲软，可选消费受制于地产链修复滞后，但价值板块季度末随着政策催化及资产防御属性凸显有所回暖。本基金在稳定的投资目标与投资风格的指导下，持续优化与迭代投资框架与细分投资策略，力争实现具备稳定收益风险特征的投资结果。报告期内本基金持续践行以客观来认识市场，通过策略表达观点实践资产配置的组合管理方式，产品管理过程中，基于客观的视角审视各类资产的投资性价比，注重多资产收益之间的仓位合理分配：纯债收益、转债收益、股票收益、量化对冲——四类资产收益机会之间的捕获，产品的仓位将倾向于分配到预期收益风险比更高的资产上，力争实现产品兼顾收益与回撤性价比的投资目标。报告期内，本基金采用多资产多策略系统化投资方法论，基于“五维度+十跟踪”的研究分析框架指导，注重多资产之间的波动对冲以稳定产品的波动并控制产品的回撤水平，基于风险预算敞口调整股票和债券的风险敞口对冲比例。权益细分资产配置方面，积极把握春季躁动窗口期，阶段性配置了受益于宽货币政策预期及市场风险偏好提升的小盘风格，并保持了具备一定确定性溢价的永续经营、高现金流、高股息资产作为权益底仓配置，整体权益仓位水平较去年底有所提升。债券市场方面，在债券上涨的过程中，动态微调二永等高波动资产的占比，以达到控制组合整体回撤和波动的目的。组合以稳健的票息策略为主，报告期内，本基金降低了债券仓位和久期。重视票息收益，通过精细择券提升组合静态收益率。

2024年中国实际GDP同比约5.0%，实现年初的既定增长目标，标志着中国经济继续表现出稳中有进的总量特征。可是从经济结构来看，也有一定的经济失衡现象发生：第三产业不变价GDP同比除疫情时期外，首次低于第二产业不变价GDP同比，这标志着工业与服务业的发展出现一定失衡，对居民的就业和收入也会有一定的负面冲击，进而衍生出内需不足、价格低迷的经济格局。政策方面，中共中央政治局9月、12月两次会议给市场注入信心：首次提出要“实施更加积极的财政政策”，将此前“稳健的货币政策”表述调整为“适度宽松的货币政策”，预计2025年仍将保持5%的经济增长目标。海外方面，美联储今年一共降息3次，累计100bp，标志着降息周期的正式来临。2024全年，世界地缘政治不确定性依旧较强，俄乌、中东、半岛均爆发过较强地缘政治风险。具体经济细分数据方面，中国经济新旧动能转换的大环境下，宏观层面表现为量增价跌，融资需求不足、物价偏弱、货币政策偏松等。2024年上半年，国内宏观经济分化，体现在总需求与总供给背离、宏观与微观背离。需求方面，社融增速明显下滑，投资链条景气度较去年进一步走弱；消费增速在1-2月短暂回升后，3月以来逐渐下滑；出口得益于全球贸易周期而有所改善。二季度以来，在需求无明显改善的情况下，高产量难以为继，总供给逐渐向总需求收敛，经济增速明显回落。2024年三季度，投资链条继续走弱，新开工项目投资增速继续下滑；居民部门信贷增长乏力，内需不足的矛盾进一步突出。2024年四季度，在国内政策的不断刺激下，PMI有所回升，社融增速由回落转为企稳，信贷增速持续续走低，经济较三季度稍有起色。债券市场方面，2024年以来在平稳宽松的流动性环境下，宏微观的共振走弱、信用收缩与广谱利率的下行牵引，债券整体呈现牛市行情，利率几乎单边下行，10年国债收益率来到“1”时代。一季度，基本面弱修复+宽货币预期强，5年期LPR非对称下调25bp触发降息预期再次升温，欠配压力下利率明显下行。二季度，4月供给缺位下，禁止手工补息事件导致存款大量出表，债券配置需求大幅增加，利率快速走低。5-7月央行反复警示长端利率风险，弱基本面叠加监管扰动下，利率陷入窄幅震荡。8月央行开始实质性卖债带动长债调整、但在欠配压力下长债收益率重回下行。9-10月，政策全面转向，政治局会议表态积极，股债跷跷板下，非银负债端不稳，债市快速调整。随着后续政策预期趋于平稳，利率转为下行。11-12月，政策力度重估，12月9日政治局会议将货币政策基调转为“适度宽松”，市场开始超前博弈降息，机构抢跑下十年国债逐渐临近2.0%。月底非银同业存款自律落地，全面推动利率向下突破。权益市场方面，全年A股市场整体呈现出先涨后跌再涨的走势。1月份市场受到去年悲观情绪的影响延续下行，待2月上证指数达到低点2635后开始反弹，反弹持续至5月下旬，此后持续回调，在9月24日受到国务院新闻办举行关于介绍金融支持经济高质量发展有关情况的发布会上宣布的一系列提振市场信心举措的提振，权益市场止跌反弹，后9月26日中共中央政治局会议基于分析研究当前经济形势所部署的下一步经济工作，权益市场信心得到进一步的提振，A股快速达到10月8日的3674阶段性高点后，稍有回调震荡。从资金成交维度看，全年整体呈现两个阶段，9月24日国务院新闻办举办新闻发布会前，成交维持在近几年的平均水平，大部分时段在5000-10000亿元区间内；发布会后，成交量迅速放大，最高单日达到3.48万亿元的历史新高，此后也一直维持在万亿以上，多次突破2万亿，体现出投资者极大的市场参与热情。从全球资金维度看，海外资金在9-10月阶段性大幅流入中国股市。从企业盈利维度看，一、二季度维持了去年的下滑趋势，但三季度企业盈利有所改善，全A非金融的单季度净利润同比增速为3.2%，结束了连续5个季度的负增长，呈现出企稳的迹象。市场风格方面，伴随着市场风险偏好的波动以及新国九条的颁布，年内小盘股风格经历了多次闪崩与快速修复，春节前、4月中旬、6月初、12月末是四次较大的出现回撤的时段，而每次闪崩后都伴随了一段快速修复行情，在四季度小盘股也走出了一段相对独立的行情。全年来看，行业与主题的轮动速度仍处在历史高位，结构分化较为严重，银行、非银、家电、通信、交运等板块表现相对较好，医药、食品饮料、地产、消费者服务等板块出现一定幅度的回调。本基金在稳定的投资目标与投资风格的指导下，持续优化与迭代投资框架与细分投资策略，力争实现具备稳定收益风险特征的投资结果。报告期内本基金持续践行以客观来认识市场，通过策略表达观点实践资产配置的组合管理方式，产品管理过程中，基于客观的视角审视各类资产的投资性价比，注重多资产收益之间的仓位合理分配：纯债收益、转债收益、股票收益、量化对冲收益——四类资产收益机会之间的捕获，产品的仓位将倾向于分配到预期收益风险比更高的资产上，力争实现产品兼顾收益与回撤性价比的投资目标。报告期内，本基金采用系统化多策略投资方法论，基于“五维度+十跟踪”的研究分析框架指导，年内加大了产品大类资产配置的调整比例，有效提升了组合的夏普比率和卡玛比率。股票资产内部，上半年主要配置具备一定确定性溢价的永续经营、高现金流、高股息资产，适度参与受益于流动性宽松预期的小盘股的投资机会，并紧密监控市场风险偏好与筹码结构动态变化情况，积极增厚组合收益。下半年伴随着权益市场的快速提升，积极应对，一方面提升了权益仓位配置比例，并在权益资产内部积极调整细分策略配置结构，参与市场的反弹。债券方面，本基金调整了仓位和久期，采用稳健的票息策略并根据市场情况进行了波段操作。重视票息收益，通过精细择券提升组合静态。

三季度，国内经济外需有韧性，但内需不足仍是主要矛盾，通胀偏弱。从宏观基本面维度看，国内二季度实际GDP增长4.7%，较一季度下行0.6%，明显低于市场预期；但从高频数据看，9月经济景气度或环比有所趋稳回升；从政策面维度看，国内7月中央政治局会议要求“持续用力、更加给力”，在加快全面落实既有政策基础上，及早储备并适时推出增量政策；9月24日新闻发布会打出“货币政策组合拳”，降准降息释放流动性基础上，在稳定资本市场、提振地产需求、缓解开发商现金流压力等方面均有举措，9月26日召开的中央政治局会议从最高层的角度对经济未来前景进行了部署，这在十八大以来的第一次。上一次在非传统月（4、7、11、12月）讨论经济问题除了特殊的2020年外，还要追溯到2016年和2018年10月，足见这次会议的分量和非比寻常。会议内容中提到了经济方面的务实，政策上的转向：强调货币政策和财政政策要协调发力，地产方面明确要求“促进房地产市场止跌回稳”表明地产内容不再局限于风险提示，是较前期的最重要的变化；海外方面，9月美联储降息50bp，持平市场预期上限，降息周期正式来临，受此影响，人民币汇率三季度升值超过2.5%。债券市场方面，三季度由于投资链条继续走弱，新开工项目投资增速继续下滑；居民部门信贷增长乏力，内需不足的矛盾进一步突出，风险偏好进一步回落，债券收益率平坦化下行。至9月末，逆周期政策开始发力，降低存量房贷利率、降息等重磅政策推出，长端利率有所回调，中短端利率开始下行创新低，曲线有所走陡。综合来看，利率债的牛市行情主要宏观数据走弱、市场对于宽货币政策预期较浓带动。信用债方面，手工补息对于理财扩张的利好基本在二季度兑现，三季度理财扩张放缓，而随着信用债收益率和利差进一步压缩至年内低位，叠加8月开始资金面偏紧下对于流动性的担忧，信用债走出先下后上再修复的震荡行情。权益市场方面，三季度整体来说呈现慢跌急涨的V型态势。市场前期基本延续了6月开始的下行趋势，直到9月18日跌破2700最低达到2689的低点后才开始有所反弹，在9月24日国新办新闻发布会宣布货币政策及央行创设支持资本市场货币政策工具后市场开启加速反弹；成交量上看，7、8、9三个月的成交量呈递减趋势，缩量下跌表明市场的信心存在严重不足，但9月24日创2020年以来最大单日涨幅后，成交量开始快速放大，表面市场信心得到显著提振。从企业盈利维度看，可比口径下全部A股二季度延续一季度的趋势，营收与归母净利润双双下滑，继续探底。从资金面维度看，三季度整体权益市场仍处于存量博弈市场态势，有意愿加仓权益市场的投资者以保险机构为代表的长久期负债投资者为主，9月24日后增量资金持续流入市场。从风险偏好维度看，海外市场风险偏好受降息影响有所回升，但A股市场的风险偏好在三季度大部分时间依旧低迷。风格方面，小盘股风格在上半年多次“闪崩”后，三季度呈现企稳态势，较大盘股风格的剪刀差有所收窄。三季度，行业与主题的轮动速度仍在历史高位，结构分化较为严重。金融、地产、家电、零售、传媒等板块表现相对较好，石油煤炭、电子、建筑建材等板块出现一定幅度的回调。本基金在稳定的投资目标与投资风格的指导下，持续优化与迭代投资框架与细分投资策略，力争实现具备稳定收益风险特征的投资结果，实现控回撤绝对收益的投资目标。报告期内本基金持续践行以客观来认识市场，通过策略表达观点实践资产配置的组合管理方式，产品管理过程中，基于客观的视角审视各类资产的投资性价比，注重多资产收益之间的仓位合理分配：纯债收益、转债收益、股票收益、量化对冲收益——四类资产收益机会之间的捕获，产品的仓位倾向于分配到预期收益风险比更高的资产上，力争实现产品兼顾收益与回撤性价比的投资目标。报告期内，基于“五维度+十跟踪”的研究分析框架指导，权益仓位经历了先减后增的过程，伴随着政策面、资金面和市场风险偏好的提升，股票市场内部细分资产配置也由前期集中投资于永续经营、高现金流、高股息资产逐步增配、扩散至具有一定安全边际的核心资产。债券市场方面，在债券上涨的过程中，动态微调二永等高波动资产的占比，以达到控制组合整体回撤和波动的目的。组合以稳健的票息策略为主，配置了合理的仓位和久期，根据市场情况进行一定的波段操作。组合重视票息收益，通过精细择券提升组合静态。

二季度，债券市场方面，10年国债收益率开始转为震荡，利率中枢围绕2.28%进行波动，曲线形态则呈现大幅陡峭化下行，中短端利率表现较为突出。对比3月31日，截至6月25日，1Y、3Y、5Y、7Y、10Y、30Y国债分别下行了19BP、19BP、19BP、18BP、6BP、2BP。信用表现好于利率，1Y、3Y、5Y和10Y的估值AAA中票分别下行了31BP、36BP、36BP和25BP。二级资本债，1Y、3Y、5Y和10Y （AAA-）收益率分别下行了31BP、37BP、36BP和32BP。4月以来利率行情主要受到非银流动性大幅改善、央行对长端超长端利率风险提示、经济增长预期开始出现分歧的影响，信用债走势为需求旺盛主导的欠配行情。一方面，4月开始，监管层对银行严禁“手工补息”，导致存款从银行流出到非银机构，非银流动性大幅改善，导致机构欠配的压力进一步加剧。另一方面，央行频繁表示对长端、超长端利率的关注，导致长端和超长端利率下行幅度不及其他期限，机构偏好利率曲线中短端。第三，二季度高频数据较一季度略有改善，同时特别国债供给、地产政策落地，市场机构对未来经济预期出现一部分分歧，导致长端利率下行具有一定阻力。第四，二季度以来，随着存款利率调降和“手工补息”叫停，银行理财出现超季节性增长，资金从银行端向非银端转移明显。供给方面，净融资额较一季度变动不大，但结构上中短期限端供给减少，资金利率平稳叠加信用债收益率持续走低下，机构普遍拉长久期博取收益。权益市场方面，二季度整体呈现先上后下的走势。从宏观维度看，国内经济景气较一季度可能有所回落，工业增加值增速在4月6.7%后，5月回调至5.6%，固定资产投资中，基建投资5月同比增长3.8%，较前值5.9%进一步回落，而房地产开发投资当月同比增速-11.0%，继续低位运行。从政策维度看，430政治局会议将宏观政策和扩大内需方面的表述重新提到新质生产力之前，“稳增长”仍是重中之重，之后5月房地产相关调控政策进一步优化，小幅提振了楼市的热度。从企业盈利维度看，尚未给出景气投资清晰的方向指引。从资金面和风险偏好维度看，随着市场由涨转跌，市场情绪较低，成交量也重新回落至年初水平，6月份，北上资金净流出逾350亿，逼近去年10月的水平。从风格维度看，今年小微盘股风格和大盘风格分化极大，除春节前的闪崩外，在4月中旬与6月初，还分别出现了一次小微盘股的闪崩。今年二季度，行业与主题的轮动速度仍在历史高位，结构化分化较为严重。银行、家电、电力、煤炭等板块表现较好，传媒、计算机、消费者服务、商贸零售等板块遭遇一定幅度的回调。转债市场方面，6月转债市场出现了较大幅的回撤，复盘视角来看缘起于5月17日出现历史上首次转债的实质性违约，后续在“国九条”制度指导和实施过程中，市场对民企信用风险的担忧整体提升。转债市场较过往正在经历信用风险重定价和转股期权重定价下的转债估值重塑的过程。报告期内，本基金在稳定的投资目标与投资风格的指导下，持续优化与迭代投资框架与细分投资策略，力争实现具备稳定收益风险特征的投资结果。报告期内，本基金持续践行以客观来认识市场，通过策略表达观点实践资产配置的组合管理方式，产品管理过程中注重多资产收益之间的仓位合理分配：纯债收益、转债收益、股票收益、量化对冲——四类资产收益机会之间的捕获，产品的仓位将倾向于分配到预期收益风险比更高的资产上，力争实现产品兼顾收益与回撤性价比的投资目标。基于上述原则，本基金二季度较一季度调降了股票和转债仓位，基本维持纯债仓位配置水平，增加量化对冲策略仓位。报告期内，基于“五维度+十跟踪”的研究分析框架指导，股票市场内部主要配置的细分结构为具备一定确定性溢价的永续经营、高现金流、高股息资产，适度参与估值盈利性价比视角下性价比较高的资产，并紧密监控市场风险偏好与细分行业景气度边际抬升的情况，动态应对，以期增强组合的反脆弱性。与此同时，增配的量化对冲仓位旨在积极获取独立于股票和债券收益的绝对收益回报，以期增厚组合收益水平。在转债投资方面，阶段性配置了具有债底保护及低估特征的转债资产，但在一定程度上低估了极端避险情绪下，“国九条”对中小盘债性转债债底保护的冲击，我们在发现此情况后进行了积极的应对。在纯债管理方面，债券端组合以稳健的票息策略为主，提升了债券久期和仓位，根据市场情况进行一定的波段操作，重视票息收益，通过精细择券提升组合静态。

一季度，债券市场方面，从经济维度看，国内经济增长动能仍有待提高。制造业PMI连续5月处于50以下的分位数水平，房地产销售继续探底、投资表现总体偏弱，消费增速走低。市场维度看，一季度整体利率呈牛市下行，利率债强于信用债，信用债重演资产荒行情。一季度以来，首先，利率债供给速度显著偏慢，基本面总体偏弱；其次，“大行放贷、小行买债”行情延续，资产荒背景下配置盘积极买入债券；第三，由于财政发力空间较为有限，而货币政策较为积极，下调存款准备金率0.5个百分点、下调5年期LPR 25BP、下调支农支小再贷款利率25BP，偏紧财政+宽货币下，流动性环境总体改善，债市面临偏利好的环境。长债利率在一季度出现快速下行，10Y国债收益率从去年12月底的2.56%下行至2.29%附近。曲线小幅走陡，10Y-1Y国债利差从去年12月底的25bp回升至50bp左右。信用债方面，一季度以来，流动性改善叠加供给继续收缩的情况下，信用债资产荒行情延续，需求端受益于理财规模回升。年初以来，市场以绝对收益思路配置资产，品种利差、期限利差、等级利差都有压缩，10Y银行永续债（AA+及以上）、5YAA产业永续、1YAA-城投收益率下行幅度较多。权益市场方面，一季度整体呈现先下后上的V型走势，市场波动率水平较去年显著提升。宏观、政策和企业盈利层面与去年四季度相比边际变化较小，而市场资金面和风险偏好发生了较大的变化：一月在经历雪球敲入、量化私募DMA出清、融资盘部分爆仓等一系列去杠杆的惨烈过程中，权益市场一度出现小微盘流动性枯竭的流动性危机与流动性分层的情况，期间微盘股指数一度跌幅达到46.73%，为2009年以来的第二大最大回撤水平。后续在各主体向权益市场持续流动性注入的情况下，不仅有效解决了市场的流动性分层风险，也带动了市场风险偏好的抬升，上证指数呈现出连续上涨的逼空行情。资金面和风险偏好的持续改善也体现在北上资金的边际变化上，今年以来北上资金净流入超过600亿，结束了去年下半年的净流出态势。从市场结构上来看，高股息资产今年依然表示强势，在春节后风险偏好抬升的带动下，政策倡导的“新质生产力”、“海外映射”等主题投资均有阶段性表现机会，在北上资金回流过程中持续低迷了三年之久的核心资产也有阶段性表现，市场结构性收益机会颇丰。由于权益市场仍处于存量博弈的市场状态中下，行业板块轮动速度仍维持在高位，一季度周期、TMT、银行等板块表现较为出色，地产、医药、中游制造等板块有一定的回调。报告期内，本基金在稳定的投资目标与投资风格的指导下，持续优化与迭代投资框架与细分投资策略，力争实现具备稳定收益风险特征的投资结果。报告期内本基金持续践行以客观来认识市场，通过策略表达观点实践资产配置的组合管理方式，产品管理过程中注重多资产收益之间的仓位合理分配：纯债收益、转债收益、股票收益、量化对冲——四类资产收益机会之间的捕获，产品的仓位将倾向于分配到预期收益风险比更高的资产上，力争实现产品的投资目标。一季度内权益市场波动加剧，一度出现市场的系统性下跌的情况，本基金基于对股票、债券、商品、汇率跨资产视角的交叉验证研究以及宏观、中观和微观跨视角的交叉验证研究，并密切跟踪各类高频数据以及政策的边际变化，通过对基准假设进行反复印证与及时纠偏，较为有效的控制了产品的波动与回撤水平。报告期内，股票端投资采用系统化多策略的管理模式，聚焦与总量经济增速相关性低的投资线索且具备高胜率特征的高股息与高ROE投资方向，阶段性回避高赔率的投资方向。报告期内产品配置了具有债底保护及低估特征的转债资产，力争提升产品的收益风险比。在纯债管理方面，以稳健的票息策略为主，提高了久期和纯债仓位，根据市场情况进行一定的波段操作。重视票息收益，通过精细择券提升组合静态。

2023年债券市场先上后下，年初市场对疫情放开后经济的复苏斜率有较高期待，债券因而调整，10Y国债最高达到2.93%附近，但3月中旬后高频数据走弱，显示基本面复苏程度不及预期，市场抢跑经济下行，利率债走出流畅的上涨行情，直至8月央行超预期降息，资金中枢有所抬升，市场在去年3-4季度的学习效应下，以规避风险为主，债券收益率有所反弹，但降息后市场的锚定利率中枢已然下移，以10Y国债衡量，收益率高点在2.71%，相比年初仍是下行态势。12月中旬市场抢跑资金宽松和基本面弱化，债券又迎来了一波快速下行，其中超长端的表现更为亮眼，曲线明显平坦化，30Y与10Y国债的利差压缩到25bp左右的历史极低水平（均值在35bp左右，前低27bp）。对2023年做一个整体回顾，债券市场走出了一个比较明显的牛市，曲线牛平，显示市场对经济的预期和实际资金中枢之间存在一定矛盾。汇率、防空转、银行息差等因素或是央行放松资金面的掣肘因素，我们认为也是后续市场关注的重点。权益市场整体呈现先涨后跌的走势：一季度，随着国内从疫情向常态化回归，经济开始进入复苏轨道，权益市场呈现上行走势；二季度，随着部分不及预期的经济数据公布，经济修复动能减弱，经济复苏难以维持的悲观预期逐渐形成，A股开始震荡下行；三季度，CPI、信贷、地产等维度的经济数据指向中国经济仍处于低位筑底状态，居民消费和企业扩张需求不足的问题依旧存在，权益市场继续呈现下行走势；四季度，消费端复苏继续低于预期，投资端受地产持续拖累，市场继续下行。整体而言，今年权益市场表现较弱，各行业表现也较为分化，以通信、传媒为首的TMT板块表现较优，在市场整体下跌行情下仍取得正收益表现，同时去年表现突出的周期板块今年也有着不错的表现，而新能源、地产、消费等板块则表现较弱。报告期内，本基金在稳定的投资目标与投资风格下持续优化与迭代投资框架与细分投资策略。本基金的股票资产管理方面，基金管理人持续践行以客观来认识市场，用策略来表达观点：采用自上而下主观与自下而上系统化进行组合构建的复合投资框架，重视跨资产和跨维度的交叉验证，恪守能力圈，力争实现产品的投资目标。本基金的权益资产管理方面，采取与反脆弱相结合的系统化主观投资策略作为核心策略，并使用多策略的股票组合构建方式追求高夏普比的权益资产特征，在全市场范畴内寻找兼顾安全边际和景气度、具备较高投资性价比的行业和个股，力争穿越市场不同风格与投资主线周期。本基金的债券资产管理方面，组合灵活调整久期，合理运用杠杆，在上半年逐步增加久期，积极操作利率波段，底仓以产业类信用债为主，执行票息策略，在择券方面始终秉承精细择券，不做信用下沉的原则。在大类资产配置方面，2023年初制定的全年管理产品的核心理念为寻找不确定性中的确定性投资机会，把握股票和债券市场的交易节奏。具体地，2023年年初制定的全年“确定性”基准假设情景的三个关键词为“信心重建”、“政策支持”、“聚焦成长”；全年的“不确定性”的要素是对标对基准假设情景的扰动因素，关键词分为“长尾疫情”、“海外衰退”和“逆全球化”。全年维度产品管理的基准假设围绕着“确定性”制定，而“不确定性”要素是对基准假设场景冲击的扰动因素。基准假设下，2023年初相对于债券资产更好看权益资产并抬升了权益中枢仓位的水平，在市场节奏方面，基金管理人将全年的资产价格节奏的演绎预期划分为1-2月、3-9月和9-12月三个阶段，穿插在其中的来自基本面、政策面、资金面和风险偏好的扰动因素放在逐月的对市场的短期分析中去决断，同时密切跟踪来自于股票、债券、商品、汇率跨资产视角的交叉验证以及宏观、中观和微观跨视角交叉验证的情况。2023年初在权益资产内部细分资产配置的基准假设为“弱经济+弱产业+流动性较好+产业政策多”，即稳增长预期下，经济复苏斜率偏弱、行业景气度仍处于恢复期、宏观流动性较好、在财政、货币和产业政策中认为产业政策超预期的概率更高。当前，站在复盘视角来审视2023年年初制定的基准假设以及操作：由于内外部超预期事件导致的冲击等复杂因素交叉影响，2023年权益市场出现系统性下跌且下跌幅度超出预期，而年初制定的基准假设在对权益市场方向和节奏方面与市场实际运行情况出入较大，但针对权益资产结构的基准假设与实际市场演绎情况的适配性较高。针对基准假设与市场实际运行情况之间偏差映射到大类资产配置方面的情况，直到2023年下半年才予以调整，这是后续需要在组合管理过程中加强的方面：加强复盘与反思来自于宏观范式转变、交易层面变化和特殊事件对基准假设的冲击，并及时进行调整。

三季度，债券市场方面，以7.24政治局会议为标志，市场开始交易 “政策底”。同时自8月开始，地方债、国债的发行节奏也有所加快，配合地产政策陆续松动，一线城市放开“认房不认贷”等，资金面也出现明显收敛。环比来看，7月基本面较6月仍在下行，8、9月转为环比上行，但上行的幅度偏弱。一方面全国地产销售未见显著改善，房企资金回笼偏慢、拿地热情仍低，地产投资仍是拖累，另一方面出口仍在下行轨道。此外，专项债发行速度加快，但财政空间仍然逼仄。债券在政治局会议去掉“房住不炒”及相关偏积极表态的影响下，收益率明显反弹。8月15日央行意外降息，收益率又迎来短暂下行。随后，人民币汇率贬值压力显著增大，叠加信贷发放抽走一部分流动性，资金价格走高并持续运行在政策利率上方，曲线熊平。截止9月22日，1Y、3Y、5Y、7Y、10Y、30Y国债收益率分别为2.2%、2.39%、2.53%、2.68%、2.68%、3.0%，较6月底+33BP、+16BP、+11BP、+5BP、+4BP、-1BP。权益市场方面，三季度整体呈现震荡下行走势。从宏观维度看，CPI、信贷、地产等维度的经济数据指向中国经济仍处于低位筑底状态，居民消费和企业扩张需求不足的问题依旧存在。从政策维度看，一揽子政策如稳地产的“认房不认贷”、降低存量房贷利率，释放流动性的降准、MLF超额平价续作等密集出台，预计有助于提振消费与企业融资需求，但在海外加息周期尚未结束、市场情绪接近冰点的大背景下，市场博弈预期的意愿较弱，而等政策传导到经济上则需要一定的时间。从资金流维度看，8月北上资金大幅外流近900亿，刷新历史单月峰值，9月依旧延续净流出的状态，而内资整体仓位已处于历史高位，增量造血空间有限，导致市场呈现出减量博弈的态势。受到风险偏好边际走弱的影响，三季度权益市场呈先上后下之势，继续处于市场存量甚至减量博弈的环境中。行业与主题的轮动速度仍在历史高位，结构化分化较为严重。周期、金融板块表现较好，TMT、新能源板块遭遇一定幅度的回调。报告期内，本基金股票端投资采取与反脆弱相结合的系统化主观投资策略作为核心策略，采取自下而上组合投资结合中观配置，自上而下的宏观框架指导的组合构建方式，采用多策略的管理方式，在全市场范畴内寻找兼顾安全边际和景气度、具备较高投资性价比的行业和个股，力争穿越市场不同风格与投资主线周期，同时积极使用衍生品工具管理产品的波动和回撤水平。三季度相对于二季度，边际降低了权益仓位敞口的暴露水平，在权益细分资产内部配置方面，基准假设下配置了具备一定确定性溢价的永续经营、高现金流、高股息资产，适度参与估值盈利性价比视角下性价比较高的投资机会，同时考虑到全球主要经济体的利率水平、通胀水平、逆全球化进程都处于较高水平，维持避险资产的配置比例，以期增强组合的反脆弱性。报告期内，以产品投资目标为指导，积极调整仓位管理策略为更为积极的偏左侧的仓位管理方式，以期更好地应对股票市场的波动。债券端组合以稳健的票息策略为主，久期择机降低，在配置品种上继续坚持分散原则，相较二季度缩短了久期，通过精细择券提升静态、增厚收益。在债券下跌的过程中，动态微调二永等高波动资产的占比，以达到控制组合整体回撤和波动的目的。在品种上，仍坚持不下沉原则，网红区域城投债减持规避，不投民企债，主要通过央企产业永续增厚票息收益。

上半年，债券市场走出牛市行情，久期策略优于票息策略。从持有期收益率的排序上看，30Y国债和20Y国开持有期收益率最高，其次是3-5Y段的二永、普通信用债。5Y国债明显跑输5Y国开，10Y国开上半年表现也不及10Y国债。一季度市场对今年的经济复苏富有期待，因此即使在疫情影响下1月数据表现不佳，债券收益率仍然上行，10Y国债一度触及2.93%附近的位置，3月后半月后，伴随电煤日耗、螺纹钢表需、房地产销售等高频数据出现转弱苗头，市场对复苏斜率的预期开始调整，进入4-5月，伴随资金中枢的下移，债市行情加速，10Y国债突破了当时的1Y期MLF 2.75%后继续下行，在6月初下行至2.67%左右的水平。6月央行宣布降息，市场对宽货币的预期提前兑现，10Y国债盘中最低触及2.59%，接近去年的最低水平。信用债在利率中枢整体下移叠加理财体量恢复的大背景下持续走牛，品种利差和期限利差均有压缩，截至6月底，以AAA为例，1Y、3Y、5Y普通信用债分别达到2.47%、2.78%、3.06%。3Y接近6月降息后低点，1Y和5Y距离6月降息后低点约5-7bp。权益市场上半年呈现先上后下的走势。一季度，伴随着去年年底疫情管控政策的边际放松，社会经济秩序逐步回归常态，叠加市场预期美联储紧缩货币政策接近尾声等海外金融因素的加持，市场迎来开门红。但在二季度，伴随着经济数据的逐步披露，权益市场经历了从“强预期+弱现实”到“弱现实+弱预期”预期交易的转换，而二季度又正逢领导班子换届以及大兴调研之风的时间窗口期，因此具体政策预期并不明朗，导致二季度回吐了部分一季度的涨幅。整体而言，权益市场上半年呈先上后下之势，继续处于市场存量博弈的环境中。行业与主题的轮动速度仍在历史高位，结构化分化严重。TMT和国企改革投资主线轮番表现，消费、地产、新能源等行业遭遇一定幅度的回调。报告期内，本基金股票端投资采取与反脆弱相结合的系统化主观投资策略作为核心策略，采取自下而上组合投资结合中观配置，自上而下的宏观框架指导的组合构建方式，采用多策略的管理方式，在全市场范畴内寻找兼顾安全边际和景气度、具备较高投资性价比的行业和个股，力争穿越市场不同风格与投资主线周期，同时积极使用衍生品工具管理产品的波动和回撤水平。二季度相对于一季度，边际增加了权益仓位敞口的暴露水平，在权益细分资产内部配置方面，考虑到全球主要经济体的利率水平、通胀水平、逆全球化进程都处于较高水平，因此增加了避险资产的配置比例，以期增强组合的反脆弱性。报告期内，以产品投资目标为指导，积极调整仓位管理策略为更为积极的偏左侧的仓位管理方式，以期更好地应对股票市场的波动。债券端组合以稳健的票息策略为主，久期保持中性水平，在配置品种上坚持分散原则，二季度相较一季度拉长了久期，通过精细择券提升静态、增厚收益。在债券上涨的过程中，动态微调二永等高波动资产的占比，以达到控制组合整体回撤和波动的目的。在品种上，仍坚持不下沉原则，网红区域城投债减持规避，不投民企债，主要通过央企产业永续增厚收益。

2023年债券市场在去年年底的暴跌中逐步恢复，信用债的恢复好于利率，AA+和AA的恢复又好于标准AAA品种。以3Y为例，AAA年初以来收益率变化不大，整体是票息行情，AA+年初以来累计下行约30bp。下沉策略占优。1季度以来，市场对经济回暖的程度进行了反复博弈，预期也较为混乱，投资者在“弱现实”、“弱预期”、“强现实”、“强预期”的多种组合中反复横跳，导致长利率没有很好的趋势性机会。但伴随理财规模的回暖，信用债逐渐脱离去年年底集中赎回下跌的阴霾，品种利差、期限利差、等级利差又重新走向压缩。一季度权益市场方面，整体呈现上行震荡走势，行业层面整体分化较大：通信、计算机、传媒、建筑、电子等板块表现较为强劲，而消费者服务、房地产、银行、电力设备及新能源、农林牧渔等板块表现相对落后。伴随着2022年11月疫情管控政策的边际放松，社会和经济的秩序逐步回归常态，站在全球各经济体经济增速比较的视角上看，今年中国经济增速或相对占优，叠加市场预期美联储紧缩货币政策接近尾声等海外金融条件紧缩情况有所缓解等因素的加持，北上资金大幅流入A股，今年一月权益市场迎来了开门红行情。进入三月，市场从去年11月开始的“强预期、弱现实”的交易逻辑逐渐走向来自于政策支持力度成色和经济数据成色的验证期。在此期间，市场受到阶段性美国硅谷银行、瑞士信贷等个体银行风险对国内市场风险偏好的影响。报告期内，本基金股票端投资采取与反脆弱相结合的系统化主观投资策略作为核心策略，采取自下而上组合投资结合中观配置，自上而下的宏观框架指导的组合构建方式，采用多策略的管理方式，在全市场范畴内寻找兼顾安全边际和景气度、具备较高投资性价比的行业和个股，力争穿越市场不同风格与投资主线周期，同时积极使用衍生品工具管理产品的波动和回撤水平。在产品仓位管理方面，在宏观波动率位于高位的环境下，我们重视自上而下的系统性看待市场的研究视角，因此在以产品投资目标的指导下，更为积极地应对股票市场的波动。债券端组合以稳健的票息策略为主，久期保持中性水平，在配置品种上坚持分散原则，降低了二永占整体信用债持仓的比重，增配普通产业债、政金债等波动相对更小或者高流动性更好的品种。与此同时，严控信用风险，不做资质下沉，没有弱资质城投、地产债的持仓，确保组合底仓的安全。