红塔红土盛商一年定期开放债券A(004708) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，中国宏观经济延续复苏态势，但边际放缓势头逐步显现。受“以旧换新”政策边际效果减弱的影响，7月社零两年平均增速为3.2%，8月进一步放缓至2.8%；出于对出口前景不确定性的担忧、整治“内卷式”竞争以及地产持续不景气等因素影响，固定资产投资降幅明显。此前维持偏高景气的出口，随着基数的走高、前期“抢出口”和转口贸易需求前置影响的减弱，以及贸易环境存在的不确定性，其支撑宏观经济的力度在减弱。价格方面，因社会总需求偏弱，CPI和PPI仍低位运行。资本市场上，低利率环境下，中美贸易摩擦阶段性缓解叠加国内微观流动性充裕，A股市场走出强势上涨行情，主要宽基指数屡创新高，交投活跃度持续升温；权益市场的走强压制债市，同时“反内卷”政策推升通胀预期，三季度债市收益率曲线整体上行，呈熊陡特征。三季度末，中债口径下，10Y国债收益率收于1.86%，较二季度末上行约21bp，期限利差走扩。　　鉴于大部分经济数据仍有明显的下行压力、债券估值已大部分修复，同时中美关系等博弈使得外部环境越发复杂，本基金在2025年三季度的组合配置上，仍继续持有组合中的利率债头寸和结构，即重点持有中短期利率债，对少量长债部分做交易性动态调整；权益仓位的组合构建坚持“科技（自主可控）+内需（两重+两新）+高股息”的结构，并根据市场风格变化做出动态调整，这使得本产品的净值在三季度A股市场的强势上行中较二季度有了较大幅度的提升。

2025年上半年，面对急剧变化的外部环境，国内实施更加积极有为的逆周期调控政策，使得消费较为稳定，出口好于预期，工业生产较快增长，经济韧性较强，上半年GDP同比增长5.3%。但内部结构上，仍存在生产强于需求、通胀低位以及外需不确定等压力。资本市场方面，因货币政策节奏变化、关税扰动以及对经济发展预期变化等诸多因素影响，上半年债市收益率走出先上后下走势，总体属较大波动的震荡市。A股走势大体呈现类“N”字型：一季度，以deepseek为代表的国产大模型技术突破带动科技成长板块热度提升，A股总体上涨；二季度，虽有关税博弈等突发事件影响，但同时受国内稳外贸、扩内需、促发展、稳就业等一系列政策利好叠加多举措稳定和活跃资本市场，投资者情绪再度得到提振，A股呈急跌后震荡回升走势。总体而言，上半年A股市场震荡上行。　　报告期内，本基金强化“固收+”策略。债券组合上，仍继续持有组合中的利率债头寸和结构，仅对长债部分做交易性动态微调；权益部分坚持“以稳为主”，重点构建“科技+内需+高股息”的组合以应对贸易战的不确定性，同时在个股持仓的有效性上着力，并阶段性根据性价比调整持仓，保持组合结构的均衡。这部分权益持仓给本基金净值带来了正收益。

2025年一季度，经济基本面延续了去年四季度的复苏势头，需求端改善明显加快，与供给端协同性增强。1至2月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.9%，较上年全年加快0.1个百分点；社会消费品零售总额同比增长4.0%，增速较上年全年加快0.5个百分点；全国固定资产投资同比增长4.1%，较上年全年加快0.9个百分点，其中，高技术制造业投资维持9.7%的高增长。这些数据表明工业生产快速扩张，消费需求逐步回暖，投资动能持续增强。价格指数虽维持在低位，但PPI同比降幅显著收窄。资本市场表现上，一季度A股市场总体走势平稳但也有分化。指数方面，上证指数下跌0.48%；深证成指上涨0.86%；创业板指下跌1.77%，科创50上涨3.42%，红利指数则下跌4.41%；行业层面，受益于机器人产业的崛起，机械设备行业表现最佳。债券市场方面，受国内宏观经济弱复苏信号显现、市场资金面偏紧等因素影响，债券市场收益率显著回升，1年国债到期收益率由1.02%最高上行57BP至1.59%，10年国债到期收益率由1.60%低位最高上行30BP至1.90%，债券市场表现弱势。　　本基金2025年一季度的组合配置上，债券部分，重点持有1年内到期的短债；中长债在控制投资比例的同时以波段操作为主，而非趋势性思路；权益部分，在保持中性仓位的基础上，组合结构在成长和价值之间动态调整以应对阶段性市场风格的变化，尽可能对冲债券市场调整对产品净值的负面影响。

2024年，世界经济增长动能偏弱，贸易保护主义加剧；国内正处新旧动能换挡期，存在有效需求不足、部分企业经营压力大、地方财政困难、居民消费信心不足等客观问题，为应对这样的局面，9月政治局会议以来，在一揽子逆周期政策助力下，经济呈现复苏态势，全年GDP同比增长5.0%，节奏上看，单季GDP增速分别为5.3%、4.7%、4.6%和5.4%，整体呈现“U”走势。但从结构上看，供给与需求背离现象继续存在，全年工业增加值增速5.8%，服务业生产指数同比增长5.2%，而需求端表现偏弱，外需相对较强，全年出口同比增长7.1%，社零同比增速3.5%，房地产仍是主要拖累项。值得注意的是，因国内有效需求不足导致物价企稳回升面临挑战，后续全方位扩大内需政策预期强化。　　资本市场上，2024年沪深A股在波折中前行，总体收涨。在927政治局会议政策转向后市场出现了指数级别的上涨，三季度涨幅贡献最为突出。风格来看，全年维度，大盘价值占优；行业表现来看，红利是主线，2024年31个申万一级行业中有21个上涨，其中，银行、非银金融、通信、家用电器涨幅较高，分别上涨34.39%、30.17%、28.82%和25.44%。利率债市场上，在宏观经济复苏的预期差、社融走弱带动的资产荒、利率下调预期以及流动性充裕等因素综合作用下全年牛陡，收益率总体走低，年底十年期国债到期收益率更是达到了1.68%，债券市场持续强势。　　报告期内，债券投资上，本基金综合考虑国内宏观经济弱复苏的实际，在中短债基础上择机配置了中长期利率债，这部分资产对组合净值产生了正贡献；权益投资上，三季度末，应对国内逆周期政策发力，本基金及时调整组合结构，增持权益类品种（股票+转债）持仓，重点配置了中特估、新质生产力和顺周期等行业，这部分权益持仓给本基金净值带来了较大幅度提升。

2024年三季度，国内经济供需两端动能均有一定放缓，从已公布的数据看，出口增速整体保持较快增长，工业、投资、消费增速相对较弱。9月底召开的中央政治局会议强调“有效落实存量政策，加力推出增量政策”，降准降息、稳楼市、稳股市等一系列金融政策集中发布，着力提振中国经济。价格指数方面，因社会整体需求偏弱，核心CPI和PPI仍较低迷。资本市场上，9月底的重磅政策重拾市场信心，A股在9月末发动了一波指数级别的反弹行情；债券市场大部分时间表现强势，9月底受权益市场强势扰动下收益率有所上行。　　本基金2024年三季度的组合配置上，鉴于前期宏观经济增长乏力、国内权益市场情绪低迷的现状，本产品继续持有中长期利率债，这部分资产对组合净值产生了正贡献；股票市场坚持以“高股息为主，成长为辅”策略精选个股，同时在个股持仓的有效性上着力，使得本产品保持一定权益持仓的同时净值表现基本稳定，未受市场波动带来的负面影响。三季度末，在A股市场的强力反弹中，本产品及时减持了部分中长债的配比，这使得本产品净值较二季度有了较大幅度的提升。

2024年上半年，尽管我国面临外部环境趋于复杂、全球货币政策分化加大、国内市场有效需求不足、社会预期偏弱等挑战，但GDP仍同比增长5.0%。其中，一季度同比增长5.3%；二季度同比增长4.7%，略低于市场预期，这主要受累于消费疲弱、房地产行业调整以及极端天气和雨涝灾害多发等因素的影响。从增长动能看，国内终端消费需求修复进度弱于预期，受新政影响后的房地产市场后续效果仍待扩散；但出口数据亮眼，制造业投资增速保持相对高位。从工业增加值看，在新质生产力的推动下，新能源、先进制造等行业维持高增长态势，经济结构进一步改善，新旧动能转化持续。　　资本市场方面，在国内经济延续弱复苏、市场预期偏弱叠加增量资金不足的宏观背景下，2024年上半年股市风险偏好不高，A股市场整体呈现出震荡偏弱走势，资金风格偏防御。由此，稳健防守、高股息的红利资产成为资金追逐的焦点，而双创回调，大消费板块承压。债券市场则整体延续牛市。因通胀处于低位，且名义利率偏低，长期资本回报率的下行带动中上端利率中枢的下行，十年期国债利率下探至2.2%水平，三十年期国债利率一度跌破2.5%。　　报告期内，本基金未使用杠杆，操作上强化“固收+”策略。债券组合上，在重点配置中短债的基础上，根据经济复苏的实际、利率水平以及长期资本回报率，增加了中长债的配置；权益部分坚持“以稳为主”，严控股票仓位的同时在组合结构上坚持以“高股息为主、成长为辅”的策略精选个股，同时在个股持仓的有效性上着力，并阶段性根据性价比调整持仓，保持组合结构的均衡。

2024年一季度，经济基本面延续修复态势，供给端修复超预期且显著快于需求端。1-2月份，社会消费品零售总额累计同比上升5.5%，增速较上年同期提高2个百分点；固定资产投资累计同比增长4.2%，制造业增速显著回升；出口同比增速从2023年12月的2.3%大幅上行至7.1%，显著超市场预期；同时国内通胀低位温和回升。总体来看，虽然外部挑战仍大、国内一些重点领域，如房地产市场仍存不确定性，但在稳增长政策的持续发力下，国内经济数据实现开门红，大大提振了市场信心。资本市场表现上，一季度A股市场经历了较大幅度波动，整体呈现V型走势，目前已逐步企稳。但主要指数表现分化，上证指数上涨2.23%，深证成指下跌1.3%，创业板指下跌3.87%；债市因利率降幅超预期，收益率总体走低，10年期国债收益率由季初的2.56%下行至2.29%，30年期国债收益率由2.84%下行至2.46%。　　本基金2024年一季度的组合配置上，债券部分因考虑年度经济增长目标的设定，国内经济稳步复苏态势明确，且综合考虑利率债的性价比，重点配置了中短债及部分中长债；权益部分重点配置了业绩稳健增长的大型央企、受益于进口替代的科技短板行业以及部分细分行业龙头公司。后续，本基金将适度淡化行业配置，坚持绝对收益理念，坚持绝对收益，深度挖掘优质公司的中长期投资机会，并适当提高组合集中度。

2023年，全球经济放缓，外部环境复杂性、不确定性上升；“疤痕效应”的持续影响也使得国内周期性、结构性矛盾较多，经济存在下行压力。但党中央作出一系列逆周期决策部署，推动中国经济稳步回升，2023年度GDP126万亿元，按不变价格计算，比上年增长5.2%，增速比2022年加快2.2个百分点。但从结构上看，地产仍是投资的主要拖累、价格指数维持低位显示国内有效需求不足、外部的复杂环境也将拖累出口，同时社会预期偏弱等问题也仍然存在，后续政策稳增长的空间和力度仍然值得期待。　　资本市场上，2023年沪深A股主要宽基指数普遍回调。分行业来看，整体涨少跌多。其中，TMT表现亮眼，通信、传媒、计算机、电子行业分别实现25.75%、16.8%、8.97%、7.25%的全年涨幅。然而，在需求不足和房地产市场调整的背景下，大部分行业的表现并不理想，全年跌幅最高的五个行业分别为美容护理、商贸零售、房地产、电力设备和建筑材料。利率债市场上，2023年大幅上涨。1月至3月初，经济切实出现恢复，政策刺激预期弱化，利率高位横盘；3月中旬至8月中旬，经济回落叠加降息宽松，利率重归下行；8月下旬至11月末，政策集中发力，地产、基建等发力稳增长，利率回调；12月，稳增长政策被市场消化，积极的货币政策信号和存款利率的下调驱动了利率快速下行。总体上，2023年全年“股弱债强”的格局仍在延续。　　报告期内，本基金在大类资产配置上，债券部分，总体判断随着逆周期稳增长政策的出台，经济弱复苏态势较为确定，认为中长债或面临上行压力；同时结合股债性价比，重点配置了中短债和绩优可转债。权益部分，从行业景气度和估值综合考虑，重点配置了高科技、中特估、顺周期和消费等行业，组合结构上整体较为均衡。

2023年三季度初，国内经济复苏放缓，多项宏观数据不及预期。为应对经济减速压力，一揽子宏观逆周期政策持续发力，包括降准、降息、支持民营经济发展等，叠加经济本身也存在的自发修复动能，目前看当前经济回暖的积极因素正在增多，“稳增长”政策效果正逐步显现，基本面反弹基本得到验证。价格指数方面，CPI和PPI均呈现环比拐头向上态势，预计四季度在基数效应下还会有所延续。资本市场上，因缺乏增量资金且外资阶段性大幅流出的影响，市场延续着“股弱债强”的格局。  本基金2023年三季度的组合配置上，债券部分，考虑到国内经济弱复苏态势，大致判断中长期利率下行空间有限，性价比不高，因此重点配置了中短债；权益部分，继续保持高科技、消费和部分资源品的配置，但由于A股市场持续弱势，也使得本基金净值遭受了一定程度的损失。但大致判断，目前国内经济回稳迹象较强、外资流出已近尾声、市场估值处于较低的水平，A股反弹可期。因此，本基金也保持了一定水平的权益持仓，并增加了超跌绩优股的配置，同时保持组合配置结构的风格均衡。

2023年上半年，经济总体呈现弱修复态势。一季度国内疫情快速过峰，经济呈现脉冲式复苏反弹；二季度国内经济受制于内需不足和外需转弱的困境，经济景气度下行，消费者和企业家信心低迷，制约消费增长潜力和民间投资活力。CPI涨幅的回落、PPI跌幅的扩大都表明需求端的恢复速度慢于供给端。同时，地产的拖累还在持续，地产投资仍在继续下行。上半年5.5%的GDP累计增速也是小幅低于Wind一致预期。  实体经济恢复增长不足叠加PPI持续下行，工业企业盈利承压仍大，国内流动性仍保持在合理充裕区间。资本市场上，上半年权益资产价格呈现先升后降的震荡走势，除具有长期逻辑的“中特估”和TMT主题行情外，A股市场总体走势偏弱；债券市场利率总体下行，上半年10Y国债收益率震荡下行，由年初2.83%下行至2.63%附近。  报告期内，本基金没有使用杠杆，组合内债券和权益持仓较为均衡。债券组合上，考虑到信用风险和流动性，2023年上半年主要配置了中短利率债和一部分绩优可转债；权益部分从谨慎和稳健角度考虑，本基金采取了均衡配置，重点配置了TMT、消费和“中特估”等。就整个上半年来看，除TMT行情具有持续性外，“中特估”波动幅度较大，消费类整体走势较弱，以上因素都使得本产品报告期内净值未能达到预期的上涨。

2023年一季度，国内疫情快速过峰，消费和投资稳步增长，经济平稳复苏。1-2月社会消费品零售总额累计同比上升3.5%，扭转了2022年10月以来连续三个月下降的趋势，在上年同期较高基数基础上持续恢复；1-2月份固定资产投资同比增长5.5%，基建投资延续高增；虽然1-2月份进出口压力较大，但贸易顺差仍保持高位，为1169亿美元；同时，国内通胀上行压力降低。总体来看，虽然海外需求收缩，但在稳增长政策的持续发力下，国内经济弱复苏态势明朗。资本市场表现上，A股在政策优化下引发乐观预期，走出一波普涨的反弹行情，随后在海外银行业风险暴露的外部负面因素传导下震荡整固；一季度利率经历了先上后下的过程，但整体处于区间震荡状态，1年国债的波动区间在2.07-2.33%，10年国债在2.81-2.93%。  本基金2023年一季度的组合配置上，债券部分因国内疫情快速过峰后经济稳步复苏态势以及海外主要经济体加息预期，大致判断中长期利率债总体仍属震荡行情，由此，重点配置了中短债；权益部分，逢高减持了之前持有的赛道行业和养殖行业的配置，增配符合政策导向的数字经济和“中特估”行业中优质个股和估值合理的转债的配置。因信息技术行业虹吸效应较为显著，使得本基金在报告期内基金净值小幅增长。后续本基金将适度淡化行业选择，继续深度挖掘并精选估值合理、具有切实成长性的优质公司的投资机会。

2022年，我国经济虽经受了地缘政治冲突、美元加息以及新冠疫情等多重内外部因素的较强冲击，但在政府高效统筹疫情防控和经济社会发展、多项稳定宏观经济大盘的政策陆续推出下，年度GDP达到121万亿元，按不变价格计算，同比增长3.0%。但从结构上看，房地产市场不振是投资的主要拖累，国内的最终消费对经济增长的贡献率仍有待提振，发达国家经济面临衰退，外需也在减弱中。  资本市场上，2022年A股主要宽基指数均不同程度的下跌。代表成长类的创业板指和科创50指数跌幅较大，科创50指数跌幅更是超过了30%。行业方面，受益于地缘政治冲突下的能源价格上涨，煤炭行业以近40%的涨幅领涨；而成长类行业如赛道和TMT等行业跌幅较大。利率债市场上，2022年前三季度受疫情反复、货币政策宽松、实体经济弱复苏等因素影响下，债市收益率整体低位震荡，四季度随着疫情防控政策优化以及地产融资放松等政策的出台，债市迎来一波调整。但2022年全年看，债市收益率较2021年有所下行。  报告期内，本基金杠杆使用适当。大类资产配置上，债券部分，总体判断因疫情因素扰动，国内经济正在筑底，伴随着逆周期稳增长政策的出台，后续弱复苏较为确定，中长债或面临上行压力，由此重点配置了中短债和绩优可转债；权益部分，从行业景气度角度考虑，重点配置了新经济赛道行业；同时从业绩确定性角度考虑，适当增加了农林牧渔等行业的布局，组合结构上整体较为均衡。