华夏鼎智债券A(004052) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，债券市场整体弱势。从基本面角度看，宏观经济高频指标较二季度有所回落，但在债券估值偏贵、反内卷交易、股市上行和公募基金销售费用新规的多重影响下，债券收益率中枢不断抬升，曲线熊陡，代表风险偏好的30Y-10Y利差不断扩大。以10Y国债活跃券为例，收益率从1.65%最高上行至1.83%左右（盘中价格），以10Y国债中债曲线为例，已触及1.9%的年内前高。调整过程中，政金债、二永跌幅更大，二永和普通信用债的利差走阔。 报告期内，本基金对债券资产配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

2025年上半年债券市场波动较大，曲线平坦化，期限利差收窄，信用利差大幅压缩至历史偏低水平。分月看，1季度央行持续抬升资金价格，利率上行，4月市场贸易战突发升级，市场定价经济增速下行叠加央行明显放松流动性，债券市场迎来一波较为顺畅的下行，10Y国债收益率再次挑战年初前低。5-6月，交易主线围绕基本面和关税两大变量，情绪有所纠结反复，但在货币宽松的大环境下整体处于震荡状态，没有出现大的趋势性机会。因此，整个曲线上演了压利差行情，利率新老券、信用债利差均经历了一波大幅压缩。报告期内，本基金对债券资产配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

1季度，基本面整体平稳未出现明显变化，市场主要围绕货币政策和资金面进行博弈。年初以来流动性环境并不宽松，资金中枢高于OMO 30bp左右，银行存单价格持续上行，曲线收益率与资金成本的倒挂无法持续，市场开始对去年12月以来抢跑的降息预期重新定价，1月-3月上旬，债券收益率整体上行，短债先跌带动长债补跌，短端以1YAAA为例，收益率从年初的1.64%上行至2.10%，长端以10Y国债为例，收益率从1.60%升至1.90%。3月下旬央行增量续作MLF，资金价格未见进一步抬升，市场情绪有所缓和，收益率有所下行，月底10Y国债在1.80%附近震荡。1季度组合保持了灵活的久期策略，组合底仓精细择券，严控信用风险，择机进行波段操作增厚收益。

2024年利率单边下行，1季度降息落地叠加机构资产荒，利率持续回落；4月禁止手工补息导致存款大量出表，债券配置需求大幅增加，利率快速走低；5-8月央行反复警示长端利率风险，利率出现小幅回调后又转为下行；9月底政策预期的快速扭转带来债市全年最大幅度的一波调整，但在随后的4季度，市场对政策力度逐步出现分歧，叠加“适度宽松”的货币政策给予充分想象空间，市场开始超前博弈降准降息，年底收益率快速下行。回顾2024年整年，利率下行幅度创2020年以来当年最大降幅记录，30Y-10Y利差压缩，曲线牛平。组合操作方面，本基金保持了较高水平的久期，信用底仓各品种均衡配置，严防信用风险，在市场波动较大的时候进行波段操作增厚收益。

2024年3季度，国际方面，海外周期下行进一步确定，美联储降息，美债收益率大幅回落，美股保持高位，人民币升值。国内经济方面，投资链条继续走弱，新开工项目投资增速继续下滑；居民部门信贷增长乏力，内需不足的矛盾进一步突出。国内债市方面，3季度债券收益率曲线本来呈下行趋势，至9月末，政府出台了一系列刺激资本市场的政策，政策力度超出市场预期，政治局会议也再次释放积极信号，风险偏好反转，收益率大幅回调。报告期内，本基金对债券资产配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行一定的波段操作。

2024年上半年，国际方面，美债收益率上行，之后美国通胀数据降温，美债收益率回落；美元指数走强，美股继续上涨。国内经济方面，经济数据总体平稳，地产政策有所放松，政策效果有待观察，经济结构继续分化。国内债券市场方面，整体走出牛市行情，1季度，在配置力量和对经济潜在增速的下修预期下，债券收益率顺畅下行，3月后小幅震荡，市场对偏长久期品种更为追捧，利率债收益率曲线上下行幅度最大的是30年国债收益率；银行间流动性相对2023年偏紧，收益率曲线中短端受益有限，收益率曲线明显平坦化。2季度，债券市场资产荒的主线逻辑未变，各品种、期限的收益率曲线整体继续下行。4月在央行发话长债收益率需匹配合意区间和超长特别国债即将发行的消息下，长端收益率小幅上行；5月特别国债发行落地，计划发行时间长于预期，供给冲击利空缓释，长端利率开始小幅下行。报告期内，本基金配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

2024年1季度，国际方面，美债收益率上行，美元指数走强，美股继续上涨。国内经济方面，一季度，国内经济走势整体环比平稳，月度高频测算的总量增速与去年四季度实际增速较为接近；但结构分化进一步加大，转型加速期中，传统动能延续下滑且速率并无明显收窄，新兴动能对总量贡献上升，但市场关注度仍待加强。金融市场一季度波动较大，主线逻辑延续了2023年，且随着传统经济动能的放缓，市场认知进一步强化。国内债券市场方面，在配置力量和对经济潜在增速的下修预期下，债券收益率顺畅下行，3月后小幅震荡，1季度债市整体走出牛市行情，市场对偏长久期品种更为追捧，利率债收益率曲线上下行幅度最大的是30年国债收益率；银行间流动性相对2023年偏紧，收益率曲线中短端受益有限，收益率曲线明显平坦化。报告期内，本基金对债券资产配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况，进行了一定的波段操作。

2023年，国际方面，美联储多次加息，美债收益率震荡上行，10年美债收益率到4季度一度向上突破5%，之后在美联储暂停加息后美债收益率又快速下行，年底回到了4%以下；美元走强，人民币对美元汇率从年初的6.9附近一度突破7.3，到年底回落至7.1附近；受人工智能科技股提振的影响，美股纳指大幅上涨。国内债市方面，债券全年走出牛市行情：一季度，理财赎回潮逐渐企稳且在2季度出现较强的配置需求，信用债收益率大幅下行，信用利差明显收窄；3月央行宣布降准0.25个百分点，略超市场预期，利率债收益率小幅下行；6月央行超预期调低政策利率0.1%后，债券收益率继续下行，10年国开收益率估值下行至年内新低2.65%；8月下旬后，一线和强二线限购限贷放松加码等政策密集出台，市场风险偏好发生一定转变，叠加季度末资金面偏紧和债基有一定赎回，信用债收益率出现较大上行；4季度受利率债超预期供给冲击的影响，叠加资金面边际转紧，各品种收益率估值曲线上行；12月中，在央行MLF超额续作后，资金面转松叠加配置资金抢跑，债市情绪出现好转，收益率曲线短期内有较多下行，30年超长国债突破年内新低，3年中票估值曲线在最后半个月下行20bp以上。报告期内，债券方面，本基金配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况，进行了一定的波段操作。

2023年3季度，国际方面，美联储继6月暂停加息后再次加息25BP，美债长端收益率继续上行，美元走强，人民币对美元汇率一度突破7.3。国内债市方面，季度初，一方面理财规模回升带来新的配置需求，另一方面有宽信用政策不断落地，债券收益率小幅波动。8月下旬以来，一线和强二线限购限贷放松加码等政策密集出台，虽然政策效果有待观察，但市场风险偏好发生一定转变。临近季度末资金面偏紧，1年存单收益率大幅上行，叠加债基有一定赎回，多重因素下，市场担心再次出现赎回潮的负反馈效应，信用债收益率出现较大上行，债券基金收益出现较大回调。报告期内，本基金对债券资产配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

2023年上半年，国际方面，美债收益率受加息预期影响先下后上，之后因硅谷银行暴雷再下，美国银行业危机引发的恐慌情绪平复后，随着美国债务上限风险逐渐缓和，美国经济数据稳健叠加美联储中性偏鹰派表述，美债收益率开始新一轮上行，美元走强，人民币对美元汇率一度突破7.2。受人工智能科技股提振，美股上半年上涨。国内经济方面，年初防疫政策放松后，部分高频数据展现一定经济修复特征，但随后经济政策退坡且经济数据走弱，一直没有足够扭转预期的政策切实出台，3月政府工作报告较为谨慎的将今年GDP增速目标设为5.0%左右。国内债市利率债方面，1季度，在没有明显利多或利空的环境下，利率债对基本面较为钝化，维持窄幅震荡；3月央行宣布降准0.25个百分点，略超市场预期，利率债收益率小幅下行；6月央行超预期调低政策利率0.1%后，10年国开收益率下行至年内新低2.76%，30年国债收益率跌破3%，创2006年以来新低。国内债市信用债方面，年初，2022年4季度开始的理财赎回潮尚未结束，信用债收益率小幅上行，但之后赎回逐渐企稳且在2季度出现较强的配置需求，信用债收益率大幅下行，信用利差明显收窄。2023年上半年，中债财富指数上涨2.65%。报告期内，债券方面，组合配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

2023年1季度，国际方面，美债收益率受加息预期影响先下后上，之后因硅谷银行暴雷再下。国内债市方面，利率债方面，防疫政策放松后，部分高频数据展现一定经济修复特征，PMI指数在荣枯线上持续提高；社融信贷改善，政策控制信贷表述增多；房地产政策方面，中央频频表态释放积极信号并推出多项维稳政策，但房地产政策仍在房住不炒底线下以一城一策方式推进，并非大幅刺激. 1、2月,在没有明显利多或利空的环境下，利率债对基本面较为钝化，维持窄幅震荡；3月，政府工作报告较为谨慎的将今年GDP增速目标设为5.0%左右，此后央行宣布降准0.25个百分点，时点略超市场预期，利率债收益率小幅下行。信用债方面，银行间资金面一度偏紧，但银行理财赎回潮逐渐企稳，信用债投资需求有所恢复，其中，高等级银行二永债理财先上后下，城投债修复明显。存单方面，1季度，商业银行资本管理办法征求意见稿出台，银行自营持有二级资本债和存单的性价比下降，带来一定偏空影响，叠加资金偏紧，1年存单收益率小幅上行。报告期内，本基金对债券资产配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

2022年，年初，俄乌局势紧张,大宗商品在原油带动下全面上涨，美联储开启加息周期。在整个2022年期间，美联储加息较为激进，美债市场大幅走熊，10年美债收益率从年初1.52%快速上行，10月触及4.25%的年内高点后小幅回落至3.88%。美股由牛转熊，全年震荡下行。人民币汇率承受贬值压力，自8月下旬开始急贬，一度向上突破7.3后回落至7附近。国内债市方面，债券收益率上半年保持平稳，下半年先下后上，呈现U型走势，波动较为剧烈。2022年上半年，在宽信用预期及宽货币政策的预期反复扰动下，债券收益率基本维持横盘，10年国开收益率振幅不到20BP。下半年初，在银行间流动性持续偏松、经济复苏预期减弱、房地产出现风险事件等因素下，长端利率收益率小幅走低；8月，央行意外进行年内二次降息，向市场释放了比较明确的宽松政策信号，主要债券收益率快速下行，走出了明显的牛市行情。11月，在防疫政策优化叠加地产融资边际放松情况下,市场对稳增长预期上升，债市由牛转熊，各品种期限收益率快速上行，之后表现有所分化，其中利率债长债整体震荡，但信用债方面在情绪逆转后由于基金和理财的持续赎回，加强了负向反馈效应，调整幅度明显超过利率债。 国内股市方面，A股整体表现为较大熊市：1季度A股在俄乌危机、国内疫情超预期扩散、房企违约风险、外盘普跌以及中概股退市风险的因素下持续下跌，上证指数下跌超20%，跌破至2900点；4月底在疫情见顶和稳增长政策作用下出现明显反弹；7月在汇率贬值、疫情扩散和政策担忧多重打击下再度下跌； 4季度在疫情管控放开方向确定和地产政策频出的共同作用下有所上涨。转债跟随正股下跌，估值也有所压缩，亦表现较差。报告期内，本基金对债券资产配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况，进行了一定的波段操作