融通新消费灵活配置混合(002605) - 基金投资策略和运作

2025年3季度，沪深300指数上涨17.9%，是全球表现最为突出的指数之一，板块之间分化较大。其中，表现突出的板块包括通信、电子、有色金属、电力设备，板块涨幅皆在40%以上，市场热点较多，AI产业迅速发展，推动AI时代的基础设施建设，如算力、设备等的实际需求和资本开支预期皆大幅提升；宏观叙事层面，美元主导的货币信用体系变革，推动资源品价格持续上行；此外，国内反内卷政策的推动和落地，也带动相关行业的业绩和估值预期有所修复。相较而言，银行、交运以及传统消费相关板块，如商贸、食品饮料、纺织服装等表现较弱。　　本季度，我们延续了相对均衡的配置思路，基于对市场整体的乐观判断，减配银行，增持了保险，并保留了有色板块的相应配置。消费板块延续了精选个股的配置思路，综合考虑边际变化及公司长期核心竞争力，增配了传媒，以及部分前期估值偏高、经历了一段时间调整的新品类消费。维持当下处于本轮消费升级初期的判断，与经济转型的特点相吻合，传统实物消费的量价扩张节奏预计也会相对平缓，基于科技创新、人文内容赋能的品种星星点点，仍在发展初期，个股属性较强、但孕育着非常好的投资机会，我们会持续对这些新的消费方向保持密切跟踪和研究。

2005年上半年，A股市场呈现震荡修复格局，沪深300指数微涨0.03%，万得全A、上证指数分别上涨5.83%和2.76%。从运行节奏来看，年初至1月中旬，受企业盈利预期不佳及海外不确定性拖累，市场经历了一轮快速下跌，春节之后，受DeepSeek及春节档现象级影片带动，恒生科技及A股相关板块皆有可观反弹；4月上旬受贸易战影响再度下挫，但之后指数在各板块的轮动中持续修复。其中表现较为强势的板块包括，有色、军工、传媒、银行、医药等，相对较弱的板块包括煤炭、食品饮料、房地产、电力设备等。　　消费板块中，结构性行情显著，板块分化明显，一方面新消费相关板块个股，如零食、宠物、美护、黄金珠宝等表现突出，尤其二季度之后，国内对消费板块的悲观情绪极大扭转，新消费行情呈扩散态势；另一方面，传统消费板块的基本面相对平淡，从二季度基金持仓数据来看，持仓比例仍在下降趋势。　　从配置角度，本基金在二季度增持了估值分位相对较低、基本面处于改善趋势的银行和保险，并对其他竞争格局改善的传统行业持续保持关注。　　消费板块，本基金采取精选个股的策略，维持此前二季报中对于当下内需消费的判断，当前处于新一轮消费升级的初期，细分领域基于技术革新、产业创新可能会有持续较好的成长机会。二季度我们综合考虑估值合理性和产业趋势，减持了部分新消费公司，并增持了边际上有积极变化的传统消费个股。此外，随着AI技术的普及及产品的不断成熟，虽然目前尚未出现爆款级的应用产品，但随着其在中下游的普及，在to B、to C领域的营收、利润端都在逐步有所体现，我们也会持续保持关注。

从去年国庆后整体市场情绪较为亢奋，风险偏好大幅提升，成长类板块大幅跑赢价值类板块。今年开年以后，期初大家对海外贸易及关税扰动因素有些担忧，但是春节后随着DeepSeek现象带来国内科技领域自信心的大幅提升，港股带领A股市场出现了较为大幅的估值修复。1季度成长股仍大幅跑赢价值股，沪深300指数下跌1.21%，而中证1000指数上涨4.51%，热点主要集中于机器人，AI应用等泛科技领域；而相对应的传统板块，主要是有色化工等涨价类资产表现较为突出。　　我们关注的消费类板块，港股的新消费类资产表现非常突出，而A股的大部分传统类公司仅有情绪的小幅修复。我们的组合在1季度做了部分调仓，配置主要聚焦于数据较好的消费子板块，同时坚守具有中长期竞争力的出海优势企业。板块主要配置方向包括数据持续超预期并且有政策加持的白电板块，出海方向主要是制造业领域toB、toC均有涉及。随着消费旺季到来及产品周期的发展，我们增加了美妆板块及汽车相关标的的配置。目前对于经济预期的展望市场仍有分歧，但是有些微观数据仍能表现出经济逐步企稳，并且在很多行业中表现出较为突出的结构性特征。政策的加持仍然存在，如对于房地产行业的表述，对于消费板块补贴政策的延续等等。回到消费品行业，我们觉得子行业分化会持续加大，消费年龄结构及新生活方式的态度表达，都将打破原有的选股标准。对于1季报业绩期，我们觉得还是应该存在不少亮点，我们也会积极去挖掘。

2024年市场的行情走势可以分为两个部分：首先国庆前，整体市场对于国内经济的情绪较为谨慎，尤其是6月后信心大幅下台阶，内需相关的消费类资产整体表现较差。市场关注点主要是具有分红能力的有稳定现金流类的资产。同时市场关注到有部分具有长期竞争力的出海类公司。国庆后整体市场情绪较为亢奋，风险偏好大幅提升，成长类板块大幅跑赢价值类板块。上证指数在经历9月底的快速上涨后，四季度维持高位震荡。　　虽然海外贸易政策，经济预期对A股市场情绪影响一直存在，但是国内政策对经济托底及市场呵护的态度始终如一。我们观察到政策在某些行业已展现出一定效果，比如家电汽车以旧换新，化债工作的逐步推进带动实物工作量恢复，对外免签政策的放松带来入境游人次的增长等等。同时我们看到在一些新兴领域有不断的创新，国内大模型，AI消费终端，应用软件，机器人。　　我们的组合主要配置在消费领域数据较好的一些子板块，包括家电，食品，潮玩情绪，同时对于出海类的公司我们始终重点关注，因为觉得这些公司虽然过去受到关税政策的影响股价波动较大，但是他们可能是具有真正全球竞争力的企业。

3季度市场情绪整体较为低迷，原因在于1）美国大选对于海外政策走向的担心影响到我们出海类企业的预期判断；2）7，8月贯穿半年报业绩期，很多企业对于未来经营展望有些不确定；3）内需相关的消费整体信心不足，可选和必选类消费在收入层面均有所反映。整体A股市场成交萎缩明显，高股息为主的避险类板块和个别业绩较好的出口类公司相对较优。进入9月下旬，随着政策的逐步加码，市场表现出惊天逆转，尤其对于国内经济预期出现修正，以旧换新政策，专项债发行，对于房地产及资本市场的支持等政策。　　虽然近期市场情绪表现较为剧烈，但是往中期看，经济逐步企稳是大势所趋，同时横向比较外围市场，A股整体估值水平偏低，前期对于风险因素反映较多，我们的组合配置主要聚焦于数据较好的消费子板块及增加了虽然当前整体大环境不好，但是公司自身较为优秀的低位品种，同时坚守具有中长期竞争力的出海优势企业。从板块覆盖及对比半年度变动来看，3季度组合配置调降了服装及黄金珠宝类行业的比例，源于数据的持续走弱及对未来增长的担心；主要配置方向包括数据持续超预期并且有政策加持的白电板块，内需相关的低位板块如食品饮料，出海方向主要是制造业领域To B、To C均有涉及。

2024年1季度市场经历了大幅震荡行情，年初对于整个经济预期非常悲观，随着政策的逐步呵护，市场表现出快速的修复。2季度开局市场情绪一度更为积极，出口数据较好，叠加房地产政策的一些积极表态，对于经济整体企稳向好给予了更多的期待。随着外围贸易纷争的信息扰动，及端午内需数据的一些疲弱，市场情绪再次走低。由于个别品牌数据的扰动，我们聚焦的内需消费出现了较为严重的情绪下滑，在6月份表现较为突出，呈现蔓延的态势。我们组合在服装，黄金珠宝，家电等板块有较多的配置，2季度增加了农业板块配置，6月以来出现了较为明显的回撤。其他的板块配置我们关注有竞争力的出海类公司，主要集中在有一些积累的制造业公司上面。当前由于外围贸易环境不缺定性的加大，市场情绪较为谨慎。

2024年1季度市场经历了大幅震荡行情，年初对于整个经济预期非常悲观，随着政策的逐步呵护，市场表现出快速的修复。由于整个情绪的扰动，市场对于红利类资产及主题类资产相对偏好，表现出以石油煤炭和AI低空经济的较大涨幅。　　我们组合延续上年度配置思路，在服装，黄金珠宝，家电等板块有较多的配置。接下来将进入年报及1季报密集披露期，我们也将根据报表信息对于相关公司的变化进行重点甄别。

贯穿2023年全年来看，市场对于国内经济的预期变化经历了比较大的波动，从元旦春节后的乐观强复苏预期，到年终的对于政策支持力度及效果的怀疑。情绪的大幅波动，带来市场风险偏好的不稳定。今年市场呈现出两个比较突出的投资线索，一个是估值相对较低叠加有分红确定性的资产；二是年初出现的AI相关品种的国内映射。对于顺周期相关的内需消费类资产整体不算友好，市场始终担心经济对于消费能力的持续性影响，相比之下，对于海外需求的超预期给予了更多的关注。我们在整个组合配置方面适度降低了贝塔相关的风险暴露，更多的聚焦于公司经营本身。我们的年度配置主要集中在服装，黄金珠宝，家电等板块上。

2023年前3个季度，市场对于经济预期呈现高开低走的态势。尤其从7月份开始随着中报的陆续披露，报表质量整体较弱。市场对于政策的呵护更为期待，同时叠加海外经济及汇率的影响，市场整体表现欠佳，风险偏好波动较大，板块间轮动较快。  虽然市场对于经济修复不确定性及居民消费能力持续性分歧较大，但是我们倾向于认为，随着时间推移，这些担心及不确定性终将化解，最终将反映到上市公司业绩层面。从组合配置来看，3季度我们持仓变化不多，调整了个别顺周期板块的配置。  接下来将进入3季度业绩披露期对全年业绩展望也更为清晰，我们也将根据报表信息对于相关公司的变化进行重点甄别。

2023年开年，无论是实体经济还是权益市场都开了个好头，经过了热热闹闹的春节，大家对整个经济逐步恢复活力，生活逐步回归到疫情前充满信心。复苏的趋势没有改变，但是现实的数据和较高预期的开端产生了一定的差距。进入2季度叠加海外银行等一系列经济及金融数据的扰动，国内对于后续复苏的信心逐步走低，很多和经济活动相关性较强的顺周期行业经历了宽幅震荡。基于较为宽松的流动性环境和海外市场的映射，TMT板块整体在2季度表现较为突出。  我们在2季度的投资中能明显感受到大家对于经济修复力度的担忧逐步升温，但是在消费板块里我们同时看到不少细分子行业短期的数据及估值吸引力在逐步提升。虽然市场对于经济修复不确定性及居民消费能力持续性分歧较大，但是我们倾向于认为，随着时间推移，这些担心及不确定性终将化解，最终将反映到上市公司业绩层面。从组合配置来看，基于较强的零售终端数据及行业数据，我们对于服装，黄金珠宝，家电，服务业等公司进行了较为高比例的配置。

股票方面，在国内经济复苏预期和国际市场资金宽松预期的推动下，一季度资本市场表现相对理想，而且结构性行情特点非常鲜明，上证指数上涨5.94%、科创50上涨12.67%、深证成指上涨6.45%、创业板指数上涨2.25%、万得全指数上涨6.47%。大幅上涨的行业有计算机、传媒、通信、电子、石油石化、建筑装饰、国防军工、家用电器；表现不佳的行业有房地产、美容护理、商贸零售、电力设备、银行、交通运输、农林牧渔、非银金融、公用事业、建筑材料、煤炭等。  本基金的投资目标是绝对收益，因此本基金保持了较低的仓位，投资策略上我们继续采取了配置相对均衡的组合投资方式，力求在行业配置和个股选择上，获取持续稳定的超额收益α。主要配置思路有三：第一，周期板块中重点配置了受益于经济复苏方向的建筑装饰和机械设备行业。第二，成长板块中重点配置了产业趋势明显提升的相关行业，例如计算机、电子、高端装备等。第三，消费板块中主要配置了需求相对稳定的食品饮料和医药等行业。  债券方面，一季度国内经济呈现底部回升态势，在疫情因素消退后生产、消费均出现明显改善。1-2月社会消费品零售总额同比增长3.5%，增速较去年12月大幅提高 5.3个百分点，其中以餐饮等场景消费复苏尤为明显，另一方面，汽车零售额同比下降9.4%，居民中长期新增信贷仍低于常年水平，显示居民部门消费信心仍未恢复。企业及政府部门一季度表现更为积极，1-2月固定资产投资同比增长5.5%，较去年全年上升0.4个百分点，基础设施投资同比增长9.0%，制造业投资增长8.1%，均保持了较高速增长。  在两会政策目标定在预期下限的5%，叠加核心CPI走弱后，市场对经济预期的定价逐步修正，债券收益率呈现了先上行，顶部震荡，再逐步下行的走势，而信用债表现更为强势，利差自去年高位逐步回落，与利率债走势出现背离。流动性方面，1、2月大行信贷投放积极，随着超储的消耗银行间市场流动性有所收紧，并带动存单收益率上行，3月后逐步企稳，央行超量续作MTF叠加降准操作，市场资金开始转松。在债券操作上，组合以利率类品种为主，严格把控信用风险。

权益方面，2022年A股市场整体非常低迷：1季度由于国内房地产市场继续探底和各地疫情的影响，宏观经济继续下行；国际上美联储紧缩力度超预期、另外又遇到俄罗斯乌克兰冲突的黑天鹅事件冲击，A股市场出现明显调整，上证指数跌破3000点。2季度在稳增长政策的预期下，市场出现了一波反弹。3季度资本市场对国内经济的预期更加悲观、同时美国佩洛西窜访台湾导致风险偏好进一步下降，A股市场再次跌破3000点。年底在疫情政策作出重大调整后A股市场才出现了一定程度的反弹。  全年上证指数下跌13.29%、科创50下跌27.90%、深证成指下跌24.48%、创业板指数下跌28.27%、沪深300下跌21.65%。涨幅居前的行业是煤炭、计算机、社会服务、交通运输、石油石化、商贸零售；大幅下跌的行业有电子、建筑材料、环保、国防军工、钢铁、汽车、电力设备、轻工制造、传媒、有色、公用事业、医药、基础化工、食品饮料、纺织服装、家电、机械设备等。  报告期内本基金的投资目标是绝对收益，同时为了保持基金净值增长率的平稳性，本基金保持了较低的仓位，并采取了组合投资的投资策略。在权益投资策略上我们采取了相对均衡的配置策略，力求在行业配置和个股选择上，获取超额收益。配置主线集中在以下三方面：第一，在周期股中重点配置了房地产、化工、建材等。第二，成长股重点配置了具有中长期发展前景的细分板块龙头，例如计算机和新能源等。第三，消费板块聚焦于医药和食品饮料等行业。  债市方面，2022年经济面临多重挑战，内部疫情多发、地产持续低迷，外部通胀高企、海外需求增长放缓，尽管财政、货币双宽，整体经济延续下行走势。前两个季度经济环比下行，特别是二季度疫情冲击之下同比仅有0.4%。三季度在疫情缓解，政策性金融工具加码等刺激下，增速有所回升，四季度再度回落，全年实现3%的增速。从结构上看，地产和居民消费是拖累经济下行主要因素，在融资受阻、销售疲弱等影响下，地产企业拿地意愿和能力明显下降，全年地产投资增速-10%，仍处在低位徘徊阶段，居民消费受场景缺失和收入预期下降制约，社零增速明显偏离正常年份中枢水平。在多重不利条件下，制造业投资和基建投资成为经济增长主要动力，年初基建重大项目前置开工，下半年政策性金融工具、专项债限额增量持续助力，全年基建投资增长9.4%，较2021年大幅反弹，对冲经济下行压力。价格方面，CPI走势平稳，单月涨幅始终在3%以下，核心CPI继续处在偏低水平。  2022全年货币政策维持宽松基调， 4月、12月央行分别降准0.25%，释放长期资金约1.03万亿元，1月、8月分别降息10bp，推动实体融资成本下行，稳增长信号强烈。在流动性宽裕背景下，2022年前三季度，债券收益率呈现震荡小幅下行走势，10Y国债收益率震荡区间为2.60%-2.90%。四季度随着资金利率上行、防疫政策和地产政策放开，收益率快速上行，加上市场机构行为影响，债券市场出现角度幅度调整。债券操作上以利率债、存单和高等级信用债为主，严控信用风险，同时通过参与中长端利率波段操作增厚收益。