华夏国企改革混合(001924) - 基金投资策略和运作

三季度， A 股在政策红利、产业突破与海外流动性宽松的多重支撑下，走出了一轮以科技为核心、兼顾顺周期与资源品的结构性牛市。宽基指数与风格板块走势差异显著，市场呈现 “成长强、价值弱” 的格局。创业板指、科创 50、大盘成长指数领涨市场，而大盘价值指数则小幅下跌。TMT 风格涨幅遥遥领先，以银行为主的金融风格指数，受牛市资金分流与债市疲软的 “跷跷板” 效应影响，同期小幅下跌。强势板块中，通信行业受益于海外算力景气度持续提升，光模块、PCB 等细分领域盈利预测不断上修，“资本开支 — 收入 — 盈利” 的传导飞轮持续验证；电子行业则在海外芯片禁用与国产算力突破的双重催化下崛起，华为昇腾等国产技术进展加速强化替代逻辑；电力设备行业凭借政策 “反内卷”、固态电池技术突破及锂电业绩上修的三重支撑，实现估值与盈利同步提升。银行业成为唯一逆势板块，主因牛市中资金向高弹性赛道迁移，叠加债市疲软进一步压制估值。7 月市场阶梯式走高，初期 “反内卷” 政策催生钢铁、建材等困境反转行情；中期科技板块接棒，通信、创新药发力助推上证指数站稳 3500 点；月末雅江 1.2 万亿投资与供给侧改革共振，顺周期板块领涨。8 月月初降息预期与 “反内卷” 深化带动有色金属走强，月末《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》落地与国产算力突破，推动科技板块引领指数突破。9 月前期阅兵前后高位板块回调，后因甲骨文与 OpenAI 合作催化 AI 链反弹，美联储降息落地后，市场转向华为昇腾、有色等结构性机会。本基金会坚持精选受益于国家政策的优质企业，重点关注国企改革所带来的投资机遇，保持均衡配置，注重风险收益匹配性，适度利用市场各类机会进行投资操作。报告期内，本基金增加前期跌幅较大的顺周期行业比重，对有个股治理改善逻辑和有预期差的成长方向进行配置，根据产品性质适度调整稳定收益和成长类个股的比重。

2025 年上半年 A 股市场波动率显著放大，结构性行情特征突出。指数层面分化明显，北证 50 以 38.72% 涨幅领涨，上证指数上涨 2.76%，小盘成长股表现亮眼（中证 2000 涨 15.24%、科创 100 涨 13.55%），沪深 300 受权重股拖累微跌 0.33%，呈现 “轻指数、重结构” 格局。​上半年行情分三阶段演绎：1、年初至 3 月中旬，受益于互联网解绑预期与科技产业周期，市场迎来结构性牛市，AH 股赚钱效应显著；2、3 月中旬至 4 月末，受全球关税冲击影响，全球市场震荡加剧；3、4 月末后，市场围绕创新药、海外算力、军工等板块修复，地缘扰动影响有限。​申万一级行业分化明显，有色、银行、传媒领涨，房地产、食品饮料、煤炭承压。在政策与产业双轮驱动下，科技与红利主线交替发力：AI 算力、人形机器人等硬科技领域涌现翻倍标的；高股息资产在关税冲击中发挥 “压舱石” 作用，银行板块逆势上涨 13%。消费复苏动能显现，美容护理行业涨 12.64%，“悦己消费” 标的表现突出。​本基金坚持精选受益于国家政策的优质企业，重点关注国企改革所带来的投资机遇，保持均衡配置，注重风险收益匹配性，适度利用市场各类机会进行投资操作。基于上述宏观背景，本基金根据收益率空间调整稳定收益和成长类个股的比重，适度增加小金属、国产算力、新消费等行业配置，加大个股治理改善逻辑和有预期差的成长方向的个股权重。

一季度小盘、成长风格表现较好，北证50、科技龙头、中证1000领涨，分别上涨22.48%、6.67%、4.51%。在宏观数据整体稳定的背景下，消费与大盘风格表现较为平淡，创业板指、大盘价值、消费龙头领跌，分别下跌1.77%、1.63%、1.41%。年初避险情绪提升导致大盘普跌，但随着马斯克对机器人的乐观发言，以及以 DeepSeek 为代表的 AI 实现突破，科技板块开始走强，2 月全球资本对中国科技资产的关注显著提升。随着 TMT 与机器人板块交易集中度不断走高，且两会时间逐步临近，3 月市场风格发生逆转，前期强势的科技板块出现回调，消费等顺周期方向则相对表现较好。海外方面，特朗普政府关于关税政策的摇摆不定，使得全球避险情绪急剧攀升，主要权益资产均面临较大压力，等待4.2号关税落地。自 1 月中旬以来，科技主线（算力、机器人）在资金面推动下出现超涨，筹码趋于拥挤。在此情况下，资金选择高切低。然而，顺周期板块由于基本面和政策预期等因素，暂时难以承接外溢的流动性，这使得市场轮动明显加快，缺乏具有持续性的趋势性机会。投资者观望情绪升温，在避险情绪影响下，红利类资产有所反弹。国内方面，政府工作报告延续12月政治局会议、中央经济工作会议基调，赤字率、经济目标等基本符合市场预期，后续主要关注针对美国关税的反制措施。经济维持供给偏强、需求偏弱的结构。若以全年经济发展目标 5% 为基准进行分析，工业增加值高于基准线；然而，社会消费品零售总额（社零）、出口和投资增速均低于 5%。同时，M1 和 M2 剪刀差仍处于低位，从短期和中期来看，总量经济向上的弹性较为有限。地产小阳春量价低位改善，对经济拖累减小。一季度国内经济虽有结构性复苏，但存在一定抢出口效应，且居民、企业发力偏弱，价格表现仍然承压，而“降准降息”尚未实施，若总量政策面无进一步发力，则二季度出口高基数下经济数据压力较大。海外方面变数极大，市场再次交易衰退。美国2月核心PCE升至近14月新高，对等关税亦强化滞涨担忧，经济数据疲软使得降息预期升温，美元、美债同步走弱。由于特朗普政府政策的不确定性、美股的延续下跌，以及月末市场对美国向伊朗施压的担忧，市场风险偏好出现系统性下修。黄金作为避险资产得到资金青睐，本月涨幅超过 10%，续创历史新高。展望未来，在出口压力增大之下，“稳增长”、“内循环”政策出台节奏或早于市场此前预期。考虑到内外部宏观环境变化，关注内需板块、关税反制。2025年投资主线来自中美博弈背景，促内需、强科技、扩大开放、调整产业结构是后续重点研究方向。本基金会坚持精选受益于国家政策的优质企业，重点关注国企改革所带来的投资机遇，保持均衡配置，注重风险收益匹配性，适度利用市场各类机会进行投资操作。报告期内，本基金根据收益率空间调整稳定收益和成长类个股的比重，对有个股治理改善逻辑和有预期差的成长方向进行了配置。

2024年A股形成“双底”形态，在宏观政策转向后探底回升，万得全A年涨幅达到10%。全年来看，大盘相对占优，沪深300、上证50等指数涨幅靠前，大盘价值年涨幅大幅领先，但9.24以来，成长风格反弹斜率更大。结构上，行业表现呈现“杠铃”的特征，银行、公用等红利资产表现靠前；科技方向AI及人形机器人等泛AI方向明显超额；大消费表现分化，“两新”分支（家电/汽车）以及商贸零售涨幅靠前。2024年整体经济增速放缓，市场主要驱动因素是政策调整和情绪变化。1月开始，美国非农超预期强势，而国内 “再通胀未证且政策预期证伪”，市场急跌使得雪球产品等尾部风险集中释放，上证指数在2024年2月5日触及低点2635.09点。随后政策频出提升市场信心，2 月 20 日，5 年期 LPR 超预期下调 25BP，3 月 1 日，“两新” 行动方案审议通过，4 月 12 日，新 “国九条” 发布，政策组合拳打出，市场开启反弹。但由于基本面复苏偏缓、海外推迟降息，指数6月份开始震荡走弱。9月开始，压制因素开始反转，9月19日美联储降息落地，港股率先反弹，9 月 24 日金融口会议召开，宏观政策开始转向；9 月 26 日，政治局会议非常规月度讨论经济，定调 “宽松”，政策底之下，牛市起点显现，在一系列政策利好和资金面改善的推动下，市场强势反弹，金融互金带头向上冲，三大指数均创下新高。2024年，本基金坚持精选受益于国家政策的优质企业，重点关注国企改革所带来的投资机遇，保持均衡配置，注重风险收益匹配性，适度利用市场各类机会进行投资操作。报告期内，本基金根据收益率空间调整稳定收益和成长类个股的比重，对有个股治理改善逻辑和有预期差的成长方向进行配置。

三季度市场波动巨大，大盘价值、创业板指、上证50领涨，9月19号美联储超预期降息开启市场反弹，9月24日至9月30日的5个交易日内上证指数涨幅22%，创业板指数更是反弹40%。整体看，7月市场普跌，交易降息和税改。由于高频经济数据仍然偏弱，这一阶段市场信心较弱，成交额延续下滑，连续三日成交额不足6000亿，虽然有部分机构投资者借道沪深300等宽基ETF入场，但整体市场环境仍然较为低迷，市场的交易热点主要集中在海外降息利好的有色金属和三中全会改革可能涉及到的消费税改革。海外方面，美国6月通胀数据不及预期，美联储降息预期提高，美元指数走弱，北向资金重新净流入。8月受海外影响，市场震荡调整。美国7月非农新增就业以及时薪增速的走弱再次确认劳动力市场正全面降温，同时失业率攀升触及“萨姆规则”临界值，市场对于美国衰退的担忧加剧。同时日元套息交易逆转，带来全球流动性危机，全球主要风险资产均下跌。在此背景下北向资金由此前净流入转为流出，市场震荡调整。9月上证指数一度跌破2700点而后半个月内又创出年内新高。9月上旬核心CPI接近历史最低水平，房价延续下跌趋势。PPI生产资料分项环比跌幅加速，生活资料平稳与上半年形成反差，加之美国衰退预期反复，导致市场整体表现弱。9月下旬美联储降息叠加政策密集落地，市场企稳回升。9月18日美联储宣布下调联邦基金利率并开启降息周期，港股对此反应更大，A股也有所反弹。9月24日新闻发布会明确释放积极的稳经济、稳市场、稳预期信号，带来投资者风险偏好的明显改善。9月26日相关会议进一步做出了关于经济领域的重大部署，市场整体情绪高涨，截至9月30日收盘，上证指数涨至3336点，创年内新高。如前定期报告阐述，政策空间打开构成了当前风险偏好变化的契机。从A股定价的因素来看，过去3年A股是由国内的实际利率上行、名义利率下行、以美元利率为代表的全球利率上行、国内基本面下行去定价的。924国新办新闻发布会和926政治局会议后，国内政策预期转变带来市场向下定价的要素的扭转。展望未来，市场以财政发力的程度作为边际定价的基础，外资流动仍会对市场造成较大波动，美联储降息幅度依旧会影响国内货币政策空间。政策力度和经济修复进程有待观测，11月美国大选仍然是下半年影响风险偏好最重要的因素之一。由于政策预期和基本面变化，受益于流动性和政策发力的板块或为短期阻力最小的方向。本基金会坚持精选受益于国家政策的优质企业，重点关注国企改革所带来的投资机遇，保持均衡配置，注重风险收益匹配性，适度利用市场各类机会进行投资操作。报告期内，本基金增加了前期跌幅较大的顺周期行业比重，对有个股治理改善逻辑和有预期差的成长方向进行了配置，根据产品性质适度调整了稳定收益和成长类个股的比重。

上半年，全球经济呈现震荡回落态势。美国增长动能持续放缓，美国5月ISM制造业指数48.7（前值49.2），预期49.6；5月份ISM服务业指数53.8，比前值49.4超预期回升；与此同时，美国通胀压力略有缓解，5月份美国CPI同比增 3.3%（前值 3.4%），预期 3.4%；核心CPI同比增 3.4%，前值 3.6%，市场预期 3.5%。面对就业市场的韧性和略有缓解的通胀压力，美联储6月议息会议维持利率不变，但点阵图显示年底前降息一次。国内经济呈现震荡回落态势，5月份国内制造业PMI指数为49.5%（前值50.4%），预期50.1%；同时价格数据弱于预期，5月份CPI同比上涨 0.3%（前值 0.3%），预期 0.4%；核心CPI同比上涨 0.6%（前值 0.7%）。PPI受上游提振略超预期，5月份PPI同比 -1.4%（前值-2.5%），预期 -1.5%；央行货币信贷投放总体较为均衡，整体金融数据继续偏弱。5月份社融存量同比增速8.4%，前值8.3%；人民币贷款新增信贷当月新增9500亿元，前值7300亿元；M2同比增速7.0%，前值7.2%，M1同比增速-4.2%，前值-1.4%。为了对冲信贷同比少增反映的实体需求不足的局面，5月份政府发债开始明显提速，但是形成实物工作量比较有限。A股市场上半年整体呈现底部宽幅震荡走势。部分股息率较高的石化、煤炭 、银行、电力、有色以及部分受益于AIGC产业趋势快速发展的通信和国产替代的半导体等行业表现较好，部分基本面低于预期、机构持仓相对较重的消费者服务、食品饮料、医药等行业个股表现较差。报告期内，本基金基本上保持了较高的股票仓位。增持了部分订单明显改善、业绩预计超预期、估值较低的创新药和计算机个股，减持了部分基本面低于预期同时估值较贵的军工行业个股。由于低估了国内长债收益率回落的速度，对石化、煤炭等高股息个股参与力度不够，报告期本基金净值表现欠佳，在此向投资者表示歉意！

1季度，全球经济呈现震荡回落态势。美国2月份ISM制造业指数47.8（前值49.1），预期49.5；2月份ISM服务业指数52.6（前值53.4），预期53；与此同时，美国通胀压力略有上升，2月份CPI同比增 3.2%（前值 3.1%），预期 3.1%；核心CPI同比增 3.8%（前值 3.9%），预期 3.7%。面对就业市场的韧性和略有上升的通胀压力，美联储3月议息会议仍然维持利率不变，同时维持年底前降息三次的展望。国内经济呈现底部震荡态势，2月份国内制造业PMI 49.1%（前值 49.2%），预期 49.2%；春节期间出行、观影等数据略超预期，1-2月规模以上工业增加值同比增7%，超过预期的4.3%。央行货币信贷投放总体较为均衡， 2月份社融存量同比增速9.0%（前值9.5%）；人民币贷款新增1.45万亿元（前值4.92万亿元），M2同比8.7%（前值8.7%）；M1同比1.2%（前值5.9%）。A股市场1季度整体呈现先抑后扬走势。部分股息率较高的石化、煤炭、有色以及部分受益于AIGC产业趋势快速发展的通信、传媒等行业表现较好，部分基本面低于预期、机构持仓相对较重的医药、军工、电子等行业个股表现较差。报告期内，本基金适当降低了股票仓位。增持了部分订单明显改善、业绩预计超预期、估值较低的半导体个股，减持了部分基本面低于预期的军工行业个股。由于低估了国内长债收益率回落的速度，对石化、煤炭等高股息个股参与力度不够，报告期本基金净值表现欠佳，在此向投资者表示歉意！

2023年，全球经济呈现冲高回落态势。美国经济增长表现出了较强的韧性，虽然经济增长有所回落，但是就业市场仍然较为紧张，美联储年内加息4次合计100个BP。12月份美国核心PCE2.9%，创下21年3月以来新低，美联储主席鲍威尔在年内最后一次议息会议上表示，开始讨论“有关何时开始降低政策限制力度是合适的”这个问题。中国经济呈现疫后冲高回落走势，下半年叠加房地产市场快速回落，经济增长压力不断加大。面对内外需下行压力，国内整体保持了政策定力，央行适当加大了逆周期调节，先后3月、9月下调存款准备金率各25个BP，6月、8月各下调LPR10个BP。7月24日中央政治局会议定调“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”，随后全国范围内“认房不认贷”政策全面实施，大部分二线城市取消了限购等调控措施，北京、上海等一线城市先后下调按揭贷款首付比例，房地产市场整体跌势趋缓。年底国家发改委增发国债第二批项目清单下达，累计安排超8000亿元。四季度国内GDP增长触底回升到5.2%。A股市场全年整体冲高回落。受益于ChatGPT带来的人工智能相关通信、计算机、传媒、电子等行业以及部分受益于刺激政策的石化、煤炭等高股息行业表现较好，而跟经济关联度较大的建材、地产等板块以及基本面弱于预期的部分基金重仓的消费者服务、电力设备、食品饮料等行业表现较差。报告期内，本基金基本上保持了较高的股票仓位。增持了部分受益于国产化替代趋势的半导体设备以及部分受益中期规划调整即将结束重启招标的军工股，减持了部分基本面环比弱于预期、性价比欠缺的电子和新能源类个股。由于低估了疫后国内经济回落的速度，对人工智能主题相关板块以及对煤炭等高股息个股参与力度不够，报告期本基金净值表现欠佳，在此向投资者表示歉意！

3季度，全球经济呈现震荡回升态势。美国8月份ISM制造业指数47.6（前值46.4），预期47，创六个月新高；与此同时，美国通胀水平也出现超预期反弹，其8月份CPI同比增 3.7%（前值 3.2%），预期 3.6%。经济的强劲韧性使得美联储丝毫不敢释放宽松信号，虽然9月份议息会议暂停加息一次，但仍然暗示年内至少再加息一次，并下调明年降息的预期次数。国内经济整体呈现环比回升态势。7月24日中央政治局会议定调“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”，随后全国范围内“认房不认贷”政策全面实施，大部分二线城市取消了限购等调控措施。国内经济触底反弹，8月份制造业PMI49.7（前值49.3），预期49.4，连续3个月回升。财政部要求专项债9月底前发行完毕，带动国内社会融资总额增速企稳回升。A股市场3季度整体呈现震荡回落走势。受益于经济触底反弹的煤炭、石化、银行、地产等周期板块表现较好，上半年涨幅较大的计算机、传媒等行业以及基本面低于预期的部分新能源、电子等行业个股表现较差。报告期内，本基金基本上保持了较高的股票仓位。增持了中期规划调整即将结束、重启招标明显受益的部分军工股，减持了部分涨幅较大、基本面环比弱于预期的电子和计算机个股。由于低估了国内外经济回升的速度，对煤炭等周期类个股参与力度不够，报告期本基金净值表现欠佳，在此向投资者表示歉意！

上半年，全球经济整体呈现冲高回落走势。美国经济增长表现出了较强的韧性，PMI在一季度连续回升之后，二季度略有回落，但是就业市场仍然较为紧张，美国劳工部发布6月份非农就业新增20.9万人，虽然比预期的22.5万人略低，但是6月平均时薪同比增4.4%，超过预期的4.2%。美国通胀数据虽然不断降温，6月份美国CPI同比上涨3.0%，环比下滑1个百分点；6月核心CPI同比增4.8%，也比预期低0.2%，但是就业市场的强劲韧性，使得美联储在6月份暂停加息一次后，仍然坚持对未来鹰派展望，预期年内还有1-2次加息。国内经济整体呈现弱复苏格局。1季度对公信贷明显多增，带动金融数据实现开门红。但是春节后国内整体复工较同期较慢，消费在“填坑式”恢复之后逐渐平稳，经济增长整体呈现投资强于消费强于生产的态势。央行于3月17日宣布降准0.25%，支持实体经济稳步回升。2季度以来信贷投放大幅回落，6月份社融存量同比增长9%（前值9.5%），M2同比增11.3%（前值11.6%），整体经济回落速度有所加快。面对内外需下行压力，国内整体保持了政策定力，央行适当加大了逆周期调节，6月份分别下调OMO、MLF、LPR10个BP。A股市场整体呈现先扬后抑走势，行业间分化巨大。受益于ChatGPT带来的人工智能相关通信、计算机、传媒等行业以及受益于政策刺激的汽车、家电等行业表现较好，而基本面弱于预期的部分基金重仓的消费者服务、食品饮料以及部分跟经济关联度较大的建材、地产等板块表现较差。报告期内，本基金基本上保持了较高的股票仓位。增持了部分受益于国产化替代趋势的半导体设备以及部分业绩明显环比改善的半导体设计公司，减持了部分基本面环比弱于预期、性价比欠缺的电子和新能源类个股。由于低估了疫后国内经济回落的速度，对人工智能主题相关板块参与力度不够，报告期本基金净值表现欠佳，向投资者表示歉意！

1季度，全球经济呈现出触底回升态势。美国2月份综合PMI录得50.2，连续两个月回升，欧洲综合PMI2月录得52.3，连续4个月回升。美国、欧洲、日本2月份花旗经济意外指数均为正，显示实际经济指标好于预期。与此同时，美国、日本通胀环比大幅回升，欧洲通胀环比虽然有所回落，但是同比仍然较高。即使受到硅谷银行破产影响，美联储仍然连续两次加息25个基点，维持继续紧缩策略，以应对高于预期的通胀水平。欧洲央行面对瑞信银行风险事件也依然坚持加息50个基点。整体上来看，欧美央行逐渐进入治理高通胀和避免金融市场动荡之间的两难境地。国内经济整体呈现弱复苏格局。1-2月对公信贷明显多增，带动金融数据实现开门红，2月份PMI录得52.6，连续两个月回升。春节后整体复工较同期较慢，消费在“填坑式”恢复之后逐渐平稳，出口同比下滑态势有所收窄，经济增长整体呈现投资强于消费强于生产的态势。央行于3月17日宣布降准0.25%，支持实体经济稳步回升。A股市场1季度整体呈现震荡走势，行业间分化巨大。受益于ChatGPT带来的人工智能相关计算机、传媒、通信、电子等行业表现较好，而基本面弱于预期的部分基金重仓的电力设备、消费者服务以及部分跟经济关联度较大的银行、地产等板块表现较差。报告期内，本基金基本上保持了较高的股票仓位。增持了部分受益于国产化替代趋势的半导体设备以及部分受益于经济复苏的半导体设计类股票，减持了部分基本面环比弱于预期、性价比欠缺的新能源类个股。由于本季度人工智能主题驱动相关板块表现惊艳，而本基金坚持“业绩快速增长+高性价比”的成长股投资框架，报告期本基金净值表现欠佳，向投资者表示歉意！

2022年，全球经济整体呈现滞胀态势。俄乌冲突引发大宗商品大幅上涨，加剧了市场的通胀预期。为了应对不断超出预期的通胀走势，美联储在3月份迅速启动加息进程，年内先后6次加息超过400个BP。美国经济二三季度连续两个季度环比负增长，四季度也徘徊在衰退的边缘。欧洲乃至日本央行也先后启动加息或者紧缩进程，面对已经显著恶化的成屋销售、消费信心指数等指标，美联储主席仍然坚持鹰派取向，美元指数大幅反弹。国内经济在疫情的影响下，不断震荡筑底。虽然央行8月份下调 LPR报价，国务院也在8月份出台“稳经济一揽子政策的19项接续政策措施”，国内社融增速震荡回升，但整体上国内消费者购房信心低迷，商品房销量仍然大幅下滑。“二十大”选出新一届中央领导班子之后，国内先后推出 “新冠肺炎防控二十条”和“新十条”，优化疫情防控措施，央行和银监会也发布“金融十六条”，地产政策优化“三支箭”顺序推出。年底中央经济工作会议提出要“大力提振市场信心”、“明年经济运行有望总体回升”。受到疫情蔓延的影响，四季度国内GDP同比增长2.9%。A股市场全年整体震荡下跌。受益于经济政策放松预期的煤炭、消费者服务、通信、交运、石化等低估值板块表现较好，受损于疫情管控、基本面不断弱化的电子、建材、军工、钢铁、化工等板块表现较差。报告期内，本基金保持了较高的仓位。增持了部分受益于经济复苏同时国产替代空间较大的半导体设计类股票，减持了部分基本面环比弱于预期、性价比欠缺的军工股和新能源个股。由于低估了地缘政治危机以及奥密克戎疫情影响的冲击程度，本年市场风格偏向低估值价值股，本基金坚持了一贯的“业绩快速增长+高性价比”的成长股投资框架，报告期基金净值表现欠佳，在此向投资者表示歉意！