富国新动力灵活配置混合A(001508) - 基金投资策略和运作

从去年四季度开始，我在投资上陷入了较为尴尬的境地。一方面，我认可以AI为代表的科技行业是当前最强的产业趋势，其未来无疑是星辰大海。 但我始终纠结于相关个股的长期价值与竞争壁垒。尽管这些板块的短期景气度非常强劲，却不禁让我回想起2000年的互联网泡沫――即使历史最终证明了互联网确实引领了划时代的信息革命，但依然未能阻止某互联网巨头的股价在当时从高点暴跌超90%。更何况，目前市场热炒的大部分公司并不是互联网巨头，它们很难在经历90%的暴跌后还能重新站起来。不过，我也必须承认，目前整个产业界对AI的资本开支投入确实远超我的预期。 在这种狂热中，资金似乎已经失去了其原本的成本意义，仅仅变成了一个数字。特别是在全球科技博弈与企业生存竞争的裹挟下，各大巨头的策略似乎变成了先“All in（全押）”再说。这种不计成本的军备竞赛模式，确实深深突破了我固有的价值投资框架。另一方面，我对中国经济的未来及短期的发展韧性始终保持乐观。 对房地产及相关产业链、必选消费的长期价值充满信心，相较于当前的市值水平，它们或仍有不小的修复空间。然而，其实际景气度确实较为低迷，且持续时间超出了我的预期。这两方面的反差，叠加当前充裕的市场流动性，导致A股出现了极致的结构性分化：高景气的板块每天都在上涨，而低景气的板块每天都在阴跌。在此，我需要向大家解释的是，我的投资基石始终是追求“绝对收益”。 虽然在既定框架下追求绝对收益有时会显得有些“拧巴”，但这已经深深烙印在我的投资理念中。这就导致了一个结果：对于高景气但极其拥挤的赛道，我总觉得缺乏安全边际，难以重仓介入。同时，受限于仓位底线要求，我也买入了一些具备长期价值、但短期景气度承压的公司，以期至少能控制住下行风险。同时需要反思的是：第一，我的“老登”思维（路径依赖）依然偏重；第二，市场中还存在一些景气度向好且估值不贵的行业与公司，只是我尚未发掘到。这就要求我未来必须更加勤奋地去“翻石头”。过去半年，是我管理基金11年以来相对收益最差的阶段。 目前的极端市场环境对全市场型基金确实不太友好，但既然受人之托、代客理财，我们就必须竭尽所能，在维护持有人利益和坚持个人投资框架之间找到更好的平衡。持有人的核心诉求非常纯粹――可持续地获取盈利。因此，我唯有不断拓宽自己的能力圈，力求在不同的市场风格下，都能交出一份合格的答卷。最后我想说，尽管当下正面临着短期的业绩压力，但我会始终坚定地与各位持有人站在一起。

4季度从相对收益与绝对收益角度都表现的不尽如人意。主要源于10月份开始做了持仓调整，基于对市场的谨慎，把许多弹性的部分基本卖完，转成深度价值股以防守为主。同时，计划长期持有的定位于稳健成长的重仓股又表现不佳，而市场在流动性充裕与大国博弈的叙事下充满躁动，跷跷板效应愈加明显。详细的全年复盘与展望会在年报中向各位持有人深刻汇报，感谢在困难的时候不离不弃！

本基金在三季度增配了科技与家电行业，同时对某些深度价值公司做了减仓操作。本基金关注中国智能+制造的全球竞争力，其产品形式，落地于户外体现为智能汽车，落地于家庭体现为智能家电（机器人）。一些底仓不变。

步入中年，我开始思考自己的职业规划。40多了，如果60退休，还有不到20年的投资时光，但如果像芒格一样，持续投资一直到离世的那一刻，那我的投资人生才是个起点。这就是价值投资的魅力，也是价值投资的生活方式：“活的久”，且长期复利。从基金25年上半年的表现看，本基金可能错过了部分板块的单边行情，但所幸自有持仓有所增长，同时避免了高位站岗的风险，组合净值基本跟上了市场，净值有所增长。但对基金长期业绩增长的目标没有变，在信息充分传播，又有AI量化同场竞技的情况下，主动管理的业绩增长，来自于更深度的思考，更长期的目标，更广阔的空间；来自认知的兑现；来自对事物发展规律的理解，既包括自然科学的规律，也包括商业运行的规律，还有人心与人性等社会科学的理解。路漫漫其修远兮，吾将上下而求索。

本基金秉持其追求长期绝对收益，适当兼顾短期相对收益的投资目标。本基金基于对市场运行阶段的判断，在市场处于各类预期与情绪充分演绎后的相对高位环境下，或许不适宜进行大规模风格切换。因此，在保持原有核心持仓框架的基础上，着重进行了个股结构调整：一方面精选家电、白酒及钢铁行业的龙头公司进行加仓，另一方面增配了具备较明确成长逻辑的优质标的。未来整体操作思路也会更加积极，在控制风险的前提下注重把握市场结构性机会。

2024年，市场在结构上作出了清晰的选择，这也是对我们国家的经济总量上和结构上变化的反映。1）总量上，经济从追求高增速到高质量，驱动力从投资变迁到消费和创新，在投资驱动的阶段，企业注重再投资，在高质量高品质的阶段，供给相对过剩，企业进入现金流创造阶段，市场进入对股东回报友好的阶段，红利跑出了显著的超额；2）在结构上，诸多领域如人工智能、机器人创新涌现，全球资本市场包括A股都给予积极的响应。遗憾的是，这两个方向在组合上都没有得到体现，这和策略框架有较大关系，我们一直坚持从分子端出发，自下而上寻找优质标的，力争靠个股阿尔法应对市场，该策略在当前市场状态下遇到了一定的挑战，胜率与赔率的匹配度有待进一步优化。

回顾2024年上半年，组合对宏观预期的波动敏感性不够，对行业的配置考虑过多的长期权重，而对短期的波动不够尊重。当下的A股市场，无论是PE、PB，均处于历史低位水平，提供了较高风险回报的可能性。在对方向性把握度不足的情况下，投资策略上应适度优化，尊重市场所反映的预期，适度均衡。

报告期内，本基金保持了较高的成长仓位，较大幅度跑输市场。经历近三年的调整，我们希望能找到一些能够长期持有表征未来中国经济特征的核心资产。基于经济结构转型升级的必然性，我们相信未来的核心资产集中于创新和高端制造领域，积极选取具备中国比较优势的产业，寻找具备全球竞争力的公司，构建当下的投资组合。

报告期内，本基金保持了较高的医药仓位，结果有一定防御性，但是结构老化问题严重。中国经济结构的转型和变革不光反映在不同行业之间，在行业内部也反映的淋漓尽致。对于股票市场的判断不决定于茅指数或者宁指数，对于医药行业的研究应不应该局限于过于的重仓股上。在当前阶段，我们积极选取具备中国比较优势的产业，寻找具备全球竞争力的公司，对于未来，我们或许是过去两年中最乐观的时刻。

报告期内，本基金的医药仓位暴露度较高，医药反腐导致净值承受了较大的波动，后视镜来看，我们依然觉得在投资策略及方向上的判断没有问题，在调仓的节奏上略显急躁。展望四季度，我们依旧看好医药板块的表现，同时AI在经历了大幅度的回调之后也进入再次布局的时间窗口。对于医药，我们认为反腐抑制短期需求和也抑制长期供给，一个长久期资产遇到了长期利好，而短期利空带来的回调或许是较好的投资机会。

报告期内，市场处于区间震荡，当前的基本面不太支持任何一种风格的趋势性表现。随着经济逐步触底修复，市场对于权益市场的乐观程度是大幅提升，风格上也应该逐步偏向于有长期逻辑的成长方向上。

报告期内，诸多积极的因素正在发生，对于偏好成长的投资者而言，Chatgpt的出现无疑具备划时代的意义，在仓位结构上，我们也做了适度的应对，积极乐观的看待后续市场投资机会。