国投瑞银新增长混合A(001499) - 基金投资策略和运作

2025年下半年，中国经济将在政策托底与结构转型的平衡中延续温和复苏。内需依旧是中国经济增长的核心动力。消费层面，2025年初相关部门围绕稳定和扩大消费，在汽车、家电、旅游等重点领域出台了一系列促消费专项行动。随着稳就业、增收入政策的逐步落地，居民消费信心有望进一步恢复，预计2025年社会消费品零售总额同比增速将高于2024年。投资领域，房地产等传统领域仍处于调整期，制造业与基建投资成为主要拉动力。设备更新、数字经济（AI算力、工业互联网）和高端制造业（新能源装备、航空航天）将是制造业核心驱动力。基建投资在政策性金融工具与超长期特别国债支持下持续增长，重点投向“两新一重”项目。外需方面，中美贸易摩擦二季度显著缓和，若美国维持现行的关税减让安排，将有助于中国对美出口逐步企稳，同时关税暂缓期结束前的“抢出口”现象可能为第三季度出口表现提供支撑。总之，中国宏观经济在政策积极调控与内生动能驱动下，有望呈现稳中有进态势，这也将为A股市场提供重要支撑。当前A股估值处于历史中等水平，对比海外成熟市场仍偏低，从风险溢价和股息率角度来看，凸显中长期配置价值。在权益类公募基金扩容、中长期资金入市与政策工具护航下，A股资金面或将延续稳中向好态势。

2025年，在财政政策与货币政策的协同发力之下，中国经济有望迈向高质量发展阶段。财政支出规模持续扩大，尤其在民生和新兴产业领域，进一步增强经济韧性。货币政策将保持适度宽松，央行可能进一步下调基准利率，为中小企业发展提供有力支持，有效提振市场信心，维持市场流动性的合理充裕。国际方面，全球经济预计延续弱复苏态势，但不确定性依然显著。美国货币政策的调整以及贸易保护主义的持续，可能给全球经济发展带来诸多变数。尽管面临外部不确定性，但在相关政策的大力支持下，我国新质生产力的发展将为经济增长注入新动力。行业方面，消费有望成为2025年经济增长的核心驱动力。白酒、家电、汽车等消费领域将在消费升级和政策补贴的双重推动下迎来发展机遇。房地产市场的逐步企稳，也将为消费复苏提供有力支撑，带动家电、家居等相关产业的消费增长。此外，人工智能、高端装备等科技行业也将继续引领经济增长，数字经济与实体经济的融合将不断深化。在技术创新和政策支持下，国产替代进程的加快，将为相关行业开拓更大的发展空间。展望后市，2025年A股市场有望呈现震荡上行格局。当前A股市场估值处于全球较低水平，宏观经济的良性发展为A股上市公司提供了坚实的基本面基础，政策的大力支持以及市场赚钱效应的显现，将吸引更多资金流入，进而推动市场估值提升。在投资板块上，我们重点关注内需消费、科技成长和高股息板块。

展望下半年，外需、价格、地产和社融等方面均存在不确定性。政策上，预计会有增量政策出台，但不会是强刺激，重点将放在促进改革、财政发力、货币加杠杆和金融强监管上。经济基本面可能延续外强内弱的特征，政策将更加注重固本培元和底线思维。海外市场并不平静，需关注美国经济的软着陆、降息预期以及地缘冲突的升级可能性。资产端，需关注美联储的降息节奏和地缘政治的博弈对市场的潜在影响。权益市场可能仍以结构性、主题性行情为主。总体来看，当前主要指数估值水平仍处于历史均值水位以下，具备中长期配置的吸引力，我们认为，A股市场整体机会仍大于风险。

展望2024年，我们看好权益资产的投资机会。从外部环境看，在经历了持续的高利率之后，经济软着陆成为美国政府的核心诉求，考虑政府债务的高水平以及两院分治的政策掣肘，美联储货币政策基调更容易转向宽松。虽然市场在降息时点和降息幅度上有着较大的分歧，进而带来市场的大幅波动。但相对而言，美国降息是更加确定性的趋势，这将成为影响非美元资产的重要因素。内部环境，去年底的中央经济工作会议精神在高质量发展和中国式现代化的战略基础上，政策重心阶段性向稳增长上倾斜。与政策基调转变相配合，中央政府也上调了财政赤字的目标。在美国货币政策进入宽松期的背景下，中国的政策空间打开，使得中国能够利用财政和货币政策工具的联动，对冲房地产行业调整的压力，改善实际利率水平，提高企业和居民的投资和消费意愿。总的来说，中国面临较过去一年更好的内外部环境，虽然存在诸多不利因素的扰动，但是外部利率环境友好，全球资金再配置，国内财政发力，企业出海竞争力扩大，高端制造业突破，公司治理改善都将为股票市场增添更多的上行动力。

当前市场的风险偏好同时隐含了短期的周期性压力和中长期的结构性问题。中长期结构性问题的根源是过去十年中国制造业与服务业的此消彼长，单位GDP资本开支的下行和制造业占GDP比重的回落，以房地产、金融、互联网为代表的服务业超预期繁荣结束，行业进入均值回归，从而带来当前面临的就业和需求压力。短期的周期性压力则是全球经济下行周期与库存下行周期的叠加冲击，前期海外央行货币超发和地缘政治冲突曾带来商品价格高企，企业被迫增加了过多的库存，但随着2022年中以来工业品价格的均值回归，全球系统性进入去库存的周期。按照我们对工业品价格走势和企业库存水平的推演，三季度大概率进入企业主动去库存的尾声，未来库存去化的结束将有助于工业企业经营回归正常，产能利用率上修也会缓解市场对于企业盈利的担忧，从而提升投资者风险偏好。随着经济企稳、信心回升、偏好改善的次第出现，市场有望在以下四个层面形成共振，从而提振市场信心，分别是美联储货币政策的转向、企业主动去库存进入尾声、暑期旺季出行对服务业的修复、股债性价比接近历史极值水平。我们认为当前市场中给予了中长期结构性问题过多的权重，导致股票相对债券的高性价比，因此站在当前的时点，股票市场有显著机会。下半年可选消费开始修复。从历史上看暑期往往是消费的季节性旺季，出行链的持续改善、人员流动的频率增加也有助于增加服务业的就业机会，考虑年轻人就业三分之一集中在批发零售、餐饮旅游类行业，未来就业岗位增加，收入预期改善，消费意愿提升。同时，最新政治局会议对经济增长、房地产的定调更加积极，政策积极出台助推经济复苏动能。可选消费中的家电、汽车、建材、家具同时面临需求改善和成本缓解的最佳组合窗口，处于盈利的上行周期。中期而言，增长的潜力依然聚焦在高质量发展下的制造业突破。考虑到政策缺乏强刺激的可能，经济强复苏的概率不大，在高质量发展的增长战略下，技术“补短板”，高端制造有望继续获得政策呵护，进口替代也将创造可持续的产业空间。综合潜在需求空间和行业竞争格局，价格低位、库存低位的电子行业和方兴未艾的人工智能领域依然会是科技领域值得重点关注的部分。在机器人、智能驾驶、智能终端等新兴领域的投资也值得跟踪。贵金属投资可能会进入收获期。从历史上看，黄金股股票周期与美债利率周期完美拟合，随着美债利率见顶回落，黄金股逐级抬升突破，金价及相关股价的高点一般会位于第一次降息到第二次降息之间。考虑到三季度美联储货币政策出现拐点的概率偏大，下半年贵金属有望进入收获期。从更长的时间周期来看，2023年下半年有望成为A股市场转变的关键点。随着高质量发展的推进，可持续性的经济增长不仅会创造更多的增长动能，更重要是当前市场给予了一个中长期的估值洼地，提供更好做多中国资产的机会。在这样的大背景下，高质量发展下的产业变迁和消费升级依然是我们投资的重点，经济增速和政策节奏不会影响这一大趋势。后续我们会继续坚持行业相对分散、个股相对集中的风格，重视行业竞争格局和公司治理，弱化传统行业分类的影响，以商业模式和竞争优势为核心导向，在个人能力范围之内，精选个股。