华泰柏瑞创新动力混合(000967) - 基金投资策略和运作

三季度市场显著上涨，上证指数突破3900创近10年新高。节奏上，6月底开始随着伊以同意全面停火、地缘冲突缓和，TACO交易演绎关税担忧缓解，叠加国内经济数据整体好于预期，促消费政策落地等事件催化，行情逐步迎来新一轮上行。此后“反内卷”+雅下工程催化，指数加速冲高连续突破关键点位。直至7月底8月初，行情短暂震荡。但随着市场悲观情绪缓和，叠加经济整体韧性，同时中美达成关税暂停协议，以及TMT等板块业绩释放引领，市场很快又再度显著上行，至8月底上证综指已逼近3900点创2015年以来新高。进入9月，随着指数进入相对高位，资金审美更加严苛，市场再度进入到震荡蓄势。但另一方面，结构性的行情依然突出，自研AI芯片流片、美联储降息等提供催化，带动新能源、电子、有色金属等方向继续大幅上涨。整个三季度，沪深300涨17.90%，中证500涨25.31%，创业板指涨50.40%。风格层面，大小盘相对均衡，科技成长显著占优。　　宏观经济方面，三季度内外需压力有所显现，GDP增速回落。具体来看，生产端，受商品零售消费、制造业投资需求和出口交货值逐步走弱影响，8月工业增加值同比5.2%，低于前值的5.7%，延续下行；消费端，“两新”板块需求延续退坡，带动社零增速继续放缓；投资端，8月固定资产投资累计同比从前值的1.6%下降至0.5%，对应单月同比为-6.3%。背后主要是设备更新资金上半年释放进度较高，下半年增量驱动有所放缓，叠加基数上升及重点行业“反内卷”，以及地方巩固化债成果背景下导致基建增量投资较少，电力和水利也存在高基数的问题。出口端，美元计价下8月出口同比4.4%。拆分来看，8月出口同比较前值下行2.8pct中，约有1.6pct源自于去年高基数影响，约有1.1pct源自于本期环比动能走弱影响。其中，7月外需数据已显现出环比低季节性、消费品出口转弱等关税扰动信号，叠加8月新“对等关税”的综合税率抬升影响，8月这一信号进一步强化。物价方面，8月CPI同比-0.4%，食品价格拖累整体CPI同比转负，但核心CPI同比涨幅持续扩大。另一方面，8月PPI同比-2.9%，为近半年以来首次收窄，主要受低基数叠加“反内卷”影响。社融方面，8月社融增加2.57万亿元，同比少增4630亿元，与市场平均预期大致持平。社融存量增速为8.8%，较上月下降0.2pct。高基数影响下新增政府债券年内首次同比少增，社融存量同比增速也相应放缓。　　政策层面，随着经济增速下行压力有所加大，政策延续呵护。8月中下旬以来个人消费贷款贴息、北上深房地产等政策优化拉开了新一轮政策发力。9月16日商务部等发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》，9月17日国新办介绍后续扩大服务消费举措、“剧透”多项政策，9月23日央行三季度货币政策例会结构性货币政策工具新增支持“小微企业、稳定外贸”，可能是应对年内出口可能的波动。9月30日，国家发展改革委会同财政部，向地方下达了今年第四批690亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新资金。海外方面，9月17日美联储议息会议如期降息，最新点阵图显示至2025年底累计降息75bp（6月为50bp），意味着年内后续可能仍有两次降息。另一方面，特朗普关税仍持续扰动。9月24日美国政府发布正式公告，实施美国与欧盟达成的贸易协议，确认自8月1日起，对欧盟进口汽车及汽车产品征收15%的关税。9月25日，特朗普在其社交媒体“真实社交”上宣布自10月1日起对多类进口产品实施高额关税，还对进口重型卡车加征25%关税。10月10日又发文称自11月1日起对华加征100%的新关税。　　行业层面，流动性和风险偏好共振驱动，叠加TMT等板块业绩释放，科技成长板块引领上涨。至9月，随着TMT高位波动，资金又向新能源等高弹性方向扩散。9月下旬美联储降息预期驱动下，有色等周期板块也大幅上涨。另一方面，消费、金融地产等方向显著跑输。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，成长股比例略为增加，主要以消费以及高端制造类的成长个股为主。　　短期贸易摩擦再度冲击，市场担忧4月对等关税情形重现。但我们认为，无论是我国对于内部政策和外部谈判所作的储备、还是投资者心态的转变，均发生了深刻的变化，不可与4月对等关税时期简单类比。一方面是本次市场并非像4月时首次遭遇“漫天要价”，心理上已有一定准备；另一方面也是依据特朗普4月以来的政策行为，市场对于后续TACO有预期。　　更重要的是，从国内自身的环境来看，无论是当前对于内部政策和外部谈判所作的储备，还是投资者信心的增强，本轮对于外部不确定性的应对都将更加具备信心和底气：一则国家对于资本市场的呵护态度始终未变，市场具备较强底线思维。二则本轮市场行情的核心逻辑在于资本市场地位战略性抬升、新动能持续涌现带动市场信心活化，外部扰动无法动摇本轮市场行情的根基。经历4月以来的上涨后，投资者对于本轮市场行情逻辑的认知更加充分、一致性共识更强，风险偏好抬升后，应对短期波动的信心也在增强。　　因此，相比于4月对等关税时期，当前积极因素更多。若短期情绪释放带来波动，或再一次为中长期布局提供机会，后续应对的重点仍应当聚焦于如何利用波动布局。　　结构上，短期可结合景气布局内需品种，包括农业、小金属、贵金属、饮料乳品、券商保险等。而待情绪修复后，可重点布局被错杀的景气成长品种，操作上4月修复节奏可供借鉴。4月7日市场下跌后，4月8日市场随即开启反弹，4月9日科技和出口链亦开始修复。修复节奏上，半导体、军工、计算机等具备内需和自主可控逻辑的科技品种率先修复，但随着关税谈判推进后，中长期修复空间仍由景气优势主导——5月起，具备景气优势的北美算力链、游戏、创新药开始跑赢。对于当前，后续将关注军工、国产算力产业链为代表的自主可控、“十五五”规划有望受益品种，以及创新药、北美算力链、游戏、电池等三季报景气品种。　　操作方面，我们将继续保持行业及个股景气度选股的思路，关注三季报业绩表现优秀的个股。

1.　行情脉络：波折中孕育新机　　上半年市场呈现“V型”反转特征：一季度科技成长领涨，二季度价值风格占优。核心扰动因素来自中美关税博弈——4月初特朗普政府对等关税冲击引发全球市场避险，但随着5月中美联合声明下调关税、国内金融政策协同发力（如央行降准、证监会推动中长期资金入市），市场风险偏好显著修复。截至6月末，今年上半年沪深300涨0.03%，创业板指涨0.53%。　　2.　经济韧性：消费与政策双轮驱动　　尽管关税余温扰动出口，但国内“两新”政策红利释放推动社零同比跃升，核心通胀连续改善。政策端亮点频出，政治局会议强调“稳企业”、六部门出台《金融支持消费指导意见》，为市场注入信心。　　3.　组合策略：均衡配置，聚焦景气赛道　　本基金延续“景气度优先”原则，二季度适度增配成长股，重点布局：　　1）消费升级：把握“以旧换新”政策催化的家电、汽车产业链；　　2）高端制造：关税压力下具备国产替代逻辑的半导体设备、军工电子；　　3）AI与金融科技：估值回调后，配置算力基础设施与金融IT龙头。

一季度指数前低后高，市场交投活跃。节奏上，岁末年初市场一度下跌，因“特朗普交易”持续演绎，叠加非农就业超预期韧性，美元、美债利率大幅攀升压制风险偏好。至一月中旬，美国12月核心通胀超预期降温显著缓解市场对美国再通胀的担忧。与此同时，国内去年四季度经济数据超预期，带动投资者情绪改善之下，市场也由此启动修复。尤其是春节前后开始，以DeepSeek为契机，产业链多重利好共振催化，打破“中国AI技术落后”的成见，市场信心迎来重塑，进而引发对于中国AI产业链乃至中国科技、经济前景的系统性价值重估，推动行情进一步上行。行至二月底，随着AI行情来到高位，叠加海外市场动荡尤其是美股科技龙头大跌，以及关税扰动再起冲击风险偏好，TMT等AI相关板块开始调整。但此时两会仍然提供催化，消费、建筑地产链等顺周期方向接棒AI继续引领市场上行，上证综指也突破3400点创出年内新高。但三月中下旬开始，随着年初数据公布，以及年报披露窗口临近，叠加美国“对等关税”冲击、海外持续动荡，市场避险情绪升温之下，行情再度震荡回调。整个一季度，沪深300下跌1.21%，中证500上涨2.31%，创业板指下跌1.77%。风格上，岁末年初下跌中大盘、红利风格占优，此后随着市场修复成长风格、小盘开始跑赢，尤其是春节后科技成长结构性行情演绎。而近期随着风险偏好回落，风格又转向大盘、红利风格。　　宏观经济方面，2025年经济延续开门红，内外动能切换迹象开始显现。具体来看，1-3月，我国制造业PMI分别录得49.1%、50.2%、50.5%，指向经济处在持续改善的过程中。但3月需求和价格信号等核心关注点仍有反复，对市场情绪略有影响。生产端，去年高基数下，1-2月规模以上工业增加值同比仍有5.9%，高于市场预期的5.1%。此前市场考虑到春节偏早和工作日减少等原因，预期普遍不高，最终读数好于预期，生产偏强，3月生产端高频也有一定延续。消费端，1-2月社零同比增长4.0%，略弱于预期，但较去年中枢有初步修复。背后一是价格因素的拖累，二是政策拉动仍有待传导。投资端，1-2月固定资产投资增速4.1%。结构上，制造业、基建投资维持高增，同时去年表现弱势的服务业投资也出现快速回升，地产投资降幅收窄，开年投资需求明显好于预期。出口端，1-2月出口同比2.3%，一是去年同期基数偏高，二是美国关税落地影响也开始体现。物价方面，春节错位导致物价回踩。2月CPI同比-0.7%，较1月下行1.2个百分点，食品、服务价格显著回落。2月PPI同比-2.2%，内需定价产品表现偏弱。社融方面，1-2月社融新增 9.3 万亿元，高于去年同期的 8.0 万亿元，总量不弱不过结构一般。2 月社融存量同比增速回升到 8.2%，但三部门当中，仅政府部门融资增速回升，企业和居民融资增速均有所回落。　　政策层面，两会定调积极，近期更加聚焦需求侧的各项举措密集落地，有望驱动经济企稳、助力市场信心修复。1）一方面，政府工作报告明确2025年GDP增速目标依旧在“5.0%左右”；财政政策“更加积极”，“4.0%赤字率+4.4万亿地方专项债+1.8万亿特别国债”的组合安排，各个分项均较去年有明显提升；货币政策延续“适度宽松”定调，并要求“适时降准降息，保持流动性充裕”，稳增长的同时，也将对市场风险偏好形成支撑；2）另一方面，近期各项针对性的需求侧刺激政策加速落地，包括生育补贴、金融监管总局鼓励加大消费贷投放力度等，打开了本轮促消费政策力度和范围的想象空间，3月17日国新办举行新闻发布会介绍提振消费有关情况、《提振消费专项行动方案》落地。后续更多加码内需的政策值得期待。而海外方面，特朗普关税冲击全球。2月以来美国连续宣布对加拿大、墨西哥加征关税，同时威胁欧盟。当地时间4月2日，特朗普政府正式宣布将于4月5日起对所有国家征收10%的“基准关税”，4月9日起对美国贸易逆差最大的国家征收更高关税。关税超预期冲击下，全球资产开启避险模式。另一方面，尽管3月美联储维持利率不变的同时超预期减缓QT，近期美国经济衰退预期升温也带动年内预期降息次数升至4次，但由于新一届政府政策带来的不确定性，4月4日鲍威尔讲话仍偏谨慎。 　　行业层面，岁末年初调整中，资金往红利资产中躲避，直到1月中旬，市场开始修复，科技、周期表现靠前。尤其是春节前后开始在DeepSeek催化之下，TMT、机器人等AI相关方向大幅领涨。至2月底，随着AI相关板块来到高位并开始震荡，两会预期催化、经济预期改善之下，消费、建筑地产链等顺周期板块开始表现出超额收益。而到了3月中旬，市场风险偏好逐步收敛之下，行情快速轮动并表现出明显的高低切特征，资金再度转向公用事业、石油石化、银行等红利风格方向。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，成长股比例略为增加，主要以消费以及高端制造类的成长个股为主。　　短期内，特朗普关税超预期之下，全球资产开启避险模式。并且随着各国陆续做出反制以及谈判进展，关税不确定性对市场的影响或将进入一个新的阶段。　　对于A股，短期在关税不确定性冲击下，市场也难免出现波动。但立足中长期，我们认为当前无论是国内所处的内外部环境、潜在增量政策的储备，还是适应了上一轮贸易冲突后的出口结构优化，以及市场在心理上做好的准备、尤其是以DeepSeek为代表的科技突破对于信心的强化，均非2018年骤然遭遇贸易冲突时可比。建议坚定信心、保持耐心。1）一方面，参考2018-2019年的历史经验已经验证，中美关税冲突对股市的影响多为消息面的短期冲击。并且，期间随着谈判进程的推进，市场同样存在相机反弹的潜力。2）更重要的则是当前无论是国内所处的内外部环境、潜在增量政策的储备，还是基于未来经济转型的战略诉求，面对外部不确定性都将更加具备信心和底气。首先，国内因素仍是决定A股走势的核心因素。与2018年的宏观环境不同，当下国内正处于内需接力、科技突破的阶段，将成为我们应对外部压力的信心来源。其次，面对外部的不确定性，当前国内依然有较为充足的政策储备进行对冲。4月政治局会议有望成为重要的观察窗口。此外，从外部环境来看，随着上一轮关税冲突后，中国企业积极寻求出口目的地的分散，叠加部分产品在全球出口市场的话语权进一步提升，我国当前面临的出口环境已然不同。　　结构上，以我为主，关注两大方面：1）内需消费、自主可控等作为中长期促进经济动能切换和短期托底政策的发力结合点，有望成为市场聚焦的方向。2）面对可能持续和反复的全球贸易谈判，短期仍需做好应对不确定性的准备，持仓可能阶段性向低波红利、低位绩优等方向倾斜。

2024年市场一波三折，在经历一季度深V反弹、二三季度回调，9月底政策转向带动市场反弹后，四季度又持续震荡波动。具体来看，1月由于经济继续承压，政策宽松兑现，市场延续下跌。至2月初，随着风险偏好修复，以及来自流动性的冲击减弱，市场跌深反弹。尤其是春节后，一方面政策继续超预期宽松，另一方面高频数据也指向经济继续回暖，带动市场加速修复。但3月开始，随着多数行业拥挤度来到较高水平，市场分歧和波动也开始加大。4月下旬至5月中旬，一季度经济数据超预期，叠加月底政治局会议政策宽松预期以及地产政策放松等利好催化下，市场一度冲高。然而，5月下旬开始，随着经济预期转弱，以及来自交易、情绪层面的压力，市场再度遭遇大幅回调，上证综指更一度跌破2700点，重新来到低位区域。直至9月24日金融支持经济高质量发展发布会发布重磅政策，9月26日政治局会议又进一步坚定市场信心，此后各项宽松措施密集加码，市场由此大幅上涨并创出年内新高。而9月底的反弹后，四季度行情整体震荡，但市场交投活跃，各类主题机会涌现。整个2024年，上证指数、沪深300、创业板指分别上涨12.67%、14.68%、13.23%。风格上，价值、大盘相对占优。　　行业层面，市场整体呈现明显的“哑铃形”配置，伴随风险偏好的变化，主线在科技和红利资产之间反复交替。1月市场回调、避险情绪升温之下，煤炭、石油石化等红利方向超额收益显著。2月市场超跌反弹，TMT方向领涨。而到了3月，随着显著反弹后多数行业拥挤度来到较高水平，市场开启“高低切”,交易线索逐步从跌深反弹转向落后补涨。至4、5月，在一季度经济数据超预期，叠加4月底政治局会议政策宽松预期以及地产政策放松等利好催化下，红利、地产链方向陆续领涨。但行至5月下旬开始，随着预期转弱甚至转向过度悲观，市场又出现回调，地产、消费遭遇大幅回调，包括红利方向也在连续的调整下向银行、公用事业等板块中超大市值、较低波动的红利板块龙头个股中躲避。到了8月底，随着银行、公用事业等方向拥挤度升至高位，资金又快速流出红利板块，转向中报业绩亮眼的电子、出口链等板块，以及此前表现落后的新能源、医药等方向。直至9月底政策重磅加码，市场beta式上涨，TMT、先进制造等高弹性方向进一步领涨。而行至11月中下旬市场回调，银行、红利、消费等板块表现靠前。而11月底开始，随着特朗普交易降温，同时12月国内重要会议窗口临近，市场风险偏好迎来改善，TMT、先进制造再度反弹，金融、消费方向也持续支撑。到了12月下旬，市场整体震荡回调，而红利方向却逆市上涨。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，成长股比例略为增加，主要以消费以及高端制造类的成长个股为主。

三季度市场多数时间延续回调，期间三中全会、7月政治局会议也几次提振，但市场信心仍偏弱。基本面转弱的悲观预期之下，市场持续回调，上证综指也一度跌破2700点逼近低点。直至9月24日包括降准降息、降低存量房贷利率、统一房贷最低首付比例、创设两项新的结构性货币政策工具、支持企业并购重组等一系列金融政策组合拳落地，9月26日政治局会议又进一步坚定市场信心，市场迎来快速上涨。整个三季度，沪深300涨16.07%，中证500涨16.19%，创业板指涨29.21%。风格上，成长风格显著占优。　　宏观经济方面，三季度宏观数据整体低位回落，经济增速下行压力凸显。具体来看，7-9月，我国制造业PMI录得49.4%、49.1%、49.8%，持续处于荣枯线下方。9月景气度改善，一方面存在部分低基数原因，另一方面也有季节性处理的问题。同期公布的9月财新PMI为49.3，低于前值的50.4；BCI指数为46.0，低于前值的48.6。生产端，8月工业、服务业生产同步走弱，其中规模以上工业增加值同比增长4.5%，略低于市场预期的4.7%。消费端，8月社零增速同比增长2.1%，弱于7月份和二季度2.7%的增长表现，也明显低于市场预期。即使考虑8月核心通胀同比下行0.1%的影响，实际消费动能也较7月表现进一步走弱。投资端，1-8月全国固定资产投资同比增长3.4%，略低于市场预期的3.5%。其中，制造业投资和设备工器具购置是固定资产投资的主要支撑。与此同时，8月基建投资景气度回落，同比增速由前值的10%以上下行至6%左右。而房地产开发投资同比降幅边际收窄，但拖累仍强。出口端，8月出口同比增8.7%，表观增速创年内最高。物价方面，8月CPI同比增长0.6%，继续小幅回升。但PPI同比、环比增速均出现快速下滑。背后是内部市场需求不足叠加海外衰退交易升温，导致生产价格快速走弱。社融方面，8月社融增加3.03万亿元，高于市场预期的2.7万亿元。其中，8月实体信贷增加1.04万亿元，同比少增2971亿元。社融存量增速为8.1%，较上月下降0.1%。　　政策层面，国内各项宽松举措密集落地。7月三中全会、政治局会议连续定调积极，要求“宏观政策要持续用力、更加给力”，并明确“加快专项债发行使用进度，用好超长期特别国债”。此后专项债发行明显提速，截至10月初发行进度从6月底的不到40%已提升至90%以上。9月24日，人民银行联合金融监管总局、证监会出台了一系列金融支持经济高质量发展相关政策，包括：1）利率方面，下调存款准备金率0.5个百分点，7天期逆回购操作利率下调0.2个百分点，年内还将视市场流动性的状况，可能择机进一步下调存款准备金率0.25-0.5个百分点。2）地产方面，推出降低存量房贷利率和统一房贷最低首付比例的增量政策的同时，又延长、优化了存量政策的部署。3）资本市场方面，央行创设两项新的结构性货币政策工具，证监会也明确将引导长钱入市、活跃并购重组、鼓励回购，支持资本市场稳定发展。9月26日，政治局会议在7月底刚召开过经济议题会议的情况下，超预期分析经济形势和部署经济工作，明确“抓住重点、主动作为”的政策新导向，并要求“加大财政货币政策逆周期调节力度”、“促进房地产市场止跌回稳”。而海外方面，此前7月中旬至8月初，美国衰退预期升温+日元套息交易逆转一度惊扰全球。此后美联储降息预期升温，直至9月美联储降息落地并超预期大幅降息50bp，宽松交易加速演绎又带动市场修复。但近期美国非农就业、失业率等数据偏强，叠加美联储鹰派指引之下，市场对联储年内的降息预期大幅回调。美国总统大选选情依然焦灼，民主党临阵换帅，当前哈里斯在民调中小幅占优。整体来看，海外仍是多事之秋。　　行业层面，此前由于经济预期偏弱、风险偏好收缩，行业快速轮动，市场缺乏共识，行情特征主要体现为高切低，赚钱效应较差。风险偏好收缩下，低波红利类龙头一度成为市场聚焦的方向。而到了8月底，随着银行、公用事业等方向拥挤度升至高位，资金又快速流出红利板块，转向中报业绩亮眼的电子、出口链等板块，以及此前表现落后的新能源、医药等方向。直至9月底，政策重磅加码，市场迎来反转，消费、地产链、成长方向显著修复，呈现出明显的跌深反弹特征。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，成长股比例略为增加，主要以消费以及高端制造类的成长个股为主。　　展望2024年四季度，市场逻辑已经反转，坚定多头思维。往后看，短期内，经历9月底10月初暴力的、逼空式的上涨后，阶段性市场或进入大波动、大分化的状态。但10月份的震荡更多是蓄势、大浪淘沙，建议积极应对上涨过程中的颠簸。　　中长期，在反转逻辑的大框架下，市场将从逼空式反弹逐步进入到震荡但可持续的上升新阶段，因为资金动力仍源源不断：1）随着中国股市回暖及经济企稳，海外资金有望兴起新一轮配置中国股市的热潮。2）当前国内机构对于权益资产的配置比重仍处在历史较低水平，后续规模增长、仓位抬升有望带动增量入市。3）国内居民财富向股市新一轮再配置的趋势才刚刚开始。近期市场大涨之下，投资者开户热情高涨。往后看，居民财富、产业资本以及理财资金等向中国股市再配置的趋势下，中国资产或将有望迎来源源不断的增量资金浇灌。　　结构上，短期市场beta式的修复中，关注跌深反弹的方向。中长期，要抓住政策导向的变化，把握并购重组和重视股东回报2个方向，重点关注科技和内需两大主线：1）科技：新质生产力领域是长期促进经济动能切换和短期托底政策的发力结合点，后续并购重组将带来明显催化效应；2）内需：本轮政策刺激更加重视需求侧，内需消费受益。并且从各行业估值角度来看，泛消费板块估值仍处在历史较低水平。　　操作方面，我们仍在保持仓位不变的情况下，坚持精选细分景气行业，自下而上挖掘个股，加入一些现金流提前复苏，或季报增速超预期的个股。整体来说，在关注前面提到的宏观面几个不确定性因素的同时，综合考虑组合盈利增长和估值的匹配程度，对结构进一步优化。

2024年上半年，市场走势一波三折。其中，国内经济增长、政策预期的变化，仍是影响市场走势的核心线索。节奏上，1月由于经济继续承压，政策宽松兑现且略不及预期，市场延续下跌。至2月初，随着风险偏好修复，以及来自流动性的冲击减弱，市场逐步迎来深V反弹。而3月开始，伴随多数行业拥挤度来到较高水平，市场分歧和波动也开始加大，进入阶段性的震荡消化。行至4月下旬至5月中旬，一季度经济数据超预期，叠加4月底政治局会议政策宽松预期以及地产政策放松等利好催化，以及此前业绩空窗期市场已经纳入了较多的负面预期，4、5月份年报、一季报公布后，市场风险偏好反而出现了一波修复，指数也一度创出年内新高。然而，5月下旬开始，随着社融负增、经济预期转弱，以及来自交易、情绪层面的压力，市场再度遭遇回调。整个上半年，沪深300涨0.89%，中证500跌8.96%，创业板指跌10.99%。风格上，大盘、价值风格显著占优。　　行业层面，对应市场深V反弹又冲高回落、风险偏好先下后上又收缩，行业主线上也沿着“年初防御，红利资产领涨→2月超跌反弹贝塔式普涨→3月市场“高低切”、轮动加速→4月底风险偏好抬升下出口链、核心资产领涨→5月底以来预期回落，市场普跌、红利资产缩圈”的过程演绎。首先，年初由于市场对于经济的预期过度悲观，避险情绪升温之下，煤炭、石油石化等红利方向表现出明显的超额收益。此后2月随着悲观预期修复、风险偏好抬升，市场跌深反弹，TMT方向领涨。而到了3月，随着市场在显著反弹后多数行业拥挤度来到较高水平，交易线索逐渐从跌深反弹转向落后补涨，纺服、环保等方向一度涨幅靠前。到了3月中旬至4月中旬，在前期的跌深反弹行情充分演绎后，叠加两会预期落地，市场风险偏好边际回落，叠加大宗商品涨价，有色金属、石油石化等兼具红利和上游资源品属性的资产继续表现强势。而4月下旬开始，随着风险偏好修复，市场从红利板块向核心资产、出海链等高景气、高ROE方向扩散。但行至5月下旬开始，随着预期转弱，市场又出现回调，地产、消费遭遇大幅回调，包括红利方向也在连续的调整下向银行、公用事业等板块中较大市值、较低波动的红利龙头个股中躲避。另一方面TMT却在政策和产业催化下一度反弹。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，成长股比例略为增加，主要以消费以及高端制造类的成长个股为主。

2024年一季度市场先抑后扬，深V反弹。节奏上，1月由于经济继续承压，政策宽松兑现且略不及预期，市场延续下跌。2月初，随着风险偏好修复，以及来自流动性的冲击减弱，市场逐步迎来跌深反弹。尤其是春节后，一方面政策继续超预期宽松，另一方面高频数据也指向经济继续回暖，带动市场加速修复。而行至3月，经历2月的显著修复后，伴随多数行业拥挤度来到较高水平，市场分歧和波动也开始加大，指数有所回调。目前来看，市场整体表现为行业轮动速度加快，大部分板块都已有过资金、情绪的推动。整个一季度，沪深300上涨3.10%，中证500下跌2.64%，创业板指下跌3.87%。风格上，大盘、价值风格显著占优。　　宏观经济方面，一季度宏观数据整体好于预期，经济基本面继续企稳。数据上看，3月制造业PMI为50.8，环比前值的49.1上行1.7个点，时隔6个月重回扩张区间。主要受到出口和服务业需求拉动。与此同时，３月非制造业商务活动指数为53.0%，比上月上升1.6个百分点，服务业景气继续扩张。生产端， 1-2月规模以上工业增加值同比增长7%，高于市场预期的4.3%。消费端，1-2月社会消费品零售总额增长5.5%，略高于市场预期的5.4 %。其中，生活类和出行相关消费维持高景气，地产链条消费也明显改善。投资端，1-2月固定资产投资同比增长4.2%，高于市场预期的3.0%。其中，除广义基建投资增速边际回落外，制造业和地产投资增速均有所上行。出口端，1-2月中国出口同比上升7.1%，显著高于市场预期值2.4%，较2023年12月2.3%大幅回升4.8个百分点。物价方面，随着需求改善，物价也整体呈现回暖态势。其中，2月CPI同比0.7%（前值-0.8%），高于预期的0.4%。PPI同比-2.7%（前值-2.5%），略低于预期的-2.5%，主要是复工复产进度偏慢制约。社融方面，1-2月社会融资规模增量 8.06 万亿元，其中新增人民币贷款 6.37 万亿元，均较2023年同期有所下降，不过相比往年仍然高。　　政策层面，两会定调2024年经济目标5%，整体看今年政策偏扩张：1）考虑到2024年面对一个更为正常化的基数，5%对应两年复合增速5.1%，属于偏高水平，实现“绝非易事”。2）赤字率3%左右略低于预期，但全口径赤字规模近9万亿（“4.06万亿赤字+3.9万亿专项债+1万亿超长期特别国债”），叠加去年四季度发行、使用应大部分落在今年的1万亿增发国债，以及已经累计发行5000亿、支持“三大工程”的PSL等，实际财政宽松力度仍高，尤其是报告指出“将连续几年发行超长期特别国债”，凸显了中央稳增长决心。3）CPI目标3%左右，从近几个月物价表现来看，要达到目标难度不小。并且由于报告还要求社会融资规模、货币供应量“同经济增长和价格水平预期目标相匹配”，指向今年稳物价需要货币政策进一步宽松。此外，监管层对资本市场的呵护也在继续。3月15日下午，证监会密集出台《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》等4项政策文件，分别涉及发行上市准入、上市公司监管、机构监管和证监会系统自身建设，切实回应市场关切。另一方面，海外美欧政策逐步分化，由于通胀显著回落、经济显示疲态，欧央行继续释放鸽声呵护市场，6月降息的市场预期较充分。而美联储方面，尽管鲍威尔在3月议息会议后表示美联储将很快放缓每月减少美债和MBS削减的节奏。近期也继续提示劳动力市场软化风险。但通胀和经济韧性仍对降息预期形成扰动。下一次FOMC会议（5月1日）前，由于基数效应和近期大宗商品价格的回温，3月CPI读数预计依然会偏强。近期多位联储官员也作出鹰派表态。　　行业层面，一月市场回调、避险情绪升温之下，煤炭、石油石化等红利方向超额收益显著。二月市场超跌反弹，TMT方向领涨。而到了三月，随着市场在显著反弹后多数行业拥挤度来到较高水平，交易线索逐步从跌深反弹转向落后补涨，纺服、环保等方向涨幅靠前，与此同时大宗商品涨价下有色金属、石油石化等上游资源品板块继续表现强势。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，风格上以消费以及高端制造类的成长个股为主，但兼具了个股估值的安全性。　　短期内，在经历2月以来显著修复后，市场存在一定止盈压力，后续波动或加大。一方面，市场大幅反弹、拥挤度显著抬升，这轮跌深反弹已较为充分，部分资金开始流出、观望。另一方面，随着季报期临近，市场也开始担忧业绩压力。　　然而，尽管阶段性市场可能波动，但我们依然认为，相较于去年的一个重要不同在于，今年市场更需保持多头思维：1）从基本面角度，今年是一个对于过度悲观的预期逐步纠偏的过程。3月制造业PMI升至50.8%明显高于预期，时隔6个月重新站上扩张区间，较前值的49.1%显著改善。同时，从高频数据来看，近期复工复产修复提速，新房汽车销售回升，猪价延续回升，下游消费动能增强。2）各项政策宽松措施加速落地，3月28日国务院召开推动大规模设备更新和消费品以旧换新工作视频会议。3月25日央行行长潘功胜在出席中国发展高层论坛时指出，今年以来，货币政策加大逆周期调节力度，政策效果持续显现，未来仍有充足的政策空间和丰富的工具储备。　　结构上，1）参考2015年与2018年两轮大波动之后的行情演绎，在短期的反弹修复后，中长期市场风格迎来重塑，高胜率投资成为共识，以高景气、高ROE、高股息为特征的高质量资产成为市场主线。2）供给约束+需求回暖，可继续关注上游资源品。　　操作方面，坚持精选细分景气行业，自下而上挖掘个股，在组合方面剔除一些季报、年报低于预期的品种，加入一些现金流提前复苏，或季报增速超预期的个股。整体来说，在关注前面提到的宏观面几个不确定性因素的同时，综合考虑组合盈利增长和估值的匹配程度，对结构进一步优化。

2023年市场前高后低，整体表现欠佳。其中，国内经济增长、政策预期波折起伏，叠加外部扰动，成为主导全年市场走势的核心线索。节奏上，一季度防疫优化提振情绪，市场普遍看好国内经济复苏，叠加外资大幅流入，带动指数显著修复。但在进入二季度后，随着市场对于经济的预期不断转弱，市场整体呈现震荡转跌走势。尤其是5月份开始，市场进一步震荡大跌，主要原因在于阶段性主线动能减弱、资金存量博弈甚至出现缩量、市场缺乏合力的混沌窗口，遭遇经济数据回落、人民币贬值等因素，导致风险偏好收缩。期间，7月底政治局会议、8月底调降印花税等“四箭齐发”后，市场都出现过短暂的反弹。然而，尽管政策持续加码、经济也在企稳修复，但投资者信心仍显不足，同时海外美债利率快速上行、外资流出也持续拖累，市场整体表现欠佳。直至10月下旬，随着国内三季度经济数据超预期下，汇金增持ETF、增发万亿国债等政策利好仍继续加码，叠加海外通胀预期回落+就业数据降温+美联储表态偏鸽之下，美债利率、美元指数见顶回落，外资流出边际放缓，市场一度迎来反弹。不过，行至11月下旬，随着经济数据再度走弱，同时12月初中央经济工作会议政策预期兑现，市场再次回调。整个2023年，上证指数、沪深300、创业板指年内分别下跌3.7%、11.4%、19.4%。风格上，价值、小盘相对占优。　　行业层面，对应市场在修复后又遭遇回调，行业主线上也沿着“年初超跌反弹贝塔式普涨→2月至6月数字经济与中特估交替轮动→三季度市场普跌，偏防御的石油石化、煤炭等红利方向表现领先→四季度二次探底，市场呈现哑铃型特征”的过程演绎。首先，1月普涨中，受益于经济复苏预期快速升温以及市场风险偏好回暖，前期表现相对落后的以新能源车产业链，以及以信创、半导体等为代表的成长板块涨幅领先。至2月，由于对经济复苏强度和政策宽松出现分歧，市场进入行业快速轮动的状态。结构上受益于ChatGPT、AIGC技术进步驱动的“数字经济”领涨，“中特估”也表现靠前。到了3月，市场延续震荡，但随着两会过后市场对于经济和政策预期的分歧逐渐弥合，行业轮动速度开始放缓，主线加速聚焦数字经济和中特估，并在两者之间交替轮动。进入5月，经济悲观预期升温，中特估率先回调拖累市场表现，而前期大幅调整的TMT反而逆市企稳。但6月下旬开始，海外央行货币紧缩的尾部风险、人民币贬值压力以及各类地缘政治风险等外部风险再度冲击风险偏好，导致市场回调、TMT领跌，至此数字经济和中特估两条主线尽皆熄火。三季度市场回调中，一方面政策宽松加码、经济阶段性企稳回暖、大宗商品涨价，叠加市场转向防御之下，石油石化、煤炭等顺周期、红利板块领涨。另一方面，则是市场风险偏好持续收敛，同时美债利率创新高压制估值，TMT、先进制造等成长方向显著回调。至四季度，市场回调、避险情绪升温之下，主线进一步呈现明显的哑铃型特征。一边是回归安全与底线思维，追求高股息、确定性强的红利资产，如煤炭、公用事业等涨幅靠前；另一边是高弹性、或有边际变化的主题性机会，如电子、汽车、医药等。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，成长股比例略为增加，主要以消费以及高端制造类的成长个股为主。

2023年三季度，尽管政策持续加码、经济也逐步企稳修复，但由于投资者信心不足，市场表现仍呈现震荡下跌走势。节奏上，7月初至7月下旬，包括美元升值、外资流出、国内二季度经济数据略低于预期等内外部风险因素连续扰动，导致指数回调。至7月底，随着政治局会议夯实“政策底”，市场情绪短暂回暖，指数一度大幅上涨。但行至8月初，国内经济数据再次低于预期，以及美债利率上行、外资流出，导致市场连续调整。直至8月底，随着监管层“四箭齐发”提振风险偏好，同时各项宏观、地产政策加码，短期市场重新迎来修复。然而，9月初以来，尽管经济企稳之下顺周期方向已在上涨，但一方面市场风险偏好仍较低，另一方面地产链修复低于预期，同时美债利率持续创新高压制成长估值，市场再次呈现阴跌。整个三季度，沪深300跌3.98%，中证500跌5.13%，创业板指跌9.53%。风格上大盘、价值相对占优。　　宏观经济方面，国内经济在经历几次低于预期后，8月以来开始逐步企稳回暖。数据上看，6月以来PMI连续四个月出现回升，9月制造业PMI录得50.2%，已重返扩张区间。其中，产需继续修复、极端天气过后配送正常化可能是PMI回升的主要拉动。9月非制造业商务活动指数也在扩张区间重新回升，经济恢复动能整体走强。生产端，8月工业增加值同比增速明显回升，PMI指数中的生产分项也继续回升，生产端恢复趋势与需求端恢复态势基本匹配。投资方面，尽管地产投资依然偏弱，但制造业投资、基建投资、其他投资同比增速已出现改善，环比增速也高于往年同期均值，超季节性趋势明显。消费层面，8月社会消费品零售总额同比4.6%，明显高于前值的2.5%。其中，餐饮消费同比增速保持高增状态，两年复合增速自6月以来持续上升，同时8月商品消费也企稳改善、反弹明显，汽车零售在去年同期基数有所上升的情况下，同比增速依然回升且转正。物价方面，弱复苏下，通胀弹性仍较弱。8月CPI回升至增长区间，核心CPI走平，修复动能尚有待加固。社融方面，8月以来的一揽子稳经济政策，特别是8月LPR降息和9月降准，支撑社融显著改善。8月新增社融31200亿元，明显高于市场预期。存量社融同比增速也回升至9.0%。　　政策层面，7月24日政治局会议提出“当前经济运行面临新的困难挑战，主要是国内需求不足”，并要求“加大宏观政策调控力度”、“加强逆周期调节和政策储备”，尤其是部署“适时调整优化房地产政策”、“制定实施一揽子化债方案”。8月以来MLF降息、降低存量房贷利率政策先后落地，货币政策整体趋向积极。与此同时，国债发行提速，提高个人所得税专项抵扣额度政策落地，财政政策也发力明显。地产方面，8月以来全国多数城市密集调整优化地产政策，“认房不认贷”、调降存量房贷利率在全国落地，放松限购、降低首付比例等工具“因城施策”调整优化，政策对合理住房需求的呵护加强。资本市场方面，随着8月27日监管层调降印花税、收紧IPO和再融资、规范减持、降低融资保证金比例“四箭齐发”，近期市场资金面供需格局已在持续好转。另一方面，海外美欧基本面逐步分化，经济疲软从需求侧减轻了通胀压力，叠加供给侧的修复，欧央行9月会议下调GDP和通胀预期，决议声明暗示加息或已结束。而美联储方面，尽管9月如期暂停加息，但点阵图指向年内仍有一次加息。美国经济、就业、通胀持续韧性，叠加美联储鹰派指引，目前为止市场仍朝着紧缩交易持续推进，近期美债利率已创次贷危机以来新高，美元指数也创年内新高。　　行业层面，市场结构性特征显著。一方面是政策宽松加码、经济逐步企稳回暖、大宗商品涨价，叠加市场转向防御之下，石油石化、煤炭、家电等顺周期板块再度领涨。另一方面，则是市场风险偏好仍较低，同时美债利率持续创新高压制估值，TMT、先进制造等成长方向显著回调。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，成长股比例略为增加，主要以医药以及高端制造类的成长个股为主。　　当前，首先中国经济压力最大的时候或许已经过去，四季度基本面有望继续修复。其次，近期海外机构纷纷上调中国经济预期，四季度来自外资流出的压力有望缓解甚至逆转；与此同时，资本市场呵护举措已在提振市场信心，有望推动资金面供需格局持续好转。并且，8月以来各项宽松政策已在落地见效，四季度进一步的加码依然可期。此外，四季度也是市场展望未来、对明年的预期可能提前price in的窗口。当前来看，明年市场或出现两大积极变化，进而带来四季度风险偏好修复：一是明年中国或将进入补库存阶段，有望增强经济向上的动能。另一方面，明年美联储大概率将进入宽松周期，全球流动性可能迎来由紧转松的拐点。因此，我们倾向于认为四季度A股市场有望迎来修复行情。　　操作方面，季度财报期过后，选股的有效性将会大大增强，我们仍在保持仓位不变的情况下，坚持精选细分景气行业，自下而上挖掘个股，在组合方面剔除一些财报低于预期的品种，加入一些现金流提前复苏，或季报增速超预期的个股。整体来说，在关注前面提到的宏观面几个不确定性因素的同时，综合考虑组合盈利增长和估值的匹配程度，对结构进一步优化。

2023年上半年，市场在年初大涨后再度进入到震荡波动的状态。一季度尤其是1月份，防疫政策优化提振情绪，市场普遍看好国内经济复苏，叠加外资大幅流入，带动指数显著修复。但2月份开始，随着高频数据分化修复，市场对于经济复苏强度的预期开始出现分歧，同时美联储加息预期升温、海外硅谷银行破产等外部风险持续扰动，行情逐步陷入震荡波动。至3月，随着两会过后市场对于经济和政策预期的分歧逐渐弥合，行业轮动速度开始放缓，市场震荡上行，主线加速聚焦数字经济TMT等方向。进入二季度，4月上旬TMT延续3月以来的涨势，顺周期方向也温和上涨，带动指数上行。至4月中旬，一季度经济数据超预期之下，市场短暂迎来经济预期的上修，风格转向大盘、价值。但4月下旬开始，TMT由于过度拥挤而大跌。此后经济数据回落、预期边际变差，尤其5月份开始，市场更开始担忧经济复苏的持续性，市场进一步回调。直至6月，市场开始低位震荡。整个上半年，中证500涨2.29%，沪深300跌0.75%，创业板指跌5.61%。风格上，小盘强于大盘，价值强于成长。结构上，受益于AIGC技术进步驱动的TMT板块显著领涨，而消费、医药表现落后。　　政策层面，海外进入紧缩周期尾声，而国内政策宽松继续推进。年初经济压力较小，且市场信心较强。3月5日政府工作报告明确2023年“国内生产总值增长5%左右”等主要发展目标，并确定赤字率拟安排3%，专项债拟安排3.8万亿，基本符合预期。但4、5月开始，经济压力逐步显现，市场信心转弱，各项政策宽松措施加速落地呵护。6月16日国常会明确指出“针对经济形势的变化，必须采取更加有力的措施，增强发展动能，优化经济结构，推动经济持续回升向好”，并研究出台推动经济持续回升向好的一批政策措施。6月30日央行二季度货币政策例会又重提“加大逆周期调节力度”，并要求“克服困难、乘势而上”、“切实支持扩大内需”。7月24日政治局会议进一步释放利好，稳定市场信心、提振市场情绪。与此同时，海外上半年在衰退交易和紧缩交易间反复角力，在2023年2月、3月、5月加息25bp、6月暂停加息后,7月再次加息25bp。当前来看，加息或已临近尾声，但美联储“数据依赖”的路径意味着后续市场与联储间的预期博弈可能仍未结束。　　宏观经济数据方面，整体呈现年初脉冲式修复后增长斜率逐渐放缓、回归中枢的特征。1月需求快速回暖，但由于春节等因素生产未能跟进复苏。至2月，复工复产推进之下，生产快速跟进，生产上行快于需求。而3月，随着需求在高基数之上没有进一步加速，导致前期偏快的生产、库存都出现回落。至4月经济数据承压特征明显。5月复苏动能依然偏弱。但6月，随着稳增长政策加码支撑，经济下行压力最大的时候可能在逐渐过去，并呈现出初步的筑底迹象。具体来看，上半年GDP累计同比5.5%，其中二季度GDP同比为6.3%，略低于市场平均预期的6.8%。但从经济数据6月单月的边际变化来看，筑底的特征或在初步形成。工业增加值环比季调回升，固定资产投资环比季调回升，消费两年复合增速回升，服务业生产指数两年复合增速回升。　　行业层面，上半年对应市场先β后α的行情变化，主线上也经历了周期成长引领普涨到数字经济、中特估主线确认，再到两条主线交替轮动的过程。节奏上，年初普涨中，受益于经济复苏预期快速升温以及市场风险偏好回暖，前期表现相对落后的以新能源车产业链，以及以信创、半导体等为代表的成长板块涨幅领先。而2月市场震荡中，“数字经济”和“中特估”主线逐步确认。此后3月以来，行情在两条主线间交替轮动。先是3月开始，主线聚焦数字经济TMT等方向，至4月中旬，随着数字经济拥挤度升至高位，叠加经济预期短暂上修，中特估、顺周期领跑，TMT震荡回调。此后4月下旬，TMT大跌拖累市场情绪。进入5月，市场经济悲观预期升温，“中特估”方向显著回调拖累市场表现，而前期大幅调整的TMT反而逆市企稳。直至5月底，政策宽松预期升温下金融、地产链等方向有所反弹，数字经济更开始演绎新一轮行情。行至6月中旬，随着各项宽松政策落地、经济悲观预期修正下，新能源、汽车等前期落后板块迎来上涨。但6月下旬，海外央行货币紧缩的尾部风险、人民币贬值压力以及各类国际地缘风险等外部风险再度冲击风险偏好，导致市场回调、TMT领跌。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，成长股比例略为增加，主要以医药以及高端制造类的成长个股为主。

2023年1季度市场先扬后抑，前期以复苏为主线，后期主题投资活跃。沪深300指数上涨4.6%，中证500指数上涨8.1%，中证1000指数上涨9.5%，创业板指数上涨2.2%。　　1月份市场以轮动形式稳步上涨，各种风格均有所表现。北上资金在1月大幅流入1413亿元，创开通以来单月最大净流入，成为增量资金，带动市场以大盘权重风格为主，走势有些类似2019年1月份。行业上看，消费、医药、周期、信创、非银表现居前，出行链、电力、地产等排名落后。市场的脉络是以复苏为主线，以低位板块轮动上涨为特征，投资行为延续了2022年的风格，2022年股价表现较好的板块整体表现欠佳。　　2月份市场风格发生了变化，经济复苏的周期链条和以AI为代表的主题表现突出，各行业中的小市值个股表现较好，权重板块、金融地产和消费行业拖累指数。板块轮动速度达到2010年以来的新高，行业内个股分化剧烈，低位+基本面有变化的个股涨幅较大，而过去几年表现较好的个股和行业多数表现不佳。经济方面，元宵节后陆续复产复工，地产销售、餐饮、出行等数据恢复，社融结构显示基建投资、企业投资恢复较快，居民信用整体较弱。市场整体沿着复苏链条投资，由于此前消费和出行表现较强，2月份整体以周期行业上涨为主。与此同时，美国通胀韧性强于预期，美债利率和美元重新走强，分母端改善的逻辑阶段性证伪，创新药、恒科回吐涨幅，市场整体风偏有所降低。春节期间引爆话题的Chatgpt成为2月最主要的主题，并在计算机、传媒、通信中激活低位个股。　　随着两会在3月份召开，经济定调高质量发展，市场对经济预期开始降温，顺周期和消费回落较多，投资人修正此前对经济过于乐观的预期。在弱经济，流动性宽松的背景下，主题投资活跃，数字经济、AI、中特估等主题反复活跃，旧赛道中新能源、军工持续回落。行情自3月中下旬开始，海外惊艳的应用强化了市场对这一轮产业创新的共识，AI成为市场的最强主线，并带动消费、医药、新能源、军工甚至TMT内部的资金切换。　　1季度初，我们的持仓以计算机、军工、工业互联网、进口替代等“泛安全”资产为主导，新能源配置以光储个股为主，布局了白酒、医美、传媒、医药以及一些经过长期调整性价比提升的核心资产等，市值方面以中小盘成长为主，核心资产占比较少，未能有效受益北上的流入。操作上，我们对“泛安全”内部结构做了调整，将军工的配置调整给计算机，增持了医疗服务和券商，减持了新能源。由于我们AI主题参与度不高，导致自2月后期开始成长配置跟不上板块表现。尽管我们自2022年4季度开始持续看好计算机板块，并较市场显著超配，但多数4季度表现过的计算机公司在年初以来表现一般，而年初低位的相关公司2023年表现突出，导致该部分配置未能对净值产生相应的贡献。3月中旬以来，由于AI大涨，成长内部此消彼长，导致超额收益出现回落。　　两会之后，市场对于经济政策的认知定位于高质量增长，经济数据普遍偏弱，顺周期业绩弹性不足。市场依然处于存量博弈阶段，基于预期的轮动交易较多。风格上，我们继续看好成长和消费。如果2季度经济数据延续疲弱，主题投资可能依然活跃。　　成长方向维持看好TMT的机会，包括数字经济、工业互联网、密码等行业，部分领域订单在3月份开始启动，并有望贯穿全年。我们将聚焦1季报业绩好且具有持续性的公司，同时关注景气度进入底部的存储行业。Chatgpt的出现是全球一轮重大的技术创新，互联网巨头的军备竞赛已经开始，巨头的焦虑来自入口可能的重构，对商业模式和自身业务的存亡都有巨大的影响。但对A股而言，目前尚处于主题投资阶段，标的的瑕疵较为明显。我们看好算力、垂直数据和游戏等应用，将在安全边际的基础上参与一些具有核心卡位和市值空间的公司。当前该类资产交易较为拥挤，可能会出现一定的波动，个股分化也将出现。　　2季度消费行业的基数较低，但由于经济预期较弱，多数消费领域持续超预期难度较大。我们阶段性看好服务消费，比如医疗服务、出行链、医美等，因为这部分会更加受益于消费场景的恢复，而且有些行业经过三年的下行周期，供给端已经大幅收缩，未来需求恢复的话，利润会有较大的向上弹性。　　当前我们重点跟踪各行业1季度的经营情况以及环比变化，我们将根据政策推进情况和数据的跟踪对组合持仓做进一步评估，不断提升性价比，争取获得超额收益。

2022年市场呈现普跌格局，沪深300指数下跌21.6%，中证500指数下跌20.3%，中证1000指数下跌21.6%，创业板指数跌幅达到29.4%。一级行业中只有煤炭、消费者服务、交通运输和保险行业录得正收益。　　2022年1季度市场并没有出现“春季躁动”，开年即开始下跌。进入2季度，市场先抑后扬，由于新冠疫情的复燃，导致市场出现剧烈波动，企业盈利预期出现混乱，悲观预期蔓延。4月延续了3月以来的调整，并创出了年内新低，4月下旬随着常态化核酸措施的预期推行，行情转向疫后修复。进入3季度，市场开始回踩，投资者情绪逐渐走向低迷，走势又似“4月”再现。4季度，指数先抑后扬，恒生科技指数大涨19.7%，成为4季度的胜负手。尽管指数上涨收官，但逐月表现却跌宕起伏。　　1季度泛消费、中游制造等与经济相关度大、两头挤压的行业均出现不同幅度的调整，2月下旬突发的俄乌冲突，大幅推升能源、金属、电力和农产品等价格，滞胀预期凸显，成长板块承压，资源品大幅上涨。随着国内疫情开始加重，市场重新担忧经济出现硬着陆的风险，风险偏好大幅降低。　　2季度初期，成长股和小盘股出现剧烈的调整。随着疫情持续时间超预期，市场的主要矛盾聚焦到疫情以及疫情在全国的扩散上，金融、必选消费、地产基建和高股息等成为避险资金的去向。随着年报、1季报开始披露，机构投资人开始从季报中寻找业绩具有确定性和持续性的方向，业绩驱动的结构持续性在4月中下旬开始出现，汽车和光储成为2季度的投资主线。　　随着疫情反复以及断贷事件发酵，市场的预期发生较大改变，疫后修复和经济复苏链条的逻辑被打断，市场重新聚集到景气周期的方向上寻找细分领域的机会。以机械、汽车、新能源、军工为代表的景气行业获得正收益，消费、医药和周期板块下跌。8月下旬之后，市场出现了较大幅度的补跌，景气赛道先后调整。市场试图从两个角度实现一定的轮动：一是在景气赛道内部切换，比如电子行业的关注度显著提升。二是从景气赛道向疫后链条和经济链条进行切换，这些领域形成的业绩弹性仍不清晰，但调整较为充分，市场左侧交易困境反转。　　4季度初期市场延续调整，宽基指数大幅下跌。10月二十大胜利召开，在中期维度指引了国内的发展战略。会议着重强调了安全和科技，对经济发展的着墨不多。市场对经济的预期偏悲观，消费、金融等顺周期资产有较大跌幅，而“信、军、医”板块录得正收益，尤其是计算机板块表现突出。11-12月市场预期政策变化，防疫政策的优化一方面使得冲关的时间提前到了12月，另一方面使得市场对疫后修复和顺周期资产的关注度显著提升。11-12月发生了剧烈的风格变化，这种变化的驱动力来自对未来业绩的预期变化，食品饮料、线下场景消费、金融涨幅居前，11-12月的市场走势是9-10月的逆反。　　本基金在2022年录得负收益。1季度的净值体现出一定的超额收益，与我们在2021年4季度布局了一些景气反转方向有关，也与我们在1月初考虑今年存量博弈的现状，降低了组合的估值重心有关。风电、光伏领域的选股体现了一定的alpha，农林牧渔和航运等反转方向贡献了一定的超额收益。组合没有配置地产和能源，使得净值在3月的对冲性显得有所单薄。2季度初期对净值拖累较多的主要是绿电和小市值成长股，我们增配了光伏和军工，但没有配置汽车，造成了6月净值反弹缺乏力度。我们观察到地产销售的改善超预期，社融结构存在改善的可能，7月初的配置结构中有部分持仓与社融结构改善预期相关，疫情和断贷使得该部分资产出现下跌，我们根据宏观和中观变化做了相应的比例调整，整个组合大致可分为四类资产，一是以风光储为代表的业绩高增个股。二是以军工、电子、计算机为代表的泛“安全”个股。三是以食品饮料、消费者服务为代表的疫后复苏板块。四是以家电、建材代表的经济复苏板块。从配比上看，前两者占组合的大部分，后两者为我们针对4季度经济政策变化而配置的观察仓位。泛“安全”持仓在10月对组合有大幅正贡献，但随着投资人对经济预期发生变化，使得新能源和泛“安全”板块在11-12月均出现下跌，疫后修复和经济复苏持仓涨幅较大，但比例不高。中央政治局会议之后，扩大内需成为宏观政策的重大变化，我们增加了消费和顺周期资产的比例，降低了新能源的配比，但整体持仓在12月跑输指数，4季度超额收益大幅收窄。