中信保诚幸福消费混合A(000551) - 基金投资策略和运作

三季度，科创50和创业板指数大涨，反映到行业方面，则是以通信、电子、电力设备为代表的科技成长股大涨，另外在美联储降息预期的驱动下，有色板块的涨幅也非常可观。与之对应的是，消费板块的表现比较落后，这背后的原因一方面是流动性充裕，资金偏向于成长风格，另一方面也与科技、有色和消费的基本面密切相关。 从国家公布的社零数据和价格指数来看，消费依然存在着压力。虽然目前消费板块的估值处于低位、机构配置的比例也较低，但市场还是选择了科技成长为主要方向。 期间，本组合主要配置了生物医药、食品饮料、互联网服务、汽车及零部件、家电和农林牧渔等行业，并根据基本面数据调整了上述行业的配置比例和持股结构，获得了一定的收益，但综合收益还是落后于科技板块的表现。 展望四季度，国内需求的释放依然存在约束，消费场景的恢复会带来消费的修复和环比回升，但依然存在压力。与消费相关的大部分行业的基本面在行业比较层面并不占优，如果没有政策改变预期的话，短期来看，资金配置消费板块依然需要时间。不过，从估值和长期投资来看，消费板块目前的估值和位置已经提供了较好的投资机会。本组合将结合科技消费和新消费的趋势，结合传统消费的基本面和估值，以及市场的驱动因素，做好短期操作和长期投资的结合，争取为基金持有人提供一个较好的投资回报。

上半年，虽然经历过美国对全球加征关税这样一个事件的冲击，A股市场呈现出了较强的韧性，也表现出了一定的行业轮动的迹象，但整体还是表现为产业逻辑驱动的这样一个清晰的特征。 期间，AI产业链和创新药行业成为市场的主线，这后面有确定的和清晰的产业逻辑，基本面和景气度方面也得到了很好的验证；所以，虽然经过4月初的中美关税的冲击，这两个板块依然获得了很好的表现。除此之外，年初的机器人主题和智能驾驶主题也有阶段性的表现。 关于消费，除了大消费领域的创新药以外，以潮玩、悦己消费为代表的新消费在基本面的驱动下，也获得了优异的表现，相对于上述新消费，传统消费在周期因素和政策因素影响的情况下，表现欠佳。 期间，本组合在可以投资港股后，于五月份对组合做一次调整，增加了港股中的一些优质资产，如互联网服务、创新药、整车、新消费等，减少了传统消费的配置比例，减轻了传统消费对组合的影响。目前，组合还是集中在大消费领域的龙头公司，整体比较均衡。

一季度的市场主线是中国科技和制造业的估值重估。这背后是以Deepseek为代表的中国AI企业的追赶、以中国新能源车企业为代表的“智驾平权”理念的实现，以及以宇树为代表的机器人企业在部分领域的领先。 期间，A股市场中，汽车、机械、计算机这三个与智能驾驶、机器人和AI相关的行业指数涨幅领先。国内经济方面，虽然一线城市的地产有所好转，但整体消费方面，除了电动车销售和一些新消费以外，传统消费中景气度良好的行业并不多，消费整体依然存在压力，基本面向上的趋势并没有出现。不过，与较弱的基本面对应的是，消费板块的估值依然处于历史较低位，从长期角度来看，也提供了较好的投资机会。 一季度，本组合主要配置了食品饮料、汽车、家电、医药生物、轻工和传媒等行业，汽车、家电和传媒板块的配置为组合贡献了一些收益。 四月伊始，美国开始对中国出口加征34%的关税，可以预见，中国的出口将受到压力，内需将会得到政策层面的更大重视。国内需求的释放不仅能稳住中国经济，也能让中国经济这个大海对周围产生更大的包容吸纳能力、更好地应对美国加征关税这类的挑战。我们相信国内需求存在很大的潜力，只要应对得当，消费行业依然有很大的成长空间，因此，我们将继续做好消费领域的研究。我们认为在目前这个时点，传统消费和新兴消费均存在机会，我们将努力选择其中的优秀公司，希望未来能够给持有人提供一个较好的回报。

2024年也许是近几年我国资本市场的转折之年，更准确地说，这个转折点是在下半年。 从2024年全年来看，美国股指创出新高，日经指数回到历史高点并创出新高，黄金创出新高。受益于美国资本市场AI相关资产的映射，A股市场的相关行业和个股也获得了较好的投资表现，除此之外，在通缩预期和十年期国债收益率逐渐走低的情况下，加上机构资金的配置行为，以工农中建四大行为代表的银行板块，鉴于其稳定的股息率预期，获得了很大的估值提升和投资机会。总的来看，高股息板块和受益于AI映射的通信和电子板块是去年投资主线明确且表现不错的板块。 就2024年各个季度来看，市场的波动还是比较大。年初的流动性冲击导致小盘股和微盘股出现快速下跌，其中一些优质的中小公司遭到错杀，后来随着恐慌消除，这部分公司估值得以修复；在市场一月份下跌后的反弹中，消费板块也出现了反弹，但在随后的消费数据出台后，以食品饮料为代表的消费板块出现回落，并在通缩预期加深的情况下持续下跌，即使在9月下旬整个市场出现大的上涨后，食品饮料、医药消费这些板块依然跌了回来。不过，在消费板块整体表现不佳的情况下，也有例外，一是出海概念相关的，在内需疲弱的情况下，出海成为企业的战略选择是必然之举，相关板块有家电和轻工等，二是国家刺激消费的相关板块，如以旧换新的家电和汽车，家电和汽车成为消费板块中表现非常不错的两个行业。另外，在9月份下旬和4季度市场反弹的过程中，传媒板块的估值修复速度也比较快，提供了阶段性较好的投资机会。 在整个全年的操作过程中，本组合坚持了消费板块的投资，在传统的食品饮料和医药生物板块下跌的过程中，努力去寻找一些个股的机会，虽然也找到了些微的个股机会，但在错失家电、汽车、传媒这些板块的投资机会时，也在农业、食品饮料和医药生物这些板块上配置了太多的仓位，导致组合业绩不佳，也影响了长期业绩表现，着实需要总结教训和迫切需要提高投资业绩。

三季度，在七八月份，市场延续了前期调整的趋势，但在九月中下旬出现了转折，这个转折也许是历史性的。 消费行业的基本面在通缩预期下呈现出量价下滑的态势，资本市场上消费板块也是继续趋势性地下跌，悲观情绪主导了定价，消费板块的估值已经处于历史估值的很低的位置，即使静态地按照股息率来计算，消费板块的龙头企业也具备了可比性，但市场依然选择现金和其它高股息资产。悲观的市场情绪又一次提供了非常好的投资机会。九月下旬，在央行、金融监管局和证监会共同举办的发布会后，市场的悲观情绪迅速扭转，估值快速修复，修复得猛烈和突然。从目前来看，消费板块的估值依然不贵，行业依然存在较好的投资机会。 转折来得突然，前期的悲观情绪很大程度上得到扭转，但由于问题错综复杂，这个解决过程不可能一蹴而就，因此，市场的方向也许已然确立，但中间过程也许会有波折，甚至反复。个人认为，市场对战胜通缩和扩大消费总需求的重要性已经接近于达成共识，消费行业预期最差的时候也许已经过去，前景看好。 本季度，组合坚持持有了消费板块中的食品饮料和医药生物，增持了以旧换新政策支持的家电和汽车。虽然食品饮料和医药生物在七八月份有所下跌，但在九月份估值得到了很大的修复。 目前来看，国内的经济增长问题得到了决策层的重视，相关部门的执行效率也很高，问题有望得到陆续解决。虽然悲观预期没有完全消退、市场依然存在分歧，但我们相信在正视通缩这个问题后，我们已经走在解决这个问题的正确的道路上，也许中间还会有分歧，但乐观地看，我们终将达成一致，市场最悲观的时候也许已经过去，拐点已经确立。鉴于消费板块目前的估值和在周期中的位置，我们认为消费板块依然存在较好的投资机会。

经历过一月份的恐慌下跌后，市场展开了反弹。经过上半年的基本面反馈和投资者反复博弈，市场在国内企业出海、海外人工智能带来的硬件需求、高股息等投资逻辑上形成一致，相应板块也获得了较好的投资收益。除此以外，与宏观经济基本面相关的其它行业，表现欠佳，消费板块整体表现落后。 虽然消费板块整体表现欠佳，但期间也出现了一些投资机会，如出海相关的家电和轻工、春节后消费数据好于悲观预期下的食品饮料的反弹、养殖行业在产能去化下的反弹、新能源车在新车型和新产品驱动下的上涨，等等。但这些机会大多都没有形成持续的趋势性的机会，预期的反复和资金的博弈导致波动较大，操作难度较大，如果对上半年市场的存量博弈的性质认识不深刻，很容易造成投资损失。 在上半年的经济数据陆续公布后，市场最终形成了以红利股为主要投资主线的这样一个结果，顺周期的行业、成长性行业的调整幅度较大，对未来宏观经济及消费的谨慎和担忧导致顺周期行业和成长性行业的估值调整幅度较大，以食品饮料和医药生物为代表的两个大消费板块的估值都已经回到了一个过去几年以来的低位。 期间，本组合一直持有大消费板块中的食品饮料、医药生物、家电、汽车、农林牧渔等，配置的食品饮料和医药生物调整幅度较大，投资的农林牧渔中的动保板块因非洲猪瘟疫苗未获成功导致投资损失。虽然组合在部分细分板块和个别品种上的操作上获得了收益，但整体表现不好。

一季度，市场出现了较大的波动，热点和行业轮动较快。期间，美国公布的一些经济数据超预期，市场对美国降息的次数和时间点逐步修正，中美利差有所扩大，美国的纳指和标普均创出新高；国内A股市场在场内资金流出的情况下出现了较大的震荡。 在长期逻辑短期化的悲观预期下，市场风格保守，资金向高股息的资产聚集，成长类资产的估值回撤较大，市场分化较大。 期间，在高股息资产风格占优时，市场风险偏好较低，消费板块整体表现欠佳，但在短期逻辑和博弈导致的分化中，还是出现了结构性的一些亮点，如 景点旅游、高股息的家电、纺服、食品饮料个股、出海概念的轻工。春节后，在消费数据好于节前悲观预期的情况下，食品饮料板块出现了反弹、估值有所修复。另外，在AI主题方面，海外和国内相关公司的技术进展驱动了一轮相关主题方面的投资机会。 一季度，本组合主要配置了食品饮料、医药生物、农林牧渔、家电、轻工和传媒，由于配置的动保和医药仓位较重，对组合负贡献较大，期间组合虽有所调整，但把握市场风格和短期热点的能力尚需进一步提高。 目前来看，在度过流动性冲击后，悲观情绪消退、市场情绪趋于正常。虽然市场推迟了未来美联储降息的时间点，但国内的经济数据有所企稳，目前消费板块的估值依然处于相对较合理偏低位置，我们认为，消费板块有望争取一个不错的投资回报。

2023年的市场，受国内外基本面、情绪面、资金面和政策面的诸多影响，表现得非常复杂。全年来看，在中美竞争和双方经济基本面错位、场内资金流出的情况下，A股市场出现了一定幅度的调整。沪深300指数在经过连续三年调整后，市场的估值水平也回落到了一个历史的低位。 年初，在经济复苏的强预期下，消费板块整体领涨；春节后AI主题驱动的通信、传媒也出现了较大的投资机会；受政策驱动的中药及中特估也带动了相关板块估值的上涨。总体来说，上半年市场的投资热点较多，但切换也比较快。后来，由于经济复苏低于预期，以及主题投资热情的退却，消费、医药、中特估、AI相关板块的估值均出现了回落。 在市场回落的过程中，监管层面对A股释放了积极的信号，经济也短暂地出现了转好的迹象，但后续经济又出现了回落，在若干因素的共同作用下，场内资金持续流出，市场出现了连续的季度调整。不过，期间也出现了一些板块的投资机会，如医药板块的反弹和以煤炭为代表的高股息类资产的估值提升。 期间，本组合主要配置了食品饮料、医药生物、农林牧渔、轻工等行业，在食品饮料、轻工方面的部分品种上获得了正收益，在上半年中药板块的估值扩张过程中获得了较好的收益，但在AI主题机会来临时仓位不够，错过了下半年医药股反弹的机会，另外，动保在年初反弹后就一直调整，对组合也产生了负的贡献。如果在AI主题机会来临和医药反弹时认知再深刻一些，同时大胆对组合进行调整，组合可能会给投资者提供一个较好的收益。市场唯一不变的是变化本身，在面临市场变化时决策的犹豫和动作的不到位，反映的是平时积累和认知方面需要持续完善并加以提高。

三季度，美债利率和美元指数上行、北向资金流出，A股市场普遍出现了调整。不过，在“活跃资本市场、提振投资者信心”思想的指导下，国内不断推出支持资本市场的政策。另外，从经济数据来看，经济也在复苏过程之中，市场的弱势表现与政策和经济的方向出现了背离。 三季度，传媒、计算机、通信调整幅度居前，电力设备也出现了较大幅度的调整，但上游的煤炭、石油石化和钢铁出现了上涨，消费板块整体表现居中，其中食品饮料有所企稳，医药则因政策变化导致风险偏好变化出现了较大的震荡。 本组合基本保持了二季度的主要配置，鉴于医药板块的长期逻辑，根据短期政策和市场情绪变化做了逆向操作。另外，本组合根据公司的基本面做了微调，组合品种继续向基本面好的公司进行调整和集中。 三季度，从经济数据相关指标来看，经济呈现弱复苏的态势，我们认为这种复苏有望持续，A股市场走势和经济的这种背离有望修正，加上目前消费板块的估值处于低位，我们对市场和消费板块的投资机会持乐观态度。

上半年，A股市场在整体震荡趋弱的情况下出现了结构性的分化。 开年伊始，在经济复苏的预期下，以食品饮料为代表的消费板块出现了一定的上涨，但随着预期转弱、经济基本面的恢复慢于预期、弱于预期，食品饮料开始了持续的调整；海外，美国的基本面好于预期，人民币出现了一定程度的贬值；在市场缺乏基本面驱动的情况下，资金选择了受海外映射影响的人工智能相关板块，通信、计算机和传媒涨幅居前，期间，智能驾驶和机器人的主题投资也参杂其中，市场结构性的分化较为明显。 在消费板块整体呈现弱势的情况下，与人工智能主题相关的传媒、与智能驾驶主题相关的汽车、受益政策的中药、基本面好于预期和机构持仓低的家电，还有受益于黄金价格上涨、销售数据不错的黄金珠宝商业板块，以及平时机构关注较少的纺织服装，出现了主题投资、资金博弈和配置的机会，食品饮料和医药生物等主流板块则在预期转弱、基本面承压的情况下持续调整。 期间，本组合保持了食品饮料、医药生物的优质公司的主要配置，择机操作了部分中药、传媒、家电和轻工等品种，在大消费板块整体调整的格局下，组合净值出现了波动。出现波动的原因，一方面是食品饮料等消费板块的复苏低于预期，年初的乐观判断出现了偏差，另一方面，本组合主要配置了一些优秀公司，虽然估值趋于合理，但股价调整的幅度还是超出了预期，本组合基于投资品种的价值和长期投资考虑，并没有对相关品种做调整，组合净值的表现低于我们的预期。

一季度，市场由预期和资金驱动的特征非常明显。大消费板块中的食品饮料、医药的表现弱于通信和计算机，传媒的科技属性较强，在AI主题驱动下，估值修复明显。期间，年初在消费场景恢复的预期下，北向资金流入较快，消费板块中的食品饮料表现领先，消费和经济复苏的强预期是主要逻辑和驱动因素，后来在预期弱化的情况下，行业轮动至中特估和数字经济板块，消费板块的表现趋弱。不过，在消费板块相对较弱的情况下，板块内依然存在结构性的机会，医药中的中药、食品饮料中的部分白酒和餐饮供应链，以及传媒中的游戏，均出现了较好的机会。 本组合保持了前期的主要配置：食品饮料、医药生物和农业等，另外还有家电、轻工和传媒的较少配置。食品饮料主要配置了白酒和餐饮供应链，医药主要配置了中药和疫苗，农业主要配置了动保和养殖，在行业和个股的配置方面，组合向基本面好的方向进行集中。 目前来看，外围市场方面，美国SVB事件的突发掣肘了美联储的加息动作，加息进入尾声，但其后续影响还需要继续观察。国内经济底部或已出现，企业盈利也有望恢复，消费板块的估值依然处于相对合理位置，从中长期来看，消费板块有望出现较好的投资机会。

2022年，市场跌宕起伏，国内外环境错综复杂，投资不易。 在这一年中，作为一名投资者，我们见证了美联储快速的大幅加息、地缘冲突以及其带来的大宗商品价格的大幅波动，另外，十月份外资快速流出导致食品饮料等板块出现大幅波动，在这样的背景下，投资者经历了许多考验。 就国内而言，经济发展放缓，地产销售回落，需求下行叠加上游原材料成本的上涨，企业盈利受到影响，除了上游的煤炭等行业以外，市场震荡下行，虽然二三季度汽车、电力设备等行业出现了较大幅度的反弹，但全年来看，企业盈利和预期还是决定了市场的调整方向，不过，由于四季度政策调整，预期改善，市场出现了反弹，消费板块反弹幅度居前，全年跌幅收窄。 期间，本组合重点配置了食品饮料、医药等行业，虽然在四季度的消费板块的波动中做了逆势操作，但也错过了二季度反弹力度较大的汽车等行业。投资理念和风格的坚守，与适时的尊重市场和策略应对之间的平衡，其中的取舍进退之道，尚需继续参悟和提高。幸运的是，组合中的绝大部分资产站在时间这边，属于时间的朋友，在市场预期改善后，估值回升较快，这在某种程度上弥补了选股和择时错误产生的损失。组合坚持优质股权的投资操作，这一理念经受住了今年市场波动的考验。