王明路 - 基金投资策略和运作

2025年四季度A股呈“震荡上行、风格均衡化”特征，10月延续三季度强势直逼4000点，11月中下旬出现一次显著回撤后，12月在高流动性与资金回流支撑下再度走强并以接近4000点收官；交易活跃度维持高位但资金进出波动加剧，风格由TMT高拥挤向红利/金融与成长的均衡切换，IPO与再融资供给边际回升、对流动性形成平衡约束，市场驱动从估值修复迈向对盈利兑现的更高要求。国内宏观方面：四季度货币政策强调“保持流动性充裕、降低综合融资成本、稳定预期”，对权益市场风险偏好形成托底。四季度GDP同比增速预计约4.6%，供给偏强、需求修复温和，CPI/PPI修复偏缓；信用扩张偏弱，盈利对行情持续性的约束提升。海外利率与美元方面：美联储降息路径显示年内与后续降息空间、海外流动性趋松，有助于人民币汇率与国际资金回流预期，但节奏存在不确定性。总的来说，2025年第四季度在政策稳增长与资金维持高位的背景下，指数节奏放缓、结构性机会突出。报告期内，本产品采用红利+成长的投资策略，精选股息率超过1.5%以及净利润增速预期超过10%的上市公司构建投资组合，进行均衡和分散化投资，取得了较为稳健的收益回报。

2025第四季度上证指数上涨2.22%，深圳成指微跌0.01%，创业板指下跌1.08%，沪深300微跌0.23%，中证2000上涨3.55%。A股整体运行平稳。本基金采用定量和定性相结合的选股策略，结合宏观分析，中观产业趋势研究，聚焦于中长期有成长性并在全球有竞争力的行业。2025第四季度固态电池板块宽幅震荡。在产业与政策节奏上，四季度恰处于年中“政策+产业化双轮驱动”预期兑现前夜：工信部固态电池补贴项目在四季度进行审查，头部电池厂商计划在四季度推动固态电池装车与GWh级产线招标。综合来看，2025年第四季度固态电池相关资产的调整更多是对前期密集预期交易后的估值回归，为2026年产业实质放量和估值重构打开了中长期布局窗口。2025第四季度固态电池板块已经从“主题交易期”进入“实验室成果→中试验证→量产线招标”的实质推进期，固态电池从政策试点走向产业化筹备的节奏基本被锁定在2026至2027年。报告期内，本产品聚焦于在固态电池产业推进过程中具有卡位优势的企业，对设备和材料环节的竞争格局和技术演变态势深度跟踪，对配置标的进行优中选优，集中配置。

2025年3季度，美国与欧盟、日本等主要经济体达成贸易协议，中美贸易谈判虽有分歧但继续延期；在中美科技企业对人工智能CAPEX的乐观指引和海外算力盈利持续超预期的推动下，投资者恢复乐观情绪；8月下旬，美联储主席偏鸽派的表述提升了降息的确定性，推动市场进一步上涨。截至本季度末，上证50和沪深300指数分别上涨10.21%和17.90%，创业板指数上涨50.4%，科创50指数上涨49.02%，中证2000和国证2000指数分别上涨19.17%和17.24%。各大行业中，半导体/电子、通信、有色金属、电力设备新能源、计算机、传媒等涨幅居前，银行、保险、电力、公用事业、食品饮料等表现落后。主题方面，海外算力、国产算力、游戏、固态电池、创新药等持续活跃，新消费、红利等走势羸弱。报告期内，基金管理人坚持红利+成长策略，精选兼具10%以上盈利增长和2%以上股息率的公司进行分散配置，主要投资于银行、有色金属、化工、传媒、电子、交通运输等行业，取得了较为稳定的收益。

回顾2025年第三季度，债市方面，债券市场在多重因素的影响下呈现阶段性调整特征。具体而言，7月至8月上旬，“反内卷”政策推动通胀预期升温，权益及商品市场走强，对债市形成压制。此后，有关部门宣布恢复对部分券种征收增值税，推高持有成本，促使收益率定价基准进一步上移；8月至9月，在科技板块的带动下A股市场延续强势，居民大类资产配置向权益端倾斜，债市负债端承压。进入9月，公募基金销售费用征求意见稿引发市场广泛讨论，叠加美联储降息背景下国内宽货币预期强化，多空因素交织下债市情绪趋于谨慎，行情进入震荡区间。权益市场方面，三季度市场表现亮眼，宽基指数普遍收涨。行业方面，银行板块持续承压，科技成长领涨市场。 自九月中下旬开始，本基金将长期投资固态电池产业链，采用主动结合量化的方式在固态电池产业相关上市公司中进行选股。电池技术的持续迭代是未来数年具有确定性的超级赛道，其技术演进朝着能量密度提升，安全性提升，成本降低和资源安全不断发展。在此过程之中，新材料，新设备，新工艺和新的应用领域层出不穷，庞大的电池产业产值空间为各类技术创新公司提供了富有想象力的发展空间同时孕育着巨大的投资机会。秉着能源技术革命引领人类文明进步，中国强大的制造业为技术发展提供引擎，中国电池产业引领全球的事实，本基金将长期深耕固态电池赛道，挖掘产业进步浪潮下的投资机会。

2025年1-6月，在全球关税战重燃的背景下，国内宏观经济平稳运行，显示出较强的韧性，出口和消费均稳中有升。上半年主要波折来自于4月初特朗普政府开启的关税战，全球股债汇市场均大幅波动，但在关税政策暂停后多重启升势，收复失地。截至6月30日，上证指数上涨2.76%，深圳成指上涨0.48%，各大指数分化明显，其中上证50和沪深300指数分别上涨1.01%和0.03%，中证500、中证1000、国证2000指数则分别上涨3.31%、6.69%和10.71%。主要行业中，有色、银行、传媒、通信、军工、机械、汽车、保险等涨幅居前，煤炭、石化、食品饮料等收跌；人工智能、机器人、新消费、航空航天、可控核聚变、固态电池等轮番表现，各大主题活跃。报告期内管理人采用红利+成长策略，精选股息率预期超过2%以及盈利增长率超过10%的优质上市公司构建投资组合，进行均衡和分散化投资，跑赢了中证红利指数，取得了较为稳健的回报。

回顾上半年，债券市场在海外宏观事件冲击、国内货币政策及相关预期的节奏变化、资金面松紧转换、基本面数据的边际变化和市场行为等多重因素驱动下，呈现显著的高波动震荡市特征。具体而言，年初在央行稳汇率及防空转的表态下资金面趋紧，短端债券利率迅速上行；2月-3月，社融信贷“开门红”，叠加人工智能领域技术突破及民营经济座谈会释放政策利好，市场风险偏好迅速回升，长债走弱。4月，受美国对华加征关税政策影响，债市行情迅速重启，带动利率快速下行至阶段性低位。随后市场围绕关税谈判反复，基本面预期，超长期特别国债发行等进行博弈，市场震荡回调。5月降准降息落地带动资金价格中枢下移，后资金面总体宽裕，债市震荡修复。权益市场方面，上半年以震荡行情为主，结构性分化明显，主要宽基指数涨跌不一，大小盘差异较大且板块轮动加快。如上证综指、中证全指分别录得2.76%和4.28%的涨幅；沪深300走平，仅涨0.03%；中证1000和国证2000分别涨6.69%和10.71%。行业方面，有色金属、军工、银行等方向表现亮眼，煤炭，房地产，食品饮料等跌幅较大。报告期内，管理人坚持定量与定性相结合的投资框架，在严控风险的前提下努力平衡投资逻辑的稳定有效与市场风格的灵活切换，力争筛选具有成长潜力与竞争优势的优质公司。

2025年第一季度，是特朗普第二届任期的第一个季度，也是中国宏观转向的第二个季度，美国为解决其贸易逆差问题，频繁变化关税预期，同时中美两国在人工智能、机器人和关键材料等领域的竞争如火如荼。受此影响，中国市场乃至全球市场波动明显加大，行业分化加剧。截至本季度末，上证50和沪深300指数分别下跌0.71%和1.21%，创业板指数下跌1.77%，科创50指数上涨3.42%，中证1000和国证2000则分别上涨4.51%和6.03%，各大行业中，有色金属、机械、计算机、传媒、电子、银行、钢铁等涨幅居前，煤炭、石化、通信、建筑、公用事业等领跌。报告期内，基金管理人重点布局红利成长方向，精选兼具10%以上业绩增长和2%以上股息率的公司进行配置，产品净值以平稳为主。

回顾2025年一季度，债市在资金面紧平衡、降息降准预期修正、经济预期回暖、基本面数据边际变化和市场行为等多重因素的共振影响下，呈现宽幅波动态势，10年期国债收益率一度下破1.6%，上触1.9%。分阶段看，年初抢跑行情进入白热化，债市迎来开门红。之后随着央行表态稳汇率及防空转，宽货币政策预期降温，债市的逆风因素逐渐累积。春节后在流动性持续收紧、deepseek带动的权益科技牛、基本面温和复苏的三重压制下，债市大幅回吐“适度宽松”表述后的抢跑幅度。权益市场方面，春节前交投清淡，市场震荡下行；后在科技主线的驱动下结构性特征显著，形成“科技成长风格为主，小盘占优“的态势。具体而言，1月份DeepSeek上市开源大模型，标志着中国人工智能领域迎来标志性突破，其技术和创新性算法展现出国际领先水平。特别是在算力资源供应受限的产业环境下，中国AI企业展现的技术迭代能力引领了国内优质科技类资产的价值重估，宏观叙事发生积极转变。在此推动下，A股市场彰显韧性，风险偏好及资金活跃度全面提振。展望后市，资金面和经济复苏的成色仍是影响债市的关键因素，加上外部风险未定，以及全年降准降息预期仍存，后续债市或维持宽幅震荡行情，需把握交易机会。另一方面，短期内将迎来财报披露的窗口期，叠加特朗普政府关税问题影响，市场避险情绪或将升温，具有防御属性的红利板块配置价值凸显；以及业绩确定性高，产业趋势空间广阔且政策支持力度大的科技成长板块中的优质标的，在经历回调和情绪出清后也将迎来投资机会。

2024年上半年，国内宏观经济弱势徘徊，下游需求不足，而美国降息节奏一再落空导致国内政策难以有发力空间，A股市场开局不利。好在过去三年的市场下行大幅释放了估值端的风险，因此很快市场上演了深V走势。临近年中，经济数据略低于预期，市场反应剧烈，再度进入下跌通道。9月24日，在大超预期的政策刺激和高层表态刺激下，市场快速反弹，一举扭转颓势。截至年底，上证指数上涨12.67%，深圳成指上涨9.34%，大小盘分化明显，中证2000下跌2.14%，沪深300上涨14.68%，价值和成长同样分化明显，国证价值上涨19.65%，国证成长上涨3.85%。报告期内管理人基于宏观经济预期和产业变化，实行哑铃策略，一方面，在低波红利方向（纺服、公用、电网、有色、交运、环保）不断调整持仓，另一方面，在科技方面（半导体、AI、光伏）进行轮动。

报告期内，国内经济整体呈现“U型”走势：一季度总体向好，二三季度有所放缓，四季度企稳回升，为全年增速高点。供给侧方面，年中受全球经济放缓，有效需求不足的拖累，有所承压；但在一系列稳增长政策的支撑下，工业增加值增速整体相对稳定。需求侧方面，地产投资较为低迷，但在政策的扩围加码下有所企稳；基建投资保持稳定，制造业在需求疲软的负面影响和出口链、设备更新的正面带动下表现分化；出口则超预期回暖，彰显韧性。债市方面，年初存款利率调降及降准50bp进一步确认宽货币周期，市场对降息预期增强，叠加“资产荒”加剧，收益率加速下行。4-9月中旬，央行持续提示长债利率风险，开展国债借入、引导大行卖债等操作对市场造成阶段性扰动，收益率呈现波浪式下行。9月底多项政策密集发布，债市在宽信用政策刺激、风险偏好极限扭转等因素的影响下大幅度调整。后在股债跷跷板和政策预期影响下，债市波动放缓。11月，随着供给过峰，年底抢跑行情开启。年底随着政治局会议和中央经济工作会议闭幕，债市交易主线围绕“适度宽松的货币政策”，做多情绪进一步点燃。总体来说，债市虽受到央行指导、特别国债供给、增量政策预期的扰动，但全年表现亮眼。权益市场方面，全年呈一波三折，结构性行情。市场前三季度的情绪较为低迷，交投活跃度较差。9月底受宽货币，稳楼市，促内需，呵护资本市场等一系列组合政策的提振，风险偏好迅速提升，推动股市快速反弹。四季度市场高开后回落，后呈现震荡波动态势。风格层面切换频繁，全年维度看大盘价值表现强于小盘成长，红利为贯穿前三季度的主线，四季度政策预期的驱动下行业轮动加速，科技成长板块活跃度大幅提升。报告期内，管理人通过定性分析与定量分析相结合，以公司基本面为主，在严控风险的前提下捕捉定价偏差，挖掘具有成长属性及竞争壁垒的优质公司。

2024年第三季度，A股市场实现了尾盘逆转。九月下旬以前，尽管美联储的降息时间和幅度确定性逐步提升，人民币汇率走势转强，但在疲弱的数据和悲观的预期影响下，市场持续新低，交投萎靡。此后，在9月24日大超预期的政策礼包以及随后的政治局会议利好刺激下，市场井喷，一举扭转颓势。截至9月30日，本季度上证50和沪深300指数分别上涨15.05%和16.07%，创业板指和科创50指数分别上涨29.21%和22.51%，中证1000和国证2000指数分别上涨16.6%和16.36%，万得微盘股指数则上涨30.54%。报告期内，基金管理人增加了以公用事业、电气设备为主的防御性行业的配置，在宏观政策转向后的九月底，减持了公用事业的配置，增加了有色金属等行业的持仓。经历了长期的股价下行、估值的极度压缩以及悲观情绪的累积和放大，中国股票市场终于迎来了政策反转，可以说既在“意料之外”，又在“情理之中”。在全市场估值出现极大修复后，我们认为后续行情的演变主要依赖于两个核心变量，一是中国能否就此走出通缩的螺旋，这主要取决于财政政策的力度、执行情况以及执行效果，在未来的一到两个季度，我们或将根据现实情况作出一个合理的判断；二是美国经济到底是软着陆还是硬着陆？美国的大选到底是民主党还是共和党的胜出？这两个问题决定了中美之间是否能进入新的一轮财政和货币的共振周期。中美之间的产业竞争、彼此的货币和财政政策，相互的博弈和纠缠，将对未来相当长周期的投资机会和风险产生新的牵引。

2024年上半年，国内宏观经济呈现出供需双弱的特点，而财政政策发力偏缓，此外由于通胀粘性导致的美国降息预期削弱，A股市场开局不利。尽管经济数据偏弱，过去三年的市场下行也大幅释放了估值端的风险，因此市场上演了深V走势。截至6月28日，上证指数下跌0.25%，深圳成指下跌7.1%，各大指数分化明显，其中上证50和沪深300指数分别上涨2.95%和0.89%，中证500、中证1000、国证2000指数则分别下跌8.96%、16.84%和19.67%，万得微盘股指数大跌25.44%。报告期内管理人基于宏观经济预期和产业变化，调整持仓结构，继续实行并增强了哑铃策略，一方面，继续增加以纺织服装和公用事业为主的低波红利方向的配置，另一方面，维持了科技（主要为半导体和人工智能方向）的配置，并大幅增加了供给端受限、竞争格局明晰的上游顺周期行业（主要为交通运输和有色金属）的配置。