江杨磊 - 基金投资策略和运作

二季度以来，市场整体呈现先涨后跌的走势。4-5月市场对于美伊冲突的影响扰动边际弱化，AI产业趋势强化和海外映射的带动下，科技成长板块持续活跃，创业板、科创等高弹性方向表现较强；进入6月后，随着AI等热门赛道交易拥挤度上升，叠加地缘局势和通胀扰动影响，市场波动有所加大，主要指数震荡回落。二季度以来，上证综指上涨5.20%，深证成指上涨20.24%，创业板指上涨36.35%，科创50上涨75.74%，成长风格显著占优。行业方面，电子、通信和建筑材料分别上涨90.92%、63.84%和35.20%，石油石化、农林牧渔和钢铁分别下跌22.20%、0.19%和18.59%。从市场风格来看，市场在地缘冲突和流动性扰动后的震荡中逐步修复，但结构分化进一步加剧，科技成长延续强势，消费板块整体仍处于低预期、低仓位、弱修复的磨底阶段；我们认为虽然外部不确定性仍在、内需修复斜率依然偏缓，但随着油价冲击缓和、暑期旺季临近，消费板块尤其是出行链与服务消费的修复逻辑并未破坏，后续仍具备较强的阶段性弹性。短期看，组合净值仍受到高油价、极端天气对航空、旅游等板块盈利预期压制的影响；但我们认为这更多是成本扰动和需求波动的阶段性定价，而非消费趋势逆转。随着地缘政治缓和、布伦特油价回落至二季度末约73美元/附近，前期压制出行链估值和盈利预期的核心因素已明显缓解展望后续，我们继续维持二季度的持仓主线，在坚持出行链方向的基础上，更加重视消费转型科技的个股来平滑当下市场极致的成长风格。

第二季度，在权益市场风偏提升和半导体产业景气度提升的双重催化下，全球半导体投资者获得丰厚回报。市场对于美伊战争等宏观事件脱敏，半导体产业的景气度也进一步得到验证，除了人工智能推动的算力芯片、存储、设备等方向外，更多处于周期相对底部的细分方向也出现了见底改善的迹象。本轮由海外AI基建推动的需求爆发，使得大量企业将产能投入到利润率更高的企业级数据中心产品，并挤压了有效产能。这也是国产半导体企业难得的追赶窗口期，逐步提升关键环节设备和材料的国产化率，甚至在未来有望从国产替代走向全球竞争。二季度，扩产的叙事得到市场的认可，并成为锐度最高的方向之一。当然，急速的上涨也会加大股价波动，我们会持续评估预期和现实的相对位置，通过产业研究选择更好的方向不断优化配置。　　本产品仍然会选择1-2个当季度最看好的配置方向做相对均衡的配置，力争在长周期里跑赢中证半导体指数。

26Q2，A股市场整体呈现震荡向上，上证指数上涨5.2%，沪深300上涨11.9%，创业板指数上涨36.35%。　　报告期内，基金整体持仓以高端PCB与半导体设备两大主线为核心。AI算力基础设施建设持续加码，成为PCB行业核心增长驱动力。全球AI服务器、高性能计算设备出货量持续攀升，带动高端多层PCB、高速高频PCB、HDI板需求持续紧缺，下游厂商订单充足、产能满载，行业整体呈现高端供不应求的格局。PCB板块重点布局高多层板、HDI板等算力刚需细分领域以及上游环节，聚焦产能紧缺、订单饱满、具备技术壁垒的头部企业；半导体设备板块深耕晶圆制造核心设备、先进封装设备、测试设备等国产化核心赛道，优先配置成熟制程落地顺畅、先进制程持续突破、业绩兑现能力强的龙头标的。

2026年一季度继续保持针对中证半导体指数的超额。主要超额收益来源，来自我们在算力板块、存储设备和材料的重点配置。对于半导体这个产业方向，仍然能够看到足够多的景气度向好信号在支撑。以AI为核心的产业趋势持续放大，叠加我国在国产替代的进程不断深化，最终都将带领半导体产业的机会不断涌现。当然，也需要在一定程度上关注伊朗战事的持续性，是否会对整个科技板块带来风险偏好的短期影响。　　在这个国际宏观形势错综复杂的背景下，我们更加需要聚焦在产业的发展上，保持足够的耐心和定力。从产业的角度，选择更好的细分领域进行配置，为实现产品的目标：“中长期跑赢中证半导体指数”而努力。

2026年一季度，A股市场整体呈现出横盘震荡的状态，上证指数下跌0.07%，沪深300下跌1.38%，创业板指数上涨3.75%。　　今年一季度，美伊冲突对国内A股市场造成了比较大的影响，国际石油价格快速上涨，部分国家和地区出现了能源供应紧张的局面，很多行业的成本中枢上移，许多国家越来越重视能源安全和能源转型。一季度，受传统行业淡季的影响，电池行业需求和排产出现环比下滑，产业链公司股价出现一定程度的调整，但是没有改变我们对于产业周期的判断。4月份以来，产品价格、企业排产都出现环比提升，电池企业扩产节奏加快且依旧处于高稼动率状态。受到中东局势的影响，东南亚、欧洲等国家对储能的需求出现了超预期的增长，对电池需求进一步提升，电池产业链各环节龙头是产品重点布局的方向。　　同时，固态电池招标稳步推进，头部厂商和供应商对设备的工艺参数做进一步的研发合作，预计大部分的设备招标将在二季度完成，产业化量产时间表进一步清晰，我们会紧跟产业发展动态，对技术实力强、量产落地节奏快、卡位优势明显的公司做重点布局。

延续了25年年末全球降息与复苏叙事的演绎，1月的A股春季行情整体延续，市场热度持续上升，沪指创下17连阳；此后受到流动性的影响，1月中旬至2月A股进入横盘消化的震荡行情，直至美伊冲突持续扰动，霍尔木兹海峡原油运输终端，市场开始转向滞胀衰退交易，3月以来市场震荡回调。截至一季度末，上证指数下跌1.94%，深证成指下跌0.35%，同期创业板指数、科创50指数分别下跌0.57%和6.25%。分行业看，能源、周期板块涨幅强势，消费、金融等表现较弱，其中煤炭、石油石化、综合分别上涨16.83%、15.36%、13.67%；美容护理、商贸零售、非银金融分别下跌8.93%、14.43%、14.98%。分行业看，资源等周期板块表现占优，消费金融等板块表现疲软。我们认为虽然地缘风险依旧存在较大的不确定性，后续不排除因为避险情绪导致市场继续大幅波动，但是市场情绪逐步脱敏，市场风险偏好逐步提升。展望二季度，我们认为市场表现与季报的景气度密切挂钩，市场大概率延续之前的科技+大宗品的主线，核心因素是产业周期向上的景气度和盈利高增的确定性。从消费行业看，传统实物消费库存处于低位，部分行业竞争格局改善，内需有望逐步企稳；服务消费政策持续演进，细化抓落实，核心思路在于财政补贴聚焦托底、供给侧提供创新消费场景，需求端释放更多合法假期，景气度逐步向上。一季度本基金重点布局出行链，短期股价受到地缘冲突带来的燃油成本上涨冲击巨大，基金净值表现大幅回撤，但是我们认为下行风险有限，地缘冲突缓和后，市场会加速修复，二季度继续维持一季度的持仓方向。

25年四季度，A股市场整体呈现出横盘震荡的状态，上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指数下跌1.08%。　　锂电池行业四季度在储能需求拉动下景气度快速提升，许多电池材料价格出现快速上涨，企业盈利预计在四季度出现大幅度好转。时隔5年，在储能等需求的拉动下，锂电材料基本确认开启新一轮上行周期。虽然在上行伊始，产业供需两方还存在惯性思维和深度博弈，但趋势不可阻挡。不仅如此，在行业底部位置上，我们看到了部分细分环节出现收购兼并的积极信号，更加确认了我们对于新周期的判断。六氟、碳酸锂、隔膜是产品优先布局的方向。　　同时，固态电池研发稳步推进，在政策的鼓励和支持下，产业继续围绕量产、装车做设备、材料方面的努力。新事物的成长不会一蹴而就，我们会紧跟产业发展动态，对技术实力强、量产落地节奏快、卡位优势明显的公司做重点布局。

今年第四季度本产品（A类）第四季度收益-1.04%，仍旧保持对中证半导体指数的超额。这个季度的主要超额收益来源，来自我们在算力板块、存储的超配，另外，我们在这个时间窗口对板块做出一定的调整，增加了部分智驾芯片的仓位。并且在存储和算力板块里面调整了部分个股的配置，也帮助我们实现了较好的超额。　　在这个国际宏观形势错综复杂的背景下，我们更加需要聚焦在产业的发展上，保持足够的耐心和定力。从产业的角度，选择更好的细分领域进行配置，为实现产品的目标：“中长期跑赢中证半导体指数”而努力。

四季度基本面弱势修复，通胀回暖迹象明确，从市场行情来看，10月初中美关税扰动升温，市场避险反制为主，市场以贵金属为主要交易；11月市场板块轮动加快，行情围绕涨价与十五五为主要核心，前期热点科技板块开始调整；12月随着海外流动性释放、政治局会议等政策催化的背景下春季躁动提前，市场行情持续走强。截止四季度末，上证指数上涨2.22%，深证成指下跌0.01%，同期创业板指数、科创50指数分别下跌1.08%和10.1%。分行业看，资源和科技板块涨幅强势，消费医药等表现较弱，其中有色、石化、通信、军工分别上涨16.25%、15.31%、13.61%和13.1%；医药、房地产、美容护理分别下跌9.25%、8.88%、8.64%。当下，我们认为居民消费相对谨慎，并且未来国补政策支持力度有所下降，短期商品消费提升空间或相对有限。政策层面，促消费扩内需是政策的主基调，在商品消费逐步饱和的趋势下，服务消费或成为未来支撑消费的重要领域。从人口结构中来看，主力消费群里的消费意愿趋稳，但是对旅游、文娱、体育等体验式解压服务的需求尤为强劲。从供给层面反推，供给端借力AI赋能和模式创新催生了新的服务场景需求。本基金重点布局服务消费等相关板块。

今年第三季度，中证半导体指数上涨50.51%，而沪深300实现17.90%的上涨，反应了第三季度半导体板块好于整体市场的表现。本产品（A类）第一季度收益62.15%，跑赢中证半导体指数11.64%，这个数据也表明，我们今年第三季度继续战胜指数。　　这个季度的主要超额收益来源，来自我们在算力板块、光刻机和设备板块的超配，另外，我们在这个时间窗口对板块做出一定的调整，增加了存储板块的仓位，也帮助我们在超额的实现上做出较大的贡献。接下来的四季度，我们认为在算力和国产替代两个细分方向，仍然将涌现出不错的投资机会。　　在国际宏观形式错综复杂的背景下，我们更加需要聚焦在产业的发展上，保持足够的耐心和定力。从产业的角度，选择更好的细分领域进行配置，为实现产品的目标：“中长期跑赢中证半导体指数”而努力。

今年三季度， A股市场在科技等板块的带动下呈现出不错的涨幅，上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.90%，固态电池作为科技细分领域也有明显的超额收益。截至季度末，固态电池指数三季度涨幅32.28%，是市场非常认可的方向之一。　　固态电池是中国保持锂电池技术世界领先的重要领域，国内头部厂商加大研发，产业取得重要进展，具备长期发展潜力。三季度，伴随着产业化的不断推进，固态电池板块成为资本市场关注的重要分支，市场逐步看到固态电池量产落地的节奏和可行性。当前，产业围绕固态电池的商业化量产继续做设备、材料等方面的努力，我们也会紧密跟踪产业发展动态，在产品配置上会优先选择卡位优势明显、研发实力强、具备长期发展潜力的公司。

三季度以来，市场行情进一步走强。6月中下旬以来A股持续震荡上行，在增量资金的推动下指数突破去年10月高点，上证综指接近4000点创出本轮行情新高，主要是流动性宽松、市场风险偏好提升及科技产业趋势催化明确等因素驱动。截止三季度末，上证指数上涨+12.7%，深证成指上涨+29.3%，同期创业板指数、科创50指数分别上涨+50.4%和+49.0%。分行业看，三季度除银行外其余均上涨。其中科技板块表现亮眼，成为带动指数上行的重要力量，电子、通信、传媒分别上涨47.6%、48.6%和20.3%，此外电力设备、有色金属同样涨幅居前，涨幅分别为44.7%和41.8%，银行成为三季度唯一下跌的板块，跌幅为10.2%。展望四季度，全球人工智能产业加速推进。一方面，全球云商仍在不断加码算力基础建设，尤其是近期市场关注度最高的OpenAI与英伟达、AMD等厂商接连签署算力大单。另一方面，市场对于AI商业化变现的讨论热度也在持续提升。同样以OpenAI为例，今年chatgpt年化可重复性收入有望接近150亿美元，从公司最新的融资材料看，公司目标在2030年实现的2000亿美元收入中，约有1500亿来自软件和相关服务，包括订阅、API调用、AI agent等，其余的500亿美元来自广告等免费用户变现以及智能硬件等领域。我们认为端侧硬件是AI时代应用落地的必经之路，其意义类似于智能手机和IoT之于移动互联网，OpenAI已经与消费电子产业链的龙头企业探讨产品合作，预计端侧产品将于2026-2027年发布并落地。此外，Meta也在三季度发布了最新的AR智能眼镜，明年市场有望掀起百镜大战。从产业落地节奏看，当前端侧AI仍处于左侧阶段，但也提供了一个合适的观察、追踪和布局的机会。本产品后续将更聚焦于泛科技类消费，深耕端侧AI产业链的投资机会。