葛曦 - 基金投资策略和运作

报告期内，一季度债券市场整体处于利好区间，利率债收益率小幅下行，信用债收益率持续下行。1 月收益率冲高回落，主要因超长债发行脉冲式影响有所放缓，叠加保险 “开门红” 配置资金流入债市，资金面持续宽松，资金利率处于低位；2月收益率运行于极低波动区间，尽管美伊冲突有所加剧，但国内经济稳中有韧性，二者形成一定对冲；3 月收益率缓慢上行，市场对美伊冲突引发的油价上涨及流动性收紧存在担忧。　　展望 2026 年二季度，海外市场方面，市场对美联储降息时点的预期受通胀扰动明显延后；国内方面，PPI 及 CPI 的改善或将在中周期维度上压制债市表现，货币政策仍将保驾护航。综合来看，对下季度国内债券市场判断相对谨慎。　　报告期内，本基金固收部分持仓以高资质银行二级资本债为主。　　股票方面，今年2月28日美伊冲突爆发以来，全球市场出现了不同程度波动，大类资产整体呈现高波动运行特征，宏观主线交织反转、预期快速切换。一方面，美伊局势突发升级并持续拉锯，国际油价大幅上行，推升全球通胀预期，引发资产价格剧烈震荡；另一方面，美联储降息周期延后担忧，叠加AI技术对传统行业的颠覆预期扩散，对成长类权益及黄金定价形成显著扰动。从上证指数的表现来看，一季度呈现高位震荡格局，年初以来延续去年12月下旬上涨走势， 3月3日盘中触及4197.23点，之后在外围扰动下震荡走弱，季末收于3891.86点，季度下跌1.94%，表现出明显的韧性。从国内来看，一是能源自给率高， 2026年我国能源自给率预计提升至84.6%；二是经济基本面向好成为“压舱石”，2026年开年经济数据验证复苏韧性，出口数据大超市场预期，工业生产在高技术制造业引领下加快增长，消费受服务消费回暖与价格修复支撑温和复苏；三是流动性充裕，货币政策适度宽松，前两月社会融资规模同比多增3162亿元，监管部门持续推动中长期资金入市，构建"长钱长投"的生态。　　本季度两市成交延续活跃态势，日均成交金额达2.56万亿，远超上季度的1.95万亿，处于历史最高水平。海外方面，油价上行引发的二次通胀风险，美联储年内降息预期进一步弱化，甚至开始定价加息以应对通胀反弹，对前期估值处于相对高位的美股形成压制。本季度美元相对人民币贬值1.16%，季末美元兑人民币即期汇率为6.9801，位于2015年以来59.34%的分位数。　　从市场走势来看，本季度多数指数收跌，大盘表现弱于中小盘：中证500上涨2.03%，中证2000上涨1.22%，中证1000上涨0.32%，创业板指下跌0.57%，科创综指下跌1.11%，中证A500下跌2.06%，中证800下跌2.28%，中证A100下跌3.49%，沪深300和上证50分别下跌3.89%和6.76%。分行业来看，中信一级行业有10个行业上涨，涨幅前三的行业：煤炭（上涨17.56%）、石油石化（上涨12.16%）和电力及公用事业（上涨8%）；跌幅居前的三个行业：综合金融（下跌15.77%）、非银金融（下跌14.82%）和消费者服务（下跌12.84%）。　　从价值成长风格来看，本季度风格差异不大，国证成长下跌0.12%，国证价值下跌0.84%。从规模指数来看，中盘表现最好，其中，中盘价值和中盘成长分别上涨7.5%和5.73%，好于小盘成长和小盘价值，而大盘价值和大盘成长表现最弱，分别下跌4.53%和2.77%。　　当前来看，在经历3月份回调后，主要指数估值均有所回落，当前A股主要指数的PE估值水平处于历史58%左右分位数水平，从基于股息率计算的股权风险溢价来看，大多处于历史83%左右分位数水平。截至2026/3/31中证全指的PE为21.61X，股息率为1.9%，处于历史61.27%的分位数水平。　　报告期内，本基金严格遵守基金合同约定，将绝大多数资产配置在固收类资产上，其余部分配置了价值成长均衡型组合。本季度本基金A份额单位净值上涨0.75%，最大回撤1.02%，年化波动1.99%。　　展望下个季度，我们认为二季度经济有望延续复苏态势，为A股慢牛奠定基础。地缘政治方面，我们认为市场对美伊冲突反应可能逐渐钝化。4月进入财报季，随着业绩披露，财报季不确定性会逐步消除。我们认为当前仍然存在多项有利因素支撑市场稳健运行。一是经济韧性强，投资上，“十五五”开局之年，各方面抢抓机遇，推动重大工程开工建设，带动投资回升。二是政策稳预期，2026年《政府工作报告》提出持续深化资本市场投融资综合改革，进一步健全中长期资金入市机制，完善投资者保护制度。三是不确定因素逐步被市场定价，如中东地缘局势缓和，全球通胀压力将大幅缓解，叠加人民币汇率走强，中国资产吸引力提升，当前国内无风险收益处于低位，我们预计存款搬家还会持续，资金入市为A股提供更多的增量资金，A股有望延续结构性行情。

债券方面，报告期内，一季度债券市场整体处于利好区间，利率债收益率小幅下行，信用债收益率持续下行。1 月收益率冲高回落，主要因超长债发行脉冲式影响有所放缓，叠加保险 “开门红” 配置资金流入债市，资金面持续宽松，资金利率处于低位；2月收益率运行于极低波动区间，尽管美伊冲突有所加剧，但国内经济稳中有韧性，二者形成一定对冲；3 月收益率缓慢上行，市场对美伊冲突引发的油价上涨及流动性收紧存在担忧。　　展望 2026 年二季度，海外市场方面，市场对美联储降息时点的预期受通胀扰动明显延后；国内方面，PPI 及 CPI 的改善或将在中周期维度上压制债市表现，货币政策仍将保驾护航。综合来看，对下季度国内债券市场判断相对谨慎。　　报告期内，本基金固收部分持仓以高资质银行二级资本债为主。　　股票方面，报告期内，市场整体在外部环境的扰动下出现下跌趋势，但仍有部分行业公司的股价保持稳健或逆势上涨。我们认为，一方面外部环境的扰动是短期的，市场中长期的走势仍将与基本面的趋势相符；另外一方面，无论在怎样的市场环境中，都会有商业模式稳定、景气度高、估值折让的行业及公司获取超额回报的机会。　　报告期内，我们的组合继续配置在政策导向支持的、有资源禀赋的、在细分行业中具备长期竞争力的公司。未来，我们将结合外部环境的变化与景气度的变化，寻找在产品、成本、禀赋、品牌等方面有竞争优势的公司，做好组合的平衡，在控制风险的前提下提升组合的回报水平。

报告期内，一季度债券市场整体处于利好区间，利率债收益率小幅下行，信用债收益率持续下行。1 月收益率冲高回落，主要因超长债发行脉冲式影响有所放缓，叠加保险 “开门红” 配置资金流入债市，资金面持续宽松，资金利率处于低位；2月收益率运行于极低波动区间，尽管美伊冲突有所加剧，但国内经济稳中有韧性，二者形成一定对冲；3 月收益率缓慢上行，市场对美伊冲突引发的油价上涨及流动性收紧存在担忧。　　展望 2026 年二季度，海外市场方面，市场对美联储降息时点的预期受通胀扰动明显延后；国内方面，PPI 及 CPI 的改善或将在中周期维度上压制债市表现，货币政策仍将保驾护航。综合来看，对下季度国内债券市场判断相对谨慎。　　报告期内，本基金以持有信用债和地方政府债为主。

报告期内，一季度债券市场整体处于利好区间，利率债收益率小幅下行，信用债收益率持续下行。1 月收益率冲高回落，主要因超长债发行脉冲式影响有所放缓，叠加保险 “开门红” 配置资金流入债市，资金面持续宽松，资金利率处于低位；2月收益率运行于极低波动区间，尽管美伊冲突有所加剧，但国内经济稳中有韧性，二者形成一定对冲；3 月收益率缓慢上行，市场对美伊冲突引发的油价上涨及流动性收紧存在担忧。　　展望 2026 年二季度，海外市场方面，市场对美联储降息时点的预期受通胀扰动明显延后；国内方面，PPI 及 CPI 的改善或将在中周期维度上压制债市表现，货币政策仍将保驾护航。综合来看，对下季度国内债券市场判断相对谨慎。　　报告期内，本基金以持有利率债为主。

报告期内，一季度债券市场整体处于利好区间，利率债收益率小幅下行，信用债收益率持续下行。1 月收益率冲高回落，主要因超长债发行脉冲式影响有所放缓，叠加保险 “开门红” 配置资金流入债市，资金面持续宽松，资金利率处于低位；2月收益率运行于极低波动区间，尽管美伊冲突有所加剧，但国内经济稳中有韧性，二者形成一定对冲；3 月收益率缓慢上行，市场对美伊冲突引发的油价上涨及流动性收紧存在担忧。　　展望 2026 年二季度，海外市场方面，市场对美联储降息时点的预期受通胀扰动明显延后；国内方面，PPI 及 CPI 的改善或将在中周期维度上压制债市表现，货币政策仍将保驾护航。综合来看，对下季度国内债券市场判断相对谨慎。　　报告期内，本基金以持有信用债为主，部分参与利率债交易。

报告期内，一季度债券市场整体处于利好区间，利率债收益率小幅下行，信用债收益率持续下行。1 月收益率冲高回落，主要因超长债发行脉冲式影响有所放缓，叠加保险 “开门红” 配置资金流入债市，资金面持续宽松，资金利率处于低位；2月收益率运行于极低波动区间，尽管美伊冲突有所加剧，但国内经济稳中有韧性，二者形成一定对冲；3 月收益率缓慢上行，市场对美伊冲突引发的油价上涨及流动性收紧存在担忧。　　展望 2026 年二季度，海外市场方面，市场对美联储降息时点的预期受通胀扰动明显延后；国内方面，PPI 及 CPI 的改善或将在中周期维度上压制债市表现，货币政策仍将保驾护航。综合来看，对下季度国内债券市场判断相对谨慎。　　报告期内，本基金维持了中高等级城投债和利率债的持仓。

报告期内，一季度债券市场整体处于利好区间，利率债收益率小幅下行，信用债收益率持续下行。1 月收益率冲高回落，主要因超长债发行脉冲式影响有所放缓，叠加保险 “开门红” 配置资金流入债市，资金面持续宽松，资金利率处于低位；2月收益率运行于极低波动区间，尽管美伊冲突有所加剧，但国内经济稳中有韧性，二者形成一定对冲；3 月收益率缓慢上行，市场对美伊冲突引发的油价上涨及流动性收紧存在担忧。　　展望 2026 年二季度，海外市场方面，市场对美联储降息时点的预期受通胀扰动明显延后；国内方面，PPI 及 CPI 的改善或将在中周期维度上压制债市表现，货币政策仍将保驾护航。综合来看，对下季度国内债券市场判断相对谨慎。　　报告期内，本基金以中高资质二级资本债作为底仓配置，通过杠杆滚动获取稳健收益。

报告期内，债市收益率震荡上行。全年来看，资金价格整体处于宽松区间，科创债 ETF 的推出以及货币宽松政策仅给债市带来阶段性利好。下半年权益市场与商品市场轮动走高，上游企业主动补库存的行为，显示上游实体企业对经济前景的预期边际好转。债市受权益、商品板块价格上涨的压制，下半年收益率整体以上行为主。超长债供给冲击叠加基金销售新规，亦对下半年债市形成利空扰动。　　报告期内，本基金以持有信用债和地方政府债为主。

债券市场方面，报告期内，债市收益率震荡上行。全年来看，资金价格整体处于宽松区间，科创债 ETF 的推出以及货币宽松政策仅给债市带来阶段性利好。下半年权益市场与商品市场轮动走高，上游企业主动补库存的行为，显示上游实体企业对经济前景的预期边际好转。债市受权益、商品板块价格上涨的压制，下半年收益率整体以上行为主。超长债供给冲击叠加基金销售新规，亦对下半年债市形成利空扰动。　　报告期内，本基金固收部分持仓以高资质银行二级资本债为主。　　权益市场方面，2025年我国宏观经济稳健运行，四个季度GDP同比增速分别为5.4%、5.2%、4.8%和4.5%，全年 GDP同比增速 5.00%，实现了年初制定的发展目标，2025年GDP累积值首次突破140万亿元。从结构上看，2025年第三产业占比57.7%，对GDP增长的贡献增强，2025年投资出现下降、消费贡献增强、出口在外部不确定性扰动下仍然形成重要支撑。　　2025 年A股市场整体呈现震荡上行趋势，上证指数创十年新高。从节奏来看，特朗普上任后靴子落地、1月20日DeepSeek-R1发布，A股开启一轮春季躁动行情；3月两会后资金兑现、4月初特朗普签署“对等关税”行政令，全球资本市场受到冲击，随后中央汇金增持ETF、多家央企密集回购增持，5月宣布了包括降准降息在内的一系列政策，中美发布《中美日内瓦经贸会谈联合声明》，中美关税降级，随着积极信号频发，指数继续向上修复；8月底至年末，大国摩擦再度升级，美国科技巨头之间“循环投资”的模式提升了投资者对AI产业盈利可持续性的担忧，海外流动性伴随日本加息预期再度升温，A股在快速上涨后进入震荡整理期，临近年底市场风险偏好显著改善，市场再度活跃，上证综指年尾出现十一日连阳，年末收于3968.84点，年度上涨18.41%。　　从资金面来看，2025年A股资金面较为活跃，个人投资者积极入市、居民存款搬家，政策鼓励引导机构投资者中长期资金入市。2025年两市日均成交金额达到1.7万亿，创历史新高，远超2024年的1.05万亿。海外方面，美联储2025年9月起连续3次降息，12月非农数据好坏参半，新增就业、职位空缺率、时薪增速等数据表明12月美国就业市场仍相对疲软，2026年1月FOMC如期暂停降息步伐，符合市场预期，声明对经济和就业展望转向乐观，数据依赖的降息门槛提高。截止2025年年底，十年期美债收益率为4.18%，美元兑人民币即期汇率为6.989，位于2015年以来65.86%的分位数，全年美元相对人民币贬值4.24%。　　从市场走势来看，2025年绝大多数指数收涨，小盘表现好于大盘，双创板块好于主板：创业板指上涨49.57%，中证500上涨30.39%，中证1000上涨27.49%，中证800上涨20.89%，沪深300上涨17.66%，上证50上涨12.9%，中证红利下跌1.39%。分行业来看，中信一级行业有28个行业上涨，涨幅前三的行业：有色金属（上涨96.91%）、通信（上涨88.29%）和电子（上涨44.93%）；涨幅排后的三个行业：食品饮料（下跌6.64%）、煤炭（下跌2.25%）和房地产（上涨1.15%）。　　从价值成长风格来看，2025年国证成长上涨30.04%，国证价值上涨10.47%，成长风格大幅跑赢价值风格。　　在经历2025年上涨后，主要指数估值都逐步抬升，截至2025年年底，A股主要指数的估值水平处于历史65%左右分位数水平，从基于股息率计算的股权风险溢价来看，多数处于历史83%左右分位数水平。截至2025/12/31中证全指的PE为21.58X，股息率为1.96%，处于历史64.77%的分位数水平。报告期内，本基金严格遵守基金合同约定，将绝大多数资产配置在固收类资产上，其余部分配置了价值成长均衡型组合。

报告期内，债市收益率震荡上行。全年来看，资金价格整体处于宽松区间，科创债 ETF 的推出以及货币宽松政策仅给债市带来阶段性利好。下半年权益市场与商品市场轮动走高，上游企业主动补库存的行为，显示上游实体企业对经济前景的预期边际好转。债市受权益、商品板块价格上涨的压制，下半年收益率整体以上行为主。超长债供给冲击叠加基金销售新规，亦对下半年债市形成利空扰动。　　报告期内，本基金以持有利率债为主。

报告期内，债市收益率震荡上行。全年来看，资金价格整体处于宽松区间，科创债 ETF 的推出以及货币宽松政策仅给债市带来阶段性利好。下半年权益市场与商品市场轮动走高，上游企业主动补库存的行为，显示上游实体企业对经济前景的预期边际好转。债市受权益、商品板块价格上涨的压制，下半年收益率整体以上行为主。超长债供给冲击叠加基金销售新规，亦对下半年债市形成利空扰动。　　报告期内，本基金以持有信用债为主，部分参与利率债交易。

报告期内，债市收益率震荡上行。全年来看，资金价格整体处于宽松区间，科创债 ETF 的推出以及货币宽松政策仅给债市带来阶段性利好。下半年权益市场与商品市场轮动走高，上游企业主动补库存的行为，显示上游实体企业对经济前景的预期边际好转。债市受权益、商品板块价格上涨的压制，下半年收益率整体以上行为主。超长债供给冲击叠加基金销售新规，亦对下半年债市形成利空扰动。　　报告期内，本基金维持了中高等级城投债和商业银行金融债的持仓。