吴娜娜 - 基金投资策略和运作

四季度内需继续走弱，价格有所上行。CPI同比转正，11月升至0.7%，PPI环比转正，同比仍在-2.2%附近徘徊。需求疲弱带动供给略有下滑，工业增加值当月同比增速降至4.8%。固定资产投资维持在负增区间，制造业投资11月当月同比增速降至-4.5%，较三季度走低，不过与10月相比降幅收窄；地产投资当月同比增速进一步滑落至-30.3%，施工端拖累显著；基建施工节奏放缓，基建投资四季度同比增速在-9%左右。出口保持韧性，或因假期所致10月增速一度转负，11月回升到5.9%。受双十一错位和补贴下发接近尾声影响，社零增速下行至11月的1.3%。金融数据方面，社融增速仍在下行通道中，四季度增速在8.5%附近，信贷表现偏弱。债券收益率曲线平坦化下移，信用利差收窄。10月利好债市的消息较多，一是中美贸易冲突加剧，二是市场对基金赎回费新规的预期转松，三是央行恢复公开市场国债买卖操作，四是A股在4000点附近徘徊，风险偏好降低，五是经济数据较弱，投资者对四季度货币政策宽松的预期升温。在多重利好带动下，关键期限活跃券率先大幅下行，10年国债收益率从1.89%下行至1.79%，之后又开启了一波利差压缩行情。11月中旬金融时报发文称警惕过度放松货币金融条件的后果，市场降息预期回落，叠加央行国债买卖规模较低、风险偏好回升等导致收益率上行，10年国债回到1.85附近震荡。年末受26年预期偏悲观影响，尤其是超长债供大于需，市场情绪转弱。资金方面，央行将资金价格维持极窄幅波动，使得中短端资产、高票息资产更受追捧，收益率平稳下行。具体而言，利率债方面，1年国债下行3BP至1.34%，5年国债上行3BP，10年国债下行1BP收至1.85%，10年国开下行4BP至2.0%，30年国债上行2BP至2.27%；信用债方面，以高等级中票为例，1年下行6BP左右，3年下行13BP，5年下行19BP。本基金为被动型指数基金，我们力争跟踪偏离度以及跟踪误差的最小化，并注重保持组合的流动性。

四季度内需继续走弱，价格有所上行。CPI同比转正，11月升至0.7%，PPI环比转正，同比仍在-2.2%附近徘徊。需求疲弱带动供给略有下滑，工业增加值当月同比增速降至4.8%。固定资产投资维持在负增区间，制造业投资11月当月同比增速降至-4.5%，较三季度走低，不过与10月相比降幅收窄；地产投资当月同比增速进一步滑落至-30.3%，施工端拖累显著；基建施工节奏放缓，基建投资四季度同比增速在-9%左右。出口保持韧性，或因假期所致10月增速一度转负，11月回升到5.9%。受双十一错位和补贴下发接近尾声影响，社零增速下行至11月的1.3%。金融数据方面，社融增速仍在下行通道中，四季度增速在8.5%附近，信贷表现偏弱。债券收益率曲线平坦化下移，信用利差收窄。10月利好债市的消息较多，一是中美贸易冲突加剧，二是市场对基金赎回费新规的预期转松，三是央行恢复公开市场国债买卖操作，四是A股在4000点附近徘徊，风险偏好降低，五是经济数据较弱，投资者对四季度货币政策宽松的预期升温。在多重利好带动下，关键期限活跃券率先大幅下行，10年国债收益率从1.89%下行至1.79%，之后又开启了一波利差压缩行情。11月中旬金融时报发文称警惕过度放松货币金融条件的后果，市场降息预期回落，叠加央行国债买卖规模较低、风险偏好回升等导致收益率上行，10年国债回到1.85附近震荡。年末受26年预期偏悲观影响，尤其是超长债供大于需，市场情绪转弱。资金方面，央行将资金价格维持极窄幅波动，使得中短端资产、高票息资产更受追捧，收益率平稳下行。具体而言，利率债方面，1年国债下行3BP至1.34%，5年国债上行3BP，10年国债下行1BP收至1.85%，10年国开下行4BP至2.0%，30年国债上行2BP至2.27%；信用债方面，以高等级中票为例，1年下行6BP左右，3年下行13BP，5年下行19BP。报告期内，本基金以利率债配置为主，根据基本面、政策面、情绪面等因素对组合久期、结构进行灵活摆布。

四季度内需继续走弱，价格有所上行。CPI同比转正，11月升至0.7%，PPI环比转正，同比仍在-2.2%附近徘徊。需求疲弱带动供给略有下滑，工业增加值当月同比增速降至4.8%。固定资产投资维持在负增区间，制造业投资11月当月同比增速降至-4.5%，较三季度走低，不过与10月相比降幅收窄；地产投资当月同比增速进一步滑落至-30.3%，施工端拖累显著；基建施工节奏放缓，基建投资四季度同比增速在-9%左右。出口保持韧性，或因假期所致10月增速一度转负，11月回升到5.9%。受双十一错位和补贴下发接近尾声影响，社零增速下行至11月的1.3%。金融数据方面，社融增速仍在下行通道中，四季度增速在8.5%附近，信贷表现偏弱。债券收益率曲线平坦化下移，信用利差收窄。10月利好债市的消息较多，一是中美贸易冲突加剧，二是市场对基金赎回费新规的预期转松，三是央行恢复公开市场国债买卖操作，四是A股在4000点附近徘徊，风险偏好降低，五是经济数据较弱，投资者对四季度货币政策宽松的预期升温。在多重利好带动下，关键期限活跃券率先大幅下行，10年国债收益率从1.89%下行至1.79%，之后又开启了一波利差压缩行情。11月中旬金融时报发文称警惕过度放松货币金融条件的后果，市场降息预期回落，叠加央行国债买卖规模较低、风险偏好回升等导致收益率上行，10年国债回到1.85附近震荡。年末受26年预期偏悲观影响，尤其是超长债供大于需，市场情绪转弱。资金方面，央行将资金价格维持极窄幅波动，使得中短端资产、高票息资产更受追捧，收益率平稳下行。具体而言，利率债方面，1年国债下行3BP至1.34%，5年国债上行3BP，10年国债下行1BP收至1.85%，10年国开下行4BP至2.0%，30年国债上行2BP至2.27%；信用债方面，以高等级中票为例，1年下行6BP左右，3年下行13BP，5年下行19BP。报告期内，本基金为利率债策略，底仓以收益率曲线凸点配置为主，择机参与波段交易。

三季度经济增长态势有所弱化，供强于需。工业增加值边际回落，同比增速从6月的6.8%降至8月的5.2%。固定资产投资各分项均下滑，地产投资增速降幅继续走扩，8月当月同比增速降至-19.5%，房价环比延续下行趋势；受支出节奏、产业链转移等影响，制造业、基建投资当月同比增速滑落至负值，8月制造业投资同比-1.3%，狭义基建投资同比-5.9%。国补政策退坡，社零小幅收敛，8月社零同比增速3.4%较6月下降1.4个百分点。受低基数贡献，9月出口同比增速8.3%。金融数据方面，三季度社融增速先升后降，8月小幅回落至8.8%，信贷需求处于同期低位；非银存款明显多增，存款搬家现象持续；M1增速6%保持回升态势。三季度债市收益率震荡上行，收益率曲线走陡。风险偏好持续提升，对债市资金形成分流，9月基金赎回费新规进一步引发机构对债基赎回情况的担忧。央行延续对资金面的呵护，资金价格中枢下行至1.5%附近，短端资产表现稳定。受基金费率改革的影响，品种表现有所分化，政金债、超长债、长久期信用债表现相对更弱。具体而言，利率债方面，1年国债上行3BP至1.37%，5年国债上行9BP，10年国债上行21BP收至1.86%，10年国开上行35BP至2.04%，其中10年期收益率包括了新发行债券利息收入需缴纳6%增值税的影响；信用债方面，以中票为例，1年上行10BP左右，3年上行18BP左右，5年上行29BP左右。报告期内，本基金以配置利率债为主，并择机参与了波段交易。

三季度经济增长态势有所弱化，供强于需。工业增加值边际回落，同比增速从6月的6.8%降至8月的5.2%。固定资产投资各分项均下滑，地产投资增速降幅继续走扩，8月当月同比增速降至-19.5%，房价环比延续下行趋势；受支出节奏、产业链转移等影响，制造业、基建投资当月同比增速滑落至负值，8月制造业投资同比-1.3%，狭义基建投资同比-5.9%。国补政策退坡，社零小幅收敛，8月社零同比增速3.4%较6月下降1.4个百分点。受低基数贡献，9月出口同比增速8.3%。金融数据方面，三季度社融增速先升后降，8月小幅回落至8.8%，信贷需求处于同期低位；非银存款明显多增，存款搬家现象持续；M1增速6%保持回升态势。三季度债市收益率震荡上行，收益率曲线走陡。风险偏好持续提升，对债市资金形成分流，9月基金赎回费新规进一步引发机构对债基赎回情况的担忧。央行延续对资金面的呵护，资金价格中枢下行至1.5%附近，短端资产表现稳定。受基金费率改革的影响，品种表现有所分化，政金债、超长债、长久期信用债表现相对更弱。具体而言，利率债方面，1年国债上行3BP至1.37%，5年国债上行9BP，10年国债上行21BP收至1.86%，10年国开上行35BP至2.04%，其中10年期收益率包括了新发行债券利息收入需缴纳6%增值税的影响；信用债方面，以中票为例，1年上行10BP左右，3年上行18BP左右，5年上行29BP左右。报告期内，本基金以利率债配置为主，根据基本面、政策面、情绪面等因素对组合进行灵活调整。

三季度经济增长态势有所弱化，供强于需。工业增加值边际回落，同比增速从6月的6.8%降至8月的5.2%。固定资产投资各分项均下滑，地产投资增速降幅继续走扩，8月当月同比增速降至-19.5%，房价环比延续下行趋势；受支出节奏、产业链转移等影响，制造业、基建投资当月同比增速滑落至负值，8月制造业投资同比-1.3%，狭义基建投资同比-5.9%。国补政策退坡，社零小幅收敛，8月社零同比增速3.4%较6月下降1.4个百分点。受低基数贡献，9月出口同比增速8.3%。金融数据方面，三季度社融增速先升后降，8月小幅回落至8.8%，信贷需求处于同期低位；非银存款明显多增，存款搬家现象持续；M1增速6%保持回升态势。三季度债市收益率震荡上行，收益率曲线走陡。风险偏好持续提升，对债市资金形成分流，9月基金赎回费新规进一步引发机构对债基赎回情况的担忧。央行延续对资金面的呵护，资金价格中枢下行至1.5%附近，短端资产表现稳定。受基金费率改革的影响，品种表现有所分化，政金债、超长债、长久期信用债表现相对更弱。具体而言，利率债方面，1年国债上行3BP至1.37%，5年国债上行9BP，10年国债上行21BP收至1.86%，10年国开上行35BP至2.04%，其中10年期收益率包括了新发行债券利息收入需缴纳6%增值税的影响；信用债方面，以中票为例，1年上行10BP左右，3年上行18BP左右，5年上行29BP左右。本基金为被动型指数基金，我们力争跟踪偏离度以及跟踪误差的最小化，并注重保持组合的流动性。

上半年经济运行平稳，CPI在0%附近徘徊，PPI降幅走扩至-3.6%。供给方面，生产较强，6月工业增加值同比增速6.8%。需求方面，基建投资保持韧性，制造业投资略有下滑，累计同比增速从年初的9%下滑至6月的7.5%，地产投资增速先升后降，截至6月累计同比增速下滑至-11.2%；消费在政策推动下累计同比增速从4%提升至5%；出口受关税政策影响波动较大，上半年经历了“抢出口、抢转口”，出口增速先升后降，3月同比增速冲高到12.3%，6月回落至5.9%。金融数据方面，信贷增长放缓，社融增速在政府债带动下从年初的8%上行至6月8.9%。上半年债券收益率先上后下，收益率曲线走平。1-2月资金面超预期收敛，一方面央行注重稳汇率、防空转以及长债利率风险，另一方面债券供给量大叠加同业负债流失，于是短端上行30-50BP。春节前后权益市场在AI板块带动下风险偏好明显提升，导致长债收益率上行20-30BP，10年国债从1.6%上行至1.9%。3月下旬央行OMO、MLF的净投放标志着央行对资金面的态度有所转变，叠加股市震荡下跌，带来了债市的阶段性修复。4月初特朗普签署“对等关税”行政令，关税税率远超市场预期，两个交易日10年国债收益率下行16BP至1.63%。5月7日央行降低存款准备金率0.5个百分点，下调政策利率0.1个百分点。5月12日中美日内瓦经贸会谈取得重大进展，收益率上行5BP，10年国债回到1.7%附近。6月初央行公告进行买断式回购，起到了维稳银行负债端、呵护资金面的作用，于是收益率曲线陡峭化下移，10年国债再次来到1.64%附近。具体而言，利率债方面，1年国债上行26BP至1.34%，5年国债上行10BP，10年国债下行3BP收至1.65%，10年国开1.69%，30年国债下行5BP至1.86%；信用债方面，以中票为例，高等级1年期上行2BP，3年期上行9BP，5年期上行4BP，中低等级收益率略有下行。报告期内，本基金以配置利率债为主，并择机参与了波段交易。

上半年经济运行平稳，CPI在0%附近徘徊，PPI降幅走扩至-3.6%。供给方面，生产较强，6月工业增加值同比增速6.8%。需求方面，基建投资保持韧性，制造业投资略有下滑，累计同比增速从年初的9%下滑至6月的7.5%，地产投资增速先升后降，截至6月累计同比增速下滑至-11.2%；消费在政策推动下累计同比增速从4%提升至5%；出口受关税政策影响波动较大，上半年经历了“抢出口、抢转口”，出口增速先升后降，3月同比增速冲高到12.3%，6月回落至5.9%。金融数据方面，信贷增长放缓，社融增速在政府债带动下从年初的8%上行至6月8.9%。上半年债券收益率先上后下，收益率曲线走平。1-2月资金面超预期收敛，一方面央行注重稳汇率、防空转以及长债利率风险，另一方面债券供给量大叠加同业负债流失，于是短端上行30-50BP。春节前后权益市场在AI板块带动下风险偏好明显提升，导致长债收益率上行20-30BP，10年国债从1.6%上行至1.9%。3月下旬央行OMO、MLF的净投放标志着央行对资金面的态度有所转变，叠加股市震荡下跌，带来了债市的阶段性修复。4月初特朗普签署“对等关税”行政令，关税税率远超市场预期，两个交易日10年国债收益率下行16BP至1.63%。5月7日央行降低存款准备金率0.5个百分点，下调政策利率0.1个百分点。5月12日中美日内瓦经贸会谈取得重大进展，收益率上行5BP，10年国债回到1.7%附近。6月初央行公告进行买断式回购，起到了维稳银行负债端、呵护资金面的作用，于是收益率曲线陡峭化下移，10年国债再次来到1.64%附近。具体而言，利率债方面，1年国债上行26BP至1.34%，5年国债上行10BP，10年国债下行3BP收至1.65%，10年国开1.69%，30年国债下行5BP至1.86%；信用债方面，以中票为例，高等级1年期上行2BP，3年期上行9BP，5年期上行4BP，中低等级收益率略有下行。本基金为被动型指数基金，我们力争跟踪偏离度以及跟踪误差的最小化，并注重保持组合的流动性。

上半年经济运行平稳，CPI在0%附近徘徊，PPI降幅走扩至-3.6%。供给方面，生产较强，6月工业增加值同比增速6.8%。需求方面，基建投资保持韧性，制造业投资略有下滑，累计同比增速从年初的9%下滑至6月的7.5%，地产投资增速先升后降，截至6月累计同比增速下滑至-11.2%；消费在政策推动下累计同比增速从4%提升至5%；出口受关税政策影响波动较大，上半年经历了“抢出口、抢转口”，出口增速先升后降，3月同比增速冲高到12.3%，6月回落至5.9%。金融数据方面，信贷增长放缓，社融增速在政府债带动下从年初的8%上行至6月8.9%。上半年债券收益率先上后下，收益率曲线走平。1-2月资金面超预期收敛，一方面央行注重稳汇率、防空转以及长债利率风险，另一方面债券供给量大叠加同业负债流失，于是短端上行30-50BP。春节前后权益市场在AI板块带动下风险偏好明显提升，导致长债收益率上行20-30BP，10年国债从1.6%上行至1.9%。3月下旬央行OMO、MLF的净投放标志着央行对资金面的态度有所转变，叠加股市震荡下跌，带来了债市的阶段性修复。4月初特朗普签署“对等关税”行政令，关税税率远超市场预期，两个交易日10年国债收益率下行16BP至1.63%。5月7日央行降低存款准备金率0.5个百分点，下调政策利率0.1个百分点。5月12日中美日内瓦经贸会谈取得重大进展，收益率上行5BP，10年国债回到1.7%附近。6月初央行公告进行买断式回购，起到了维稳银行负债端、呵护资金面的作用，于是收益率曲线陡峭化下移，10年国债再次来到1.64%附近。具体而言，利率债方面，1年国债上行26BP至1.34%，5年国债上行10BP，10年国债下行3BP收至1.65%，10年国开1.69%，30年国债下行5BP至1.86%；信用债方面，以中票为例，高等级1年期上行2BP，3年期上行9BP，5年期上行4BP，中低等级收益率略有下行。报告期内，本基金以利率债配置为主，根据基本面、政策面、情绪面等因素对组合进行灵活调整。

一季度经济呈复苏势头，生产偏强，工业增加值同比增速5.9%。固定资产投资方面，制造业、基建保持韧性，地产投资降幅收窄，其中新开工仍处低位，销售端景气度持续，房价环比跌幅收窄。社零同比增速4%，处于季节性偏弱水平。2月出口增速大幅滑落至2.3%，一方面由于春节错位，另一方面体现了“抢出口”的降温。社融增速上行至8.2%，信贷需求改善幅度较为有限，政府债券发行持续支撑了社融读数。通胀方面，春节错位影响下2月CPI转负，环比也低于季节性水平，PPI小幅上行至-2.2%。一季度债市收益率先上后下，收益率曲线走平。1-2月资金面超预期收敛，一方面央行注重稳汇率、防空转以及长债利率风险，另一方面债券供给量大叠加同业负债流失，于是短端上行30-50BP。春节前后权益市场在AI板块带动下风险偏好明显提升，导致长债收益率上行20-30BP。3月下旬央行OMO、MLF的净投放标志着央行对资金面的态度有所转变，叠加股市震荡下跌，带来了债市的阶段性修复。具体而言，利率债方面，1年国债上行45BP至1.54%，5年国债上行24BP，10年国债上行14BP收至1.81%，10年国开1.84%；信用债方面，以中票为例，1-5年高等级上行26BP左右，中等级上行20BP左右，低等级上行16BP左右。报告期内，本基金配置了高等级信用债，并择机参与了利率债波段交易。

一季度经济呈复苏势头，生产偏强，工业增加值同比增速5.9%。固定资产投资方面，制造业、基建保持韧性，地产投资降幅收窄，其中新开工仍处低位，销售端景气度持续，房价环比跌幅收窄。社零同比增速4%，处于季节性偏弱水平。2月出口增速大幅滑落至2.3%，一方面由于春节错位，另一方面体现了“抢出口”的降温。社融增速上行至8.2%，信贷需求改善幅度较为有限，政府债券发行持续支撑了社融读数。通胀方面，春节错位影响下2月CPI转负，环比也低于季节性水平，PPI小幅上行至-2.2%。一季度债市收益率先上后下，收益率曲线走平。1-2月资金面超预期收敛，一方面央行注重稳汇率、防空转以及长债利率风险，另一方面债券供给量大叠加同业负债流失，于是短端上行30-50BP。春节前后权益市场在AI板块带动下风险偏好明显提升，导致长债收益率上行20-30BP。3月下旬央行OMO、MLF的净投放标志着央行对资金面的态度有所转变，叠加股市震荡下跌，带来了债市的阶段性修复。具体而言，利率债方面，1年国债上行45BP至1.54%，5年国债上行24BP，10年国债上行14BP收至1.81%，10年国开1.84%；信用债方面，以中票为例，1-5年高等级上行26BP左右，中等级上行20BP左右，低等级上行16BP左右。本基金为被动型指数基金，我们力争跟踪偏离度以及跟踪误差的最小化，并注重保持组合的流动性。

一季度经济呈复苏势头，生产偏强，工业增加值同比增速5.9%。固定资产投资方面，制造业、基建保持韧性，地产投资降幅收窄，其中新开工仍处低位，销售端景气度持续，房价环比跌幅收窄。社零同比增速4%，处于季节性偏弱水平。2月出口增速大幅滑落至2.3%，一方面由于春节错位，另一方面体现了“抢出口”的降温。社融增速上行至8.2%，信贷需求改善幅度较为有限，政府债券发行持续支撑了社融读数。通胀方面，春节错位影响下2月CPI转负，环比也低于季节性水平，PPI小幅上行至-2.2%。一季度债市收益率先上后下，收益率曲线走平。1-2月资金面超预期收敛，一方面央行注重稳汇率、防空转以及长债利率风险，另一方面债券供给量大叠加同业负债流失，于是短端上行30-50BP。春节前后权益市场在AI板块带动下风险偏好明显提升，导致长债收益率上行20-30BP。3月下旬央行OMO、MLF的净投放标志着央行对资金面的态度有所转变，叠加股市震荡下跌，带来了债市的阶段性修复。具体而言，利率债方面，1年国债上行45BP至1.54%，5年国债上行24BP，10年国债上行14BP收至1.81%，10年国开1.84%；信用债方面，以中票为例，1-5年高等级上行26BP左右，中等级上行20BP左右，低等级上行16BP左右。报告期内，本基金以利率债配置为主，根据基本面、政策面、情绪面等因素对组合进行灵活调整。