徐文祥 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，经济修复边际放缓，银行和非银“钱多”带动资金面整体极度宽松，资金利率持续低于政策利率运行，债市走牛，相较于2026年3月末，1年国债下行约10BP至1.12%附近，10年国债下行约8.5BP至1.73%附近。具体来看：4月国内市场对外围扰动反应钝化，一季度经济数据表现较好，但资金持续低于政策利率运行，对短端形成保护，非银“钱多”压平各类利差，曲线先陡峭化，随后行情逐步向长端演绎；5月经济内外分化特征延续，政府债供给仍偏慢，非银钱多和资金宽松的持续性好于预期，月末在央行逆回购、MLF积极呵护流动性以及权益回调等因素催化下，收益率摆脱窄震荡区间向下突破；6月10年国债在月初突破1.7%后，叠加美伊局势降温带动油价下行，央行继续收紧资金投放，大行融出规模快速下降，市场担忧资金收紧，赎回影响下债市有所调整，随后伴随陆家嘴论坛隔夜OMO的推出以及央行季末的资金呵护，收益率边际修复，全月收益率先上后下。　　报告期内,本基金根据利率曲线变动情况，及时调整组合久期和结构，实现了净值的稳步增长。

2026年二季度，经济修复边际放缓，银行和非银“钱多”带动资金面整体极度宽松，资金利率持续低于政策利率运行，债市走牛，相较于2026年3月末，1年国债下行约10BP至1.12%附近，10年国债下行约8.5BP至1.73%附近。具体来看：4月国内市场对外围扰动反应钝化，一季度经济数据表现较好，但资金持续低于政策利率运行，对短端形成保护，非银“钱多”压平各类利差，曲线先陡峭化，随后行情逐步向长端演绎；5月经济内外分化特征延续，政府债供给仍偏慢，非银钱多和资金宽松的持续性好于预期，月末在央行逆回购、MLF积极呵护流动性以及权益回调等因素催化下，收益率摆脱窄震荡区间向下突破；6月10年国债在月初突破1.7%后，叠加美伊局势降温带动油价下行，央行继续收紧资金投放，大行融出规模快速下降，市场担忧资金收紧，赎回影响下债市有所调整，随后伴随陆家嘴论坛隔夜OMO的推出以及央行季末的资金呵护，收益率边际修复，全月收益率先上后下。　　鑫元得利依旧延续信用债作为底仓，利率债做收益增强的策略，季度内净值稳步增长。

债市方面，2026年二季度，经济修复边际放缓，银行和非银“钱多”带动资金面整体极度宽松，资金利率持续低于政策利率运行，债市走牛，相较于2026年3月末，1年国债下行约10BP至1.12%附近，10年国债下行约8.5BP至1.73%附近。具体来看：4月国内市场对外围扰动反应钝化，一季度经济数据表现较好，但资金持续低于政策利率运行，对短端形成保护，非银“钱多”压平各类利差，曲线先陡峭化，随后行情逐步向长端演绎；5月经济内外分化特征延续，政府债供给仍偏慢，非银钱多和资金宽松的持续性好于预期，月末在央行逆回购、MLF积极呵护流动性以及权益回调等因素催化下，收益率摆脱窄震荡区间向下突破；6月10年国债在月初突破1.7%后，叠加美伊局势降温带动油价下行，央行继续收紧资金投放，大行融出规模快速下降，市场担忧资金收紧，赎回影响下债市有所调整，随后伴随陆家嘴论坛隔夜OMO的推出以及央行季末的资金呵护，收益率边际修复，全月收益率先上后下。报告期内，本基金以中高等级信用获取票息收益，同时积极关注长端利率的波段机会增厚组合收益。　　权益市场方面，二季度市场呈现K型分化，科技板块趋势走强，其他方向较弱。正如我们前面预期的，除了光模块方向以外，我们小幅增加了科技的投资比例，形成以AI为核心，若干方向为卫星的均衡成长策略组合。AI领域我们选择了更多的硬件，理由在于国产芯片、设备以及晶圆的自主突破迫切，我们看到大模型日均token调用以一年十倍的速度增长，对硬件的需求也就日益明显。我们清晰的看到全球半导体大扩产将持续显著拉动设备需求，因此我们增加了硬件这个方向投资，减少了软件方向持仓。我们依然持续看好国产仪器仪表类企业崛起，从色谱仪到显微镜产品，都处于产品力爆发初期或者前期，因此我们适当加大了该方向的投资比例。全球冲突频繁，我们维持前期的军工配置比例。商业航天虽然在近期关注度有所下降，我们依然注意到海外热度不减，国内也将逐渐降低成本提高发射频次，依然看好板块机会。我们看到券商处于ROE高点水平、股价位置低点水平，业绩成长性非常好，因此我们增加了这个方向投资。随着海外进口量下降，继续看好牛类养殖下半年价格上涨带来的机会。

二季度AI产业链繁荣的外溢效应以及实物供给短缺推高全球制造业景气度，全球经济整体延续温和扩张；美伊冲突的反复推升原油价格，推动全球通胀预期抬升，直至6月美伊达成谅解备忘录油价实质性回落。对中东原油敞口较高、输入型通胀担忧更为严重的欧元区、日本等发达经济体央行6月如期加息；美国经济内生动能仍强，劳动力市场供需处于“紧平衡”状态，6月FOMC沃什首秀表态偏鹰。通胀预期叠加美国经济强增长的扰动带动美元指数进一步走高至100以上，10年期美债收益率一度冲高至4.68%。　　国内经济在供给冲击及财政边际收紧的影响下，实际增长动能有所减弱，内外需延续分化。出口在全球制造业周期上行叠加AI相关需求强劲的推动下维持高景气；内需修复节奏偏弱，消费受补贴退坡及汽车销售低迷的拖累，投资端表现依旧偏弱。与此同时，PPI上行带动名义增长明显修复。　　国内货币政策方面，二季度央行持续通过买断式逆回购和MLF回笼中长期流动性合计1.6万亿；陆家嘴论坛潘行长表示将完善短端利率调控机制，适时推出隔夜逆回购操作工具并于6月29日、30日开展落地。流动性来看，受益于偏弱的信贷需求，商业银行存贷差高于季节性，叠加同业存款自律机制的升级，4月、5月资金面被动式宽松，DR001一度下行至1.2%附近。6月伴随央行年初投放的中长期流动性接近回笼完毕，银行加大存单发行，资金面趋于均衡，央行引导资金利率向政策利率回归，流动性边际收敛，DR001抬升至1.4%左右。　　二季度各等级各期限债券收益率全线下行，收益率曲线小幅牛平，信用利差延续低位震荡。具体来看，4月至6月初，基金持续获得净申购，银行信贷需求偏弱，叠加二季度政府债供给弱于季节性，债券资产的赚钱效应逐步显现；尽管美伊冲突的反复继续扰动市场的通胀预期，但总体而言持续通胀的尾部风险消除，市场逐步修正3月中旬的极端悲观预期；此外国内基本面K型分化特征突出，流动性极为宽松，多重利好之下债券收益率在4月中旬和5月下旬流畅下行，其余时间维持震荡走势。6月流动性的收敛打破了市场进一步定价偏弱基本面的趋势，资金面再度成为市场定价的主要因素，大行净融出规模降至低位，存单提价收量，资金利率边际收敛，债券收益率小幅回升后延续震荡。　　报告期内，本基金积极关注债券收益率变动，根据产品规模变动适度调整组合久期和杠杆，实现了净值的稳定增长。

2026年二季度，经济修复边际放缓，银行和非银“钱多”带动资金面整体极度宽松，资金利率持续低于政策利率运行，债市走牛，相较于2026年3月末，1年国债下行约10BP至1.12%附近，10年国债下行约8.5BP至1.73%附近。具体来看：4月国内市场对外围扰动反应钝化，一季度经济数据表现较好，但资金持续低于政策利率运行，对短端形成保护，非银“钱多”压平各类利差，曲线先陡峭化，随后行情逐步向长端演绎；5月经济内外分化特征延续，政府债供给仍偏慢，非银钱多和资金宽松的持续性好于预期，月末在央行逆回购、MLF积极呵护流动性以及权益回调等因素催化下，收益率摆脱窄震荡区间向下突破；6月10年国债在月初突破1.7%后，叠加美伊局势降温带动油价下行，央行继续收紧资金投放，大行融出规模快速下降，市场担忧资金收紧，赎回影响下债市有所调整，随后伴随陆家嘴论坛隔夜OMO的推出以及央行季末的资金呵护，收益率边际修复，全月收益率先上后下。　　报告期内,本基金根据利率曲线变动情况，及时调整组合久期和结构，实现了净值的稳步增长。

回顾二季度债券市场行情，债券市场收益率整体震荡下行。期限利差有所压缩，超长端国债收益率下行幅度略大于中短端国债收益率下行幅度，信用利差处于历史低位。二季度权益市场宽幅震荡，同时银行间市场资金充裕，多重因素下二季度债券市场收益率全面下行。4月，海外战争因素影响逐渐减弱，5月原油价格开始下跌，债券市场的通胀预期减弱，长端债券收益率显著下行，期限利差有所收敛。　　整个二季度来看，一年期国债收益率下行约10BP至1.12%左右，五年期国债收益率下行约11BP至1.43%左右，十年期国债收益率下行约9BP至1.73%左右，三十年期国债收益率下行约13BP至2.23%左右。　　报告期内，本产品在做好流动性管理和回撤管理的基础上，关注政策面变化并结合市场情绪变化，择机配置信用债及利率债。

2026年二季度，债券市场整体表现较好。4月初，随着中东局势的缓和，国际油价呈见顶回落的趋势。滞胀预期的减弱，对股债等资产均形成利好。从债券市场的影响因素来看，传统经济部门依然面临压力，信贷投放相对疲弱，同时伴随着人民币持续升值，国内流动性持续处于较为宽松的状态。在多重利多因素推动下，债市步入一个相对顺畅的上涨阶段。从4月至5月，10年国债收益率下行超过10bp，利率期限利差缩窄，而各期限各等级信用债收益率下行幅度也普遍在10bp以上。但是，进入6月，由于买断式逆回购等公开市场操作工具持续净回笼流动性，资金价格走高，市场对货币政策的预期发生变化，债券市场出现明显调整，期间信用债跌幅大于利率债。　　报告期内，组合适度提高了久期和部分资产的仓位水平，把握了本轮债市上涨行情。展望后续，包括债券在内的大类资产表现显示出市场分歧逐步增大，需要对多空因素、趋势变化进行更密切的跟踪与分析。

2026年二季度，经济修复边际放缓，银行和非银“钱多”带动资金面整体极度宽松，资金利率持续低于政策利率运行，债市走牛，相较于2026年3月末，1年国债下行约10BP至1.12%附近，10年国债下行约8.5BP至1.73%附近。具体来看：4月国内市场对外围扰动反应钝化，一季度经济数据表现较好，但资金持续低于政策利率运行，对短端形成保护，非银“钱多”压平各类利差，曲线先陡峭化，随后行情逐步向长端演绎；5月经济内外分化特征延续，政府债供给仍偏慢，非银钱多和资金宽松的持续性好于预期，月末在央行逆回购、MLF积极呵护流动性以及权益回调等因素催化下，收益率摆脱窄震荡区间向下突破；6月10年国债在月初突破1.7%后，叠加美伊局势降温带动油价下行，央行继续收紧资金投放，大行融出规模快速下降，市场担忧资金收紧，赎回影响下债市有所调整，随后伴随陆家嘴论坛隔夜OMO的推出以及央行季末的资金呵护，收益率边际修复，全月收益率先上后下。　　报告期内，本基金积极关注中短久期票息类资产的配置机会，整体保持中性偏低久期运行，实现了净值的稳步增长。

2026年二季度，经济修复边际放缓，银行和非银“钱多”带动资金面整体极度宽松，资金利率持续低于政策利率运行，债市走牛，相较于2026年3月末，1年国债下行约10BP至1.12%附近，10年国债下行约8.5BP至1.73%附近。具体来看：4月国内市场对外围扰动反应钝化，一季度经济数据表现较好，但资金持续低于政策利率运行，对短端形成保护，非银“钱多”压平各类利差，曲线先陡峭化，随后行情逐步向长端演绎；5月经济内外分化特征延续，政府债供给仍偏慢，非银钱多和资金宽松的持续性好于预期，月末在央行逆回购、MLF积极呵护流动性以及权益回调等因素催化下，收益率摆脱窄震荡区间向下突破；6月10年国债在月初突破1.7%后，叠加美伊局势降温带动油价下行，央行继续收紧资金投放，大行融出规模快速下降，市场担忧资金收紧，赎回影响下债市有所调整，随后伴随陆家嘴论坛隔夜OMO的推出以及央行季末的资金呵护，收益率边际修复，全月收益率先上后下。　　　　报告期内，产品以配置高等级信用获取票息收益为主，实现净值的稳定增长。

债市方面，2026年二季度，经济修复边际放缓，银行和非银“钱多”带动资金面整体极度宽松，资金利率持续低于政策利率运行，债市走牛，相较于2026年3月末，1年国债下行约10BP至1.12%附近，10年国债下行约8.5BP至1.73%附近。具体来看：4月国内市场对外围扰动反应钝化，一季度经济数据表现较好，但资金持续低于政策利率运行，对短端形成保护，非银“钱多”压平各类利差，曲线先陡峭化，随后行情逐步向长端演绎；5月经济内外分化特征延续，政府债供给仍偏慢，非银钱多和资金宽松的持续性好于预期，月末在央行逆回购、MLF积极呵护流动性以及权益回调等因素催化下，收益率摆脱窄震荡区间向下突破；6月10年国债在月初突破1.7%后，叠加美伊局势降温带动油价下行，央行继续收紧资金投放，大行融出规模快速下降，市场担忧资金收紧，赎回影响下债市有所调整，随后伴随陆家嘴论坛隔夜OMO的推出以及央行季末的资金呵护，收益率边际修复，全月收益率先上后下。报告期内，本基金以中高等级信用获取票息收益，同时积极关注长端利率的波段机会增厚组合收益。　　二季度权益市场AI产业高景气延续，在财报季验证下成为市场表现最强的主线。随着美以伊战争转入缓和，原油高位震荡后大幅回落，相关板块调整。二季度国内经济运行呈现出口强、内需偏弱格局，消费板块整体承压。海外市场方面，美国通胀和就业数据压制了美联储宽松预期，但AI产业浪潮推动美股进一步上涨。　　二季度上证指数上涨5.2%，沪深300指数上涨11.9%，创业板指数大幅上涨36.4%，恒生指数下跌7.7%。行业方面，电子板块大幅上涨90.9%，通信板块大幅上涨63.8%，石油化工下跌22.2%，农林牧渔下跌20.2%，板块表现分化巨大。　　二季度基金重点配置AI产业链、生物医药、新能源、航天等科技成长板块。AI产业景气度向更广泛的材料、设备延伸，我们也相应优化组合结构。创新药板块由于部分公司临床数据披露不及预期，基金进行了减仓。商业航天板块在流动性和风险偏好下降下进行了减仓。　　展望未来， AI产业作为新一轮科技革命，有望在能源、芯片、基础设施、模型及应用等方面持续涌现高景气的机会。我们将持续深耕相关产业链研究，发掘投资机会。关注创新药、新能源等中长期景气持续的板块，从估值性价比角度发掘配置机会。此外关注商业航天产业化的机会。　　本基金将持续以前瞻性、全球性思维，深刻把握经济内在结构的变迁趋势，发掘中国增量经济繁荣带来的重大投资机会。

2026年一季度，配置盘“开门红”成色较好、权益降温、货币财政协调配合下，前期对于供需结构的担忧明显缓解，债市表现整体好于预期。短端方面，受流动性整体充裕、同业活期存款利率调降预期，以及外围冲突避险需求交易较为极致，存单利率创新低；长端方面，虽先后受到年初权益与商品市场走强以及长债供需担忧，2月关税裁定相关事件及沪七条政策落地，3月美伊局势引发通胀担忧和“固收+”基金赎回等阶段性扰动，但是整体保持韧性，收益率波动下行。相较于2025年末，1年国债活跃券收益率由1.34%下行约14BP至1.20%附近，10年国债活跃券由1.85%下行约4BP至1.81%附近，曲线牛陡。总结来看，一季度资金宽松、供需结构预期好转，以及美伊局势导致的滞胀预期交易是驱动债市运行的核心因素。25年12月下旬至26年1月初，超长债供给担忧、权益和商品开门红导致年初长债上行至季度高点；1月中旬至春节前，供需担忧缓解，监管降温股市，配置盘进场对利率上行形成保护，而交易盘主导利率下行至季度低点；春节后至3月中旬，美伊冲突加剧通胀担忧，叠加经济“开门红”，长债承压上行，短端表现亮眼；3月中下旬至月末，债市从交易“胀”到逐步增加对“滞”的关注，季末资金宽松，债市演绎修复行情。　　报告期内，本基金积极关注中短久期票息类资产的配置机会，整体保持中性偏低久期运行，实现了净值的稳步增长。

2026年一季度，债券市场走势分化的特征非常明显。就各类债券资产表现而言，分期限看，中短端好于超长端；分品种看，信用债好于利率债。虽然受到供需矛盾、权益冲高的影响，债市开年即下跌，但经过长达半年的调整后，债券收益率整体也具备了配置价值，吸引配置盘逐步增加买入。10年国债收益率在1.9%附近见顶，至春节前持续下行至1.78%左右，同期30年国债收益率也下行了近10bp。2月底，美以伊军事冲突爆发，随后霍尔木兹海峡被封锁，原油价格大幅上涨，从而对股票、债券市场均造成负面冲击，全球各类金融资产波动率明显放大。对于国内债市，通胀预期抬升对超长端冲击较大，30年国债收益率上行10bp左右。但是，另一方面，债市资金面持续宽松，1年期国有大行存单收益率下行至1.5%附近，3年期限以内信用债收益率整体下行，与超长端债券表现形成鲜明对比，收益率曲线进一步陡峭化。从整个季度来看，宽松的资金面现实与抬升的通胀预期，是债券资产走势分化、期限利差扩大的重要原因。　　报告期内，组合维持中枢以上的久期和杠杆，不断优化持仓结构，同时积极进行利率债波段操作以增厚组合收益。