林巧亮 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，A股市场整体延续上行态势，但不同板块之间的表现存在较为明显的结构性差异。以电子、通信为代表的科技成长方向表现相对突出，人工智能产业链上游环节受到市场较高关注；与此同时，消费、医药、农业等传统领域的表现则相对温和，部分板块出现一定调整，行业间的收益差距有所扩大。 MSCI中国A股指数作为一个宽基指数，其行业分布较为广泛。在二季度的市场环境下，这种均衡的持仓结构使得指数的表现呈现出多面性。一方面，指数中的信息技术成分受益于AI产业链的景气度提升，对整体收益形成了正向贡献；另一方面，金融板块在利率环境和资产质量预期下表现相对平稳，而消费板块中的部分标的则受到需求复苏节奏的影响，表现略显平淡。 展望后市，MSCI中国A股指数所覆盖的多个板块均存在不同的发展逻辑。金融板块方面，随着宏观经济逐步企稳，银行资产的稳健性预期有望改善，保险板块在利率环境变化下也可能迎来估值修复的契机。消费板块中，部分龙头企业的估值已回落至历史较低水平，若后续内需政策持续发力，消费复苏的动能有望逐步显现。科技和工业板块则继续受益于产业升级和AI应用的持续推进，但需关注部分细分领域估值偏高后的波动风险。医疗保健板块在医保政策边际改善、创新药出海加速的背景下，长期配置价值依然存在。整体而言，MSCI中国A股指数因其行业分布相对均衡、成分股覆盖较广的特点，能够在市场风格切换时提供一定的风险分散效果。 作为一个被动指数基金，本基金将依然遵循一贯的投资逻辑，力争实现对标的指数的有效跟踪，为持有人提供与之相近的收益。本基金将持续关注成份股的基本面变化情况，通过监控成份股负面信息及其影响，在不影响本基金投资运作的情况下及时对潜在“地雷股”进行出清，并力争通过多种方式对基金业绩进行一定的增厚，积跬步以致千里，力争在紧密跟踪业绩比较基准并追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化的同时，能够为持有人贡献一定的业绩正偏离。

二季度中证军工指数先扬后抑，指数震荡并小幅收跌。指数内部军工电子部分标的受AI催化表现亮眼，其余细分方向表现乏善可陈。展望未来，军工行业基本面向好的预期并未改变，内需筑底改善，商业航天、燃气轮机、外贸等细分板块维持景气。综上，我们认为军工板块仍具备较好的投资价值。 本基金采用定量方式复制指数收益，力争在紧密跟踪业绩比较基准的同时，通过新股申购、风险股剔除等多种方式为持有人贡献一定的业绩正偏离。二季度组合相对基准偏离较小且取得一定正超额。

二季度权益市场基本走出美以伊冲突事件的影响。五月中旬以来权益市场各板块、风格分化严重，以半导体设备材料、芯片、光模块等科技为核心的成长风格表现极致，消费、大金融、红利、微盘等行业或板块表现萎靡。风格过于集中不利于量化策略的超额表现，待市场风格再平衡后，量化策略超额空间有望修复。 本组合采用定量方式优选投资标的，并持续更新迭代模型以适应市场变化。

固定收益方面，本报告期内债券收益率走势与银行间资金面高度联动，阶段性特征显著。4-5月，银行间市场流动性维持宽松格局，市场资金供给充裕，隔夜回购利率DR001一度回落至1.25%以下，宽松资金面支撑债券市场行情，利率债收益率延续震荡下行趋势，10年期国债收益率由期初1.82%稳步下行至1.70%附近。进入6月，市场流动性环境边际收紧，央行通过公开市场操作实现资金净回笼，大型银行资金融出意愿及规模显著回落，市场资金面波动幅度明显放大，DR001中枢上行至1.4%以上，受资金利率抬升带动，利率债收益率快速反弹，10年期国债收益率回升至1.75%左右。季末阶段，央行适时开展隔夜逆回购操作对冲流动性波动，稳定市场资金预期，带动国债收益率小幅回落，收官阶段震荡趋稳。 信用债市场配置需求整体稳健，机构配置意愿充足，支撑信用债行情保持平稳。但从估值维度来看，市场信用利差已运行至历史低位区间，估值压缩空间持续收窄，进一步下行的动能与空间有限，信用利差缺乏趋势性压缩动力，全程维持低位震荡的运行格局。 可转债市场走势与A股权益市场高度联动，行情整体跟随股市波动运行。期间中证转债指数累计上涨3.7%，实现阶段性上涨。从估值层面来看，转债市场整体溢价率处于历史较高分位水平，市场估值偏贵，后续估值进一步扩张的空间有限，行情走势更多依赖权益市场行情驱动。操作层面，本报告期内本基金债券部分适当加仓了长久期债券，组合久期有所提升；可转债部分则考虑到溢价率处于较高水平，进行了明显降仓。 权益方面，2026年二季度，投资面临的核心矛盾再次出现快速切换，美伊战争经过数月拉扯，紧张局势得以缓和，能源危机暂时解除。而与此同时，AI产业几乎不受战局的影响，展现加速趋势，接替成为二季度权益市场的主旋律。由此也引发AI板块与非AI板块呈现出极致分化行情。报告期间沪深300指数上涨11.9%，其中AI含量高的创业板指和科创综指分别上涨36.4%和55.7%，而代表传统经济的非AI板块则出现了大面积的下跌，比如红利低波指数下跌12.8%。 面对快速切换的市场核心矛盾和极致分化的市场格局，本基金采取的策略是以低估价值类资产为底仓，辅以部分AI方向成长类资产作为收益增强，通过构建哑铃型结构的组合，以期实现收益与回撤的平衡。 展望未来，我们认为目前AI与非AI板块行情分化或已达到历史极值，后续或有分化收敛的机会。AI基本面趋势固然强势，但也面临高估值、高预期、高交易拥挤度的问题；非AI的很多领域在经过上半年的调整之后，投资性价比反而有所提升。因此，在接下来的操作中，我们将根据投资性价比的相对变化，择机对组合配置进行再平衡，以期为投资者带来稳健、可持续的回报。

一季度中证军工指数波动较大，呈现出较大弹性，军工内部商业航天、燃气轮机、军贸等细分方向交替演绎。展望未来，军工行业基本面向好的预期并未改变，内需筑底改善，商业航天、燃气轮机、外贸等细分板块或将维持景气。综上，我们认为军工板块仍具备较好的投资价值。 本基金采用定量方式复制指数，力争在紧密跟踪业绩比较基准的同时，通过新股申购、风险股剔除等多种方式为持有人贡献一定的业绩正偏离。一季度组合相对业绩比较基准偏离较小且取得一定正超额。

一季度权益市场一度表现火热，但受美以伊冲突事件影响，权益市场上涨节奏受到较大扰动。MSCI中国A股指数作为以大中盘股票为主的代表性宽基指数，一季度窄幅震荡,后受冲突事件影响录得负收益。中长期看，科技创新、先进制造等方向仍处在产业迭代升级的过程中，国内经济韧性较强且部分产业具备全球竞争力，短期看，流动性宽松的现状并未改变。综上，我们对权益市场仍然保持乐观。 本基金采用定量方式复制指数收益，力争在紧密跟踪业绩比较基准的同时，通过转债套利、风险股剔除等多种方式为持有人贡献一定的业绩正偏离。一季度组合相对业绩比较基准偏离较小且取得一定正超额。

固定收益方面，本报告期内国债收益率曲线趋于陡峭化。其中，短端国债受益于资金面稳定宽松，利率持续下行；长端国债走势则呈现“先上后下、震荡收尾”的特征：1月上旬，受政府债发行预期升温、经济“开门红”等因素冲击，10年期国债收益率上行至1.89%；此后，随着配置盘逐步发力，10年期国债收益率下行至1.77%，后续转而进入震荡区间。超长端30年期国债则因交易情绪偏弱，与10年国债期限利差拉大。信用债方面，中短端信用债及具备票息优势的商业银行债等品种受到市场青睐，信用利差持续压缩。可转债方面，本报告期内市场呈现“先上后下”，波动明显加大：1月份，在正股上涨的带动下，可转债指数同步上行，估值也持续提升；2月份起，部分可转债触发强赎对市场形成冲击，叠加国际地缘政治冲突引发权益市场波动，可转债市场出现回调。操作层面，本基金债券部分仍以利率债配置为主，组合久期维持在中性水平；可转债部分则根据市场变化适度调整仓位，个券层面，减持兑现了部分前期涨幅较大个券的收益，同时增持了转股溢价率合理的个券。 权益方面，2026年一季度，全球宏观经济在经历过去几个季度的短暂平稳之后再次迎来动荡，美国和以色列在2月底袭击伊朗，伊朗随后封锁全球能源运输咽喉霍尔木兹海峡，引发全球能源危机。美伊战争及其影响成为当前全世界投资者关注的焦点。 市场方面，受美伊战争影响，A股市场在一季度呈现先涨后跌的态势，期间沪深300指数下跌3.9%。其中受益于能源价格上涨的石油石化、煤炭等大能源板块，以及受益于AI产业趋势的算力板块涨幅较好，消费、非银金融等板块表现相对较差。 突如其来的美伊战争是影响一季度投资的核心变量，也是二季度投资的胜负手。目前来看，战争升级和能源危机持续的风险不可忽视。但透过短期战场局势的虚虚实实，我们更应该关注它带来的中长期影响。比如，美伊战争带来能源价格的短期巨大波动，而市场又过于关注短期，忽视了石油等能源价格中枢比战前明显上行的前景。再比如，中国能源安全工作准备充分，能够较好化解能源危机，同时又拥有全产业链成本优势，在全球能源价格普遍上涨的情况下，中国制造的优势将进一步凸显，我们预计中国出口将受益于此轮全球能源危机。 因此，我们目前对于中国股市并不悲观，看好受益于此轮能源危机的大能源板块，以及低估值、高股息的核心红利标的。此时此刻，我们需要更多的耐心来等待市场发现中国资产的韧性。

一季度权益市场一度表现火热，但受美以伊冲突事件影响，权益市场上涨节奏受到较大扰动。期间各板块分化严重，科技、周期能源、电力设备等板块轮番表现，但终因外部影响而集体回落。从风格角度看，小盘风格相对占优，同期万得全A等权指数跑赢万得全A指数。展望后市，外部影响终将落地，权益市场回归理性后，量化策略仍具备一定的超额空间。 本组合采用定量方式优选投资标的，并持续更新迭代模型以适应市场变化。

2025年军工板块存在多轮催化且涨幅较大，主要催化因素有：上半年部分军工上游企业订单和业绩改善、印巴空战中国装备表现亮眼提升军备出口预期、九三阅兵引发市场对新型武器装备列装的关注以及年底国内商业航天产业进程推进等。 本基金采用定量方式复制指数收益，力争在紧密跟踪业绩比较基准的同时，通过新股申购、风险股剔除等多种方式为持有人贡献一定的业绩正偏离。2025年全年组合略微跑输业绩比较基准，组合跟踪误差有所缩小。

2025年四季度权益市场整体以震荡为主，MSCI中国A股指数作为以大中盘股票为主的代表性宽基指数，四季度窄幅波动。中长期看，在国内结构性矛盾持续存在、国际贸易环境更加复杂的背景下，国内政策的逆周期调节不会缺位，政策托举下，整体经济有望持续修复。同时，科技创新、先进制造等方向仍存处在产业迭代升级的过程中。综上，我们对权益市场仍然保持乐观。 本基金采用定量方式复制指数收益，力争在紧密跟踪业绩比较基准的同时，通过转债套利、风险股剔除等多种方式为持有人贡献一定的业绩正偏离。四季度组合相对业绩比较基准偏离较小且取得一定正超额。

2025年四季度权益市场以震荡为主，期间主题投资氛围较浓，大多数板块表现平淡，仅少数板块获得活跃资金青睐。展望后市，权益市场经历震荡整理后，中长期仍积极可为，量化策略的超额空间也有望迎来修复。 本组合采用定量方式优选投资标的，并持续更新迭代模型以适应市场变化。报告期内，组合严格控制个股风险，持股分散，行业均衡。

固定收益方面，本报告期内流动性状况、机构行为特征及风险偏好演变共同构成影响债券市场的核心驱动因素。具体来看，10月底前市场风险偏好未出现显著抬升，资金面维持宽松态势，长端利率债情绪边际改善，前期超调的品种获取相对明显的超额收益；10月底央行宣布开展国债购买操作后，市场对资金面宽松预期升温，中短端利率债表现优于长端；进入11月上中旬，债市呈现区间震荡格局，波动幅度相对有限；11月下旬后，因担忧财政刺激政策加码叠加年末机构获利了结需求上升，市场对波动性较高的超长端品种持谨慎态度，债市整体走弱且超长端显著跑输；12月初资金面延续宽松，年末银行等机构对中短期利率指数基金配置需求上升，货币政策维持偏松导向推动债市企稳，但长端品种因年末机构调仓不确定性仍存，表现持续弱于中短端，超长端跑输格局延续。整个季度来看，债券收益率整体呈现下行趋势，收益率曲线陡峭化特征明显，中短端信用债受益于资金面宽松具备较高确定性表现相对强势，而长端信用债因年末配置资金匮乏表现弱于同期限利率债。操作上，本基金的配置以利率债为主，期间一直保持较高仓位的可转债，以提高组合的收益和弹性。组合久期整体保持在中性水平，期间根据市场变化对转债进行动态调整，兑现部分收益。整个报告期内，组合始终保持较好的流动性。 权益方面，2025年四季度，全球宏观环境处在相对平稳的状态，地缘政治对股市的影响暂时下降。美国方面，市场主要关注其货币、财政政策方向，以及AI产业趋势变化；中国方面，市场则主要关注在经济转型过程中传统产业的表现，以及科技突破的进展。 市场方面，经历了三季度大幅上涨之后，中国股市在四季度呈现震荡休整状态，期间沪深300指数下跌0.2%。虽然指数震荡休整，但市场风格和板块表现基本延续了三季度的情况，以AI板块为代表的科技和以有色金属为代表的周期资源仍然表现优异，反映出市场较高的风险偏好，以及对美国流动性、AI叙事、中国再通胀和科技突破的乐观预期。 对于本基金的权益仓位而言，我们的根本出发点是希望尽力控制回撤，并在固定收益持仓的基础上力争为投资者贡献稳健、可持续的收益增厚。三季度我们增加了权益配置比例，并且加大了对有色金属、非银等板块的配置，取得了较好效果，但是在11月份也曾遭遇一波明显回撤。虽然导致回撤的原因可能是暂时的，但也暴露出权益仓位和板块集中度过高的风险，对我们而言是一次很好的提醒。经过一系列思考，我们暂时降低了权益仓位，也对有色金属等板块及一些其他个股进行了止盈，并且逢低增持了红利类股票。 我们的思路是，首先，从我们对2026年宏观环境的展望，以及当下市场的预期来看，我们认为市场预期存在修正的空间。比如导致11月美股和A股市场回撤的主要原因是美联储降息预期以及AI叙事的波动，当下市场对于2026年美联储降息以及AI叙事都持乐观态度，但我们认为无论是美联储降息节奏还是AI叙事进展，在2026年都面临更大的不确定性，当市场预期扭转时，可能会导致市场再次出现较大回撤。其次，从重点板块如有色金属的股价、估值，以及其对应商品的表现来看，我们认为商品价格波动率已经明显放大，其中部分贵金属的短期价格已经由逼仓交易主导，铜、铝等工业金属价格也已经上涨至关键点位，短期内抑制了下游需求，过于拥挤的交易与对需求的抑制蕴含着商品价格回调的风险，而相关股票估值也已经处在其商品关键价格下的合理水平。考虑商品价格波动加剧，短期内的投资性价比已经有所降低，我们对该板块进行了一定减持。最后，红利相关股票受制于短期基本面相对弱势、长端利率上行，以及市场风险偏好较高等原因，四季度表现较差。但随着股价下跌，其估值性价比更加凸显，股息率也越来越高，投资的吸引力在加大。长期而言，红利类资产也是居民存款搬家的重点对象，未来将成为居民财富的底层资产之一。因此，我们在四季度择优增持了部分红利类股票。 整体而言，对于权益市场来说，在经历了“高歌猛进”的2025年之后，我们需要以更加清醒的头脑，和更偏“常识”的思维去应对2026年的市场变化，这样才能更好完成我们的工作使命。