晏磊 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，A股主要指数整体呈现结构性分化格局，小盘成长与高股息板块表现突出，而部分科技与成长指数承压，市场走势出现“哑铃结构”：一方面，中证2000指数代表的小微盘高弹性资产，受益于流动性宽松与政策对“专精特新”企业的定向支持，上涨3.55%；以中证红利指数代表的高股息防御资产，在国债收益率持续下滑的背景下，上涨0.79%；另一方面，前三季度涨幅较大的半导体板块和与AI相关的行业中的个股，出现了明显回调，如科创综指下跌4.68%。同期港股市场也有所波动，不同行业板块之间的走势分化较大。港股市场走势震荡的原因主要有以下几点：一是港股IPO融资活跃，市场担忧后续解禁对流动性形成分流；二是海外AI公司财报数据走弱，市场担忧AI投资可能过度；三是中美经贸关系出现缓和迹象，对投资者提升部分行业的风险偏好有利。报告期内，恒生指数、恒生国企、恒生科技指数分别下跌4.56%、6.72%和 14.69%。行业表现上，原材料行业、能源行业、金融业表现较好，分别上涨13.67%、10.65%、7.35%，医疗保健行业、非必需性消费行业、信息科技行业表现较弱，分别下跌19.27%、14.64%、14.10%。展望后市，我们认为中国股票市场包括A股和港股将迎来新一轮的向上行情。我们较为乐观的看法主要基于以下原因：一是居民财富配置结构从地产切换至权益的大方向更加清晰；二是随着美元指数的走弱，以人民币计价的中国核心资产的重估仍在进行中；三是中国制造业的全球竞争力逐渐壮大，科技领域的一再突破以及传统行业供需格局的优化都会带来一方面企业盈利的实质增长。同时，我们也应该认识到，市场的发展也将会遇到一些不确定性事件的扰动，例如美联储降息的具体节奏以及全球地缘政治事件频发等。我们目前权益仓位在九成以上，处于历史较高水平，主要的配置方向为电子、基础化工、电力设备等行业。同时，我们也对一些前期表现不佳的股票进行了止损，包括传媒、计算机、汽车行业中的个股。本基金遵从价值投资原则，通过对优质企业基本面全面深入研究，选择经营稳健业绩良好的优质股票构建投资组合，我们会根据市场的变化情况，不断反思组合管理操作上的得失，做好应对方案，去芜存菁，争取为委托人创造较好回报。

2025年四季度，港股市场有所波动，不同行业板块之间的走势分化较大。港股市场走势震荡的原因主要有以下几点：一是港股IPO融资活跃，市场担忧后续解禁对流动性形成分流；二是海外AI公司财报数据走弱，市场担忧AI投资可能过度；三是中美经贸关系出现缓和迹象，对投资者提升部分行业的风险偏好有利。报告期内，恒生指数、恒生国企、恒生科技指数分别下跌4.56%、6.72%和 14.69%。行业表现上，原材料行业、能源行业、金融业表现较好，分别上涨13.67%、10.65%、7.35%，医疗保健行业、非必需性消费行业、信息科技行业表现较弱，分别下跌19.27%、14.64%、14.10%。展望后市，我们认为港股市场将重回震荡上行的趋势。一方面，国内“十五五”规划的详细部署将继续为科技自立自强、产业升级等长期主线提供政策催化；另一方面，美联储货币政策宽松的周期预计将持续，为港股提供良好的外部流动性环境。与此同时，一些不确定性事件可能对市场造成短期扰动，例如中美关系的后续发展、美联储降息的具体节奏以及全球地缘政治事件等。综合来看，当前港股估值仍处于全球主要市场的相对低位，具有修复空间。随着企业盈利预期随经济复苏而上修，市场或将从流动性驱动逐步转向盈利驱动。我们目前权益仓位在九成左右，处于历史较高水平，主要的配置方向为电子、有色金属、社会服务、非银金融等行业。同时，我们也对一些前期表现不佳的股票进行了止损，包括传媒、计算机、环保行业中的个股。本基金遵从价值投资原则，通过对优质企业基本面全面深入研究，选择经营稳健业绩良好的优质股票构建投资组合，我们会根据市场的变化情况，不断反思组合管理操作上的得失，做好应对方案，去芜存菁，争取为委托人创造较好回报。

2025年四季度，A股主要科技指数总体呈现下跌态势，前三季度涨幅较大的半导体板块和与AI相关的行业中的个股，出现了明显回调，带动主要指数如科创综指、科创100指数分别下跌4.68%和3.14%。 同期，港股也有所调整，恒生指数、恒生国企、恒生科技指数分别下跌4.56%、6.72%和14.69%。行业表现上，原材料行业、能源行业、金融业表现较好，分别上涨13.67%、10.65%、7.35%，医疗保健行业、非必需性消费行业、信息科技行业表现较弱，分别下跌19.27%、14.64%、14.10%。科技板块指数下跌的原因主要有以下几点：一是前三季度板块涨幅较大，有部分资金获利了结导致回调；二是A股的定向增发和港股IPO融资开始活跃，市场担忧流动性趋弱；三是海外AI公司财报数据走弱，在新的商业模式还未成型之前，市场担忧AI投资可能过度，而相应的盈利回本周期延长。展望后市，我们认为中国股票市场包括A股和港股将迎来新一轮的向上行情。我们较为乐观的看法主要基于以下原因：一是居民财富配置结构从地产切换至权益的大方向更加清晰；二是随着美元指数的走弱，以人民币计价的中国核心资产的重估仍在进行中；三是中国制造业的全球竞争力逐渐壮大，科技领域的一再突破以及传统行业供需格局的优化都会带来企业盈利的实质增长。同时，我们也应该认识到，市场的发展也将会遇到一些不确定性事件的扰动，例如美联储降息的具体节奏以及全球地缘政治事件等。我们目前权益仓位在九成以上，处于历史较高水平，主要的配置方向为电子、电力设备、基础化工、生物医药等行业。同时，我们也对一些前期表现不佳的股票进行了止损，包括传媒、通信、机械设备中的个股。本基金遵从价值投资原则，通过对优质企业基本面全面深入研究，选择经营稳健业绩良好的优质股票构建投资组合，我们会根据市场的变化情况，不断反思组合管理操作上的得失，做好应对方案，去芜存菁，争取为委托人创造较好回报。

2025年三季度，港股延续此前上涨趋势。港股市场持续上行的原因主要有以下三点：第一，中美关税阶段性缓和。中美斯德哥尔摩经贸会谈后，双方再次暂停24%对等关税90天，同时保留10%基础关税。受此影响，投资者的风险偏好明显抬升；第二，国内外财政政策和货币政策继续保持积极宽松基调。国内政策重点在于强化逆周期调节、推动经济稳定增长和物价合理水平，同时注重政策执行的精准性和有效性。而美联储在9月重启降息周期，释放宽松信号，对全球经济和流动性预期形成支撑；第三，全球AI产业发展仍在加速。前沿大模型快速更新迭代、全球算力需求超预期、国内“AI+”顶层设计落地等事件频繁催化提振投资者对科技板块投资的信心。报告期内，恒生指数、恒生国企、恒生科技指数分别上涨11.6%、10.1%和 21.9%。行业表现上，原材料行业、医疗保健行业、非必需消费业表现最佳，分别上涨58.8%、32.1%、25.0%，电讯业是唯一下跌的行业，下跌2.5%。展望后市，在没有出现重大扰动的地缘政治事情的情况下，我们认为港股市场将维持震荡上行的趋势，但是波动幅度会加大。一方面，四季度美联储可能继续降息，海外流动性宽松延续；另一方面，国内经济仍有一定下行压力，稳增长政策可能陆续出台。目前宏观经济在底部回升的过程中，部分企业盈利有所起色，港股市场流动性相比此前有较大改善，而且大量新经济优质企业在港上市，提高了港股市场的配置吸引力。同时，我们也应该看到，短时间内，部分行业板块中的个股累积涨幅已经超过了中期维度乐观的盈利预期，一旦各种潜在利好不及时兑现的话，股价将可能面临回调。另一方面，大国之间的博弈并非风平浪静，任何的暗流涌动都可能是资本市场完美风暴的先兆。因此，风险防范与管理仍是我们组合管理中不可或缺的重要一环。组合目前权益仓位相对平稳，主要的配置方向为互联网、先进制造、有色等行业，保持组合的相对锐度。同时也对一些前期涨幅居前的股票进行了止盈，包括消费电子、生物医药板块中的个股。本基金遵从价值投资原则，通过对优质企业基本面全面深入研究，选择经营稳健业绩良好的优质股票构建投资组合，我们会根据市场的变化情况，不断反思组合管理操作上的得失，做好应对方案，去芜存菁，争取为委托人创造较好的回报。

2025年第三季度，A股市场主要指数普遍上涨，其中科创创业50、创业板50等成长类指数涨幅居前，分别上涨65.32%、59.45%，远高于上证指数12.73%的涨幅。反映出市场对科技属性较强的大盘股的关注度提升。港股延续此前上涨趋势：报告期内，恒生指数、恒生国企、恒生科技指数分别上涨11.6%、10.1%和 21.9%。行业表现上，原材料行业、医疗保健行业、非必需消费业表现最佳，分别上涨58.8%、32.1%、25.0%，电讯业是唯一下跌的行业，下跌2.5%。中国的股市持续上行的原因主要有以下三点：第一，中美关税阶段性缓和。中美斯德哥尔摩经贸会谈后，双方再次暂停24%对等关税90天，同时保留10%基础关税。受此影响，投资者的风险偏好明显抬升；第二，国内外财政政策和货币政策继续保持积极宽松基调。国内政策重点在于强化逆周期调节、推动经济稳定增长和物价合理水平，同时注重政策执行的精准性和有效性。而美联储在9月重启降息周期，释放宽松信号，对全球经济和流动性预期形成支撑；第三，全球AI产业发展仍在加速。随着前沿大模型快速更新迭代、全球算力需求超预期；国内“AI+”顶层设计落地一系列利好政策的出台，提振投资者对科技领域投资的信心。展望后市，在没有出现重大扰动的地缘政治事情的情况下，我们认为中国资本市场将维持震荡上行的趋势，但是波动幅度会加大。一方面，四季度美联储可能继续降息，海外流动性宽松延续；另一方面，国内经济仍有一定下行压力，稳增长政策可能陆续出台。目前宏观经济在底部回升的过程中，部分企业盈利有所起色，港股市场流动性相比此前有较大改善，而且大量新经济优质企业在港上市，提高了港股市场的配置吸引力。同时，我们也应该看到，短时间内，部分行业板块中的个股累积涨幅已经超过了中期维度乐观的盈利预期，一旦各种潜在利好不及时兑现的话，股价将可能面临回调。组合目前权益仓位相对平稳，主要的配置方向为互联网、通信、电子等行业，保持组合的相对锐度。同时，我们也对一些前期涨幅居前的股票进行了止盈，包括汽车、生物医药板块中的个股。本基金遵从价值投资原则，通过对优质企业基本面全面深入研究，选择经营稳健业绩良好的优质股票构建投资组合，我们会根据市场的变化情况，不断反思组合管理操作上的得失，做好应对方案，去芜存菁，争取为委托人创造较好的回报。

2025年第三季度，A股市场主要指数普遍上涨，其中科创创业50、创业板50等成长类指数涨幅居前，分别上涨65.32%、59.45%，远高于上证指数12.73%的涨幅。反映出市场对科技属性较强的大盘股的关注度提升。港股延续此前上涨趋势：报告期内，恒生指数、恒生国企、恒生科技指数分别上涨11.6%、10.1%和21.9%。行业表现上，原材料行业、医疗保健行业、非必需消费业表现最佳，分别上涨58.8%、32.1%、25.0%，电讯业是唯一下跌的行业，下跌2.5%。中国的股市持续上行的原因主要有以下三点：第一，中美关税阶段性缓和。中美斯德哥尔摩经贸会谈后，双方再次暂停24%对等关税90天，同时保留10%基础关税。受此影响，投资者的风险偏好明显抬升；第二，国内外财政政策和货币政策继续保持积极宽松基调。国内政策重点在于强化逆周期调节、推动经济稳定增长和物价合理水平，同时注重政策执行的精准性和有效性。而美联储在9月重启降息周期，释放宽松信号，对全球经济和流动性预期形成支撑；第三，全球AI产业发展仍在加速。随着前沿大模型快速更新迭代、全球算力需求超预期；国内“AI+”顶层设计落地一系列利好政策的出台，提振投资者对科技领域投资的信心。展望后市，在没有出现重大扰动的地缘政治事情的情况下，我们认为中国资本市场将维持震荡上行的趋势，但是波动幅度会加大。一方面，四季度美联储可能继续降息，海外流动性宽松延续；另一方面，国内经济仍有一定下行压力，稳增长政策可能陆续出台。目前宏观经济在底部回升的过程中，部分企业盈利有所起色，港股市场流动性相比此前有较大改善，而且大量新经济优质企业在港上市，提高了港股市场的配置吸引力。同时，我们也应该看到，短时间内，部分行业板块中的个股累积涨幅已经超过了中期维度乐观的盈利预期，一旦各种潜在利好不及时兑现的话，股价将可能面临回调。组合目前权益仓位相对平稳，主要的配置方向为互联网、通信、电子等行业，保持组合的相对锐度。同时也对一些前期涨幅居前的股票进行了止盈，包括汽车、生物医药板块中的个股。本基金遵从价值投资原则，通过对优质企业基本面全面深入研究，选择经营稳健业绩良好的优质股票构建投资组合，我们会根据市场的变化情况，不断反思组合管理操作上的得失，做好应对方案，去芜存菁，争取为委托人创造较好回报。

2025年上半年，美国利用关税政策对全球贸易伙伴极限施压和差别对待的做法，引起全球资本市场大幅波动；而中国政府有力有节地应对以及中国在人工智能大模型领域的突破，让投资者看到中国经济转型的希望。随着中美贸易和谈的进展，市场信心逐渐修复，在此背景下，整个权益市场波动上行、表现良好：上半年沪深300指数上涨0.03%，上证指数上涨2.76%，偏成长风格的北证50和科创100分别上涨39.45%和13.54%，偏小盘的中证2000上涨15.24%，红利指数在经过多年上涨后出现了下跌，跌幅为4.50%。总体上来看，小盘和成长因子优于大盘和价值因子。本基金遵从价值投资原则，通过对优质企业基本面全面深入研究，选择经营稳健业绩良好的优质股票构建投资组合，我们增加了权益仓位的配置：高端制造、信息技术、医疗保健和金融行业是我们增配的主要方向。我们会根据市场的变化情况，不断反思组合管理操作上的得失，做好应对方案，去芜存菁，争取为委托人创造回报。

2025年上半年，美国利用关税政策对全球贸易伙伴极限施压和差别对待的做法，引起全球资本市场大幅波动；而中国政府有力有节地应对以及中国在人工智能大模型领域的突破，让投资者看到中国经济转型的希望。随着中美贸易和谈的进展，市场信心逐渐修复，在此背景下，港股市场表现良好：报告期恒生指数和恒生国企指数分别上涨20.00%和19.05%；分行业来看，恒生综合行业指数中医疗保健业以47.43%的涨幅位居首位，显示出中国企业在创新药领域的突破；其次是原材料业和资讯科技业，分别上涨44.79%和30.48%，相比之下，过去几年表现出色的能源业表现较为疲软，下跌0.47%。本基金遵从价值投资原则，通过对优质企业基本面全面深入研究，选择经营稳健业绩良好的优质股票构建投资组合，我们增加了权益仓位的配置：信息技术、医疗保健、金融行业是我们增配的主要方向。虽然一季度的“新消费”和二季度的“创新药”行情在港股部分个股上表现充分，我们也有适度参与，但在力度上还有改进空间。我们会根据市场的变化情况，不断反思组合管理操作上的得失，做好应对方案，去芜存菁，争取为委托人创造回报。

2025年上半年，美国利用关税政策对全球贸易伙伴极限施压和差别对待的做法，引起全球资本市场大幅波动；而中国政府有力有节地应对以及中国在人工智能大模型领域的突破，让投资者看到中国经济转型的希望。随着中美贸易和谈的进展，市场信心逐渐修复，在此背景下，港股市场表现良好：报告期恒生指数和恒生科技指数分别上涨20.00%和18.68%；分行业来看，恒生综合行业指数中的医疗保健业以47.43%的涨幅位居首位，显示出中国企业在创新药领域的突破得到了资本市场的认同；其次是原材料业和资讯科技业，分别上涨44.79%和30.48%。本基金遵从价值投资原则，通过对优质企业基本面全面深入研究，选择经营稳健业绩良好的优质股票构建投资组合，我们增加了权益仓位的配置：信息技术、医疗保健、消费和通信服务是我们增配的主要方向。虽然一季度的“新消费”和二季度的“创新药”行情在港股部分个股上表现充分，我们也有适度参与，但在力度上还有改进空间。我们会根据市场的变化情况，不断反思组合管理操作上的得失，做好应对方案，去芜存菁，争取为委托人创造回报。

2025年一季度，A股市场涨跌不一：沪深300指数下跌1.2%，上证指数下跌0.5%，偏成长风格的北证50和科创50分别上涨22.5%和3.4%。同期，港股市场表现强劲，主要原因是国内AI、智驾、机器人等产业技术快速进步下，内外资尤其重视中国资产重估的机会，投资者风险偏好上升。报告期内，恒生指数、恒生国企指数分别上涨15.3%、16.8%，恒生科技指数上涨20.7%。行业表现上，医疗保健行业、非必须消费行业、资讯科技业表现最佳，分别上涨26.7%/23.1%/22.4%，前期表现较好的公用事业和能源业本季出现回调，分别下跌3.73%/4.70%。展望后市，由于美国关税政策的超预期给市场情绪带来扰动，我们认为很难判断短期市场调整是否充分。但随着国内经济环境将预期改善，上市公司的盈利有望迎来修复。A股和港股市场大概率在阶段性调整后，仍会走出由盈利驱动的行情。我们目前权益仓位相对平稳，主要的配置方向为医药生物、食品饮料等行业；同时，我们也对一些前期涨幅居前的股票进行了止盈，包括互联网和消费电子中的个股，以保持组合的相对锐度。本基金遵从价值投资原则，通过对优质企业基本面全面深入研究，选择经营稳健业绩良好的优质股票构建投资组合，我们会根据市场的变化情况，不断反思组合管理操作上的得失，做好应对方案，去芜存菁，争取为委托人创造回报。

2025年一季度，港股市场表现强劲，主要原因是在国内AI、智驾、机器人等产业技术快速进步的背景下，内外资尤其重视中国资产重估的机会，投资者风险偏好上升。报告期内，恒生指数、恒生国企指数分别上涨15.3%、16.8%，恒生科技指数上涨20.7%。行业表现上，医疗保健行业、非必需消费行业、资讯科技业表现最佳，分别上涨26.7%/23.1%/22.4%，前期表现较好的公用事业和能源业本季出现回调，分别下跌3.73%/4.70%。展望后市，由于美国关税政策的超预期给市场情绪带来短期扰动，我们认为很难判断市场的调整是否充分。但随着国内经济环境将预期改善，港股市场盈利有望迎来修复。港股市场大概率在阶段性调整后，仍会走出由盈利驱动的行情。我们目前权益仓位相对平稳，主要的配置方向为非银金融、食品饮料、医药生物等行业；同时，我们也对一些前期涨幅居前的股票进行了止盈，包括互联网和消费电子中的个股，以保持组合的相对锐度。本基金遵从价值投资原则，通过对优质企业基本面全面深入研究，选择经营稳健业绩良好的优质股票构建投资组合，我们会根据市场的变化情况，不断反思组合管理操作上的得失，做好应对方案，去芜存菁，争取为委托人创造回报。

2025年一季度，A股市场涨跌不一：沪深300指数下跌1.2%，上证指数下跌0.5%，偏成长风格的北证50和科创50分别上涨22.5%和3.4%。同期，港股市场表现强劲，主要原因是国内AI、智驾、机器人等产业技术快速进步下，内外资尤其重视中国资产重估的机会，投资者风险偏好上升。报告期内，恒生指数、恒生国企指数分别上涨15.3%、16.8%，恒生科技指数上涨20.7%。行业表现上，医疗保健行业、非必需消费行业、资讯科技业表现最佳，分别上涨26.7%、23.1%、22.4%，前期表现较好的公用事业和能源业本季出现回调，分别下跌3.73%、4.70%。展望后市，由于美国关税政策的超预期给市场情绪带来扰动，我们认为很难判断短期市场调整是否充分。但随着国内经济环境将预期改善，上市公司的盈利有望迎来修复。A股和港股市场大概率在阶段性调整后，仍会走出由盈利驱动的行情。未来的胜负手在于：我们是否有足够多的资本在行情调整的末期捕捉到下一轮上涨板块的强势标的。在把握住受益于人工智能的信息技术行业龙头的投资机会后，我们目前权益仓位相对平稳，主要的配置方向为医药生物、电信等行业；同时，我们也对一些前期涨幅居前的股票进行了止盈，包括互联网和消费电子中的个股，以保持组合的相对锐度。本基金遵从价值投资原则，通过对优质企业基本面全面深入研究，选择经营稳健业绩良好的优质股票构建投资组合，我们会根据市场的变化情况，不断反思组合管理操作上的得失，做好应对方案，去芜存菁，争取为委托人创造回报。