李沐阳 - 基金投资策略和运作

2025年三季度，光伏产业链在“反内卷”政策推动下迎来价格修复，多晶硅料价格从二季度低点累计上涨超35%，硅片、电池片环节跟涨，行业平均开工率回升至48%。政策端通过规范低价竞争与推动产能出清，抑制了非理性价格战，头部企业凭借技术优势加速BC电池量产，效率突破24.6%。但终端需求仍显疲软，7-8月国内新增装机同比下滑超40%，组件环节库存压力未完全缓解，结构性短缺与过剩并存。　　四季度行业盈利修复有望加速，政策引导的产能整合与硅料“收储”方案若落地，将强化供需平衡。需求端关注国内集中式项目年底抢装及海外圣诞采购潮，钙钛矿、BC技术迭代红利向设备环节扩散。风险方面，需警惕贸易摩擦升级及企业年报业绩分化，但技术领先企业与储能布局较深的光伏龙头有望率先实现扭亏。　　我们严格按照基金合同的规定，紧密跟踪标的指数、跟踪偏离最小化的投资策略进行被动投资。本报告期内，本基金的日均绝对跟踪偏离度为　0.049%，期间日跟踪误差为　0.065%，较好地实现了本基金的投资目标。　　本基金将继续严格遵守跟踪偏离最小化的被动投资策略，从而为基金投资人谋求与业绩基准基本一致的投资回报。

2025年三季度市场多数行业上涨，其中通信、电子、有色金属、电力设备及新能源表现尤为亮眼，涨跌幅分别为50.20%、44.49%、44.06%、41.06%。整体来看，沪深300、中证500、中证1000、创业板指和科创50的涨跌幅分别为17.90%、25.31%、19.17%、50.40%和49.02%。从市场风格来看，期间沪深300价值指数（-2.25%）大幅跑输沪深300成长指数（30.96%），中证500价值（15.28%）亦跑输中证500成长（33.03%）。　　三季度，中证全指电力指数累计上涨2.30%但结构分化，细分行业中火电、焦煤、风电、电能综合服务、光伏表现较好，水电、核电、热力服务则相对较弱。究其原因，煤炭价格同比显著下降（三季度秦皇岛港5500大卡煤价中枢同比降低超过170元/吨）、7/8月发电量同比增长、迎峰度夏期间利用小时提振带动火电盈利持续改善；主汛期来水不均导致全国水电发电量整体下滑，造成水电整体表现较弱；绿电装机量与发电量双增但利用小时数下降使运营商承压，但国补回收显著提速又较好地改善了绿电运营商的现金流状况，或可视为一大积极信号。　　仍然强调，当前电力板块的核心矛盾主要在于新能源快速扩张与电力市场机制滞后的结构性冲突（包括新能源全面入市与收益保障机制不匹配、电力系统调节能力不足制约新能源消纳两个方面），以及传统火电转型压力与市场化定价之间的利益再平衡。这种矛盾在全球宏观增速放缓的大环境下，体现为阶段性的电价下行。不过，值得关注的是，国庆节前国资委开会，要求稳定电价煤价，防止内卷式恶性竞争，电力行业首提反内卷，预计装机的无序竞争和新能源的非理性低价竞争将在未来有所缓解。　　整体而言，新型电力系统建设驱动的电网升级、绿电消纳、用户侧革命已成为电力板块的长期增长引擎，除风光水火核外，未来储能、特高压、智能电网、虚拟电厂等权重有望抬升，为指数带来拔估值动力。需知，电力板块走势本质是电力系统转型的缩影——从政策保底走向市场竞逐、从单一发电走向源网荷储协同，因此或同时走通量增与价涨两条逻辑。中短期维度上，火电盈利关注煤价走势与潜在电价政策的“剪刀差”效应，水电盈利取决于秋汛来水情况与汛末水库蓄水情况，绿电除了关注补贴回收的持续性，更要留意机制电价等细化政策的出台进展，同时储能、海风和固态电池等新技术的产业化进程也可能带来新的投资机会。四季报电力板块盈利能力若进一步修复，其因需求刚性呈现出的抗经济周期波动能力或将在宏观不确定性偏高的环境下继续具备关注价值。　　我们严格按照基金合同的规定，紧密跟踪标的指数、跟踪偏离最小化的投资策略进行被动投资。本报告期内，本基金的日均绝对跟踪偏离度为　0.043%，期间日跟踪误差为　0.080%，较好地实现了本基金的投资目标。　　本基金将继续严格遵守跟踪偏离最小化的被动投资策略，从而为基金投资人谋求与业绩基准基本一致的投资回报。

截至本报告期末华泰柏瑞中韩半导体ETF发起式联接（QDII）A的基金份额净值为1.8708元，本报告期基金份额净值增长率为34.39%，同期业绩比较基准收益率为35.26%，截至本报告期末华泰柏瑞中韩半导体ETF发起式联接（QDII）C的基金份额净值为1.8617元，本报告期基金份额净值增长率为34.30%，同期业绩比较基准收益率为35.26%，截至本报告期末华泰柏瑞中韩半导体ETF发起式联接（QDII）I的基金份额净值为1.8696元，本报告期基金份额净值增长率为34.35%，同期业绩比较基准收益率为35.26%。　　2025年三季度，全球半导体行业在AI算力需求持续爆发下保持高景气，韩国存储龙头与国内国产替代主线形成强劲共振。韩国头部公司凭借HBM4等先进存储技术领先，推动AI服务器、高端逻辑芯片需求跃升，而韩国政府同期推出财政刺激计划进一步强化半导体产业链优势。同期中国半导体板块在国产替代加速下表现强劲，设备与材料环节成为增长引擎，前三季度国内半导体设备企业营收同比增长28.7%，材料领域增速达22.1%。政策端，中国《电子信息制造业2025-2026年稳增长行动方案》推动芯片关键技术攻关，大基金三期重点投向设备与材料领域，助力国产化率从2024年的27%提升至2025年二季度的45%。　　我们严格按照基金合同的规定，紧密跟踪标的指数、跟踪偏离最小化的投资策略进行被动投资。本报告期内，本基金的日均绝对跟踪偏离度为　0.075%，期间日跟踪误差为　0.127%，较好地实现了本基金的投资目标。　　本基金将继续严格遵守跟踪偏离最小化的被动投资策略，从而为基金投资人谋求与业绩基准基本一致的投资回报。

截至本报告期末华泰柏瑞纳斯达克100ETF发起式联接（QDII）A的基金份额净值为1.4688元，本报告期基金份额净值增长率为7.41%，同期业绩比较基准收益率为7.61%，截至本报告期末华泰柏瑞纳斯达克100ETF发起式联接（QDII）C的基金份额净值为1.4599元，本报告期基金份额净值增长率为7.35%，同期业绩比较基准收益率为7.61%，截至本报告期末华泰柏瑞纳斯达克　100ETF　发起式联接（QDII）I的基金份额净值为1.4688元，本报告期基金份额净值增长率为7.38%，同期业绩比较基准收益率为7.61%。　　三季度，纳斯达克100指数呈现“先抑后扬”走势。7月受美联储会议纪要释放“鹰派”信号影响，科技股承压回调，纳指单周跌幅一度达2.8%；但随着8月核心PCE通胀数据连续回落至2.6%及9月失业率升至4.5%，市场对降息预期强化，指数逐步收复失地。行业层面，AI算力需求持续爆发，部分芯片巨头三季度营收超预期，推动信息技术板块领涨；通信服务与非必需消费板块在广告业务复苏下也同步走强。　　四季度指数表现或主要取决于流动性与企业盈利的博弈。美联储若开启降息周期，科技股估值压力有望缓解；但需警惕通胀反弹风险及政策不确定性引发的波动。盈利端，AI产业链（云计算、半导体）及消费电子新品周期（AI　PC）或成为需求主要拉动项。历史长期看，指数成分股年均研发投入超15%，技术壁垒与全球化营收结构或仍构成核心优势。风险方面，需关注地缘冲突对供应链的潜在扰动及部分科技股估值处于历史高位后的分化压力。　　我们严格按照基金合同的规定，紧密跟踪标的指数、跟踪偏离最小化的投资策略进行被动投资。本报告期内，本基金的日均绝对跟踪偏离度为　0.007%，期间日跟踪误差为　0.009%，较好地实现了本基金的投资目标。　　本基金将继续严格遵守跟踪偏离最小化的被动投资策略，从而为基金投资人谋求与业绩基准基本一致的投资回报。

三季度，中证2000指数整体呈现震荡上行态势。2025年7月至9月，指数受益于国内宏观政策对中小企业的支持，制造业PMI连续三个月位于荣枯线上方，叠加“专精特新”企业财政补贴落地，小微盘风格表现活跃。　　四季度，指数表现或仍受政策与流动性双重驱动。10月后地方化债方案及中小企业税收减免政策有望延续，或进一步改善小微企业经营现金流。需警惕年末资金面波动及全球大宗商品价格传导对中下游企业利润的挤压，但“新质生产力”导向下，人工智能、新能源等新兴领域的小市值龙头有望通过技术突破打开成长空间。　　我们严格按照基金合同的规定，紧密跟踪标的指数、跟踪偏离最小化的投资策略进行被动投资。本报告期内，本基金的日均绝对跟踪偏离度为　0.121%，期间日跟踪误差为　0.151%，较好地实现了本基金的投资目标。　　本基金将继续严格遵守跟踪偏离最小化的被动投资策略，从而为基金投资人谋求与业绩基准基本一致的投资回报。

截至本报告期末华泰柏瑞东南亚科技ETF发起式联接（QDII）A的基金份额净值为1.2703元，本报告期基金份额净值增长率为15.18%，同期业绩比较基准收益率为15.51%，截至本报告期末华泰柏瑞东南亚科技ETF发起式联接（QDII）C的基金份额净值为1.2620元，本报告期基金份额净值增长率为15.10%，同期业绩比较基准收益率为15.51%。　　三季度，东南亚科技板块在宏观环境改善下表现强劲。美联储于2025年9月启动降息周期，推动全球资金向新兴市场回流，东南亚主要经济体同步出台刺激政策：泰国央行将基准利率下调至1.50%（近三年低点），印尼推出近10亿美元经济计划，区域流动性持续宽松。贸易层面，美国对东南亚关税税率从32%协商降至19%，缓解了出口不确定性。经济韧性显现，越南二季度GDP同比增速达7.96%，印尼增速超预期至5.12%，共同支撑科技需求扩张。板块表现上，新交所泛东南亚科技指数成分股中在美上市的互联网平台受益于融资成本下降及本地数字化渗透率提升，业绩得到较大改善。　　四季度，板块驱动因素或从流动性转向基本面验证。美联储若延续降息路径，叠加东南亚本土政策红利，可能进一步降低科技企业融资成本。需关注全球贸易格局变化对供应链的潜在影响，但东南亚在人口红利（6亿年轻人口）、电商渗透率（不足35%）及数字基建领域的长期空间仍构成核心优势。若成分股在AI应用、金融科技等细分领域持续突破，指数盈利增速有望支撑估值修复。　　我们严格按照基金合同的规定，紧密跟踪标的指数、跟踪偏离最小化的投资策略进行被动投资。本报告期内，本基金的日均绝对跟踪偏离度为　0.012%，期间日跟踪误差为　0.018%，较好地实现了本基金的投资目标。　　本基金将继续严格遵守跟踪偏离最小化的被动投资策略，从而为基金投资人谋求与业绩基准基本一致的投资回报。

2025年三季度，科创板200指数延续高弹性特征，在AI算力需求爆发与科创板“1+6”新政推动下，指数涨幅迭创新高。归因来看，半导体国产替代与创新药出海加速形成双主线，部分成分股受益于细分领域需求扩张，成为指数权重股代表。流动性方面，政策端对小微科创企业的融资支持持续强化，叠加美联储降息预期，为成长风格提供环境支撑。　　四季度，指数盈利修复动能有望强化。根据Wind一致预期，2025年成分股净利润增速中位数达60%，研发投入强度维持在12%以上，技术红利或逐步向设备、材料环节扩散。需关注12月指数成分股定期调整对持仓结构的优化作用，以及全球流动性转向对成长股估值的影响。风险方面，需警惕部分细分领域估值分化（如AI芯片市盈率超200倍）及地缘政治对产品的扰动，但政策红利与科创逻辑仍构成长期支撑。　　我们严格按照基金合同的规定，紧密跟踪标的指数、跟踪偏离最小化的投资策略进行被动投资。本报告期内，本基金的日均绝对跟踪偏离度为　0.181%，期间日跟踪误差为　0.354%，较好地实现了本基金的投资目标。　　本基金将继续严格遵守跟踪偏离最小化的被动投资策略，从而为基金投资人谋求与业绩基准基本一致的投资回报。

三季度A股油气板块呈现“地缘冲突主导波动，基本面承压分化”的特征。布伦特原油均价环比二季度（66.7美元/桶）有所回升，但板块整体表现平淡，油改概念区间跌幅0.70%。地缘风险（中东局势升温）为油价提供阶段性支撑，但供需宽松格局未改：OPEC+持续增产压制价格，国内炼厂开工率提升需求小幅回暖，但全球需求增长放缓（IEA下调2025年需求预期至72万桶/日）抑制反弹空间。板块内部分化，上游开采企业受油价回落影响业绩承压，而油服、运输等细分领域受益于资本开支维持及运价上涨。　　　　四季度油价或延续“供需博弈下的震荡下行”格局。供应压力仍存：OPEC+计划10月再增产13.7万桶/日，美国页岩油盈亏点降至60美元以下；需求端则面临北半球炼厂检修季、亚太消费疲软的双重压制。但结构性机会依然存在：若冬季取暖需求超预期或地缘冲突升级（如中东局势、霍尔木兹海峡航运中断），可能触发油价阶段性反弹。需关注美联储降息对美元定价的扰动，以及能源转型背景下传统油气资本开支收缩对长期供给的影响。　　本基金将继续严格遵守跟踪偏离最小化的被动投资策略，从而为基金投资人谋求与业绩基准基本一致的投资回报。

三季度，港股消费板块在“宏观政策托底与结构性升级”双主线下震荡修复。国内扩内需政策持续发力，财政部推出消费贷款贴息等“政策组合拳”。流动性层面，美联储降息周期启动叠加南向资金年内净流入近万亿港元，为港股提供增量资金支持。板块内部呈现“消费分级”特征，Z世代主导的悦己经济（如潮玩、美护）与传统消费龙头形成互补，非必需消费占比达70%，更贴合新消费趋势。　　四季度行情或从估值修复转向基本面验证。若国内“服务消费促进季”等政策进一步落地，叠加年末消费旺季，港股消费板块盈利增速有望企稳。需关注全球贸易环境波动对港股流动性的潜在扰动，但中长期来看，消费分级与产业升级趋势不可逆：一方面，国内消费对GDP贡献率已超50%，内需驱动经济模式深化；另一方面，港股消费指数兼具A股稀缺资产品类（如跨境电商、国际品牌）与低估值优势，南向资金持续增配核心资产或继续强化指数韧性。若美联储降息路径明确，港股流动性环境改善或进一步放大板块弹性。　　本基金将继续严格遵守跟踪偏离最小化的被动投资策略，从而为基金投资人谋求与业绩基准基本一致的投资回报。

截至本报告期末，本基金份额净值为2.0204元，本报告期内基金份额净值增长率为7.84%，本基金的业绩比较基准收益率为8.02%。　　三季度，纳斯达克100指数呈现“先抑后扬”走势。7月受美联储会议纪要释放“鹰派”信号影响，科技股承压回调，纳指单周跌幅一度达2.8%；但随着8月核心PCE通胀数据连续回落至2.6%及9月失业率升至4.5%，市场对降息预期强化，指数逐步收复失地。行业层面，AI算力需求持续爆发，部分芯片巨头三季度营收超预期，推动信息技术板块领涨；通信服务与非必需消费板块在广告业务复苏下也同步走强。　　四季度指数表现或主要取决于流动性与企业盈利的博弈。美联储若开启降息周期，科技股估值压力有望缓解；但需警惕通胀反弹风险及政策不确定性引发的波动。盈利端，AI产业链（云计算、半导体）及消费电子新品周期（AI　PC）或成为需求主要拉动项。历史长期看，指数成分股年均研发投入超15%，技术壁垒与全球化营收结构或仍构成核心优势。风险方面，需关注地缘冲突对供应链的潜在扰动及部分科技股估值处于历史高位后的分化压力。　　我们严格按照基金合同的规定，紧密跟踪标的指数、跟踪偏离最小化的投资策略进行被动投资。本报告期内，本基金的日均绝对跟踪偏离度为　0.006%，期间日跟踪误差为　0.007%，较好地实现了本基金的投资目标。　　本基金将继续严格遵守跟踪偏离最小化的被动投资策略，从而为基金投资人谋求与标的指数基本一致的投资回报。

截至本报告期末，本基金份额净值为2.3071元，本报告期内基金份额净值增长率为37.65%，本基金的业绩比较基准收益率为37.34%。　　2025年三季度，全球半导体行业在AI算力需求持续爆发下保持高景气，韩国存储龙头与国内国产替代主线形成强劲共振。韩国头部公司凭借HBM4等先进存储技术领先，推动AI服务器、高端逻辑芯片需求跃升，而韩国政府同期推出财政刺激计划进一步强化半导体产业链优势。同期中国半导体板块在国产替代加速下表现强劲，设备与材料环节成为增长引擎，前三季度国内半导体设备企业营收同比增长28.7%，材料领域增速达22.1%。政策端，中国《电子信息制造业2025-2026年稳增长行动方案》推动芯片关键技术攻关，大基金三期重点投向设备与材料领域，助力国产化率从2024年的27%提升至2025年二季度的45%。　　我们严格按照基金合同的规定，紧密跟踪标的指数、跟踪偏离最小化的投资策略进行被动投资。本报告期内，本基金的日均绝对跟踪偏离度为　0.022%，期间日跟踪误差为　0.028%，较好地实现了本基金的投资目标。　　本基金将继续严格遵守跟踪偏离最小化的被动投资策略，从而为基金投资人谋求与标的指数基本一致的投资回报。

截至本报告期末，本基金份额净值为1.3689元，本报告期内基金份额净值增长率为16.23%，本基金的业绩比较基准收益率为16.37%。　　三季度，东南亚科技板块在宏观环境改善下表现强劲。美联储于2025年9月启动降息周期，推动全球资金向新兴市场回流，东南亚主要经济体同步出台刺激政策：泰国央行将基准利率下调至1.50%（近三年低点），印尼推出近10亿美元经济计划，区域流动性持续宽松。贸易层面，美国对东南亚关税税率从32%协商降至19%，缓解了出口不确定性。经济韧性显现，越南二季度GDP同比增速达7.96%，印尼增速超预期至5.12%，共同支撑科技需求扩张。板块表现上，新交所泛东南亚科技指数成分股中在美上市的互联网平台受益于融资成本下降及本地数字化渗透率提升，业绩得到较大改善。　　四季度，板块驱动因素或从流动性转向基本面验证。美联储若延续降息路径，叠加东南亚本土政策红利，可能进一步降低科技企业融资成本。需关注全球贸易格局变化对供应链的潜在影响，但东南亚在人口红利（6亿年轻人口）、电商渗透率（不足35%）及数字基建领域的长期空间仍构成核心优势。若成分股在AI应用、金融科技等细分领域持续突破，指数盈利增速有望支撑估值修复。　　我们严格按照基金合同的规定，紧密跟踪标的指数、跟踪偏离最小化的投资策略进行被动投资。本报告期内，本基金的日均绝对跟踪偏离度为　0.007%，期间日跟踪误差为　0.009%，较好地实现了本基金的投资目标。　　本基金将继续严格遵守跟踪偏离最小化的被动投资策略，从而为基金投资人谋求与标的指数基本一致的投资回报。