刘新正 - 基金投资策略和运作

本基金主要采用股债配置的策略追求可持续收益。　　资产配置层面，我们以相对固定的股债配比来管理组合。　　股票层面，于9月切换至量化策略，使用自下而上的方式追求超额收益。　　转债层面，于9月切换至量化策略，使用自下而上与自上而下相结合的方式追求超额收益。　　纯债层面，于9月降低至较低的久期水平。　　回顾四季度，作为全年收官阶段，市场资金入场意愿普遍不足。股市方面，三季度上涨趋势中断，转为震荡盘整；债市则因处于逆风期，不时受到赎回与做空扰动，且缺乏配置资金的有效支撑。进入新年以来，债市在低利率环境下机构配置意愿依然疲弱，股市自12月下旬延续“春季躁动”行情，进一步对债市形成压制，转债则在股票走强的背景下，维持高估值波动。　　展望一季度，需重点关注居民存款迁移的动向。　　股票市场方面，我们持乐观态度。 当前A股正处在一段交易背景较为有利的时期：其一，年初资金面通常相对宽松，叠加潜在的居民储蓄再配置，为市场提供了增量资金预期；其二，外部环境趋于缓和，美联储处于降息周期也有助于提振全球风险偏好；其三，一季度处于上市公司业绩数据的真空期，市场更聚焦于对“十五五”规划开局之年的政策预期与产业趋势想象，为结构性行情提供了空间。历史经验显示，在上述因素共振下，“春季躁动”行情上演的概率较高。　　债券市场方面，短期内多空因素交织。 债市主要面临两方面制约：一方面，央行对使用降准降息等传统宽松工具表现审慎，货币政策预期趋于平稳；另一方面，在股市情绪升温、赚钱效应显现的背景下，资金风险偏好提升，“股债跷跷板”效应可能导致资金从债市流向股市。因此，债市趋势性机会有限，更多依赖交易性机会，可关注两类时机：一是股市春季躁动行情结束后，资金回流债市带来的博弈窗口；二是市场情绪不佳、利率超调后出现的估值修复机会。　　可转债市场方面，估值虽高但仍有支撑。 自2025年三季度以来，转债市场持续处于高估值状态。从市场情绪看，当前正股情绪与资金申购行为对估值形成了持续支撑，这与2021年底的情形有相似之处，导致估值虽高却难现系统性下行。在股票市场整体维持乐观的背景下，转债市场仍能提供结构性参与机会，其表现将紧密跟随正股，但需警惕估值高位下的波动风险。　　综合来看，一季度资产配置需动态平衡股债之间的“跷跷板”效应，在乐观看待股市结构性行情的同时，把握债市因情绪波动产生的交易价值。

本基金主要采用股债配置的策略，股债配比根据权益端表现及产品回撤情况被动调整，及时止损。本季度，智多金的股票仓位基本保持稳定。　　股票层面：采用自下而上与自上而下相结合的方式构建组合。自下而上对优质公司搭建资产定价模型，选择隐含收益率较高的个股；自上而下从产业链高频数据、估值、交易热度等方面出发，构建行业择时模型，从中观景气度提升空间更大的行业中优选个股进行增配。股票组合体现了在管基金经理的研究思考和研究团队的共同智慧，运作相对均衡。我们期望以合理安全边际买入、较高集中度持仓、较低换手率实现收益目标。对于涨幅远超内在价值的股票，我们遵守纪律减仓。本季度，股票的前十大重仓占股票持仓的比例约73%，体现出我们价值投资、集中持仓的风格。组合股票整体持仓的市盈率估值偏低，按仓位加权的自由现金流回报率可观。期间交易主要基于对公司内在价值与行业景气度的判断，基于绝对定价做有纪律的买卖。四季度我们从股息率与景气度的双重角度出发，在原有基础上继续对周期行业进行增仓，增配了工业金属相关标的，降低了白酒行业在组合中的权重。　　转债层面：组合对转债投资提出较高的安全边际要求，集中持券，希望以较低的风险暴露取得较好的投资回报。本季度不持有转债。　　纯债层面：组合主要持有利率债，根据量化模型进行久期敞口的暴露与回收。本期我们维持低久期运作，避免久期暴露对收益的伤害。　　四季度权益市场成交活跃度有所下降，指数在高位强势震荡完成了盘整。风格上，相比三季度极致倒向科技有一定的修偏，从高位的创业板、科创板轮动到了相对滞涨的蓝筹白马价值票上，因此产品持有的标的相对三季度有较为明显的补涨，最终年内我们在价值风格逆风的情况下，相对基准实现了一定的超额。相比之下，债市长端利率先下后上，在“预期发酵又落空”中走出了一个V字。过程中我们保持定力，并未参与短期的下行博弈，始终保持较低久期水平。　　展望未来，科技中的资金有向更新技术、更远叙事扩散的趋势，而周期股伴随美联储降息以及国内经济的逐步见底，利润有望从上游原材料逐渐向中下游扩散，工业金属、化工会迎来更好的机会。至于债市，我们依然维持相对谨慎的观点。尽管权益牛市与经济的企稳恢复均离不开低利率的环境，但24年的过快下行导致即使25年债市持续调整，当前的利率水平依然处于较低水位。从货币政策报告中也可看出，目前重财政政策而货币政策中性，重精准投放而轻大水漫灌，资金的“精准宽松”与供给的上量意味着未来曲线有望进一步陡峭化，债市整体偏熊。因此当前位置投资债券胜率赔率均较为一般，操作上应多从配置角度出发，避免激进交易。

本基金主要采用股债配置的策略，股债配比根据权益端表现及产品回撤情况被动调整，及时止损。本季度，智多宝的股票仓位基本保持稳定。　　股票层面：采用自下而上与自上而下相结合的方式构建组合。自下而上对优质公司搭建资产定价模型，选择隐含收益率较高的个股；自上而下从产业链高频数据、估值、交易热度等方面出发，构建行业择时模型，从中观景气度提升空间更大的行业中优选个股进行增配。股票组合体现了在管基金经理的研究思考和研究团队的共同智慧，运作相对均衡。我们期望以合理安全边际买入、较高集中度持仓、较低换手率实现收益目标。对于涨幅远超内在价值的股票，我们遵守纪律减仓。本季度，股票的前十大重仓占股票持仓的比例约73%，体现出我们价值投资、集中持仓的风格。组合股票整体持仓的市盈率估值偏低，按仓位加权的自由现金流回报率可观。期间交易主要基于对公司内在价值与行业景气度的判断，基于绝对定价做有纪律的买卖。四季度我们从股息率与景气度的双重角度出发，在原有基础上继续对周期行业进行增仓，增配了工业金属相关标的，降低了白酒行业在组合中的权重。　　转债层面：动态调整偏债、平衡、偏股转债策略的占比，在“类债转债”提供相对稳定收益的同时借助“类股转债”参与更具弹性的主题，积极尝试提升收益弹性。本季度我们根据转债的隐含回报空间动态调整转债仓位，当前转债均价历史新高，我们进行了清仓止盈，将更多的敞口放回了纯权益资产。　　纯债层面：组合主要持有利率债，根据量化模型进行久期敞口的暴露与回收。本期我们维持低久期运作，避免久期暴露对收益的伤害。　　四季度权益市场成交活跃度有所下降，指数在高位强势震荡完成了盘整。风格上，相比三季度极致倒向科技有一定的修偏，从高位的创业板、科创板轮动到了相对滞涨的蓝筹白马价值票上，因此产品持有的标的相对三季度有较为明显的补涨，最终年内我们在价值风格逆风的情况下，相对基准实现了一定的超额。相比之下，债市长端利率先下后上，在“预期发酵又落空”中走出了一个V字。过程中我们保持定力，并未参与短期的下行博弈，始终保持较低久期水平。　　展望未来，科技中的资金有向更新技术、更远叙事扩散的趋势，而周期股伴随美联储降息以及国内经济的逐步见底，利润有望从上游原材料逐渐向中下游扩散，工业金属、化工会迎来更好的机会。至于债市，我们依然维持相对谨慎的观点。尽管权益牛市与经济的企稳恢复均离不开低利率的环境，但24年的过快下行导致即使25年债市持续调整，当前的利率水平依然处于较低水位。从货币政策报告中也可看出，目前重财政政策而货币政策中性，重精准投放而轻大水漫灌，资金的“精准宽松”与供给的上量意味着未来曲线有望进一步陡峭化，债市整体偏熊。因此当前位置投资债券胜率赔率均较为一般，操作上应多从配置角度出发，避免激进交易。

本基金秉持量化投资的方法论，以多因子选股体系为基础，构建多模型预测指标，定期调仓再平衡，来获取超额收益。该基金更加注重把握两方面产业发展趋势，一方面受益于科技发展带来的新兴产业机会，另一方面受益于产业转移和产业升级带来的板块性机会。聚焦高景气高成长行业，优选在全球具备竞争力的个股。　　报告期内本基金主要投资品种为股票。行业方面，我们较多配置了医药生物、机械设备、电子行业，低配非银金融、银行、电力设备行业。　　2025年四季度，国内基本面缺乏亮点，其中供给端小幅走弱，10-11月工增分别为4.9%和4.8%；需求端消费和投资偏弱，出口具有韧性。物价方面，二手房价格继续走低，CPI同比转正，PPI同比回升。整体2025年经济呈现前高后低，预计全年经济增速平稳落地完成目标，全年在全球贸易关税的影响下，出口仍然保持较高增速对经济形成支撑，上半年在消费补贴等政策下内需改善，年中“反内卷”政策引导价格指数止跌回升，资本市场亮眼表现提振信心改善风险偏好，进一步对经济形成支撑。　　展望2026年一季度，宏观层面内外环境均呈现积极变化。外部来看，美联储新任主席人选公布在即，未来 1-2 个月内的降息预期有望对全球流动性构成利好。内部政策也在靠前发力，例如北京优化住房限购、调降二手房交易增值税，以及“两新”政策支持范围上进一步向核心领域倾斜，均有助于稳定预期、激发活力。微观层面，A 股资金面同样可能迎来改善。一方面，人民币汇率回升有望提振市场情绪，并可能通过企业、居民部门间接带来增量。汇率持续升值背景下，元旦期间港股市场率先大幅走强，港A联动有望推升A股资产。另一方面，保险“开门红”资金入市、公募等机构在年初进行布局，将为市场提供流动性支撑。配置方向，季节性因素看成长风格在春季行情中历来表现突出，叠加今年是“十五五”规划开局之年，新质生产力相关板块有望成为资金配置重点。

报告期内，本基金主要采用股债平衡的配置策略，通过自上而下调整资产占比、自下而上精选投资标的，动态优化组合风险收益比，力争实现基金资产的长期稳定投资回报。实际运作方面，四季度债券久期维持较低仓位，股票仓位维持高位。　　回顾四季度，作为全年收官阶段，市场资金入场意愿普遍不足。股市方面，三季度上涨趋势中断，转为震荡盘整；债市则因处于逆风期，不时受到赎回与做空扰动，且缺乏配置资金的有效支撑。进入新年以来，债市在低利率环境下机构配置意愿依然疲弱，股市自12月下旬延续“春季躁动”行情，进一步对债市形成压制，转债则在股票走强的背景下，维持高估值波动。　　展望一季度，需重点关注居民存款迁移的动向。　　股票市场方面，我们持乐观态度。 当前A股正处在一段交易背景较为有利的时期：其一，年初资金面通常相对宽松，叠加潜在的居民储蓄再配置，为市场提供了增量资金预期；其二，外部环境趋于缓和，美联储处于降息周期也有助于提振全球风险偏好；其三，一季度处于上市公司业绩数据的真空期，市场更聚焦于对“十五五”规划开局之年的政策预期与产业趋势想象，为结构性行情提供了空间。历史经验显示，在上述因素共振下，“春季躁动”行情上演的概率较高。　　债券市场方面，短期内多空因素交织。 债市主要面临两方面制约：一方面，央行对使用降准降息等传统宽松工具表现审慎，货币政策预期趋于平稳；另一方面，在股市情绪升温、赚钱效应显现的背景下，资金风险偏好提升，“股债跷跷板”效应可能导致资金从债市流向股市。因此，债市趋势性机会有限，更多依赖交易性机会，可关注两类时机：一是股市春季躁动行情结束后，资金回流债市带来的博弈窗口；二是市场情绪不佳、利率超调后出现的估值修复机会。　　可转债市场方面，估值虽高但仍有支撑。 自2025年三季度以来，转债市场持续处于高估值状态。从市场情绪看，当前正股情绪与资金申购行为对估值形成了持续支撑，这与2021年底的情形有相似之处，导致估值虽高却难现系统性下行。在股票市场整体维持乐观的背景下，转债市场仍能提供结构性参与机会，其表现将紧密跟随正股，但需警惕估值高位下的波动风险。　　综合来看，一季度资产配置需动态平衡股债之间的“跷跷板”效应，在乐观看待股市结构性行情的同时，把握债市因情绪波动产生的交易价值。

我们期望用合理安全边际买入具备可持续竞争优势的公司，以获取长期投资回报。我们为个股搭建绝对估值模型进行定价，对于明显超过内在价值的公司我们会遵循纪律减仓；行业方面我们没有明显偏向，在公司符合我们的投资标准的前提下，我们希望通过适当的组合配置令盈利来源多元化，力求实现组合业绩的长期价值。　　本季度港股市场波动率有所提升，整体呈现区间震荡。季度内我们遵循纪律对部分超过内在价值的重仓个股做了减仓处理，并将仓位转移至其他安全边际更高的投资标的，前十大重仓公司变化一位，主要增加了估值具备吸引力的金融股配置。我们相信在投资中坚持赚上半场的钱而非下半场的钱在长期能够为客户提供较好的风险调整后收益。本季度末本产品配置在汽车、交通运输、家用电器、银行、非银金融等行业，行业分布上仍保持均衡。　　国内宏观经济保持韧性，财政仍将继续发挥支撑作用，供需结构改善带来的盈利能力回升以及消费筑底改善是潜在的内需向上动力。贸易摩擦风险下降、海外降息周期开启的宏观环境下，预计出口仍能保持平稳。制约美国通胀的结构性因素逐步消除、美联储重启降息，海外制造业有望进入新一轮向上周期，在海外市场具备竞争优势的优秀制造业企业的增长空间值得期待。展望2026年，海外利率正常化有利于支持港股市场的流动性，我们认为部分低估的港股优质公司仍有较好的预期回报率。我们会继续将主要精力用于研究公司的商业模式、竞争优势和内在价值，并结合对公司所处宏观和中观环境的判断进行投资决策。

本季度市场风格明显偏向周期与科技，消费与医药板块整体承压。沪深300微涨0.21%，中证消费指数（000932）下跌7.23%，中证医药指数（000933）跌幅达11.17%，均显著跑输大盘。港股市场表现分化更为突出：受美债利率高企及南向资金阶段性流出影响，四季度成长风格持续承压，恒生科技指数震荡下行；而高股息、现金流稳定的红利类资产（如电信、能源、公用事业）则表现相对稳健，成为避险资金的主要配置方向。　　本基金在四季度维持股票仓位基本稳定，同时对持仓结构进行了优化，适度提升了医药行业的配置比例。个股选择上，我们始终坚持聚焦商业模式出色、行业格局清晰、具备持续竞争优势的优质企业，力求在不确定性中把握确定性。　　组合中仍保有相当比例的内需相关资产。尽管近两年中国GDP平减指数持续为负，反映总需求偏弱，但2025年权益市场表现亮眼，财富效应正以点带面逐步传导至部分服务消费领域——旅游、免税、本地生活等细分赛道已显现出结构性亮点。我们及时识别这一趋势变化，并在估值合理、景气度向上的背景下，逐步建仓相关优质标的，延续“围绕居民消费结构升级”这一核心投资理念：即在总体消费支出相对平稳的前提下，捕捉从实物消费向服务、体验、健康等更高层次需求迁移的长期趋势。　　　同时，我们也密切关注港股市场的边际变化。可选消费板块（如运动服饰、餐饮连锁、品牌零售）经历深度回调后，部分龙头公司估值已处于历史低位，股息率具备吸引力，且基本面韧性较强。若未来内地消费信心进一步修复、跨境流动持续回暖，这些兼具品牌力与运营效率的港股消费龙头有望迎来盈利与估值的双重修复，即“戴维斯双击”机会。我们将结合基本面验证与估值安全边际，审慎布局，为组合注入新的增长动能。　　展望未来市场，流动性保持充裕叠加经济下行周期接近尾声，权益资产震荡上行仍是大方向。但相较于前期情绪高涨阶段，市场短期内高位波动可能加剧，风格也更趋均衡；叠加外部事件（如美联储政策路径）的扰动，震荡时间或被拉长，进一步强化“高估值板块回调、低估值板块修复”的风格收敛趋势。在此背景下，我们认为行业均衡、聚焦个股、精确定价是当前最优策略——通过持续优化组合整体估值水位，控制风险暴露，静待基本面与情绪面共振。　　特别在港股市场，这一趋势表现得更为鲜明：一方面，高股息、现金流稳定的红利类资产（如电信、能源、公用事业）在利率高位环境下持续获得配置资金青睐；另一方面，经历长期调整的成长板块（尤其是医药和可选消费）估值已处于历史低位，安全边际显著提升。随着美债利率见顶回落、人民币汇率企稳，以及内地稳增长政策逐步显效，港股作为离岸市场的估值洼地属性正重新被重视。　　因此，我们将对A股中高位拥挤赛道保持审慎，同时加大对两类机会的深度研究：一是A股中受益于居民消费结构升级的服务消费细分领域（如旅游、免税、健康消费），二是港股中处于创新药出海兑现期的Biotech龙头及超跌的优质可选消费公司。通过跨市场布局，在震荡市中捕捉风险收益比更优的阿尔法机会，为追求组合下一阶段的稳健增值夯实基础。

本基金秉持价值投资理念，我们期望用合理安全边际买入具备可持续竞争优势的公司，以获取长期投资回报。我们为个股搭建绝对估值模型进行定价，对于明显超过内在价值的公司我们会遵循纪律减仓；行业方面我们没有明显偏向，在公司符合我们的投资标准的前提下，我们希望通过适当的组合配置令盈利来源多元化，以实现组合业绩的长期稳健增长。　　本季度，产品在运作上延续价值投资风格。四季度市场波动率整体提升，季度内我们遵循纪律继续对部分超过内在价值的重仓个股做了减仓处理，并将仓位转移至其他安全边际更高的投资标的，前十大重仓公司变化一位，主要增加了估值具备吸引力的金融股配置。我们相信在投资中坚持赚上半场的钱而非下半场的钱在长期能够为客户提供较好的风险调整后收益。本季度末本产品配置在汽车、银行、机械设备、交通运输、非银金融、家用电器等行业，行业分布上保持均衡。　　国内宏观经济保持韧性，财政仍将继续发挥支撑作用，供需结构改善带来的盈利能力回升以及消费筑底改善是潜在的内需向上动力。贸易摩擦风险下降、海外降息周期开启，预计出口仍能保持平稳。制约美国通胀的结构性因素逐步消除、美联储重启降息的宏观背景下，海外制造业有望进入新一轮向上周期，在海外市场具备竞争优势的优秀制造业企业的增长空间值得期待。低利率环境下国内居民资产再配置以及海外利率正常化有利于支持权益市场流动性，我们认为部分低估的优质公司仍有较好的预期收益率，我们会继续将主要精力用于研究公司的商业模式、竞争优势和内在价值，并结合对公司所处宏观和中观环境的判断进行投资决策，以完成价值投资的持续接力。

本基金主要采用股债配置的策略，股债配比根据权益端表现及产品回撤情况被动调整，及时止损。本季度，智多金的股票仓位基本保持稳定。　　股票层面：采用自下而上的选股方式构建组合，对优质公司搭建资产定价模型，选择隐含收益率较高的个股。股票组合体现了在管基金经理的研究思考和研究团队的共同智慧。组合不偏向特定的行业，运作相对均衡。我们期望以合理安全边际买入、较高集中度持仓、较低换手率实现收益目标。对于涨幅远超内在价值的股票，我们遵守纪律减仓。本季度，股票的前十大重仓占股票持仓的比例约79%，体现出我们价值投资、集中持仓的风格。组合股票整体持仓的市盈率估值偏低，按仓位加权的自由现金流回报率可观。期间交易主要基于对公司内在价值的判断，基于绝对定价做有纪律的买卖。　　转债层面：组合对转债投资提出较高的安全边际要求，集中持券，希望以较低的风险暴露取得较好的投资回报。本季度对转债进行了较大比例的止盈。　　纯债层面：组合主要配置高等级信用债、利率债，久期控制在2年，以便更好的控制组合整体波动与回撤。本季度受到规模影响，我们相对降低了组合中信用债的占比，提升了组合的流动性。　　三季度权益市场气势如虹，科技牛带动大盘整体上攻，深度价值标的跟随大盘同步上行但幅度有所跑输；而债市受到股债跷跷板影响持续走弱，资金价格不再是核心痛点，潜在货币政策预期的不乐观、下行空间的有限、外加资金抽离使得市场上的卖压总比买压大。　　进入四季度，市场风格有在“科技”与“非科技”之间再平衡的迹象，短期内高位标的确有消化估值的必要，而中长期来看，伴随国民信心的提升与政策的呵护，经济重回上行区间是即使时间不确定也一定会发生的事，顺周期板块的投资机会显著提升。站在当下，我们会更聚焦于估值合理、在供需关系中占优的公司，注重股东回报、治理能力优秀的公司，行业景气度边际改善显著、具有稀缺性的公司。债券端，中长期的乐观因素并不明朗，因此还是谨慎交易、避免恋战、提升组合的静态票息性价比更高。

2025年以来，A股市场在经历年初技术催化带来的修复行情后，虽受外部关税政策扰动呈现一定波动，但整体表现稳健，主要指数均实现正增长，结构上美容护理、有色金属、国防军工等板块表现突出。港股市场表现尤为强劲，恒生指数涨幅显著。本基金在此期间保持较高仓位运作，结构上增持了美容护理、汽车、潮玩等新消费领域，适度降低了白酒板块的配置权重，并显著提升港股消费品持仓比例，把握了一批优质新消费企业的价值重估机会。　　三季度以来，市场延续热点轮动特征，本基金继续坚持以“定价优势”为核心选股逻辑，聚焦具备明确价值修复空间的优质企业，在创新药、科研服务、医疗器械、美妆个护、现代零售等细分赛道进行均衡配置，并通过持仓再平衡控制组合波动。中秋国庆期间消费数据整体平稳，内需复苏仍具韧性，但亦需政策持续支持。　　展望未来，我们认为经济与市场的主要不确定性仍来自海外环境变化，诸多潜在挑战可能超出传统分析框架。当前宏观背景下，我们的策略将围绕两方面展开：一是主动管理外部敏感型资产的风险暴露，二是坚持在估值合理区间布局优质企业，通过基本面扎实、价格合理的标的增强组合整体韧性。　　我们持续看好新消费领域的长期成长空间，尤其在潮玩、美容护理、新零售等方向，优秀企业正通过供给创新激活需求。随着反内卷政策深入推进，居民收入预期有望改善，部分具备良好商业模式、稳定现金流能力的核心资产估值具备修复潜力。未来我们将继续关注AI、智能汽车、互联网等科技创新方向，在消费领域重点布局服务消费、品牌出海等机会，同时在医药器械、高端制造等细分赛道挖掘高成长、高壁垒的优质企业。　　本基金将始终秉持“在能力圈内投资”的理念，坚持纪律性操作，在估值安全与成长弹性中寻求平衡，力争为持有人实现持续稳健回报。

报告期内，本基金主要采用股债平衡的配置策略，通过自上而下调整资产占比、自下而上精选投资标的，动态优化组合风险收益比，力争实现基金资产的长期稳定投资回报。实际运作方面，三季度债券久期逐渐减仓，转债维持低仓位，股票仓位逐步抬升。　　展望四季度，继续关注股债之间的跷跷板作用。　　债券方面，三季度先后受到股债跷跷板、《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》相关规定两方面的影响，出现了债券利率上行、基金重仓债大幅回调的情况。展望后续，考虑到当前债券市场依旧处于低利率状态，对于配置盘来说收益率有限，同时降息降准等总量货币政策也逐渐淡出投资者的预期，故后续债券市场的定价核心或依旧来自于股票市场的扰动。在入市资金积极的背景下，我们对股票不悲观，因此债券的加仓时机或依旧需要等待。　　转债方面，三季度以来，转债持续处于高估值状态，从市场情绪（正股情绪、混合基金申购情绪等）来看，当前状态与21年底较为相似，即估值虽然已经很高，但情绪对估值形成持续支撑，导致估值维持高企的状态，难以出现持续下行。故在股票市场维持乐观的背景下，转债市场或仍有可为。

本基金主要采用股债配置的策略，股债配比根据权益端表现及产品回撤情况被动调整，及时止损。本季度，智多宝的股票仓位基本保持稳定。　　股票层面：采用自下而上的选股方式构建组合，对优质公司搭建资产定价模型，选择隐含收益率较高的个股。股票组合体现了在管基金经理的研究思考和研究团队的共同智慧。组合不偏向特定的行业，运作相对均衡。我们期望以合理安全边际买入、较高集中度持仓、较低换手率实现收益目标。对于涨幅远超内在价值的股票，我们遵守纪律减仓。本季度，股票的前十大重仓占股票持仓的比例约74%，体现出我们价值投资、集中持仓的风格。组合股票整体持仓的市盈率估值偏低，按仓位加权的自由现金流回报率可观。期间交易主要基于对公司内在价值的判断，基于绝对定价做有纪律的买卖。进入九月，我们在恒生科技中精选少数优秀标的进行小幅增仓，适当平衡组合的风格暴露。　　转债层面：动态调整偏债、平衡、偏股转债策略的占比，在“类债转债”提供相对稳定收益的同时借助“类股转债”参与更具弹性的主题，积极尝试提升收益弹性。本季度我们根据转债的隐含回报空间动态调整转债仓位，截至季度末较上季度末仓位略降，将更多的敞口放回了纯权益资产。　　纯债层面：组合主要持有利率债，根据量化模型进行久期敞口的暴露与回收。本期我们进一步降低了组合久期，避免久期暴露对收益的伤害。　　三季度权益市场气势如虹，科技牛带动大盘整体上攻，深度价值标的跟随大盘同步上行但幅度有所跑输；而债市受到股债跷跷板影响持续走弱，资金价格不再是核心痛点，潜在货币政策预期的不乐观、下行空间的有限、外加资金抽离使得市场上的卖压总比买压大。　　进入四季度，市场风格有在“科技”与“非科技”之间再平衡的迹象，短期内高位标的确有消化估值的必要，而中长期来看，伴随国民信心的提升与政策的呵护，经济重回上行区间是即使时间不确定也一定会发生的事，顺周期板块的投资机会显著提升。站在当下，我们会更聚焦于估值合理、在供需关系中占优的公司，注重股东回报、治理能力优秀的公司，行业景气度边际改善显著、具有稀缺性的公司。债券端，中长期的乐观因素并不明朗，因此还是谨慎交易、避免恋战、提升组合的静态票息性价比更高。