王侃 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，国内经济延续上季度表现，消费与投资对“稳增长”的短期贡献有限，物价指数整体低位运行，部分行业虽然对于“反内卷”的预期较强，但需求偏弱的情景下，上游部分产品价格表现仍趋于震荡，国内需求更多依赖财政资金的加速投放与政策协同。外需方面，10月份以来贸易摩擦阶段性加剧，对美出口维持负增长，但对其他地区实现双位数增长，外需数据边际转弱但韧性仍然较强。12月中央经济工作会议明确货币和财政政策将继续保持积极，政策托底经济的预期有所回暖。债券市场四季度弱势震荡，长端利率围绕1.85%附近窄幅波动，市场对于长端利率债供需关系、基金费率等潜在不确定性的担忧导致情绪整体偏弱。展望未来，我们认为基本面和流动性环境对于债市仍相对有利，基金费率等潜在的利空因素落地后，收益率进一步走高的风险相对较小，我们对于债市维持相对乐观的态度，但在波动放大、负债稳定性偏弱、票息保护相对不足的环境下，票息策略仍具有较高的有效性。股票市场四季度后进入区间震荡，风格回归均衡。可转债方面，估值仍在高位，但年底市场情绪有明显的提振，预计围绕AI、机器人、商业航天等领域的交易性行情可能持续。报告期内本基金保持中性久期，对于利率交易参与较少，含权资产中，择机止盈高价格转债，股票仓位变化不大，结构上增加对港股互联网、有色、化工等行业的配置。

进入10月后，随着股市横盘已久和利率回到较高水平，市场风险偏好回摆，“股债跷跷板”效应有所减弱。月初利率延续节前偏强震荡运行，此后市场风险偏好在中美经贸摩擦影响下有所降温。进入下旬后，随着二十届四中全会召开，市场对增量财政和货币政策预期升温，但随着二季度GDP增速录得4.8%、完成全年5%增速压力不大以及四中全会内容通稿发布，政策预期降温，整体利率维持震荡。11月官方制造业PMI为49.2，较前期小幅回升，三季度货币政策执行报告中“跨周期”的提法以及银行息差制约等因素也导致短期降息概率不高。12月月初至中旬，供需错配预期强化，长端利率率先上行，带动中短端与信用市场同步承压。月中以后，随着资金面维持平稳、部分数据边际承压，债市延续震荡。和泰四季度降低了久期和杠杆。

进入10月后，随着股市横盘已久和利率回到较高水平，市场风险偏好回摆，“股债跷跷板”效应有所减弱。月初利率延续节前偏强震荡运行，此后市场风险偏好在中美经贸摩擦影响下有所降温。进入下旬后，随着二十届四中全会召开，市场对增量财政和货币政策预期升温，但随着二季度GDP增速录得4.8%、完成全年5%增速压力不大以及四中全会内容通稿发布，政策预期降温，整体利率维持震荡。11月官方制造业PMI为49.2，较前期小幅回升，三季度货币政策执行报告中“跨周期”的提法以及银行息差制约等因素也导致短期降息概率不高。12月月初至中旬，供需错配预期强化，长端利率率先上行，带动中短端与信用市场同步承压。月中以后，随着资金面维持平稳、部分数据边际承压，债市延续震荡。顺恒四季度逐步增加了短端信用债的配置，同时在长端利率债方面进行了小幅波段操作。

进入10月后，随着股市横盘已久和利率回到较高水平，市场风险偏好回摆，“股债跷跷板”效应有所减弱。月初利率延续节前偏强震荡运行，此后市场风险偏好在中美经贸摩擦影响下有所降温。进入下旬后，随着二十届四中全会召开，市场对增量财政和货币政策预期升温，但随着二季度GDP增速录得4.8%、完成全年5%增速压力不大以及四中全会内容通稿发布，政策预期降温，整体利率维持震荡。11月官方制造业PMI为49.2，较前期小幅回升，三季度货币政策执行报告中“跨周期”的提法以及银行息差制约等因素也导致短期降息概率不高。12月月初至中旬，供需错配预期强化，长端利率率先上行，带动中短端与信用市场同步承压。月中以后，随着资金面维持平稳、部分数据边际承压，债市延续震荡。四季度顺荣保持杠杆基本不变。

2025年四季度，国内经济延续上季度表现，消费与投资对“稳增长”的短期贡献有限，物价指数整体低位运行，部分行业虽然对于“反内卷”的预期较强，但需求偏弱的情景下，上游部分产品价格表现仍趋于震荡，国内需求更多依赖财政资金的加速投放与政策协同。外需方面，10月份以来贸易摩擦阶段性加剧，对美出口维持负增长，但对其他地区实现双位数增长，外需数据边际转弱但韧性仍然较强。12月中央经济工作会议明确货币和财政政策将继续保持积极，政策托底经济的预期有所回暖。债券市场四季度弱势震荡，长端利率围绕1.85%附近窄幅波动，市场对于长端利率债供需关系、基金费率等潜在不确定性的担忧导致情绪整体偏弱。展望未来，我们认为基本面和流动性环境对于债市仍相对有利，基金费率等潜在的利空因素落地后，收益率进一步走高的风险相对较小，我们对于债市维持相对乐观的态度，但在波动放大、负债稳定性偏弱、票息保护相对不足的环境下，票息策略仍具有较高的有效性。可转债方面，估值仍在高位，但年底市场情绪有明显的提振，预计围绕AI、机器人、商业航天等领域的交易性行情可能持续。报告期内本基金保持中性久期，对于利率交易参与较少，可转债仓位中枢保持在相对积极水平，在转债绝对价格和估值合理的前提下参与部分科技领域的交易性机会。

2025年四季度，国内经济延续上季度表现，消费与投资对“稳增长”的短期贡献有限，物价指数整体低位运行，部分行业虽然对于“反内卷”的预期较强，但需求偏弱的情景下，上游部分产品价格表现仍趋于震荡，国内需求更多依赖财政资金的加速投放与政策协同。外需方面，10月份以来贸易摩擦阶段性加剧，对美出口维持负增长，但对其他地区实现双位数增长，外需数据边际转弱但韧性仍然较强。12月中央经济工作会议明确货币和财政政策将继续保持积极，政策托底经济的预期有所回暖。债券市场四季度弱势震荡，长端利率围绕1.85%附近窄幅波动，市场对于长端利率债供需关系、基金费率等潜在不确定性的担忧导致情绪整体偏弱。展望未来，我们认为基本面和流动性环境对于债市仍相对有利，基金费率等潜在的利空因素落地后，收益率进一步走高的风险相对较小，我们对于债市维持相对乐观的态度，但在波动放大、负债稳定性偏弱、票息保护相对不足的环境下，票息策略仍具有较高的有效性。报告期内本基金维持偏低的久期水平，以票息策略为主，考虑到四季度市场整体弱势，组合未参与长端利率交易，后续择机利用利率交易进行收益增厚。

2025年四季度，国内经济延续上季度表现，消费与投资对“稳增长”的短期贡献有限，物价指数整体低位运行，部分行业虽然对于“反内卷”的预期较强，但需求偏弱的情景下，上游部分产品价格表现仍趋于震荡，国内需求更多依赖财政资金的加速投放与政策协同。外需方面，10月份以来贸易摩擦阶段性加剧，对美出口维持负增长，但对其他地区实现双位数增长，外需数据边际转弱但韧性仍然较强。12月中央经济工作会议明确货币和财政政策将继续保持积极，政策托底经济的预期有所回暖。债券市场四季度弱势震荡，长端利率围绕1.85%附近窄幅波动，市场对于长端利率债供需关系、基金费率等潜在不确定性的担忧导致情绪整体偏弱。展望未来，我们认为基本面和流动性环境对于债市仍相对有利，基金费率等潜在的利空因素落地后，收益率进一步走高的风险相对较小，我们对于债市维持相对乐观的态度，但在波动放大、负债稳定性偏弱、票息保护相对不足的环境下，票息策略仍具有较高的有效性。本组合适度加仓至中性久期，博取了一定净值收益。11月中至年末，货币政策重提“跨周期调节”、债基负债持续流失、银行长债买入指标承压等因素扰动下，债市重回弱势，曲线陡峭化预期加强，曲线超长端调整压力加大。本组合以票息策略为主，久期维持中性偏低水平。

2025年四季度，国内经济延续上季度表现，消费与投资对“稳增长”的短期贡献有限，物价指数整体低位运行，部分行业虽然对于“反内卷”的预期较强，但需求偏弱的情景下，上游部分产品价格表现仍趋于震荡，国内需求更多依赖财政资金的加速投放与政策协同。外需方面，10月份以来贸易摩擦阶段性加剧，对美出口维持负增长，但对其他地区实现双位数增长，外需数据边际转弱但韧性仍然较强。12月中央经济工作会议明确货币和财政政策将继续保持积极，政策托底经济的预期有所回暖。债券市场四季度弱势震荡，长端利率围绕1.85%附近窄幅波动，市场对于长端利率债供需关系、基金费率等潜在不确定性的担忧导致情绪整体偏弱。展望未来，我们认为基本面和流动性环境对于债市仍相对有利，基金费率等潜在的利空因素落地后，收益率进一步走高的风险相对较小，我们对于债市维持相对乐观的态度，但在波动放大、负债稳定性偏弱、票息保护相对不足的环境下，票息策略仍具有较高的有效性。报告期内本基金延续票息策略，组合久期基本维持，年末信用债调整后，组合适当增加了长期限信用债的配置比例，久期略有上升。

2025年四季度，国内经济延续上季度表现，消费与投资对“稳增长”的短期贡献有限，物价指数整体低位运行，部分行业虽然对于“反内卷”的预期较强，但需求偏弱的情景下，上游部分产品价格表现仍趋于震荡，国内需求更多依赖财政资金的加速投放与政策协同。外需方面，10月份以来贸易摩擦阶段性加剧，对美出口维持负增长，但对其他地区实现双位数增长，外需数据边际转弱但韧性仍然较强。12月中央经济工作会议明确货币和财政政策将继续保持积极，政策托底经济的预期有所回暖。债券市场四季度弱势震荡，长端利率围绕1.85%附近窄幅波动，市场对于长端利率债供需关系、基金费率等潜在不确定性的担忧导致情绪整体偏弱。展望未来，我们认为基本面和流动性环境对于债市仍相对有利，基金费率等潜在的利空因素落地后，收益率进一步走高的风险相对较小，我们对于债市维持相对乐观的态度，但在波动放大、负债稳定性偏弱、票息保护相对不足的环境下，票息策略仍具有较高的有效性。报告期内本组合久期维持在2-3年区间，年末信用债调整后，组合适当进行结构调整，加大了信用债的配置比例。

2025年四季度，国内经济延续上季度表现，消费与投资对“稳增长”的短期贡献有限，物价指数整体低位运行，部分行业虽然对于“反内卷”的预期较强，但需求偏弱的情景下，上游部分产品价格表现仍趋于震荡，国内需求更多依赖财政资金的加速投放与政策协同。外需方面，10月份以来贸易摩擦阶段性加剧，对美出口维持负增长，但对其他地区实现双位数增长，外需数据边际转弱但韧性仍然较强。12月中央经济工作会议明确货币和财政政策将继续保持积极，政策托底经济的预期有所回暖。债券市场四季度弱势震荡，长端利率围绕1.85%附近窄幅波动，市场对于长端利率债供需关系、基金费率等潜在不确定性的担忧导致情绪整体偏弱。展望未来，我们认为基本面和流动性环境对于债市仍相对有利，基金费率等潜在的利空因素落地后，收益率进一步走高的风险相对较小，我们对于债市维持相对乐观的态度，但在波动放大、负债稳定性偏弱、票息保护相对不足的环境下，票息策略仍具有较高的有效性。股票市场四季度后进入区间震荡，风格回归均衡。可转债方面，估值仍在高位，但年底市场情绪有明显的提振，预计围绕AI、机器人、商业航天等领域的交易性行情可能持续。报告期内本基金保持中性久期，择机止盈高价格转债，股票仓位变化不大，结构上增加对港股互联网、有色、化工等行业的配置。

四季度宏观经济大致延续了三季度的趋势，其中价格预期逐步改善，PMI数据在年底超预期回到荣枯线之上，权益市场走稳带来了部分社会预期改善。具体到各类资产表现来看，债券市场表现较弱，细分来看信用债表现好于利率债，超长利率债表现最差。四季度债券市场走势与基本面及资金面出现了一定的背离，背后的原因在于供需矛盾成为了债市交易的核心矛盾，供给端方面，2025年发行的政府债期限结构显著拉长，超长利率债供给上升；需求端方面，由于权益资产吸引力上升，保险等传统配置机构在债券市场增量资金有限，基金则面临自身负债端赎回压力及净值压力。本产品在四季度逐步降低久期，一季度计划加大波段操作频率。

2025年三季度，股票市场表现强劲，债券在过去一年对基本面的超前定价以及基金费率等影响因素共同推动下收益率中枢上行，市场整体情绪出现显著弱化，10年期国债收益率上行15bp至1.8%。展望未来，我们认为基本面和流动性环境对于债市仍相对有利，短期扰动因素逐步消化后，收益率进一步走高的风险相对较小，我们对于债市维持相对乐观的态度，但在波动放大、负债稳定性偏弱、票息保护相对不足的环境下，票息策略仍具有较高的稳健性。报告期内本基金延续票息策略，组合久期略有缩短，进入9月份以后，逐步开始配置中长期限信用债，组合久期拉长至年内相对较高水平。