衣瑛杰 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，A股市场结构分化明显，科技板块表现领先。债券方面，收益率震荡下行，资金面呈“先宽松、后收敛”格局。具体看，4月地缘冲突缓和后权益市场率先开启修复性普涨.。5月起，国内消费、固投、工业增加值等与内需相关的数据普遍阶段性走弱，信贷增长趋于温和。而全球AI资本开支驱动下科技产业链订单高增、部分环节出现涨价，形成出口/科技链偏强、内需链偏弱的经济结构性分化。映射到A股，即是新兴科技显著优于传统部门。债市更多定价传统部门复苏乏力，利率整体下行。但是当10年国债收益率跌至1.7%后，央行引导资金面边际转紧，期限利差维持高位、配置盘力量偏弱，信用债收益率小幅下行但空间受限。操作上，二季度本产品坚持绝对收益导向的均衡定位，对组合结构做了两方面优化：一是将仓位向科技主线有所集中，减持非科技板块中逻辑偏弱的标的，组合形态由“哑铃型”向“子弹型”适度倾斜，规避了传统均衡策略在极致行情下被非科技板块拖累的风险。二是考虑到科技板块自身波动较高，为匹配组合波动率目标，对权益总仓位适度调降，保留非科技底仓并持续探索在结构性行情下的对冲方案。债券端维持中性久期，为组合贡献稳健收益。　　展望2026年三季度，海外在科技资本开支、电力基础设施升级、国防开支扩张等趋势支撑下需求仍有韧性。市场对美联储紧缩的定价已较为极致，但在海外K型分化背景下，紧缩难以持续，一旦预期反转，前期受压制的资产存在修复机会。国内方面，中国产业竞争优势有望进一步强化，可重点关注国产科技链条。总量政策落地对内需的托底效果及房地产市场修复进度也需重视。配置思路上，债券部分继续维持中低久期与中性杠杆，优先配置中短端票息资产，以获取稳定收益。含权部分以科技为主线、兼顾均衡，主要配置海内外科技链条。非科技方向以受益于美元走弱的超跌绩优板块为主，内需板块逐步左侧观察入场时机，以低波高股息板块打底仓，为组合提供稳健收益。

二季度债市呈现收益率先下行后震荡的走势，一季度中短端下行之后，市场开始沿着收益率曲线找收益，4、5月中长端信用债收益率下行较快，进入6月央行开始对债市进行温和调控，随着资金价格抬升，理财出现预防性赎回短期扰动市场，但由于内需在二季度明显走弱，债市调整幅度整体有限，6月市场进入震荡格局。进入下半年，首先相较于年初而言，票息可挖掘的空间已经较窄，超额收益需要从交易中获取，利率的长端和超长端是交易的核心；另外，基本面来看，投资和消费的走弱预计仍然延续，政策上需要关注7月的政治局会议，是否出台新的刺激政策，但从当前政策的表态上来看，依然具备定力，认可当前经济结构转型的特征。　　权益市场方面，二季度市场表现非常极致，AI 算力、半导体硬科技贯穿主线，内需地产、消费蓝筹持续走弱，大小盘、成长价值分化显著。展望三季度，科技一枝独秀的行情可能扩散，一方面，市场对科技的一致预期体现得过于拥挤，需要一定时间去消化和等待产业持续验证；另一方面，其他板块下跌后开始出现一定的底部修复特征，例如非银、创新药等具备一定盈利支撑的板块，在财报季具备一定的反弹属性；有色在前期美元加息预期下持续被压制，但随着非农数据的走弱，加息预期的回落，黄金等商品开始反弹，有色板块的估值较低也具备一定的修复空间；消费方面，一些细分的具备高股息特征、且盈利稳定的品种也值得关注。　　优选产品在二季度维持低价转债配置思路，在可转债系统性调整后进行加仓；信用债方面，从骑乘效应、利差优势等角度，挖掘优质个券进行配置。产品通过转债和信用债的波动负相关性，有效降低组合的波动率和回撤。

二季度债市呈现收益率先下行后震荡的走势，一季度中短端下行之后，市场开始沿着收益率曲线找收益，4、5月中长端信用债收益率下行较快，进入6月央妈开始对债市进行温和调控，随着资金价格抬升，理财出现预防性赎回短期扰动市场，但由于内需在二季度明显走弱，债市调整幅度整体有限，6月市场进入震荡格局。进入下半年，首先相较于年初而言，票息可挖掘的空间已经较窄，超额收益需要从交易中获取，利率的长端和超长端是交易的核心；另外，基本面来看，投资和消费的走弱预计仍然延续，政策上需要关注7月的政治局会议，是否出台新的刺激政策，但从当前政策的表态上来看，目前对内需下滑的容忍度较高，认可当前经济结构转型的特征。　　权益市场方面，二季度市场表现非常极致，AI 算力、半导体硬科技贯穿主线，内需地产、消费蓝筹持续走弱，大小盘、成长价值分化显著。展望三季度，科技一枝独秀的行情可能扩散，一方面，市场对科技的一致预期体现得过于拥挤，需要一定时间去消化和等待产业持续验证；另一方面，其他板块下跌后开始出现一定的底部修复特征，例如非银、创新药等具备一定盈利支撑的板块，在财报季具备一定的反弹属性；有色在前期美元加息预期下持续被压制，但随着非农数据的走弱，加息预期的回落，黄金等商品开始反弹，有色板块的估值较低也具备一定的修复空间；消费方面，一些细分的具备高股息特征、且盈利稳定的品种也值得关注。　　产品投资方面，优享产品二季度在权益配置上将仓位向科技方向倾斜，取得了较好的效果，进入三季度，一方面将持续挖掘科技中景气度高、供需紧张的环节；另一方面，在估值相对较低、业绩表现较好的其他板块中寻求投资机会。　　债券维持信用债配置，适度参与超长债的交易机会。通过股债大类资产配比和权益仓位控制尽量降低波动率和回撤。

2026年二季度国内基本面保持稳定，结构上外需成为主要拉动项，内部消费和投资整体偏弱，财政支出节奏偏慢，叠加外部地缘冲击下能源价格维持高位，传统行业板块做多情绪受到压制，市场演绎出较为极致的科技主线行情，转债市场存量成份中科技占比偏低，整体看受到极致科技行情影响较大，估值水平大幅压缩，估值性价比有所提升。纯债方面跟随资金面窄幅震荡，风险和机会都相对有限。组合本季度整体保持了偏低的纯债仓位，较为积极的久期策略，在转债市场下跌过程中逐步提升转债仓位。

二季度权益市场呈现指数震荡+结构极致分化的行情，AI算力链条持续高景气，产业层面利好不断，对影响分母的不确定性逐渐脱敏，股价加速上行，资金抱团，交易拥挤度抬升，而同时非科技领域基本面普遍缺乏亮点，顺周期、消费、红利表现欠佳，机器人、商业航天等非AI的科技方向曾有短暂表现但也未形成趋势，AI相关但相对外围的电力设备等方向受到海外政策的影响在不断缩圈过程中最终被抽水。转债映射了权益市场的分化，高低价走势出现明显差异，少数高价科技品种，价格高企、溢价率大幅拉升，底仓型品种则下跌靠近债底。季度末，分化的情形有所变化，酝酿再平衡，受资金虹吸影响而错杀的标的开始有所修复。纯债部分，主导二季度的主要是偏宽松的资金面，长端资产尤其受益，6月资金阶段性边际收紧，有所回调。　　报告期内，产品规模有了非常明显的增长，资产端与此前相比，增加了信用债的配置，权益部分增加了一些科技方向的敞口，但整体仓位随着市场波动加剧有所下降。产品后续将延续绝对收益导向以及“纯债基本盘配置为主+权益低仓位增厚收益+转债阶段参与补充”的主要策略，力争提供给持有人稳健收益。

一季度A股核心逻辑经历情绪驱动→基本面验证→外部冲击的三段式演变。1月延续春季躁动，政策宽松预期与 “十五五” 规划纲要落地，叠加AI算力、商业航天主题催化，市场情绪高涨。2月资金分歧加剧，热点轮动加速，资金从高估值成长流向低估值高股息板块，防御属性凸显。3月受中东地缘冲突升级、海外流动性预期收紧等外部冲击，风险偏好骤降，指数大幅回调，金融、消费等顺周期板块领跌，能源链因涨价周期逆势走强。　　整体看，市场从流动性驱动逐步转向基本面定价，盈利韧性与外部扰动成为核心博弈点，行业分化极致，主题投资的持续性显著下降，机构开始优先选择业绩确定标的。　　纯债方面，债市受到两条完全不同的主线影响，一边是机构行为方面，银行资金充裕，资金面宽松且稳定，叠加理财和保险季节性配置力量较强，债市配置需求持续旺盛；供给端存单净融资历史低位，二永无新增供给，供需缺口较大，配置力量持续主导。另一方面，地缘政治影响下，霍尔木兹海峡短期难以完全恢复，油价持续抬升，超长端计入未来通胀抬升的预期。债市总体表现较为割裂，长短端利差持续拉大，但逻辑上看又比较合理。今年债市整体的策略回归传统，中短久期+杠杆表现较优，用确定性（短久期+票息）应对外部地缘、内部经济基本面的不确定性。大类资产角度来看，超长债和股票的组合对冲效果在通胀预期作用下有所下降，二永与权益的搭配对冲效果更好。　　往后看，二季度的机构配置需求预计仍然较为旺盛，但需要关注市场在上述因素作用下，走向较为极端的情况，例如信用利差的极度压缩，期限利差的极度走阔，以至于上述因素的边际弱化导致利差水平向历史中枢适度回归。　　优选产品在一季度适度降低了可转债仓位，等待回调后的更好加仓时机；信用债方面，部分品种具备一些局部的配置机会，在期限方面维持中性久期、在绝对收益方面挖掘票息。产品通过转债和信用债的波动负相关性，有效降低组合的波动率和回撤。

一季度A股核心逻辑经历情绪驱动→基本面验证→外部冲击的三段式演变。1月延续春季躁动，政策宽松预期与 “十五五” 规划纲要落地，叠加AI算力、商业航天主题催化，市场情绪高涨。2月资金分歧加剧，热点轮动加速，资金从高估值成长流向低估值高股息板块，防御属性凸显。3月受中东地缘冲突升级、海外流动性预期收紧等外部冲击，风险偏好骤降，指数大幅回调，金融、消费等顺周期板块领跌，能源链因涨价周期逆势走强。　　整体看，市场从流动性驱动逐步转向基本面定价，盈利韧性与外部扰动成为核心博弈点，行业分化极致，主题投资的持续性显著下降，机构开始优先选择业绩确定标的。　　纯债方面，债市受到两条完全不同的主线影响，一边是机构行为方面，银行资金充裕，资金面宽松且稳定，叠加理财和保险季节性配置力量较强，债市配置需求持续旺盛；供给端存单净融资历史低位，二永无新增供给，供需缺口较大，配置力量持续主导。另一方面，地缘政治影响下，霍尔木兹海峡短期难以完全恢复，油价持续抬升，超长端计入未来通胀抬升的预期。债市总体表现较为割裂，长短端利差持续拉大，但逻辑上看又比较合理。今年债市整体的策略回归传统，中短久期+杠杆表现较优，用确定性（短久期+票息）应对外部地缘、内部经济基本面的不确定性。大类资产角度来看，超长债和股票的组合对冲效果在通胀预期作用下有所下降，二永与权益的搭配对冲效果更好。　　往后看，二季度的机构配置需求预计仍然较为旺盛，但需要关注市场在上述因素作用下，走向较为极端的情况，例如信用利差的极度压缩，期限利差的极度走阔，以至于上述因素的边际弱化导致利差水平向历史中枢适度回归。　　优享产品在权益配置上坚持哑铃型策略：一端锚定高股息+能源安全，作为持仓压舱石；另一端聚焦AI算力、半导体、高端制造等业绩确定的成长赛道，兼顾弹性与安全边际。优选业绩超预期、现金流稳健、估值匹配度高的标的，规避纯题材与高估值标的。　　债券方面，维持信用债配置，适度从期限利差上寻求交易性机会。通过股债大类资产配比尽量降低波动率和回撤。

2026年一季度，A股市场整体震荡走弱，周期板块表现领先。债券市场方面，长端收益率呈先下后上走势，中短端走强，收益率曲线趋于陡峭。具体来看，1月股市由成长板块先行带动，科技、商业航天等概念板块涨幅居前，但随后受ETF资金大幅流出的压制。2月市场风格切换至周期板块，具备涨价逻辑的化工、煤炭等行业涨幅居前。3月受中东地缘局势紧张、海外流动性冲击及市场风险偏好收敛等因素影响，A股整体走弱。债券市场方面，得益于央行流动性支持、经济复苏温和以及权益市场风险偏好回落，收益率震荡下行。其中，中短端信用债及二永债在固收+资金配置风格切换的推动下表现较好。长端利率方面，目前绝对收益率水平仍处于较低区间，且市场对经济中长期修复并不悲观，1-2月跟随中短端小幅下行后，3月在流动性冲击下有所回升。一季度，本基金债券部分以票息策略为主，采取防守型操作，适时降低久期并维持中性杠杆水平。含权资产方面，降低了可转债仓位，调整持仓结构以增强均衡性，削减银行板块配置，同时增配估值处于低位的化工、酒店、餐饮等板块，小幅调降前期涨幅较大的科技、机器人、有色等板块。3月在地缘冲突升级的背景下，适度降低了权益仓位。上述操作在一季度取得了较好的效果。　　展望2026年二季度，地缘仍是短期主要不确定性因素，但预计局势将逐步趋于明朗。纵观全年，海外在科技资本开支、电力基础设施升级、国防开支增加等趋势支撑下，需求仍具韧性。油价短期或维持相对高位，但预计不至引发全球衰退。美联储降息时点可能后移，但目前加息概率依然较低。国内方面，中国产业竞争优势有望进一步强化，企业盈利改善可期，房地产市场亦将逐步见底。二季度，盈利质量较优的顺周期板块与政策支持的新质生产力仍是重点配置方向。本基金债券部分将继续以防守为主，维持中低久期与中性杠杆，优先配置中短端票息资产，以获取相对稳定的收益。含权资产部分将以均衡配置为基调，在严格控制波动率的前提下紧密跟踪市场变化，进一步精细化模型选股，旨在契合产品中低波动定位的同时，努力提升产品收益回报。

2026年开年以来宏观表现延续了外需偏强的格局，但地缘冲突打乱了资本市场的节奏，权益发生了较大的调整，战争的演进通过物价变化改变了海外货币政策趋势，从而对大类资产配置产生影响，短期看这一影响仍将持续，且持续性依赖地缘冲突事件的变化，较难判断扰动的终结时点，但科技产业结构升级和人工智能产业趋势的进程并不会受到影响，同时国内货币政策也预计仍将保持温和宽松，单一商品价格的上涨不足以改变货币政策方向，债券市场的收益水平同样较为稳定。策略上来看转债的期权属性具备更好的配置价值，纯债久期维持中性。

一季度初，A股市场延续了去年以来的上行节奏，结构上高风偏资产持续跑赢，转债受正股带动，同时叠加供需格局在增量资金的影响下进一步趋紧，溢价率抬升，绝对价格和估值都抵达历史上限，高价股性品种表现更为突出。春节后，美伊冲突爆发，行情转向。石油价格迅速走高引发市场对滞涨的担忧，使资产价格受到盈利端和估值端的双重压力，并且有流动性冲击的情况出现；与此同时各国对能源安全的要求提升，也为一些领域带来结构性增量需求。债券市场方面，在权益波动中，中短端提供了很好的确定性，同时长端受到一定流动性交易层面的影响，期限利差走阔。　　报告期内，产品节前降低了转债部分仓位，减持存在强赎风险的品种，对一些价格已经到位的均衡型品种也降低了仓位，后续随着市场调整，部分标的开始出现性价比，产品重新增持补充转债仓位，聚焦大盘底仓品种以及估值已经趋于合理的股性品种。权益部分仍然维持偏低集中度，结构上由于国际地缘冲突这一重要定价因素的高度不确定性，应对大于预测，做到均衡。

2025 年 A 股全年呈震荡上行、成长领涨格局，债市则整体震荡偏弱、收益率中枢上移，股债表现随季度政策、资金面及市场情绪呈现明显轮动特征。一季度股市冲高回落，债市受资金收紧、供给压力影响收益率上行；二季度国内流动性宽松落地，股市探底回升，债市则随经济复苏承压、收益率下行；三季度成为股市主升浪，科技板块业绩爆发叠加资金大幅流入推动普涨，债市受通胀预期、股市分流影响收益率再度上行；四季度股市高位震荡，科创、新赛道延续强势，债市供需压力缓解，收益率呈窄幅震荡。整体看，股市成长风格全年占优，债市则以短端票息策略更优，股债表现的季度分化核心源于流动性、政策发力节奏及市场风险偏好的持续变化。本基金债券部分以信用票息策略为主，配合部分仓位转债进行增强收益，权益方面采取动态的风险预算调整法进行行业和个股选择，以期实现稳健中低波动的目标。

回顾2025年，债券开年处于收益率相对低位，市场过度计入宽松预期导致债券开年就处于超买状态，春节前后债市在地产小阳春、deepseek横空出世、资金面收紧的多重利空下快速调整，重新回到具备配置价值的收益率区间。二季度关注点来到中美贸易战，市场笼罩在关税的不确定因素下，股市在关税冲击下大幅调整，债券收益率快速下行。三季度虽然市场预期基本面有所走弱，但债市在二季度下行后缺乏进一步下行空间，股市在二季度深蹲后，迎来了科技成长的主线行情，债市在风险偏好走强背景下再次调整。进入四季度后，股市转为震荡行情，债券也开始缓慢修复。　　过去一年经济总体平稳运行，加关税背景下外需具备一定韧性，内需方面消费和固定资产投资相对较弱，债券收益率上有顶下有底，产品在债券投资方面加强波段操作，注重市场调整后带来的配置机会。转债方面，充分考虑产品的低波动属性，以低价低估值品种为主，适度加入景气方向的弹性品种，但总体控制波动。组合整体投资坚持稳健思路，注重股债大类资产的配合，注重绝对收益的达成，严格控制回撤。