李祥源 - 基金投资策略和运作

报告期内，债券收益率曲线以十年为中心愈发陡峭化，中短端下行，长端上行，期限利差进一步走扩。一季度债市的主线围绕通胀回归和外围战争进行，一季度央行给与市场以积极的宽松维稳信号，但降准降息并未落地，市场双降预期逐步降温，买断式逆回购金额有所增加，关键时点对资金市场呵护积极。进入一季度后，外围战争给国内带来的不确定性上升，市场避险情绪快速升温，油价上涨带来的输入型通胀担忧再起，但银行机构融出量价相对稳定，资金利率波动区间收窄，收益率短下长上。债市矛盾点从不断强化的政策面转向通胀数据的回归，金融数据有所改善，微观层面的能动性仍不足，虽然部分城市楼市出现小阳春，但复苏情况仍待观察。一季度CPI和PPI表现符合预期，通胀压力不大，制造业PMI持续改善，3月重回荣枯线以上，现阶段基本面对债市较为友好，但中短端资产的超涨为二季度埋下隐忧。一季度信用债市场整体表现较好，信用利差有所收敛。一季度美联储暂停降息周期，伊朗战争给通胀带来较大的压力，美元货币地位逐步下降，我国汇率压力不大。一季度货币类资产表现良好，存单性价比仍在，均衡配置类货币基金表现更优。　　本组合作为指数型基金主要投资于流动性好的AAA存单，报告期内紧密跟踪中证同业存单AAA指数，小部分资产投资于利率债和高等级信用债，组合久期跟随指数，杠杆水平适中。

报告期内，债券收益率曲线以十年为中心愈发陡峭化，中短端下行，长端上行，期限利差进一步走扩。一季度债市的主线围绕通胀回归和外围战争进行，一季度央行给与市场以积极的宽松维稳信号，但降准降息并未落地，市场双降预期逐步降温，买断式逆回购金额有所增加，关键时点对资金市场呵护积极。进入一季度后，外围战争给国内带来的不确定性上升，市场避险情绪快速升温，油价上涨带来的输入型通胀担忧再起，但银行机构融出量价相对稳定，资金利率波动区间收窄，收益率短下长上。债市矛盾点从不断强化的政策面转向通胀数据的回归，金融数据有所改善，微观层面的能动性仍不足，虽然部分城市楼市出现小阳春，但复苏情况仍待观察。一季度CPI和PPI表现符合预期，通胀压力不大，制造业PMI持续改善，3月重回荣枯线以上，现阶段基本面对债市较为友好，但中短端资产的超涨为二季度埋下隐忧。一季度信用债市场整体表现较好，信用利差有所收敛。一季度美联储暂停降息周期，伊朗战争给通胀带来较大的压力，美元货币地位逐步下降，我国汇率压力不大。一季度债市长短端涨跌互现，长端资产配置价值逐步凸显。　　本组合在挑选投资标的的过程中充分结合了ESG评级与公司内部评级的要求，以票息杠杆策略为主，底仓投资于1至3年期左右的高等级符合ESG投资理念的信用债品种，我们在一季度降低了长端利率债的仓位，增加了长端信用债的仓位，杠杆水平不高。

2026年一季度，国内债券市场整体呈震荡走势，期限及品种间结构分化明显。资金面受央行精准调控，DR001稳定于1.25%-1.35%，因此曲线短端表现坚挺。10年期国债收益率则围绕1.8%-1.9%小幅波动，10Y以上超长端受银行久期约束和保险资金配置的机构行为等变化，收益率有小幅上行，曲线整体陡峭化。信用债方面供需格局偏紧，负债规模扩张显著的固收+基金及分红险大量增配银行二永债，城投债发行仍以“借新还旧”为主，科创债ETF扩容同样带来对应品种的需求上量，信用利差整体处于低位。基本面为结构性修复，名义增长改善，通胀预期升温，PPI同比读数回正时点或提前至二季度初。权益市场春季躁动及3月以来中东地缘冲突升级，均带来对主要资产类别的风险偏好扰动，全球资本市场的交易主线在滞胀和衰退之间摆动，国内债市避险逻辑并不清晰。总体而言，今年一季度债市的票息及杠杆策略优于久期和交易策略。　　26年Q1权益市场春季躁动，后期市场情绪有所回落。国内基本面方面，春节后经济数据超预期，PMI也大幅反弹。资金面方面，市场流动性呈现出“前松后紧”的趋势。政策方面，全年经济目标设定为4.5%-5%，着重提及“算电协同”、低碳转型和落后产能淘汰。海外方面，美伊战争爆发带来极大不确定性，油价等能源价格大幅上行，市场担忧全球通胀水平抬升；美联储降息方面，目前态度中性依然维持今年降息一次的预期；外部环境变化进一步确定国产替代的趋势。Q1前半段权益走势极佳，整体风向更偏周期，市场偏好供需紧张的逻辑，如有色、能源化工和电力设备出海等。市场对供需紧张的逻辑偏好也扩散到科技板块，例如存储、PCB上游、半导体制造、先进封装、光芯片等。科技板块内部的题材交易也有较强表现，例如CPO、太空光伏等。　　本基金主要以运用票息策略为主，投资于3年期以内的高等级信用债与利率债及地方债品种，适当布局短久期非活跃券以赚取较高的票息，少量仓位参与可转债及银行二级资本债和保险永续债，整体组合偏防御。权益部分Q1维持着80%科技成长的仓位占比，通过布局PCB、光通信、服务器、半导体制造和电力设备为组合贡献收益；剩余20%的仓位占比则用于布局红利优质个股和底部标的，在三月市场进入震荡调整后，平滑波动的优势凸显。

2026年年初，债券市场整体延续了2025年末以来的陡峭化行情。1月中旬，权益市场震荡，央行结构性降息政策落地，并持续加强对资金面的积极呵护，中短端市场情绪改善显著。春节前夕，十年期国债利率进一步回落至1.8%以下。进入3月后，地缘政治冲突推升国际油价，通胀预期随之走强，长期利率表现承压。资金面宽松支撑中短端表现较好。高油价环境加剧了海外市场对滞胀的担忧，美联储降息预期有所收敛，引发A股、美股、美债及黄金等主要资产价格出现大幅波动。债券市场内部分化明显，期限利差继续走阔，陡峭化趋势延续至月末。　　2026年一季度，权益市场在复杂宏观环境中延续了鲜明的结构性行情。人工智能、新能源、消费与医药等板块轮番表现，市场整体赚钱效应集中在高景气与政策驱动方向，但热点切换频率较高，投资难度有所增加。在广谱收益率持续处于历史低位、优质资产稀缺性凸显的背景下，红利资产的稳定现金流与防御属性继续受到中长期资金的青睐，我们维持了红利风格的基础配置，并精选具备持续高分红能力与良好治理结构的标的。在弹性仓位方面，我们继续深耕人工智能产业浪潮，重点布局了AI应用落地、大模型商业化以及算力基础设施等细分领域；基于对科技自立与产业升级的坚定信心，进一步增加了在半导体设备、材料及高端制造环节的配置权重。同时，我们也积极关注了新能源技术迭代、创新药及消费复苏等方向的结构性机会，力求在控制整体波动的前提下增强组合的长期成长弹性。　　报告期内，本基金纯债仓位坚持稳健风格，主要采用杠杆和票息策略，择机加配高性价比的资产；转债仓位根据市场边际变化灵活调整仓位，较大程度对冲了报告期内转债市场的波动。

报告期内，债券收益率曲线以十年为中心愈发陡峭化，中短端下行，长端上行，期限利差进一步走扩。一季度债市的主线围绕通胀回归和外围战争进行，一季度央行给与市场以积极的宽松维稳信号，但降准降息并未落地，市场双降预期逐步降温，买断式逆回购金额有所增加，关键时点对资金市场呵护积极。进入一季度后，外围战争给国内带来的不确定性上升，市场避险情绪快速升温，油价上涨带来的输入型通胀担忧再起，但银行机构融出量价相对稳定，资金利率波动区间收窄，收益率短下长上。债市矛盾点从不断强化的政策面转向通胀数据的回归，金融数据有所改善，微观层面的能动性仍不足，虽然部分城市楼市出现小阳春，但复苏情况仍待观察。一季度CPI和PPI表现符合预期，通胀压力不大，制造业PMI持续改善，3月重回荣枯线以上，现阶段基本面对债市较为友好，但中短端资产的超涨为二季度埋下隐忧。一季度信用债市场整体表现较好，信用利差有所收敛。一季度美联储暂停降息周期，伊朗战争给通胀带来较大的压力，美元货币地位逐步下降，我国汇率压力不大。一季度债市长短端涨跌互现，长端资产配置价值逐步凸显。　　本组合在挑选投资标的的过程中充分结合了ESG评级与公司内部评级的要求，底仓投资于3至5年期左右的高等级符合ESG投资理念的信用债品种，久期适中，杠杆水平较低。

2026年年初，债券市场整体延续了2025年末以来的陡峭化行情。1月中旬，权益市场震荡，央行结构性降息政策落地，并持续加强对资金面的积极呵护，中短端市场情绪改善显著。春节前夕，十年期国债利率进一步回落至1.8%以下。进入3月后，地缘政治冲突推升国际油价，通胀预期随之走强，长期利率表现承压。资金面宽松支撑中短端表现较好。高油价环境加剧了海外市场对滞胀的担忧，美联储降息预期有所收敛，引发A股、美股、美债及黄金等主要资产价格出现大幅波动。债券市场内部分化明显，期限利差继续走阔，陡峭化趋势延续至月末。　　报告期内，本基金坚持稳健风格，主要采用杠杆和票息策略，择机加配高性价比的资产。

报告期内，债券收益率曲线以十年为中心愈发陡峭化，中短端下行，长端上行，期限利差进一步走扩。一季度债市的主线围绕通胀回归和外围战争进行，一季度央行给与市场以积极的宽松维稳信号，但降准降息并未落地，市场双降预期逐步降温，买断式逆回购金额有所增加，关键时点对资金市场呵护积极。进入一季度后，外围战争给国内带来的不确定性上升，市场避险情绪快速升温，油价上涨带来的输入型通胀担忧再起，但银行机构融出量价相对稳定，资金利率波动区间收窄，收益率短下长上。债市矛盾点从不断强化的政策面转向通胀数据的回归，金融数据有所改善，微观层面的能动性仍不足，虽然部分城市楼市出现小阳春，但复苏情况仍待观察。一季度CPI和PPI表现符合预期，通胀压力不大，制造业PMI持续改善，3月重回荣枯线以上，现阶段基本面对债市较为友好，但中短端资产的超涨为二季度埋下隐忧。一季度信用债市场整体表现较好，信用利差有所收敛。一季度美联储暂停降息周期，伊朗战争给通胀带来较大的压力，美元货币地位逐步下降，我国汇率压力不大。一季度债市长短端涨跌互现，长端资产配置价值逐步凸显。一季度信用债市场整体表现较好，信用利差有所收敛，绿债作为优选品种表现可圈可点。　　报告期内，组合底层资产抽样复制中债-投资级公司绿色精选指数，组合未加杠杆。

2026年一季度，国内债券市场整体呈震荡走势，期限及品种间结构分化明显。资金面受央行精准调控，DR001稳定于1.25%-1.35%，因此曲线短端表现坚挺。10年期国债收益率则围绕1.8%-1.9%小幅波动，10Y以上超长端受银行久期约束和保险资金配置的机构行为等变化，收益率有小幅上行，曲线整体陡峭化。信用债方面供需格局偏紧，负债规模扩张显著的固收+基金及分红险大量增配银行二永债，城投债发行仍以“借新还旧”为主，科创债ETF扩容同样带来对应品种的需求上量，信用利差整体处于低位。基本面为结构性修复，名义增长改善，通胀预期升温，PPI同比读数回正时点或提前至二季度初。权益市场春季躁动及3月以来中东地缘冲突升级，均带来对主要资产类别的风险偏好扰动，全球资本市场的交易主线在滞胀和衰退之间摆动，国内债市避险逻辑并不清晰。总体而言，今年一季度债市的票息及杠杆策略优于久期和交易策略。　　本基金主要以利率债及商业银行金融债、银行次级债、保险永续债和地方债的波段操作为主，积极把握杠杆策略和久期策略，根据大类资产配置思想灵活调整仓位参与可转债，以绝对收益思路实现组合的净值增长。

报告期内，债券收益率曲线以十年为中心愈发陡峭化，中短端下行，长端上行，期限利差进一步走扩。一季度债市的主线围绕通胀回归和外围战争进行，一季度央行给与市场以积极的宽松维稳信号，但降准降息并未落地，市场双降预期逐步降温，买断式逆回购金额有所增加，关键时点对资金市场呵护积极。进入一季度后，外围战争给国内带来的不确定性上升，市场避险情绪快速升温，油价上涨带来的输入型通胀担忧再起，但银行机构融出量价相对稳定，资金利率波动区间收窄，收益率短下长上。债市矛盾点从不断强化的政策面转向通胀数据的回归，金融数据有所改善，微观层面的能动性仍不足，虽然部分城市楼市出现小阳春，但复苏情况仍待观察。一季度CPI和PPI表现符合预期，通胀压力不大，制造业PMI持续改善，3月重回荣枯线以上，现阶段基本面对债市较为友好，但中短端资产的超涨为二季度埋下隐忧。一季度信用债市场整体表现较好，信用利差有所收敛。一季度美联储暂停降息周期，伊朗战争给通胀带来较大的压力，美元货币地位逐步下降，我国汇率压力不大。一季度债市长短端涨跌互现，长端资产配置价值逐步凸显。　　报告期内，中航瑞苏底仓以3-5年政策性金融债为主，适时进行了长端利率债的波段操作，杠杆水平不高。

报告期内，各期限债券收益率震荡上行，一季度在资金面收紧和风险偏好抬升影响下收益率曲线平坦上行，二季度受美国关税政策影响收益率陡峭下行，三季度受中美关系缓和及权益复苏行情影响债券收益率上行，四季度债市围绕基金费率新规的落地和政策力度持续加码的预期展开，全年债市期限利差走扩，收益率步入央行合意区间。全年债市的主线不断切换，市场风险偏好的抬升和绝对收益的下降使债券成为弱势资产。央行年初暂停了国债买入操作，四季度恢复了国债买入操作，全年买断式逆回购金额有所增加，资金面维持宽松，适度宽松的货币政策基调没有变化。面对美国的关税政策给国内经济的复苏带来了极大的不确定性，央行在上半年进行了一次降准降息操作进行对冲。债市矛盾点从仍在筑底的基本面转向不断强化的政策面，金融数据有所改善，微观层面的能动性仍不足，虽然部分城市继续地产松绑，但复苏情况仍待观察。全年CPI和PPI表现符合预期，通胀压力不大，制造业PMI仅有数月重回荣枯线以上，现阶段基本面对债市较为友好，央行对债市超涨的担忧、财政的超预期发力以及机构行为之间的博弈是影响债市波动的重要因素。全年中短信用债表现可圈可点，长信用表现较差。美联储处于降息周期，就业数据不及预期，通胀压力有所缓解，我国汇率压力阶段性缓解。2025年债市整体调整幅度较大，配置价值逐步凸显。　　报告期内，中航瑞苏底仓仍以3-5年政策性金融债和1-3年银行金融债为主，适时进行了长端利率债的波段操作，杠杆水平不高。

本基金主要以运用票息策略为主，投资于3年期以内的高等级信用债与利率债及地方债品种，适当布局短久期非活跃券以赚取较高的票息，少量仓位参与可转债及银行二级资本债和保险永续债，整体组合偏防御。　　回顾25年，在关税冲击前我们预判到风险事件，因此提前将权益仓位降低以应对冲击，在市场企稳后又重新回归中枢仓位。配置方向层面，我们基本维持着“科技+红利”的风格，但在后续确认市场主线后，对部分低性价比的个股采取减仓操作，转而配置了低估值+出海叙事的储能和电网设备。

报告期内，各期限债券收益率震荡上行，一季度在资金面收紧和风险偏好抬升影响下收益率曲线平坦上行，二季度受美国关税政策影响收益率陡峭下行，三季度受中美关系缓和及权益复苏行情影响债券收益率上行，四季度债市围绕基金费率新规的落地和政策力度持续加码的预期展开，全年债市期限利差走扩，收益率步入央行合意区间。全年债市的主线不断切换，市场风险偏好的抬升和绝对收益的下降使债券成为弱势资产。央行年初暂停了国债买入操作，四季度恢复了国债买入操作，全年买断式逆回购金额有所增加，资金面维持宽松，适度宽松的货币政策基调没有变化。面对美国的关税政策给国内经济的复苏带来了极大的不确定性，央行在上半年进行了一次降准降息操作进行对冲。债市矛盾点从仍在筑底的基本面转向不断强化的政策面，金融数据有所改善，微观层面的能动性仍不足，虽然部分城市继续地产松绑，但复苏情况仍待观察。全年CPI和PPI表现符合预期，通胀压力不大，制造业PMI仅有数月重回荣枯线以上，现阶段基本面对债市较为友好，央行对债市超涨的担忧、财政的超预期发力以及机构行为之间的博弈是影响债市波动的重要因素。全年中短信用债表现可圈可点，长信用表现较差。美联储处于降息周期，就业数据不及预期，通胀压力有所缓解，我国汇率压力阶段性缓解。2025年债市整体调整幅度较大，配置价值逐步凸显，存单性价比仍在。　　本组合作为指数型基金主要投资于流动性好的AAA存单，报告期内紧密跟踪中证同业存单AAA指数，小部分资产投资于利率债和高等级信用债，组合久期跟随指数，杠杆水平适中。