周梦婕 - 基金投资策略和运作

海外宏观方面，二季度，美国经济走强，美联储维持政策利率不变，美伊在反复博弈后签署谅解备忘，美元先小幅下行后有所走升。欧元区经济偏弱，欧央行预防性加息，符合市场预期，欧元兑美元先走升后走贬。日本经济外需强、内需弱，国内通胀面临走升压力，日央行实施加息，符合预期，但日本经济预期较弱，日元兑美元走贬。　　国内宏观方面，二季度国内需求较为疲弱，但出口保持较高韧性。具体而言，投资、消费继续下行，一线城市房地产价格、成交虽有所回暖，但地产投资持续下行。出口增速整体上行，且结构继续改善，高科技行业呈现供需两旺的状态。通胀方面，二季度受油价上涨影响，CPI和PPI整体上行，PPI由负转正，但随着6月美伊签署协议，油价或高位回落，PPI上行速度或放缓。　　货币政策方面，央行加强货币政策传导，收窄利率走廊，2026年半年末央行使用了隔夜逆回购操作，释放出维稳资金面信号。向后看，新动能转换尚需时间，内需仍然疲弱，货币政策保持适度宽松仍有客观需要；同时，随着美伊和谈初现曙光，油价回落，输入性通胀风险降低，人民币升值趋势延续，对货币政策掣肘减小。　　债券市场方面，二季度债券整体偏强，主要原因，一是基本面内需走弱，二是资金面较为宽松，带动收益率下行至区间下沿。进入6月，随着资金面边际收敛、PPI回升带动通胀预期升温，以及海外油价波动和发达经济体央行转鹰带来的外部约束增强，债市由单边走强转为区间震荡。　　权益市场方面，二季度A股市场呈现显著的结构性分化行情，科技主线深度演绎，科创50、创业板指数大幅上涨，红利指数、自由现金流指数等大幅回调。伴随科技板块估值提升，市场波动性可能会加大，宏观流动性、上市公司业绩、先进技术路线的变化成为大家持续跟踪的重点。　　可转债市场方面，二季度可转债先涨后跌，高价可转债表现整体好于双低可转债，可转债估值水平仍维持在历史高位，密切关注影响可转债估值水平因素的边际变化。　　报告期内，基金经理基于对经济基本面走势的判断，以及细分资产的相对估值水平，积极应对并调整资产配置。操作方面，二季度组合保持了信用债的配置比例，保持杠杆操作，优选个券尽可能去维持组合的静态收益。股票方面，组合维持权益风险敞口，继续坚持自下而上精选个股，维持偏大盘成长、红利属性的风格持仓。二季度红利指数大幅回调，叠加内需经济数据显著走弱，为了控制净值的回撤，本基金在二季度小幅调整组合架构，小幅调整红利属性仓位至大盘成长属性仓位。可转债方面，组合维持低价和双低转债策略。本基金将坚持稳健投资的原则，力争以优异的业绩回报基金持有人。

2026年二季度，债券市场依然延续了偏强态势。流动性宽松是影响走势的核心因素，这使得市场在拥挤度较高、短端利率处于历史低位的情况下，进一步演绎了行情，信用利差、期限利差被不断压缩。在信贷、社会融资总量总体不振的情况下，叠加上人民币今年升值条件下的结汇，这些情景都指向了流动性的自发宽裕。这也为股债两个市场提供了良好的资金环境。　　股票市场在二季度最大的特点是行情向以AI硬件为代表的科技板块集中，其他板块被持续分流资金。这种行情实际上也是经济基本面的一种映射，传统经济持续承压，新经济如火如荼。在这种分化行情中，市场集中度越来越高，脆弱性在累积。　　展望后市，目前整体经济的债务融资需求仍然疲弱，宏观基本面结构性复苏的特征明显。在此条件下，货币政策很难系统性收紧，利率可能继续维持低位震荡的状态。短期来看，机构行为可能是驱动利率变动的关键因素，可以积极捕捉这个过程中的交易性机会。　　本基金在二季度通过信用债的运作积累收益。在权益类资产方面，灵活进行仓位管理，严控回撤水平，积极参与科技板块的投资。

2026年二季度，债券市场在经济弱修复与流动性合理充裕的支撑下震荡走强。4-5月，通胀预期降温与实体融资偏弱共振，大行资金融出充裕，流动性自发宽裕驱动收益率全面下行，期限利差深度压缩，券商、基金偏好长久期，中小行则持续止盈。6月以来，随着年中缴税及监管影响，资金面边际收敛，DR001及DR007向政策利率靠拢；但央行通过公开市场操作“削峰填谷”精准呵护跨季流动性，叠加海外主要央行利率决议落地、国内物价数据小幅波动，市场多空力量形成均衡，10年期国债利率最终维持在1.70%-1.75%的区间窄幅震荡。　　权益市场则深度映射了基本面的K型分化。增量资金向具备全球化壁垒与高景气的科技创新链条高度集聚，传统经济板块面临存量抽血，结构分化机制导致微观脆弱性有所累积。　　本基金在2026年二季度保持均衡配置，投资组合保持流动性充足。　　展望后市，经济增长韧性与传统部门筑底并存。实体债务融资需求难以趋势性扭转，决定了宽货币政策不具备大幅转向的基础；但受制于银行息差，利率下探亦有清晰的微观边界，低位区间拉锯将是常态。我们将结合市场情况进行动态调整，维持各类资产均衡配置，争取基金资产的稳健增值。

2026年第二季度，债券市场走出了强于预期的行情。四月份开始，资金面超预期宽松，资金成本降低到了1.3%以下，同时，基本面数据进一步走弱，银行信贷数据依然不振，在诸多利好因素的催化下，债券收益率曲线全面下行。从五月份开始，货币面开始逐步收紧，债券收益率下行的趋势遇到了阻力。进入六月份后，资金并没有按照市场期待的方向重新宽松，银行融出金额迅速收缩，短端资产收益率走高，一年期同业存单（NCD）发行价格突破1.5%。债券收益率在六月份窄幅波动，长债和超长债收益率下行后略有反弹，目前仍然处于相对低位。　　本基金在本季度维持此前配置，执行摊余成本策略，保持杠杆基本不变。　　展望三季度，我们认为这是今年非常关键的一个时间段。很多决定今年债券市场最终走势的不确定因素或将在三季度确定下来。上半年经济K型特征明显，一些行业的发展和出口数据都非常亮眼，但旧动能经济依然在筑底过程当中，银行信贷数据有待改善，国内消费仍有较大提升空间。从宏观数据来看，经济增长数据符合要求。在上述复杂情况下，政府对经济的认知一定程度上决定了后续政策的方向和力度。目前，债券收益率向下面临短端收益率底部的限制，向上空间也有限，因为年初以来部分机构因为各种原因存在欠配或者错过二季度行情的情况，因此配置力量较强。债券收益率向上或者向下的进一步发展均有赖新的因素出现，我们有望将在三季度看到这些因素。相对来说，我们认为乐观情形的可能性更大一些。随着政策预期的落定，市场将回归基本面逻辑，债券收益率曲线有望平坦化下行。从策略上讲，我们将采取更为稳健的持仓，利用好友好的货币环境，保持合理杠杆水平，通过持仓债券追求相对确定的收益。总之，我们将努力做到严格投资纪律，执行好投资决策。

2026年二季度，债券市场在经济弱修复与流动性合理充裕的支撑下震荡走强。4-5月，通胀预期降温与实体融资偏弱共振，大行资金融出充裕，流动性自发宽裕驱动收益率全面下行，期限利差深度压缩，券商、基金偏好长久期，中小行则持续止盈。6月以来，随着年中缴税及监管影响，资金面边际收敛，DR001及DR007向政策利率靠拢；但央行通过公开市场操作“削峰填谷”精准呵护跨季流动性，叠加海外主要央行利率决议落地、国内物价数据小幅波动，市场多空力量形成均衡，10年期国债利率最终维持在1.70%-1.75%的区间窄幅震荡。　　权益市场则深度映射了基本面的K型分化。增量资金向具备全球化壁垒与高景气的科技创新链条高度集聚，传统经济板块面临存量抽血，结构分化机制导致微观脆弱性有所累积。　　本基金在2026年二季度保持均衡配置，投资组合保持流动性充足。　　展望后市，经济增长韧性与传统部门筑底并存。实体债务融资需求难以趋势性扭转，决定了宽货币政策不具备大幅转向的基础；但受制于银行息差，利率下探亦有清晰的微观边界，低位区间拉锯将是常态。我们将结合市场情况进行动态调整，维持各类资产均衡配置，争取基金资产的稳健增值。

海外宏观方面，二季度，美国经济走强，美联储维持政策利率不变，美伊在反复博弈后签署谅解备忘，美元先小幅下行后有所走升。欧元区经济偏弱，欧央行预防性加息，符合市场预期，欧元兑美元先走升后走贬。日本经济外需强、内需弱，国内通胀面临走升压力，日央行实施加息，符合预期，但日本经济预期较弱，日元兑美元走贬。　　国内宏观方面，二季度国内需求较为疲弱，但出口保持较高韧性。具体而言，投资、消费继续下行，一线城市房地产价格、成交虽有所回暖，但地产投资持续下行。出口增速整体上行，且结构继续改善，高科技行业呈现供需两旺的状态。通胀方面，二季度受油价上涨影响，CPI和PPI整体上行，PPI由负转正，但随着6月美伊签署协议，油价或高位回落，PPI上行速度或放缓。　　货币政策方面，央行加强货币政策传导，收窄利率走廊，2026年半年末央行使用了隔夜逆回购操作，释放出维稳资金面信号。向后看，新动能转换尚需时间，内需仍然疲弱，货币政策保持适度宽松仍有客观需要；同时，随着美伊和谈初现曙光，油价回落，输入性通胀风险降低，人民币升值趋势延续，对货币政策掣肘减小。　　债券市场方面，二季度债券整体偏强，主要原因，一是基本面内需走弱，二是资金面较为宽松，带动收益率下行至区间下沿。进入6月，随着资金面边际收敛、PPI回升带动通胀预期升温，以及海外油价波动和发达经济体央行转鹰带来的外部约束增强，债市由单边走强转为区间震荡。　　本基金作为以信用债和利率债投资为主的纯债型产品，始终坚持以信用债配置策略为基础构建债券投资组合，尤其着重以经济发达地区城投债搭配高等级银行二级资本债为主要配置标的，同时辅以长久期利率债波段交易策略，为组合增厚收益。　　报告期内，基于对经济基本面、资金利率走势、政策面变化、品种利差、期限利差相对估值的判断，本基金在6月降低了组合的杠杆水平，三季度将密切跟踪资金面、政府债券供给节奏、债基负债端情况，继续精挑细选个券，提升组合收益。

上半年国内经济转型态势延续，产业结构持续优化升级。出口动力表现亮眼，前5个月进出口总额同比增长15.3%，其中附加值较高的机电产品出口占比超六成，是拉动出口增长的主力。投资端，尽管上半年固定资产投资同比增速有所下降，但新兴产业投资实现了快速增长。消费端，社会消费品零售总额增速整体有所放缓，但新需求不断释放，新能源汽车、高能效等级家电、智能产品零售额同比增长较快。市场关注企业盈利增速能否持续兑现，通胀预期升温与新兴产业涨价链条成为博弈焦点。宏观政策在继续发挥出口和制造业投资拉动作用的同时，着力把扩大内需摆到更加重视的位置，意图通过供需动态平衡，保证经济运行持续向好。　　海外方面，地缘冲突反复之下油价中枢预期有所上升，市场对美联储从降息预期迅速切换至边际收紧。主要发达经济体通胀预期脱锚，日欧央行加息落地，美联储6月议息会议释放‌鹰派信号‌，市场年内加息概率升温，全球流动性边际由松转紧。随着中东局势最终缓和，美国通胀压力可能已经见顶，而美国就业市场未来仍有可能延续走弱，失业率存在上行风险，联储新主席沃什上任后首次议息会议可能是紧缩预期的阶段性顶点。　　权益市场方面，二季度A股结构分化明显，一边是AI科技板块继续突进，一边是传统消费基建板块持续低迷，或反映市场对行业短期景气度的追逐和对长期基本面的过度悲观。在持续提升的日均成交量之下，居民资金入市加速为市场提供持续增量流动性。当前市场分化已经持续了足够长的时间，估值的剪刀差扩大至历史相对较高水平。本基金投资组合以均衡配置为切入点，聚焦估值与业绩匹配方向，结合上市公司中报预期，力争挖掘业绩确定性强、景气赛道的优质标的。　　债券市场方面，二季度随着基本面修复节奏放缓以及内生通胀预期下降后，在流动性充裕的支持下，债券收益率震荡下行，信用利差压缩。　　总体来看，国内经济平稳运行基础稳固，生产端新动能继续提升，出口韧性仍较强。内需相关的消费增速、地产与投资仍在磨底，消费端进一步从短期刺激转向居民稳收入、稳预期。　　展望后市，权益方面，当前AI板块的快速上行对其他板块的资金抽吸效应较为显著。我们并不否认AI技术的发展前景，但当前实业端与二级市场均呈现出一定程度的过热现象。这种过热状态使得即便是微小的预期差，也可能引发较大的市场波动。在资金过度向AI板块集中、其他板块被明显抽吸的背景下，其余板块至少在阶段性层面或具备一定的回暖潜力。　　“六张网”规划建设对2026年经济增长的拉动作用具有重要意义，但目前市场对其关注度仍显不足。当前消费市场呈现K型复苏态势，这一趋势符合经济逐步恢复的节奏。高端消费的渗透过程有望逐步向下延伸，从长期来看，中国经济的持续发展或仍需依赖消费的持续增长。　　在此过程中，我们坚持自下而上的选股策略，本基金投资组合在持续优化与动态调整中，发现经过近期市场结构分化的行情，很多具备较高估值吸引力的优质公司数量明显增加。　　债券方面，信贷需求疲软或是当前流动性超预期宽松的关键原因，传统债务部门信贷周期回落可能还未触及底部，新动能对债务融资扩张的替代效应尚未充分显现，需要从中长期的维度进行观察。三季度银行间流动性可能面临较大的扰动因素：一是央行监管力度的边际调整，二是政策加码对应基本面修复预期，可能放大资金利率短期波动。在降息窗口兑现之前，短端利率进一步向下的空间相对有限。关注央行降息预期、信贷投放节奏变化及内需复苏进展等，在出现新的影响因素前，10年国债收益率可能仍将在低位震荡运行。

2026年二季度，债券市场在经济弱修复与流动性合理充裕的支撑下震荡走强。4-5月，通胀预期降温与实体融资偏弱共振，大行资金融出充裕，流动性自发宽裕驱动收益率全面下行，期限利差深度压缩，券商、基金偏好长久期，中小行则持续止盈。6月以来，随着年中缴税及监管影响，资金面边际收敛，DR001及DR007向政策利率靠拢；但央行通过公开市场操作“削峰填谷”精准呵护跨季流动性，叠加海外主要央行利率决议落地、国内物价数据小幅波动，市场多空力量形成均衡，10年期国债利率最终维持在1.70%-1.75%的区间窄幅震荡。　　权益市场则深度映射了基本面的K型分化。增量资金向具备全球化壁垒与高景气的科技创新链条高度集聚，传统经济板块面临存量抽血，结构分化机制导致微观脆弱性有所累积。　　本基金在2026年二季度保持股票和债券的均衡配置，投资组合保持流动性充足。　　展望后市，经济增长韧性与传统部门筑底并存。实体债务融资需求难以趋势性扭转，决定了宽货币政策不具备大幅转向的基础；但受制于银行息差，利率下探亦有清晰的微观边界，低位区间拉锯将是常态。本基金将继续保持当前的股票和债券配置，力争为组合提供稳健的资产配置。

上半年国内经济呈现“前高后低”的特征。一季度的社会消费品零售总额（社零）、工业增加值和出口数据均好于预期，呈现了“开门红”的特征。但进入二季度后，经济动能环比有所走弱，其中5月开始社零转负，CPI环比走弱，或显示居民端消费相对较弱；生产端仍保持较强的增长，但环比一季度的增速有所回落；地产投资继续超预期下行。值得注意的是，尽管受到地缘冲突、航运成本上升和外部需求波动等因素的影响，受益于先进制造和科技产业的高景气，二季度的出口仍然保持了较高的增速，成为经济中的亮点。　　全球权益市场上半年经历了较大的结构切换。年初的时候，市场对美联储降息的定价较为充分，风险资产受益于流动性宽松预期，商品类资产表现较好。3月份的中东地缘冲突中断了这一宏观叙事，风险资产明显回调。进入二季度，地缘冲突持续的时间远超市场预期，导致市场开始评估高油价对全球经济、通胀和企业盈利的负面影响。到了二季度末地缘冲突得到初步缓解，油价大幅回落，但美联储的加息预期开始升温，继续影响风险资产表现。在这样的宏观环境下，全球资金加速转向确定性更高的AI产业。二季度以来，AI大模型能力持续提升，在Coding领域和Agent领域快速渗透，龙头公司的ARR（年度经常性收入）月度环比高增，进一步的强化了市场对于AI产业趋势的信心。在大规模的资本开支下，上游硬件算力呈现供不应求和价格持续上涨的特征，在美国、日本、中国台湾地区、韩国和中国内地的权益市场都表现出了对于上游“卖铲子”资产的追捧，同时对其他行业形成明显的挤出效应。尤其是恒生科技指数，同时受到资金流出、地缘风险偏好冲击、基本面下行等因素的影响，在全球主要宽基指数中表现相对较弱。　　在基金权益操作上，上半年股票整体延续自下而上的选股思路。在策略上，优先选择低估值，强商业模式和长期竞争力清晰的公司；保持行业分散配置，不单一重仓某一条主线，按估值性价比对持仓结构进行分层。上半年，本基金投资组合根据市场的价格变化和公司基本面的变化，进行了较大幅度的调整：增配估值/企业长期回报性价比高的公司，引入符合科技产业趋势的个股，止盈受益于地缘冲突或者AI情绪这些阶段性因素导致赔率下降的股票等。另外，我们注意到在主要大类资产中恒生科技指数已经显著的进入高性价比区间，适度提升了对恒生科技股票的关注。　　展望未来：首先，我们看到地缘战争已进入尾声，油价也从高位快速回落，二季度对于宏观经济的负面压制可能在三季度部分缓解。国内的内需仍然面临偏弱的现实压力，缺少内生的动能，同时受到AI替代的叙事压制，但我们认为不要过度夸大AI对经济结构的短期影响，也不应该忽视宏观政策对冲的可能性，而当下的市场定价中对于宏观政策的对冲或尚未充分反映。其次，我们持续关注AI产业革命带来的社会进步，但当下AI上游公司的估值已相对充分，而生产力的快速进步可能最终还是要找到生产关系和商业模式的承接，否则难以支持大规模的资本开支。虽然AI大模型具备较强的能力，但仍然没有证明可以重塑生产关系，还是以出售Token的商业模式为主。美国的AI“吞噬”下游的叙事已经有一定反转的迹象，我们也把更多的目光放在AI的下游，寻找在新的产业浪潮中，能够通过重塑自身商业模式找到新的增长路径的企业。最后，更深层来看，权益市场在一定程度上反映了中美科技竞争的资产定价，但历史经验表明，中国公司在工程能力、场景落地、供应链等方面具备较强的能力，我们判断在AI科技竞争中，中国有望快速缩小差距，大幅提升中国相关资产的估值水平。　　债券部分，2026年二季度债券市场延续了利差压缩主线，中长期限品种有所补涨。4月初油价从单边上涨进入高位震荡，除油价外，通胀改善相对有限，通胀预期冲击边际缓和，而内生融资需求与内需数据仍相对偏弱。银行间资金面保持宽松，而短端信用利差压缩相对充分、市场拥挤度相对较高，阶段性做平收益率曲线开始成为市场共识，10-30年期利率债和5-10年期银行二级资本债的期限利差进一步压缩。5月资金面整体延续宽松格局，负债端资金充裕再度驱动收益率下行。6月初在银行自身负债缺口扩大与央行态度边际变化的双重驱动下，银行融出意愿下降，资金面阶段性收敛，6月市场整体震荡回调。　　目前宏观基本面整体呈现较强的结构分化特征，出口与AI相关领域景气较高，但传统行业与内需改善幅度相对有限。从内需和信用派生角度出发，货币政策缺乏大幅转向的宏观基础。本基金投资组合将在正利差前提下，布局具有配置价值的品种，同时对于灵活捕捉长债的逆向交易机会。

2026年二季度，债券市场在经济弱修复与流动性合理充裕的支撑下震荡走强。4-5月，通胀预期降温与实体融资偏弱共振，大行资金融出充裕，流动性自发宽裕驱动收益率全面下行，期限利差深度压缩，券商、基金偏好长久期，中小行则持续止盈。6月以来，随着年中缴税及监管影响，资金面边际收敛，DR001及DR007向政策利率靠拢；但央行通过公开市场操作“削峰填谷”精准呵护跨季流动性，叠加海外主要央行利率决议落地、国内物价数据小幅波动，市场多空力量形成均衡，10年期国债利率最终维持在1.70%-1.75%的区间窄幅震荡。　　权益市场则深度映射了基本面的K型分化。增量资金向具备全球化壁垒与高景气的科技创新链条高度集聚，传统经济板块面临存量抽血，结构分化机制导致微观脆弱性有所累积。　　本基金在2026年二季度保持股票和债券的均衡配置，投资组合保持流动性充足。　　展望后市，经济增长韧性与传统部门筑底并存。实体债务融资需求难以趋势性扭转，决定了宽货币政策不具备大幅转向的基础；但受制于银行息差，利率下探亦有清晰的微观边界，低位区间拉锯将是常态。本基金将继续保持当前的股票和债券配置，力争为组合提供稳健的资产配置。

2026年二季度，国内经济总体保持平稳，但较一季度边际放缓，结构分化进一步加深。出口保持较强韧性，工业生产延续正增长，是对冲内需偏弱的重要支撑，高技术制造和部分出口链条表现相对较好，但消费修复基础仍不牢固，二季度边际有所走弱，固定资产投资继续承压，房地产投资降幅进一步扩大，地产链仍是内需和投资的主要拖累。价格方面，价格水平较一季度继续修复，CPI温和回升、PPI上行明显，修复更多来自油价和上游成本抬升，而非内需全面改善。政策方面，积极财政和适度宽松基调延续，但货币政策更强调流动性合理充裕和结构性工具发力，总量宽松工具保持克制；财政和产业政策则继续围绕专项债、设备更新、“两重”“两新”等方向发力，整体仍以稳增长、稳内需、稳地产、稳预期为主。　　海外方面，二季度海外经济与宏观重大事件主要围绕中东冲突升级及其引发的能源冲击展开。4-5月，霍尔木兹海峡运输受阻和中东供应中断风险推动国际油价快速冲高，市场按二季度油价维持在约110美元/桶的高位中枢进行定价，但进入6月后，随着局势边际缓和、谈判与复航预期升温，油价持续回落，季末布伦特原油价格已降至75美元/桶左右，较高点显著回落，并逐步接近冲突前水平。油价冲高回落的变化，一方面说明此前由地缘冲突推升的风险溢价正在逐步出清，另一方面也意味着市场对全球增长和需求走弱的担忧上升，海外宏观交易主线由供给冲击主导的再通胀逐步转向高成本扰动后增长放缓与政策再平衡。在此背景下，二季度美国经济整体仍具韧性，但能源价格上行带动通胀预期抬升，美联储虽在二季度维持利率不变，但6月会议明显转鹰，降息预期进一步后移。欧元区在高能源成本拖累下面临更强的滞胀压力，增长预期被下修，在通胀再度抬升背景下欧央行6月已重启加息。整体看，二季度海外经济呈现出“地缘冲击主导、油价先冲高后回落、通胀扰动阶段性抬升、政策分化加剧、增长前景边际走弱”的格局。　　债券市场方面，二季度债券整体偏强，利率债尤其是中长期品种表现较好，收益率较季初明显下行，主要受流动性充裕、内需修复偏弱和基本面边际走弱支撑。其间，资金面的宽松更多体现为公开市场和结构性工具维持的流动性环境，而非总量宽松工具显著加码。但6月以后，随着资金面边际收敛、PPI回升带动通胀预期升温，以及海外油价波动和发达经济体央行转鹰带来的外部约束增强，债市由单边走强转为区间震荡。整体看，二季度债市主线仍是宽流动性与弱内需支撑下的偏强行情，但通胀预期、政府债券供给和海外利率环境对长端利率下行空间形成了一定制约。　　6月30日公布的PMI数据50.3，高于市场预期，同时叠加跨季后央行公开市场操作净回笼，资金偏紧，隔夜回购利率维持1.5%，带动现券出现调整，利率上行2BP。3-5年固定利率上行幅度超过10年。展望后市我认为从基本面来看，目前经济仍处于弱修复过程中，内冷外热的情况较为显著。内部房地产二季度有企稳迹象，但是后续能否持续有待观察。从微观经济主体来看，居民部门去杠杆进程仍在持续。由于房价大幅下行后对微观经济主体资产负债表带来的损害导致消费和社融一直不振。表现较好的行业是AI产业链相关上下游企业，主要得益于美国科技巨头对于AI产业链持续增长的资本开支。从目前来看，虽然AI应用这块还没有带来持续稳定的利润增长，导致有机构担忧这样的资本开支能否持续，但是乐观分析指出中美科技竞争大背景下美国政府未来也会持续增加相关投入。我认为我们还需要关注一个潜在隐忧，就是美国11月中期选举后共和党大概率丢掉众议院多数席位，这有可能导致美国2027年转向财政紧缩，进而对全球经济产生负面影响。从物价来看，原本年初一致预期的PPI年终转正实际提前到了3月，但物价公布当日市场不跌反涨并引发了一波长端押期限利差的行情。从最新的数据来看，PPI和CPI虽然同比依然在上行，但是环比已开始走弱。同时我们注意到产成品库存在同比不断增加中。结合目前居民部门不断降杠杆的进程和内冷外热的经济状况，后续物价持续上行压力可控。　　综合来看，我们认为基本面并不支持在目前市场环境下出现利率中枢大幅上行，虽然央行对于长端利率形成一致性下行预期仍然保持警惕，每次10年国债活跃券接近1.7%银行间资金面总是会收紧，但是利率趋势反转风险并不大，因此利率上行有顶。　　本基金组合2季度增加了权益资产比例，同时调整了权益资产持仓结构，其中对半导体硬件板块持仓进行了减配，大幅增配了红利股尤其是非银类持仓占比，同时增配了上游材料及算力租赁类；对于组合纯债部分增配了长久期利率债，提升了组合久期。　　在操作上，各资产比例严格按照法规要求，没有出现流动性风险。

海外宏观方面，一季度，美国经济维持韧性，美伊冲突致油价高位，避险情绪提升，风险资产承压，美元显著走强，欧洲、日本虽然经济基本面处于复苏状态，但中东冲突令欧洲和日本石油供给面临挑战，欧元、日元均有所贬值。　　国内宏观方面，一季度经济数据略超出市场预期，结构上，进出口数据、通胀数据、基建投资、企业利润呈现上行趋势，但房地产投资、居民信贷仍然偏弱。美伊冲突持续时间超预期，油价高位震荡，预计将带动PPI转正，关注需求端是否能够同步复苏，若需求端配合则经济增长的内生动能将有所增强。　　货币政策方面，一季度央行继续实施"适度宽松"的货币政策，1月央行推出一揽子结构性货币政策措施，下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点，并表示降准仍有空间。后续关注地缘冲突影响，一方面外需可能走弱，油价长期高位侵蚀企业利润，对经济增长构成压力，另一方面，海外大宗价格持续抬升对国内物价也会有上行压力，两者的角力对货币政策产生影响。　　债券市场方面，一季度债市呈现“短端下行、长端震荡”特征，利率收益率曲线显著陡峭化。利率债的短端与长端走出了不同的行情，表达了机构投资人对确定性的定价更高，这一点同样反映到信用债的走势上，信用债整体表现和持有体验要好于利率债，再加上一季度配置盘进场、摊余债基集中开放等因素影响下，信用债收益率整体震荡下行，中长久期、中低等级品种下行幅度相对较大。　　权益市场方面，一季度A股市场整体冲高回落、先扬后抑，主要指数普遍收跌。具体而言，1月A股市场在企业盈利修复和流动性充裕驱动下强势上涨，沪指一度突破4100点关口，但随着监管调整融资融券保证金比例，2月市场转为高位震荡，板块轮动加快。3月受中东地缘冲突升级、国际油价飙升等外部冲击影响，市场风险偏好急剧下降，主要指数出现明显回调。　　可转债市场方面，一季度可转债先涨后跌，节奏与A股大盘基本同步，但整体表现略好于上证指数，可转债估值水平仍维持在历史高位，可转债供给大于需求的状态仍在持续。　　报告期内，基金经理基于对经济基本面走势的判断，以及细分资产的相对估值水平，积极应对并调整资产配置。操作方面，一季度组合保持了信用债的配置比例，保持杠杆操作，优选个券尽可能去维持组合的静态收益。股票方面，组合维持权益风险敞口，继续坚持自下而上精选个股，维持偏大盘成长、红利属性的风格持仓。可转债方面，组合维持低价和双低转债策略，报告期内基金可转债仓位有所下降。本基金将坚持稳健投资的原则，力争以优异的业绩回报基金持有人。